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篇1
權證是指標的證券發行人或其以外的第三人發行的,約定持有人在規定期間內或特定到期日,有權按約定價格向發行人購買或出售標的證券,或以現金結算方式收取結算差價的有價證券。
權證實質反映的是發行人與持有人之間的一種契約關系,持有人向權證發行人支付一定數量的價金之后,就從發行人那獲取了一個權利。這種權利使得持有人可以在未來某一特定日期或特定期間內,以約定的價格向權證發行人購買/出售一定數量的資產。
我國股市第一個正式意義的權證是1992年6月大飛樂(即飛樂股份)發行的配股權證。同年10月30日,深寶安在深市向股東發行了我國第一張中長期(一年)認股權證:寶安93認股權證,發行總量為2640萬張。寶安權證一發行就在市場上掀起了炒作狂潮,價格從4元一直飆升到20元。但其價值始終是負值,隨著權證存續期最后期限的臨近,歸零也就不可避免。1996年6月底證監會終止了權證交易。2005年8月22日,寶鋼權證的登場,標志著在經過十余年的探索之后,中國證券市場將迎來金融衍生品這一更高層次的發展階段。
寶鋼權證上市以后,因權證市場的供給遠小于需求,加上一些投機者的炒作,其價格遠遠偏離其理論價值,形成市場的非理性。鑒于此,在武鋼權證推出以后,上海交易所了《關于證券公司創設武鋼權證有關事項的通知》,允許通過中國證券業協會創新資格評審的證券公司作為創設人進行權證的創設。之后,深圳證券交易所也就權證創設的有關問題發出通知,并對創設總量做了限制,且規定T日創設的權證要到T+2日才能賣出。所謂“創設”,是指具有證券發行資格的機構在市場上權證價格過高時發行與原權證在條款上完全一致的同種權證,新創設的權證與原權證具有相同的交易代碼和行權代碼。由于新創設的權證通常價格較低,因此當新創設的權證規模較大時將對原權證的價格有抑制作用,使得過高的權證價格向其理論價值回歸。投機的不理性現象不僅給投資者帶來了很大的風險,同時也擾亂了證券市場的正常運行,這就有必要對權證市場價格和理論價格的偏離問題進行研究,分析權證的投資價值,保護投資者特別是中小投資者的利益,維護證券市場健康持續的發展。
本文基于BS模型(Black-Scholes模型) ,探討權證的理論價值,對中國A股歐式認股權證市場價格與其理論價格進行了實證研究 ,以探索權證市場價格和理論價格偏離的原因,給相關制度制定者和投資者以啟示。
二、權證的理論價值分析
權證的理論價值包括兩個部分:內在價值和時間價值。若以S表示標的股票的價格,X表示權證的執行價格,則認股權證的內在價值為max(S-X,0),認沽權證的內在價值為max(X-S,0)。比如說,若寶鋼股份股票的價格為4.56元/股,則行權價為4.50元的寶鋼認股權證的內在價值為0.06元。權證的時間價值等于理論價值減去內在價值,它隨著存續期的縮短而減小。
影響權證理論價值的主要有:標的股票的價格、權證的行權價格、無風險利率、股價的波動率和到期期限。各變量的變動對權證價值的影響方向如下表1所示:
表1 各要素對權證價值的影響
變量認股權證認沽權證
股票價格+-
行權價格-+
到期期限++
波動率++
無風險利率+-
權證是一種期權,因此我們這里對權證的定價采用Black-Scholes模型(簡稱“BS模型”)進行研究。對于歐式權證的 BS模型,具體公式如下:
認股權證的理論價值:C=S•N(d1)-X•e-n•N(d2) (1)
認沽權證的理論價值: P=X•e-rt•[1-N(d2)]-S•[1-N(d1)](2)
式中:d1=In(SX)+(r+0.5σ2)•t
σt; (3)
d2=d1-σt ; (4)
S――計算時標的股票的價格;
X――行權價格;
r――無風險利率;
N(•)――累積正態分布概率;
σ――標的股票價格的波動率;
t――權證的存續期限(以年為單位)。
波動率常用歷史波動率來衡量,即使用過去的股價數據計算波動率數值。計算方法為:首先,從市場上獲得標的證券在固定時間間隔(如每天、每周或每月等)上的價格;其次,對于每個階段,求出該階段末的股價與該時段初的股價之比的自然對數,即對數收益率;然后,求出這些對數收益率的標準差,得到的即為歷史波動率。
三、權證投資價值的實證分析
1.權證理論價格與市場價格的偏離現象
權證的理論價格與市場價格的偏離是指理論價格與市場價格在數值上存在不一致、不相等和差異程度的現象,兩者的偏離程度既可以用絕對值也可以用相對值表示,絕對值為市場價格減去理論價格的差值,相對值取絕對值與理論價格的比值,兩者均有正負值,為正值時是正向偏離,正值越大時正向偏離越大,為負值時是負向偏離,負值越小時負向偏離越大。從理論上來看,認股權證的市場價格應該與理論價值走勢趨同,而從實際的市場表現來看,認股權證產品的走勢相應權證的理論價值出現階段性的相背離。應用BS模型,以滬深A股12只權證2009年4月14日的收盤價為素材,得到各權證的理論價值(見表 2)。
其中:參數取值參照上市當時給定的參數,權證的理論價值由權證理論價值計算器計算得出,權證收盤價由大智慧行情分析軟件提供。
由上表和圖可以看出,權證的現實價格遠遠大于其理論價值,也就是說BS模型無法解釋中國權證市場上的價格,其價格的決定因素并不僅僅是其理論價值。這由于我國權證市場有其特殊性,偏離較大,引起市場價格與理論價格偏離的原因還存在于權證市場的有關制度、供求關系和交易行為中。
2.權證理論價格與市場價格偏離的分析
應用BS模型,以阿膠EJC1[031007]權證一個月的收盤價為素材,得到權證的理論價值(見表 3)。
其中:參數取值參照上市當時給定的參數,權證的理論價值由權證理論價值計算器計算得出,權證收盤價由大智慧行情分析軟件提供。
由上對比分析可以看出,阿膠權證的實際價格遠遠大于其理論價值,也就是說權證的理論價值存在估值水平高低的問題,估值水平的判斷將對投資者衡量風險的大小有很大的幫助。通常,引伸波幅是一個衡量權證估值水平高低更為有效的指標。所謂的引伸波幅,就是把權證的市場價格代入權證定價模型(如Black-Scholes模型)當中,反推得到波動率的數值,可以將其理解為市場對于未來權證存續期內正股波動率的預期。引伸波幅和權證的價格呈正相關關系。也就是說,在其它條件不變的情況下,引伸波幅越大,權證(不論是認購權證還是認沽權證)的價格越高。
對于同一正股的不同權證之間的估值比較,可以通過引伸波幅的大小,很容易判斷出權證估值水平的相對高低。引伸波幅較高的權證,估值水平也高,反之亦然。而對于某只權證,投資者則可以通過比較權證當前的引伸波幅和正股的歷史波幅大小,來大致判斷權證的估值高低。如果權證的引伸波幅遠高于正股的歷史波幅,則權證價值高估。例如,國安GAC1在12月5日的引伸波幅高達343%,而其正股的歷史波幅僅55%,因此,理論上來說,該權證的價值大大高估。不過,權證的價格變化受很多因素的影響,估值僅是其中一個方面,并且由于權證都有一定期限,投資者難以通過像投資股票一樣買入價值低估的權證持有等待其價值回歸從而獲利。對于權證估值水平的判斷,更多的是給投資者提供一個風險的衡量,而不是一個確定性的操作機會。
四、結論
在我國,權證價格大幅偏離理論價格的情況屢見不鮮。通常我們以BS公式為基礎計算權證理論價格的參考值,根據BS公式,引伸波幅理論上應該是正股在權證的未來存續期內波動率的市場預期。一般而言,股票波動率在60%以上已經比較高了,但我國多只權證的引伸波幅常常在100%,甚至200%以上,這明顯超出了一般意義上的波幅范圍。那么,權證價格大幅偏離理論價格有以下幾方面原因:
1.我國權證市場的供求狀況不平衡。供求矛盾導致了一些權證品種在市場上被追捧,另一些權證則備受冷落。新上市的認購權證,特別是一些流通盤較小的品種,更容易受到資金的追捧,致使市場價格大幅偏離理論價格,如康美CWB1(580023)上市后,連續封住4個漲停板,引伸波幅一度超過200%。與此相反,一些上市時間較久、價內程度較高、絕對價格亦較高的認購權證,吸引力卻大為減弱,致使經常發生折價現象。例如業已退市的五糧YGC1,上市期間折價總天數占了四成左右,折價最高近20%;馬鋼CWB1折價率最高時甚至超過了20%。
2.賣空機制不健全。權證的理論價格是建立在市場沒有賣空限制的基礎之上的,意思是無論是在股票市場或者在權證市場,都是允許賣空的。一旦權證的市場價格大幅偏離理論價格,投資者就可以構造適當的權證加上正股的投資組合套利,實現無風險套利,同時推動權證價格向理論價格回歸,消除套利空間。例如,以認購權證為例,如果上市過程中出現了大幅折價的現象,投資者就可以通過賣空正股,買入權證且持有至到期日,來獲得無風險收益。而我國的現實情況是股票市場無法做空,權證市場的做空機制不夠完善,導致當權證價格大幅偏離理論價格時,投資者一樣無法實現無風險套利。
雖然受到許多因素的影響,致使權證的現實價格與理論價格經常大幅偏離,但權證是有一定的剩余期限的,到期時權證價格一定會向其內在價值回歸,這是不變的規律。因此,如果臨近到期時權證的引伸波幅仍然過高,將意味著投資權證的風險較大,投資者應慎重考慮;反之,若臨近到期時仍大幅折價,則意味著權證投資風險較小,買正股不如買權證更為劃算。
參考文獻:
[1] 中國證券業協會,證券投資分析[M],中國財政經濟出版社,2008-6
[2]約翰•C•赫爾,期貨期權入門[M],中國人民大學出版社,2005-10
篇2
認股權證是指持有人可以在特定的時間內，有權按照預定的價格購買或者出售一定數量的公司發行的股票。認股權證有時會被公司作為一種證券而單獨發行，但有時也被用在債券優先股和新股發行時作為吸引投資者的附加證券。通過附加認股權證，公司可以在發行合同上給予更低的債券付息、較低的優先股紅利支付和增加新股發行的融資數量。而從投資者角度來講，投資時附帶認股權證，當債券利息太低或股票價格較高時，可以按預定的價格購買或交換公司的普通股票，這與普通債券相比，相當于增加了保險或獲利機會。認股權證包含的基本要素有：發行人、發行時間、標的資產、認股權證種類、執行價格、期限以及換股比例等等。
就持有人的權利而言，認股權證還可分為認購權證和認沽權證。就行使狀況而言，認股權證亦分為歐式和美式認股權證。認購權證和認沽權證都包含有以下特性：杠桿效應，具有時效性，認股權證的持有者與標的資產的持有者享有不同權利，投資收益的特殊性。
由于投資者可以通過二級市場交易認股權證，所以認股權證的價格最終還決定于買賣雙方的供需量（若實行莊家制，買賣需求只是影響權證價格的因素之一，正股的價格波動才是主導因素）。投資者在估算認股權證價格時，必須綜合考慮認股權證的內在價值、時間價值、理論價格、交易量等因素。由于認股權證具有看漲期權的若干特征，從一定程度上，我們將其認為是一種近似的看漲期權。在以下的分析中，把認股權證當作期權來分析，定價與看漲期權相同。
一、認股權證理論價格分析
期權交易始于1973年，這一年Black和Scholes發表了期權定價的經典論文《期權及公司債務定價》，提出了著名的Black-Scholes期權定價公式。Black-Scholes期權定價模型為投資者提供了關于股票的衍生工具以及計算方便的定價公式。以Merton為代表的經濟學家對模型進行了更為深入的研究與推廣，使其適用于更為廣泛的金融衍生產品和更為寬泛和普遍的經濟環境中。
Black-Scholes期權定價模型的表達式為：
在公式（1）中，c為看漲期權的當前價值，S為初始時刻股票價格，K為執行價格， r為無風險利率，?滓為股價波動率，T為從購入開始到期權到期時的時間長短。從公式（1）不難得到，看漲期權價值與股票價格、無風險利率、股價波動率及到期時間成正向關系，與執行價格成反向關系（不考慮紅利支付的因素）。
二、中國權證市場的實證分析
本文選取認購權證深發SFC2（031004），利用期權定價模型得到該權證的理論價格，與實際價格對比分析，研究權證價格與股票價格之間的相關關系。 根據期權定價模型，這三個指標容易得到，主要是利率和波動率的確定，通常利率取同期一年期利率。2007年是中國貨幣政策調控較頻繁的一年，因此利率變動比較大，本文選擇三段不同時期進行模擬比較。比較難確定的是波動率，通常情況下我們選擇股價的歷史波動率代替波動率，歷史波動率是使用過去的股價數據計算的波動率數值。計算方法為：首先從市場上獲得標的證券在固定時間間隔（如每天、每周或每月等）上的價格；其次，對于每個時間段，求出該時間段末的股價與該時段初的股價之比的自然對數；然后，求出這些對數值的標準差，再乘以一年中包含的時段數量的平方根（如選取時間間隔為每天，則若扣除閉市，每年中有250個交易日，應乘以250），得到的即為歷史波動率。
圖1給出了權證深發SFC2上市第一個月的收益率以及大盤同期的日收益率，可以看出，深發SFC2上市前6個交易日的收益率變化明顯異于股票市場的價格變化。這是因為任何一只股票或是權證上市備受投資者關注，前幾個交易日的價格往往偏離實際價值。從第七天開始，深發SFC2日收益率呈現出和大盤指數收益率相似的走勢，波動幅度大于大盤指數波動幅度。
三、深發SFC2的理論價值與實際價格比較分析
從深發SFC2上市交易日中選取2007年7月的前十個交易日9月的前十個交易日及2008年1月的前十個交易日。由于2007年是中國貨幣政策調控較為頻繁的一年，所以這三段時間所選的一年期利率分別為3.06%、3.60%、4.14%，所對應的波動率分別為50.30%、55.75%、56.46%。
表1給出了深發SFC2理論價格與市場價格對比，三段時間內深發SFC2的市場價格均是偏離理論價值，最高達到兩倍以上。我們利用BS理論定價模型無法準確的預測權證的市場價格，由此可得權證價格的決定因素并不是其理論價值。從三段時間上看，2007年7月2日至7月13日，深發SFC2的理論價格偏離市場價格較大，日收益率明顯高于大盤收益率；相比之下，2008年1月2日至1月15日，理論價格與市場價格較為接近，最小差值為2元左右。這正說明一只權證上市交易日起，受到眾多投資者的關注，市場價格受人為因素影響較多。投資熱過后，市場價格逐漸回歸其理論價值。
權證和正股之間的實際表現與理論上的差異，是由于理論總是建立在一定的假設基礎之上，而現實情況與理論本身又存在著很大差異。由于我國權證市場尚未建立做市商制度，在認購權證估值水平處于高估情況下，權證漲幅低于正股漲幅，甚至逆正股走勢而下跌就顯得很正常了。因為在權證不能賣空且尚未建立做市商制度情況下，正股上漲既可以推動權證上漲，也可以僅僅消除權證估值泡沫。另外，模型本身不足及參數的選擇也導致差異的出現。BS 模型存在嚴格的假設條件，但市場不可能完全滿足這些條件。對于中國的權證市場，由于政策法規的限制和供應量的不足，導致市場與無套利模型下的理論價格還有一定差距。另一方面，模型參數的選擇直接影響理論價格的有效性，其中最大的挑戰是標的資產波動率的選擇。理論上，權證的價格受標的資產預期波動率的影響，但預期值只能估計。本文選擇股票的歷史波動率作為預期波動率，沒有反映出股價未來的變動信息，導致理論價格滯后于市場價格。而且股價的波動隨著時間的推移可能發生變化，只有準確地描述這一過程才能準確估計波動率，提高權證定價的準確性。
投機因素是造成認股權證市場定價波動大，嚴重偏離理論定價的最主要因素。我國資本市場是新興加改革的市場，由于制度不完善、監管乏力、機構運作不規范、散戶投資者缺乏理性等多種原因，市場投機現象很嚴重。權證是國內一個嶄新事物，產品本身特點及交易安排更適合投機，所以從一開始就吸引了大量的投機資金。再加上近兩年市場資金面寬松，大量游資到處尋找機會，最終導致投機氣氛濃厚，市場定價被嚴重高估。我國散戶投資者對權證缺乏深入了解，盲目跟從市場炒作，加劇了市場定價的波動。
在市場宏觀層面上，應不斷加強證券市場監管與改革，建立市場規范化的制度基礎；在市場微觀層面上，通過穩定市場和價格預期，完善市場結構和功能，實現對投資者特別是公眾投資者合法權益的保護。我國應該借鑒成熟市場的經驗，發展真正的期權市場，通過有實力的中介機構推出真正的期權產品，從而更有效地發展衍生產品市場，或者盡可能地擴大市場規模，加強權證交易鐘的風險防范與控制，提高市場操縱的成本，抑止過度投機行為。并且應盡快在市場上引入賣空機制，需要進一步的工作來解決無套利市場條件不滿足的問題。創造套利機制發揮作用所需的條件，才能使金融衍生產品的價格回歸到其合理價格上。應大力豐富權證產品及其功能設計，加快我國金融市場的國際化進程，提高我國金融市場的整體成熟度；進一步完善上市公司治理的激勵機制，改善公司治理結構，促進上市公司規范運作。
【參考文獻】
[1] Joseph Stampfli著，蔡明超譯：金融數學[M].機械工業出版社，2004.
篇3
根據中國銀河證券基金研究中心的基金分類體系，銀華中證等權重90 指數分級基金的一級分類屬于股票基金，二級分類屬于指數型基金，三級分類屬于標準指數型基金。分級母基金預期風險收益類型符合股票基金-指數型基金-標準指數型基金分類標準。其預期風險和預期收益均高于貨幣市場基金、債券基金和混合型基金。
該基金采取了分級基金運作方式。從銀華中證90 等權指數基金所分離的兩類子基金份額來看，銀華金利份額具有低風險、收益相對穩定的特征，類似于類信用債產品；而銀華鑫利份額具有高風險、高預期收益的特征，是典型的杠桿型指數基金產品。在契約中，中證等權重90 指數分級基金管理人表示將力爭對中證等權重90 指數進行有效跟蹤，力爭將基金的凈值增長率與業績比較基準之間的日均跟蹤偏離度的絕對值控制在0.35%以內，年跟蹤誤差控制在4%以內。
等權重策略及其特征
與傳統市場加權指數不同，中證90 等權重采取了等權重加權策略。
等權重是指對全部成份股票采用相同的權重。等權重(Equal-weighted)策略具有一定的收益與風險內在平衡機制。
受到宏觀經濟、行業特征、公司競爭力等多種因素的影響，不同行業、不同公司之間股票價格的市場波動特征往往具有結構性的特征，存在一定的表現差異。而等權重策略要求定期對權重進行重新平衡，即階段價格漲幅較大
的證券權重將有所降低，反之亦然。因此等權重策略實質上將有規則或定期地兌現投資盈利，并增加相對表現較低證券權重，具有一定的反轉策略特征。
研究顯示，由于采用了不同的權重策略以及再平衡過程，等權重策略具有一定超額收益表現。從全球的實踐來看，等權重策略也具有一定的長期超額收益表現能力。由于與傳統的市值權重相脫鉤，等權重策略有可能面臨市場流動性的限制。并且定期需要對權重進行重新平衡，定權重策略有可能會導致交易成本較高。但通過對海外等權ETF 等研究表現，實踐中這些負面影響實際上較為有限。
中證等權重90指數特征與表現
與傳統指數相同，策略指數在成分股規則、指數權重、成分股調整規則等方面都具有更高的信息透明度，因此與采用了類似策略的主動投資組合相比，以策略指數為跟蹤標的的投資組合具有更為穩定明確的風險收益特征。
中證等權重90 指數以上證50、深成指這兩只滬深兩市具有較佳代表的窄基指數為樣本股。中證等權重90 指數指數成份股數量為90 只，是屬于樣本容量較為適中的指數。該指數采取了等權重增強策略編制。與原指數相比，等權重編制方法能夠降低權重行業及風格對指數的影響程度，因此指數的成長與價值風格相對更為均衡，具有較為均衡的大中盤特征。
根據中國銀河證券研究部的統計，截止至2011 年2 月18 日中證等權重90 指數指數成分個數90 只，總市值154247.21 億元，流通市值103084.41 億元。指數各項風格特征相對也較為均衡。
從相對估值水平來看，中證等權重90 指數指數也體現了更為均衡的風格特征。截止至2011 年2 月18 日，中證等權重90 指數指數平均市盈率17.19、平均市凈率2.57、平均每股收益0.42 元、平均每股凈資產2.82 元、平均凈資產收益率14.94%。由于成份股涵括了滬深兩市具有較佳代表性的公司，中證等權重指數也是較好的中大盤均衡風格指數代表。
從指數歷史收益情況來看，中證等權重90 指數在上漲市場環境下具有較佳的超額收益能力，而在下跌的市場環境中抗跌性表現較一般。
我們比較了2005-2010 年年度收益數據，與滬深300 指數相比，中證等權90 指數下跌年度跌幅較為接近，但在上漲年度漲幅明顯為高，顯示出較佳的進攻性特征。
銀華中證等權重90 指數分級基金風險收益分級特征
與一般指數基金相比，銀華中證90 等權重采用了分級交易模式。
基金發售結束后，從場內認購的銀華90 份額在基金發售結束后，全部份額將按1∶1的比例自動分離，確認為銀華金利份額與銀華鑫利份額在深圳證券交易所上市交易。投資人從場外認購的銀華90 基金份額既可在基金管理人開始辦理銀華90 份額的贖回業務之后，直接申請場外贖回，也可在跨系統轉托管業務開通后，通過辦理該業務，轉托管至證券登記結算系統，經基金份額持有人進行申請，按1：1 比例分離為銀華金利份額和銀華鑫利份額后在深圳證券交易所上市交易。
與分級模式相對應，銀華中證90 下所分離的兩類子基金份額來看，分別具有不同的預期風險收益特征。銀華金利份額具有低風險、收益相對穩定的特征，類似于類信用債產品。
而支付了銀華金利約定的基準收益率之后，銀華鑫利份額獲得全部剩余收益收益，實質上具有一定融資財務杠桿的指數收益，體現為鮮明的高風險、高預期收益的特征，是典型的杠桿型指數基金產品。
銀華中證等權重90 分級延續了與銀華深100 等相似的多種份額折算機制，以保證穩定收益杠桿。
定期折算是只對銀華金利份額和銀華90 份額應得收益進行折算。基金份額折算基準日為每個會計年度第一個工作日。
定期份額折算定期份額折算不改變銀華鑫利份額凈值及其份額數以及銀華金利的份額數。而定期份額折算后，銀華金利的份額凈值折算為1，相應調整銀華等權重90 母基金份額凈值，并將年度計提收益部分按折算后銀華中證等權重90 母基金凈值折算成相應的等權重90 母基金份額數目。
除了定期份額折算外，銀華中證90 等權重分級還通過上/下兩種不定期份額折算方式，保證動態收益杠桿穩定在一定的水平。即：當銀華90 份額的基金份額凈值達到2.000 元，向上觸發不定期折算；而當銀華鑫利份額的基金份額凈值達到0.250 元，向下觸發不定期折算。
與定期折算不同，不定期折算折算基準日與份額折算對像都存在一定的差異。不定期折算以凈值觸發水平為條件，無固定期限及日期限制。其中，不定期份額折算對象包括了銀華金利、銀華鑫利和銀華90 母基金的份額數量以及單位凈值。不定期折算完成后，三類基金的基金份額凈值均調整為1 元，而銀華金利份額和銀華鑫利份額的比例仍固定為1：1。
篇4
（二）傳統證券風險量化指標的數學方法的應用
傳統的證券風險理論認為證券的總風險=可分散的風險+不可分散的風險，其中可分散的風險主要指的是個別證券自身存在的風險，而不可分散的風險則是指市場風險，下面筆者介紹一下傳統證券風險量化的兩個重要的指標――標準差與貝塔值。
第一，標準差。傳統證券風險理論認為個別證券的風險可以從單個證券的報酬率為起點進行分析。財務投資專家從高等數學當中引入了一個衡量證券報酬率的波動性量化分析的指標――標準差來進行對單項證券風險的判斷，進而判斷出相同期望報酬率和不同期望報酬率時對于不同投資的選擇。測算的步驟如下：第一步，確定各種市場需求下各類需求發生的概率；第二步，計算出期望報酬率，其實質上是對于各類市場需求下的報酬率的加權平均數。第三步：根據標準差的數學公式計算出標準差，σ=[Σ（ri-?）2×Pi]1/2其中ri是第i只證券的報酬率，?是期望報酬率，Pi是第i只證券的報酬發生的概率。結論是在期望報酬率相同的時候，標準差越大證明該證券波動越大，風險也就越大，反之亦然。在期望報酬率不同時引入了另外一個概念即離差，由于基本原理也是根據標準差衍生而得，在此不再贅述。[1]
第二，代表市場風險的貝塔值。我們在第一點中提到的標準差主要衡量的是單項證券的風險，而貝塔值的引入主要是考慮到了證券組合的風險構成當中不可分散的風險即市場風險。而貝塔值的測算公式從數學的角度來說實際上是利用了標準差的升級版公式即協方差，協方差主要是衡量了兩組數據之間的相關程度，以此來判斷證券組合的報酬率與市場報酬率之間的數理聯系，進而判斷出不可分散的風險。理論上貝塔值的計算是βi=（σi /σm）ρim，其中βi第i個證券組合的市場風險程度，σi，σm分別第i個證券組合的標準差與市場證券組合的標準差，ρim代表第i個證券組合的報酬與市場組合報酬的相關系數。實際當中β系數可以通過將股票報酬對市場報酬做回歸得到，擬合得到的回歸線的斜率就是證券的β系數，即β=Ri /Rm。[2]
二、價值投資理念下風險與報酬的關系
價值投資理念是華爾街之父本杰明格雷厄姆所創立，在其傳世之作《證券分析》當中明確提出了有關投資與投機概念，其中論及投資界老生常談的收益與風險的問題時結論與傳統證券風險分析有著本質的不同，格雷厄姆明確指出收益與風險之間不存在著數學關系，并且認為證券的價格與收益并非取決于對于其風險的精確數學的計算，而是取決于該證券的受歡迎程度，而這種受歡迎程度本身包含了投資者對于風險的認識，但很大程度上還受到如公眾對公司和證券的熟悉程度，證券發行與購買的容易程度等。[3]并進一步指出，無論是理論上還是實際當中，對投資風險進行精確的計算都是不可能成功的，現實當中并沒有所謂的期望報酬率的概率經驗表，即使存在也是基于對于歷史數據的分析得到了，而歷史數據之于未來決策的有用性或相關性的大小還有待考證，其研究范圍不同于保險公司對于保單的精確測算，例如人壽保險能夠明確的了解年齡與死亡率之間的關系是明確的。而證券的風險與報酬之間的關系則沒有如此的確定。[4]
三、價值投資理念下傳統證券風險量化分析的反思
以上筆者對于傳統的證券風險理論與量化方法以及價值投資理念下關于風險與收益的關系進行了論述。筆者認為，價值投資理念下有關論述對于我們重新審視證券投資中風險因素的衡量有著非常重要的意義。
首先，筆者認為，標準差的計算過程本身就存在著無法避免的瑕疵，這一個公式至少有兩個基本假設，第一，計算的人必須能夠客觀的預測出各種市場情況發生的需求概率，并且準確的在各種概率下發生的報酬率；第二，假定歷史數據對于未來的投資決策具有確定的相關性。但是在現實生活中根本是無法預測的，這種算法實質上是硬將自然科學當中的數學模型強加到社會問題的研究當中，不可否認的是，目前來說大量的社會問題是無法通過數學來量化的，因為證券的風險當中不僅僅只有報酬因素的影響，還有各種在不同市場條件下的因素決定的，而這些因素又相互的的影響和動態的變化。因此，標準差的方法受到了質疑，后續的離差率、β值的計算自然也就沒有了根基。
篇5
一、股票投資價值及投資價值分析
（一）股票價值和股票價格
1.股票的價值。股票的價值可以從其票面價值、賬面價值、清算價值及內在價值幾個角度進行分析，股票的票面價值即股票在發行時標注在票面上的金額，由于時間的變化和公司的發展，公司凈資產會發生變化，股票面值與每股凈資產逐漸背離，與股票投資價值之間也沒有什么必然的聯系。股票的賬面價值也即是股票凈值和每股凈資產，是公司每股股票所包含的資產凈值，是股東權益與總股數的比率。股票的清算價值是公司清算時，每股份額所擁有的實際價值。公司賬面價值是會計核算上的價值，公司清算時候的資產往往會低于其賬面價值。股票內在價值是股票未來收益的折現，也被稱為理論價值。股票內在價值是股票市場價格的基礎，發現和計算股票的內在價值是投資研究和分析的主要任務，投資者可以根據股票內在價值和市場價格的比較，發現目標股票是否具有投資價值。
2.股票的價格。其主要可以分為股票的理論價格和市場價格，股票的理論價格是根據現值理論而來的，將股票按一定的必要收益率和有效期限把未來收益折現，即為該股票的當前價值。股票的市場價格就是股票在二級市場上交易的價格。股票的市場價格由價值決定，也受到其他因素的影響。
（二）股票投資價值和股票投資價值分析
所謂投資價值，就是指某特定投資對象所具有的為投資者帶來收益的價值。股票投資價值就是指目標股票所具有的為特定投資者帶來預期收益的價值。
股票投資價值分析，是運用一定的技術方法和手段，分析評估特定股票或股票組合為投資者帶來預期收益的能力。通常情況是為了通過投資價值分析，尋找有成長潛力、盈利能力或是價格被市場低估的股票作為投資對象。
（三）影響股票投資價值的因素
1.影響股票投資的內部因素。主要包括以下幾個方面：公司凈資產、公司盈利水平、公司股利政策、股份分割、增資和減資、公司資產重組等。2.影響股票投資的外部因素。主要有三個方面：宏觀經濟趨勢、國家的財政和貨幣政策會從整體上對股票價值產生影響；行業的發展態勢、行業政策等會對該行業內公司以及股票產生巨大影響大；證券市場上股票投資者的心理預期會對股票價格走勢產生重要的影響。
二、證券投資分析的主要方法
（一）基本分析法。
基本分析法是一種基于“內在價值”的投資分析方法，通過分析證券價格與其內在價值的偏離水平來判斷投資機會。它主要是依據經濟學、金融學、投資學和財務管理學等原理，通過對宏觀經濟指標、國家政策、行業、市場以及公司基本情況等的分析，評估判斷出證券的投資價值及合理價位，供投資者決策參考。
（二）技術分析法。
技術分析法是根據證券在資本市場表現及變化，來分析證券未來價格變化趨勢的分析方法。它的理論基礎建立在三個假設之上的：市場的行為包含一切信息、價格沿趨勢移動、歷史會重復。
（三）證券組合分析法。
理性投資者具有在期望收益率既定的條件下選擇風險最小的證券或者在風險既定的條件下選擇期望收益率最高的證券這兩個傾向。證券組合分析法就是依據投資者對收益的偏好和風險厭惡程度，來確定最優證券投資組合，并進行組合管理的投資分析方法。
三、股票投資價值的估算方法
（一）現金流折現法。
現金流貼現模型是運用收入的資本化定價方法來決定普通股票內在價值的方法。按照收入的資本化定價方法，任何資產的內在價值是由擁有資產的投資者在未來時期內所接收的現金流決定的。由于現金流是未來時期的預算值，因此必須按照一定的貼現率返還成現值。也就說，一種資產的內在價值等于預期現金流的貼現值。對股票而言，預期現金流即為預期未來獲取的股息。該方法常用來分析目標股票的長期投資價值。
（二）市盈率法。
市盈率法是股票市場中確定股票內在價值的最普通、最常用的方法。如果我們可以計算或者估算出目標股票的市盈率和每股收益，即可推算出股票的價格。市凈率法原理和市盈率相同，也被廣泛應用。這兩種方法常用來分析目標股票的短期投資價值。
（三）資產評估值法。
就是把上市公司的全部資產進行評估一遍，扣除公司的全部負債，然后除以總股本，得出的每股股票價值。如果該股的市場價格小于這個價值，該股票價值被低估，如果該股的市場價格大于這個價值，該股票的價格被高估。
（四）銷售收入法。
就是用上市公司的年銷售收入除以上市公司的股票總市值，如果大于1，該股票價值被低估，如果小于1，該股票的價格被高估。
四、財務報表在投資價值分析中的功能和作用
從股票市場運行的歷史來看，能夠真正明確影響股價波動的關鍵因素是很少的，在這些很少的因素中，人們更多的關注上市公司的經營管理能力、資產質量、盈利水平以及企業成長前景等信息。作為投資者而言，很難能夠直接到公司查看到完整、有價值的其內部因素，而外部資料也需要龐大的收集和加工能力。上市公司財務報表正是公司在內外部環境影響下公司運行狀況最綜合最直接的表現，而財務報表信息可以加工出任何（絕大部分）的價值分析指標。因此，它為投資者做投資價值分析提供了別無選擇的，也是最好的分析資料。實踐表明，財務報表信息對上市公司股價的影響越來越明顯，投資者和分析人士越來越傾向于通過財務報表數據分析股票的投資價值。
財務報表分析是相關者客觀評價企業財務狀況、分析企業經營管理能力、衡量企業業績和發展能力的重要手段，是企業自身發現問題、改進工作、挖掘潛力、提高效率的重要依據，是企業合理實施投資和融資決策的主要參考，還是企業與社會和公眾信息交換的重要途徑。財務報表分析對不同使用者的作用會有一定的差異，共性上可以總結為：評價企業的過去、反應企業的發展現狀、預測未來發展趨勢。
1.財務報表分析可以準確評價企業的過去。財務報表是對企業在過去的經營事項的數據反應，他是對企業過去決策、運行狀況、業績成果的直接評價，他在一定程度上指出企業的成績、問題和產生的原因，這不僅對于正確評價企業過去經營業績十分有益，而且還可以對企業投資者和債權人的行為產生影響。
2.財務報表分析可以全面反映企業的現狀。財務報表是企業財務狀況的動態報表，某一時點上的報表數據可以反映出某些現狀的指標。如能及時反映企業資產狀況、權益結構、償債能力、支付能力、盈利能力、運行狀況、現金流量等方面的指標，對于客觀反映和評價企業現狀具有重要作用。
3.財務報表分析可用于預測企業的未來。評價過去的經營成果、評價當前的運行現狀，并通過預測分析、資產評估等方式預測企業未來的發展趨勢，并為未來發展決策指明方向。不同的使用主體對此作用均有迫切的需要。
篇6
投資包括直接投資和間接投資兩大方面,直接投資是指各個投資主體為在未來獲得經濟效益或社會效益而進行的實物資產購建活動。如國家、企業、個人出資建造機場、碼頭、工業廠房和購置生產所用的機械設備等。間接投資是指企業或個人用其積累起來的貨幣購買股票、債券等有價證券,借以獲得收益的經濟行為。一切出于謀取預期經濟收益為目的而墊付資金或實物的行為都可以看作是投資。
證券投資是指間接投資,即投資主體用其積累起來的貨幣購買股票、公司債券、公債等有價證券,借以獲得收益的經濟行為。證券投資屬于非實物投資,投資者付出資金,購入的是有價證券,而不是機器、設備、黃金珠寶等實物。證券投資的收益一般包括股息、紅利收益、資本收益、債息收益和投機收益。
證券投資是一種特殊的投資活動,與一般意義上的投資相比,具有高收益性、高風險性、期限性和變現性等特點。
3 證券投資與投機
投機起源于古代,早期的投機以賺取地區差價為主要方式,不同區域對不同種類產品生產與需求的差別性,為投機者賺取買賣差價創造了條件。進入商品社會后,投機范圍日趨廣泛,它已伸展到生產、流通、金融等眾多領域。
投機的含義就是把握時機賺取利潤。在證券投資學中,投機的基本含義則是:在信息不充分的條件下做出投資決策,試圖在證券市場的價格漲落中獲利。而這種價格波動帶來的獲利時機同樣賦予所有的社會公眾,并未偏向某種特定的人,但事實上只有少數人把握住了這種機會。少數投機者之所以能夠成功,不只是他們熟悉市場的習性,具有豐富的經驗,準確的預見力和判斷力,更主要的是具有承擔風險的勇氣。承擔較大的風險,賺取高額利潤就是投機者根本的信條。而對于大多數人來說,并不愿意承擔更大的風險,他們往往偏重于通過資金、勞動力等生產要素的投入以圖賺取正常利潤的投資行為。
證券投資與投機的區別主要表現為對預測收益的估計不同。普通投資者進行證券投資時,較為重視基礎價值分析,以此作為投資決策的依據;證券投機者不排斥這些方法,但更重視技術、圖像和心理分析。普通投資者除關心證券價格漲落而帶來的收益外,還關注股息、紅利等日常收益;而證券投機者只關注證券價格漲落帶來的利潤,而對股息、紅利等日常收益不屑一顧。其次是所承擔的風險程度不同。投資的收益與風險是成正比的。普通投資者對投資的安全性較為關注,主要購買那些股息和紅利乃至價格相對穩定的證券,因而所承擔的風險較小;投機者主要購買那些收益高而且極不穩定的證券,因而其所承擔的風險較大。投機者既可能獲得巨大的收益,也可能遭受巨大的損失。
證券投資與投機并沒有本質上的區別,只是在程度上有差別。因此要把投資與投機完全區分開來是很困難的。投資是不成功的投機,投機是成功的投資。
4 證券投資學研究的對象
證券投資學的研究對象是證券市場運行的規律以及遵循其規律進行科學的管理和決策的綜合性方法論科學。具體地講,就是證券投資者如何正確地選擇證券投資工具;如何規范地參與證券市場運作;如何科學地進行證券投資決策分析;如何成功地使用證券投資策略與技巧;國家如何對證券投資活動進行規范管理等等。從學科性質上講,證券投資學具有下列特點:
第一,證券投資是一門綜合性方法論科學。
證券投資的綜合科學性質主要反映在它以眾多學科為基礎和它涉及范圍的廣泛性。證券投資作為金融資產投資,它是整個國民經濟運行的重要組成部分。股市是國民經濟的晴雨表,因此,資本、利潤、利息等慨念是證券投資學研究問題所經常使用的基本范疇。證券市場是金融市場的一項重要組成部分。證券投資學研究的一個重要內容是證券市場運行,證券投資者的投資操作,所以必然涉及到貨幣供應、市場利率及其變化對證券市場價格以及證券投資者收益的影響。證券投資者進行投資決定購買哪個企業的股票或債券,總要進行調查了解,掌握其經營狀況和財務狀況,從而做出分析、判斷。作這些基礎分析必須掌握一定的會計學知識。證券投資學研究問題時,除了進行一些定性分析外,還需要大量地定量分析,證券投資、市場分析、價值分析、技術分析、組合分析等內容都應采用統計、數學模型進行。因此,掌握經濟學、金融學、會計學、統計學、數學等方法對證券投資是非常重要的。因此,證券投資學是一門綜合性方法論科學。
第二,證券投資是一門應用性科學。
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地址：____________________________
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傳真：____________________________
客戶：_____________________（乙方）
身份證號碼：______________________
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fax/e-mail：______________________
鑒于乙方與甲方合作中國大陸a股股票投資的服務，且甲方已向乙方表明其擁有提供該項服務所要求的專業技術人員和技術資源，并同意提供服務，甲、乙雙方依據《中華人民共和國證券法》、《證券、期貨投資咨詢管理暫行辦法》、《中華人民共和國合同法》等相關法律、法規，本著平等協商，誠實信用的原則，就甲方向乙方提供中國大陸a股股票投資合作服務所涉事宜，簽訂本協議。
1．定義
除非合同中另有說明，本合同的下列術語具有以下含義：
a）“適用法律”指在中華人民共和國內具有法律效力的法律、法規及其它規范性文件；
b）“合同”指本協議當事人于____年____月____日以____方式簽訂的《投資合作服務協議書》；
c）“服務”指甲方根據本協議條款為完成協議所涉之項目而進行的工作；
d）“a、股股票”指在中國上海證券交易所、深圳證券交易所兩地掛牌交易的中國上市公司的流通股票。
2．服務種類：甲方獨立操做。
2．1 乙方出資____萬元人民幣委托甲方在北京（資金小于____）就中國大陸a股股票投資提供投資價值分析及操作；
2．2 甲方接受乙方委托，向乙方提供中國大陸a股股票投資價值分析及操作。
3．利潤分配、交付時間及方式
就本協議約定的服務，甲方確保乙方的年收益____%（記：投資____元還____元。如出現虧損全部又甲方承擔）。期滿后十日內以銀行轉帳形式向乙方退還本金加____%的收益，其余的收益全部屬于甲方所有。
4．責任及義務
4．1 甲方的義務
a）甲方應盡一切努力，高效和經濟地按專業機構公認的標準和慣例履行服務和義務。
b）甲方服務時應遵守中華人民共和國的法律。
c）甲方在履行本協議的過程中不應為私利而挪用資金。
d）甲方應對服務工作量、完整性負責。
e）沒有乙方的授權，甲方在任何情況下都不能轉移基于本協議所應承擔的義務。
4．2 乙方的責任及義務
a）依據本協議的約定按時，按量向甲方支付利潤。
b）對于甲方完成本協議約定的所履行的服務，提供必要的協助。
c）乙方保證甲方在協議有效期內或協議期滿后，均不承擔乙方或人因錯誤行為、過失或違約而給乙方造成損失的責任。
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電???話：????? 傳??真：
客???戶：(“乙方”)???
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鑒于乙方與甲方合作中國大陸a、股股票投資的服務，且甲方已向乙方表明其擁有提供該項服務所要求的專業技術人員和技術資源，并同意提供服務，甲、乙雙方依據《中華人民共和國證券法》、《證券、期貨投資咨詢管理暫行辦法》、《中華人民共和國合同法》等相關法律、法規，本著平等協商，誠實信用的原則，就甲方向乙方提供中國大陸a股股票投資合作服務所涉事宜，簽訂本協議。
1．定義
??除非合同中另有說明，本合同的下列術語具有以下含義：
a）“適用法律”指在中華人民共和國內具有法律效力的法律、法規及其它規范性文件；
?b）“合同”指本協議當事人于200?年? 月? 日以?? 方式簽訂的《投資合作服務協議書》；
c）“服務”指甲方根據本協議條款為完成協議所涉之項目而進行的工作；
d）“a、股股票”指在中國上海證券交易所、深圳證券交易所兩地掛牌交易的中國上市公司的流通股票。
2． 服務種類：甲方獨立操做。
2.1 乙方出資??? 萬元人民幣委托甲方在北京（資金小于五千萬）就中國大陸a股股票投資提供投資價值分析及操作；
2.2 甲方接受乙方委托，向乙方提供中國大陸a股股票投資價值分析及操作。
3．利潤分配、交付時間及方式
就本協議約定的服務，甲方確保乙方的年收益30%（記：投資一萬元還一萬三千元。如出現虧損全部又甲方承擔）。期滿后十日內以銀行轉帳形式向乙方退還本金加30%的收益，其余的收益全部屬于甲方所有。
4． 責任及義務
4.1 甲方的義務
a）甲方應盡一切努力，高效和經濟地按專業機構公認的標準和慣例履行服務和義務。
?b）甲方服務時應遵守中華人民共和國的法律。
?c）甲方在履行本協議的過程中不應為私利而挪用資金。
?d）甲方應對服務工作量、完整性負責。
e）沒有乙方的授權，甲方在任何情況下都不能轉移基于本協議所應承擔的義務；
4.2 乙方的責任及義務
a）依據本協議的約定按時，按量向甲方支付利潤。
?b）對于甲方完成本協議約定的所履行的服務，提供必要的協助。
c）乙方保證甲方在協議有效期內或協議期滿后，均不承擔乙方或人因錯誤行為、過失或違約而給乙方造成損失的責任。
5. 保密約定
5.1甲方保證并承諾，對于在本協議簽訂過程中及執行中，向乙方提供本協議所及之服務的過程中知悉的乙方財務狀況、商業秘密及其它情況，負有嚴格保密的義務。
5.2 乙方保證并承諾，未經甲方書面同意，不得將甲方依據本協議所提供的中國大陸a、股股票投資研究分析或操作之內容向任何第三方泄漏或者透露。
6． 特別約定
甲、乙雙方一致同意并確認，甲方僅依據本協議約定的服務種類向乙方提供投資研究分析和操作。
7． 協議的變更、終止及解除
7.1 在本協議履行過程中，發生下列情形，本協議自動終止：
a)因不可抗力事件，致使本協議無法繼續履行的；
b)本協議期限屆滿。
7.2 乙方在本協議簽訂后兩個交易日內，將資金足額打入甲方指定的操作帳號。不得以任何理由要求解除本協議及退還相關資金。
7.3 甲方若發現乙方私自將甲方所提供的證券投資研究意見和操作之內容，向其它人泄漏或透露的，甲方有權單方面解除本協議，并由乙方承擔因此所造成的全部經濟損失。
8、協議的生效及其它
8.1 本協議自甲乙雙方簽署之日起生效，有效期為拾貳個月至??年?月? 日止。
8.2 本協議一式叁份，公證方，甲乙雙方各持一份，具有同等法律效力。
（以下無正文）
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a）“適用法律”指在中華人民共和國內具有法律效力的法律、法規及其它規范性文件；
鷅）“合同”指本協議當事人于200年 月 日以 方式簽訂的《投資合作服務協議書》；
c）“服務”指甲方根據本協議條款為完成協議所涉之項目而進行的工作；
d）“A、股股票”指在中國上海證券交易所、深圳證券交易所兩地掛牌交易的中國上市公司的流通股票。
2． 服務種類：甲方獨立操做。
2.1 乙方出資 萬元人民幣委托甲方在北京（資金小于五千萬）就中國大陸A股股票投資提供投資價值分析及操作；
2.2 甲方接受乙方委托，向乙方提供中國大陸A股股票投資價值分析及操作。
3．利潤分配、交付時間及方式
就本協議約定的服務，甲方確保乙方的年收益30%（記：投資一萬元還一萬三千元。如出現虧損全部又甲方承擔）。期滿后十日內以銀行轉帳形式向乙方退還本金加30%的收益，其余的收益全部屬于甲方所有。
4． 責任及義務
4.1 甲方的義務
a）甲方應盡一切努力，高效和經濟地按專業機構公認的標準和慣例履行服務和義務。
鷅）甲方服務時應遵守中華人民共和國的法律。
鷆）甲方在履行本協議的過程中不應為私利而挪用資金。
鷇）甲方應對服務工作量、完整性負責。
e）沒有乙方的授權，甲方在任何情況下都不能轉移基于本協議所應承擔的義務；
4.2 乙方的責任及義務
a）依據本協議的約定按時，按量向甲方支付利潤。
鷅）對于甲方完成本協議約定的所履行的服務，提供必要的協助。
c）乙方保證甲方在協議有效期內或協議期滿后，均不承擔乙方或人因錯誤行為、過失或違約而給乙方造成損失的責任。
5. 保密約定
5.1甲方保證并承諾，對于在本協議簽訂過程中及執行中，向乙方提供本協議所及之服務的過程中知悉的乙方財務狀況、商業秘密及其它情況，負有嚴格保密的義務。
5.2 乙方保證并承諾，未經甲方書面同意，不得將甲方依據本協議所提供的中國大陸A、股股票投資研究分析或操作之內容向任何第三方泄漏或者透露。
6． 特別約定
甲、乙雙方一致同意并確認，甲方僅依據本協議約定的服務種類向乙方提供投資研究分析和操作。
7． 協議的變更、終止及解除
7.1 在本協議履行過程中，發生下列情形，本協議自動終止：
a)因不可抗力事件，致使本協議無法繼續履行的；
b)本協議期限屆滿。
7.2 乙方在本協議簽訂后兩個交易日內，將資金足額打入甲方指定的操作帳號。不得以任何理由要求解除本協議及退還相關資金。
7.3 甲方若發現乙方私自將甲方所提供的證券投資研究意見和操作之內容，向其它人泄漏或透露的，甲方有權單方面解除本協議，并由乙方承擔因此所造成的全部經濟損失。
8、協議的生效及其它
8.1 本協議自甲乙雙方簽署之日起生效，有效期為拾貳個月至年月 日止。
8.2 本協議一式叁份，公證方，甲乙雙方各持一份，具有同等法律效力。
（以下無正文）
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1．定義
除非合同中另有說明，本合同的下列術語具有以下含義：
a）“適用法律”指在中華人民共和國內具有法律效力的法律、法規及其它規范性文件；
b）“合同”指本協議當事人于____年____月____日以____方式簽訂的《投資合作服務協議書》；
c）“服務”指甲方根據本協議條款為完成協議所涉之項目而進行的工作；
d）“A、股股票”指在中國上海證券交易所、深圳證券交易所兩地掛牌交易的中國上市公司的流通股票。
2．服務種類：甲方獨立操做。
2．1乙方出資____萬元人民幣委托甲方在北京（資金小于____）就中國大陸A股股票投資提供投資價值分析及操作；
2．2甲方接受乙方委托，向乙方提供中國大陸A股股票投資價值分析及操作。
3．利潤分配、交付時間及方式
就本協議約定的服務，甲方確保乙方的年收益____%（記：投資____元還____元。如出現虧損全部又甲方承擔）。期滿后十日內以銀行轉帳形式向乙方退還本金加____%的收益，其余的收益全部屬于甲方所有。
4．責任及義務
4．1甲方的義務
a）甲方應盡一切努力，高效和經濟地按專業機構公認的標準和慣例履行服務和義務。
b）甲方服務時應遵守中華人民共和國的法律。
c）甲方在履行本協議的過程中不應為私利而挪用資金。
d）甲方應對服務工作量、完整性負責。
e）沒有乙方的授權，甲方在任何情況下都不能轉移基于本協議所應承擔的義務。
4．2乙方的責任及義務
a）依據本協議的約定按時，按量向甲方支付利潤。
b）對于甲方完成本協議約定的所履行的服務，提供必要的協助。
c）乙方保證甲方在協議有效期內或協議期滿后，均不承擔乙方或人因錯誤行為、過失或違約而給乙方造成損失的責任。
5．保密約定
5．1甲方保證并承諾，對于在本協議簽訂過程中及執行中，向乙方提供本協議所及之服務的過程中知悉的乙方財務狀況、商業秘密及其它情況，負有嚴格保密的義務。
5．2乙方保證并承諾，未經甲方書面同意，不得將甲方依據本協議所提供的中國大陸A、股股票投資研究分析或操作之內容向任何第三方泄漏或者透露。
6．特別約定
甲、乙雙方一致同意并確認，甲方僅依據本協議約定的服務種類向乙方提供投資研究分析和操作。
7．協議的變更、終止及解除
7．1在本協議履行過程中，發生下列情形，本協議自動終止：
a）因不可抗力事件，致使本協議無法繼續履行的；
b）本協議期限屆滿。
7．2乙方在本協議簽訂后兩個交易日內，將資金足額打入甲方指定的操作帳號。不得以任何理由要求解除本協議及退還相關資金。
7．3甲方若發現乙方私自將甲方所提供的證券投資研究意見和操作之內容，向其它人泄漏或透露的，甲方有權單方面解除本協議，并由乙方承擔因此所造成的全部經濟損失。
8．協議的生效及其它
8．1本協議自甲乙雙方簽署之日起生效，有效期為____個月至____年____月____日止。
8．2本協議一式叁份，公證方，甲乙雙方各持一份，具有同等法律效力。
甲方：____________________
簽署：____________________
_________年______月_____日
乙方：____________________
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本文的研究對象是2009年01月14日在中國滬深證券市場上市交易的所有權證（以下簡稱“權證”）。在2009年01月14日共有17只權證上市，其中滬市14只，深市3只，全部為認購權證；權證的存續期一般為1－2年，都只有距到期日前3－10日才能提前行權，所以事實上都可視為歐式權證。本文選用Black－Scholes模型（以下簡稱B－S模型）并根據中國市場的實際情況為權證進行理論定價。1．B－S模型概述為了敘述方便，本文先規定一些符號。以后若沒特別說明，所表示含義與之相同。S：標的股票現價；K：權證的執行價格；T：權證的到期時間；t：現在的時間；St：在t時刻股票的價格；r：在T時刻到期的投資的無風險利率；c：購買一份歐式看漲期權的價值；p：購買一份歐式看跌期權的價值；σ：股票價格的波動率；μ：股票的預期收益率；N（•）：均值為0標準差為1的標準正態分布變量的累計概率分布函數。B－S模型對歐式看漲期權的價值計算公式如下：c＝SN（d1）－Xe－Y（T－t）N（d2）歐式看跌期權的價值可以使用與看跌期權之間的平價關系來求得：2、B－S模型的修正與相關參數的選擇1）兩點假設：a）權證定價模型不考慮交易成本。b）權證定價模型不考慮紅利的影響。這是因為上海證券交易所和深圳證券交易所規定，標的證券除權、除息的，權證行權價格和行權比例將按以下規則調整：當標的證券除權時，權證的行權價格、行權比例將按以下公式調整：新行權價格＝原行權價格×（標的證券除權日參考價蛐除權前一交易日標的證券收盤價新行權比例＝原行權比例×（除權前一交易日標的證券收盤價蛐標的證券除權日參考價當標的證券除息時，權證的行權比例保持不變，行權價格按下列公式調整：新行權價格＝原行權價格×（標的證券除息日參考價蛐除息前一交易日標的證券收盤價）因此，除息時，行權比例不變，只有行權價格作相應調整，生效日期為相應的除息日，在計算除息日及以后的權證價格時，只需用新的行權價格替換原來的行權價格即可。除權時，行權比例與行權價格都會調整，在計算除權日及以后的權證價格時，需用新的行權比例與行權價格。經過以上調整后，可以完全忽略除權、除息對權證定價的影響。2）不分紅利的歐式備兌權證在B－S模型下的定價在實際利用B－S公式計算歐式備兌權證價格時，通常使用兩種時間尺度：波動率是一種主要與交易日有關的現象，而利息則是按公歷日計算的，因此，是用于計算波動率使用的時間尺度，是用于現金流貼現所使用的時間尺度，的定義如下：＝距到期日交易天數蛐年交易天數；＝距到期日公歷天數蛐年公歷天數。根據現在交易所關于節假日的相關規定，本文將年交易天數定為245。所以B－S公式也應調整為：其中：如考慮到行權比例（假設行權比例為q），則分別用qS、qX、qσ代替式中的S、X、σ。接下來需要討論如何計算年波動率σ。標的股票價格變動的歷史數據可用來估計波動率。我們可以作如下定義：n＋1：觀察次數Si：在第i個時間間隔末的股票價格，其中i＝0，1，2，…，n：以年為單位表示的時間間隔長度令：ui的標準差s的一般估計值為：其中為的均值，即：、uiui的標準差為。因此變量s是的估計值。σ本身可以被估計為，其中：此估計的標準誤差近似為。由于在除權日稅收等因素對收益會產生一定的影響，所以我們最好舍棄所有包含除權日的時間段的數據。選擇一個n值并不容易。n越大，一般來說獲得的精度越高，但過于長遠的歷史數據對于預測將來可能不起作用。本文根據我國內地股票市場以及權證的特點，用標的股票最近150個交易日（舍棄所有包含除權日的時間段）的歷史數據并來度量波動率。關于無風險利率，本文根據中國目前經濟狀況選擇央行公布的居民儲蓄存款一年期定期存款利率作為無風險利率的替代。3）不分紅利的歐式股本認股權證在B－S模型下的定價考慮到一個有N股流通股股票的公司，現在發行數量是M份的歐式認股權證，行權價格為K，行權比例為q，到期期限是T，股票在整個期限內不分紅利。假設認股權證的價格是W，如果在T時刻認股權證的持有人執行了認股權證，則該公司獲得了數額為MqK的現金流入，公司股權價值增長到NS＋MW＋MqK，而總股本變成N＋Mq，因此認股權證執行后的股票價格變成了：NS＋MW＋MqKn＋Mq因此認股權證持有人的盈利收入為（NS＋MW＋MqKN＋Mq－K）q＝NqN＋Mq（S＋MNW－K）只有當盈利大于0時，認股權證才會被執行。所以在T時刻認股權證的持有人的盈利函數為f＝NqN＋MqMAX（S＋MNW－K，0）可以看出認股權證的價值就是NqN＋Mq份基于S＋MNW的歐式股票看漲期權的價值。我們就可以得到不支付紅利的歐式認股權證的價格模型為W＝NqN＋Mq（（S＋MNW）N（d1）－Ke－rN（d2））其中：可以用數值方法為上方程式求解出W。當然其中的波動率應為公司股權的波動率，即股票加上認股權證的總價值的波動率。
三、權證理論價格與市場價格及其偏離度
根據以上所確定的定價公式，計算出在2009年01月14日上市交易的滬深所有權證理論價格、隱含波動率、歷史波動率和偏離度。具體數據見表1。其中：偏離度＝（（市場價格－理論價格）蛐理論價格）觹100％隱含波動率就是把權證的市場價格代入權證理論價值模型，反推計算而得到的波動率。隱含波動率反映了市場對于標的股票未來波動的估計。對于投資者來說，隱含波動率是權證價值分析中較為綜合的指標。利用該指標，我們可以判斷權證價格的高低與否。如果隱含波動率比標的股票的歷史波動率高，我們就可以得知權證價格較高。本文計算所用的數據均來自大智慧國泰君安版行情分析軟件，編程語言為MATLAB6．5，操作系統為WINDOWSXP。根據本文所得出的理論價格，在2009年的01月14日只有阿膠EJC1認購權證具有投資價值，還有江銅CWB1、葛洲CWB1兩只認購權證可以考慮投資，其它大部分權證的市場價格都遠高于理論價格，且大都偏離嚴重，無投資價值。另外從表1中的隱含波動率也可得出相同的結論。
四、權證市場價格與理論價格偏離的形成及其原因分析
就中國權證的市場定價與理論價格嚴重偏離的形成及其形成原因本人認為主要有以下幾點：
1、理論模型的部分假設條件與市場實際情況不一致
理論模型的部分假設與市場實際情況不一致，如沒有交易成本、可以任意賣空買空、股票預期收益率服從正態分布等等，所以如果應用理論模型為權證定價時，其理論價格與市場價格會存在一定的偏離。以B－S模型為權證定價為例，Black和Scholes（1972）發現，一般來講，期權的理論價格比市場價格低，在考慮到交易成本等因素的情況下，如果利用Black－Scholes模型計算的理論價格進行權證交易，基本上沒有套利機會。Noreen和Wolfson（1981）通過比較美國52支權證的理論價格與市場價格后發現，平均而言，權證的理論價格比市場價格低，如果用（實際價格－理論價格）與理論價格的比來度量權證理論價格與市場價格的相對誤差，則權證理論價格的平均相對誤差為11％左右（因為無風險利率的選擇不同，相對誤差也不同），最小的相對誤差是－41％左右，最大的相對誤差是100％左右。應用B－S權證定價公式，權證的市場價格與得到的理論價格產生大約11％的相對誤差，一個原因是交易成本以及其他制度因素導致的，還有一個重要理由是股票預期收益率的分布假設與市場觀測數據不一致。Black、Scholes（1973）和Merton（1973）的研究假設股票預期收益率服從正態分布，但是，經驗研究發現股票收益率具有“尖峰肥尾”現象。但根據本文計算出的滬深權證市場價格與理論價格的偏離度從總體上來說遠大于11％，所以，總的來說，目前滬深權證的市場價格是過高的，非理性的。
2、交易制度安排
當前我國權證市場實行“T＋0”交易及更寬松的漲幅限制（根據交易所公布的公式計算），而股票市場實行的是“T＋1”及10％漲跌停板規定。這種制度安排意味著權證投資者可以在一個交易日內完成多次交易，可能帶來相對獲得更大收益的機會，另外權證買入當天即可出售，也有可能避免市場閉市時潛在經濟形勢變化而帶來的風險，這些對于短線投資者來說都具有巨大的誘惑力。從市場數據看，權證的高換手率和大額成交量印證了這一點。短線交易行為可以活躍市場，但也加大了市場價格波動，加大了市場價格與理論價格的偏離度。歐洲幾大交易所和香港、澳洲市場中權證產品數以千計，而滬深市場僅僅只有二十只左右，可是，2007年滬深權證市場總成交金額取代香港成為全球最活躍的權證市場。天量背后意味著超高的換手率。從上海證券交易所信息網絡有限公司《權證市場交易行為分析（2009年01月）》的報告中披露的數據顯示：參與權證交易的賬戶中，有近50％進行了T＋0交易。也就是說，大約有一半的投資者在交易權證時會采用T＋0方式。該報告還顯示：權證市場的巨大成交量中，有80％以上來自于T＋0交易。
3、市場供給量
滬深權證市場僅有十幾只權證上市交易，權證市值與股票總市值的比例非常低。而香港權證市場的權證市值與股票總市值的比例己接近5％。在市場資金量一定的情況下，供給量小會推高市場價格，增大對理論價格的偏離度。申銀萬國證券公司實證研究報告也證實了這一結論：權證偏離度與單只權證的供給量、市場總供給量成反比，供給量不足，偏離度增加。滬深權證發行受股改因素推動，且缺乏其它衍生投資工具，導致資金集中于權證身上，造成市場求過于供。
4、相關制度不健全及相關部門監管不當
權證作為現今中國證券市場中的一種創新，在展現其魅力一面的同時，伴隨而來這樣或者那樣的問題，是再正常不過的事情，但問題的解決就需要智慧和決心了。權證的交易規則是T＋0及更寬松的漲跌停板限制，加上暫時的稀缺性和流通市值較小的特點，使得權證被相中成為投機炒作的對象，但相關制度不健全和相應的監管手段和方法沒有與時俱進地跟上也是其中的一個重要原因，如還推出真正的第三方發行的備兌權證等等。世界各國證券市場的實踐經驗早已經明白無誤地告誡我們，但凡證券市場并非時時刻刻都是理性的，人的貪婪和資本的逐利性，時常使得證券投資變成為投機的工具。
5、許多散戶投資者非理性
篇12
一、實盤分析教學的涵義
實盤分析教學：是指在教學過程中，根據教學大綱和教學內容的要求，通過互聯網接入交易所的實時行情，在證券公司的分析軟件基礎上，運用各種投資方法，對證券行情進行動態觀察和分析，把課程教學的主要內容中的理論和實際相結合的一種教學方式。
這里所說的實盤，不僅僅指交易所每天交易的、實實在在存在動態行情，而且注重當前運行的整個證券市場。實盤分析不是指實際意義上的交易操作分析，特指教和學雙方結合教學內容進行動態行情分析和判斷，對證券投資學課程的主要理論進行實際驗證，從而達到理論和實際的有效結合，使學生的理論經過系統知識的學習，能夠積累起來。
教學方法是一種為實現教學目的、完成教學任務所采用的手段，是教師施教和學生學習知識和技能、學生身心得到發展而共同活動的科學方法。人們常說“教學有法，但無定法，貴在得法”。實盤分析教學是一種適用證券投資學課程內容的特點而采用的教學方式，不同于以往的教學方法，體現了教育思想現代化的特征，充分利用網絡、多媒體等信息技術現代化教學手段。既豐富了現有的教學方法體系，又對傳統的證券投資課程教學方法進了創新。
二、實盤分析教學的作用
證券分析之父格雷厄姆指出：“我們最關心的主要是概念、方法、標準、原理以及最重要的邏輯推理能力。我們強調理論的重要性并不因為理論本身而在于它在實踐中的價值”。證券投資學課程的基本知識固然重要，但是這些知識是在實踐中總結出來的，實踐比理論更重要。證券投資學課程不可能把每一個學生培養成頂尖的投資者或出色的操盤手，但是在教學過程中，必須按照科學的方法去培養每一個學生。接受過證券投資學課程教育的學生，不僅僅是具備專業知識素養的人，而且是具備運用知識解析復雜市場的人，實現理論在實踐中的運用價值的人。證券投資學課程既有豐富的理論，又有非常強的實踐性，這就要求教學方法充分體現該課程的特征。實盤分析教學的最主要的作用，就是網絡應用于具體的課堂教學中，把傳授知識的過程變成知識學習和實踐能力形成合二為一。具體來說，作用如下：
實盤分析教學將信息技術有機地應用到證券投資課程教學中，優化了教學過程，豐富了教學內容，提高了教學滿意度。如教師在講授技術分析內容時，涉及大量的指標分析和圖形分析——K線圖、缺口理論、形態理論、成交量分析、趨勢分析等等，利用實時行情系統，學生能直觀地認識上述知識內容。通過信息技術，課堂上隨時可以瀏覽世界各地的證券市場行情，提高了證券投資學課程在課堂上的生動效果。實盤分析教學能極大程度地利用多媒體信息技術為教學設計、組織和教學內容服務。
實盤分析教學展現了讓學生身臨投資現實問題的學習環境，使理論知識教學的目的性更加直觀，學習目的明確。學生通過互聯網實時看到證券資產價格的實時變化，體會伴隨著價漲價跌而來的收益和虧損，從而對證券市場有初步的生理上的體驗及感性認識。如可選擇上、下午交易時間段進行授課，使學生在完全真實的投資環境中體會證券市場的瞬息萬變。學生在實盤分析教學中，比較容易地把自己當做實際市場中的參與者，身臨其境地思考問題。由此可以起到兩方面的作用：一是鞏固和加深了課堂知識的理解，一是實現了理論向實踐運用的拓展，理論知識在實踐中的價值得到體現。
3、實盤分析教學可以達到以學生為中心，個性化發展的目標。很多人對捷克教育家夸美紐斯的班級授課制提出異議，認為這種制度抹殺了學生的個性發展，打壓了學生的創新意識。實盤分析教學為學生個性化發展提供了條件，解決了如何實現個別化教學的問題。當學生接受了證券投資學知識后，教師馬上讓學生分析實盤。面對實盤的證券資產，網絡上顯示有的投資者買入，有的投資者賣出。按照教科書的理論，是否投資的決定是唯一的，要么買入，要么賣出。但是實盤卻與理論不一樣。教師必須明確地告訴學生，在相同理論的作用下，投資者發揮了自己的主觀能動性，對是否投資進行獨立的分析。實盤分析教學思考問題的方法是開放性的方法。進行判斷時，答案是開放的。如果某一證券資產某一交易日收盤價低于開盤價，是否就意味著當天所有做多者都是錯誤的呢？答案顯然是做多者不一定是錯誤的。實盤分析教學注重學生自我能力的提高，提供的真實的投資環境有利于進行學生個性化培養。
4、實盤分析教學有利于課堂教學知識與相關崗位具體要求的對接。證券公司能夠為畢業生提供的職位有證券經紀人（客戶經理）和證券投資顧問，期貨公司能夠提供的職位有期貨經紀人和期貨投資顧問，資產管理公司的就業崗位更加靈活多樣，可以提供的職位主要有理財經理、投資顧問等等。這些工作崗位的具體要求，就是求職者要有行情介紹分析、交易咨詢服務、操作建議、風險控制咨詢等能力。實盤分析教學能為學生提供培養這些能力的機會，在他們參加工作時就已經具備了這些能力。
三、實盤分析教學的基本思路
在教學方法的發展過程中，圍繞教學對象的問題，存在著各種理論，主要的觀點有：教師主體論和學生主體論兩種。這兩種觀點各有千秋、各具特色、各有側重，適合于不同的教育層次、課程和教學要求。教師主體論注重教學的規范性、系統性，但是忽視學生個性化的興趣和要求。學生主體論強調學生個性化和差異性，而忽略知識的系統性。根據證券投資課程的特點，在教學中兩者不應偏廢，應該把教師主體論和學生主體論結合起來，只有揚長避短，才能相得益彰。
高校證券投資學課程的教學目標有：一是要求學生掌握證券投資的基本理論和分析方法；二是要求學生能夠熟練地運用基本理論和方法分析現實中的證券市場。很顯然，實現目標一的教學方法應該以教師為主，目標二以學生為主。這就是“以誰為主體”的問題在證券投資課程教學中具體的反映，實盤分析教學可以很好地解決這個問題。
1、由于證券投資學課程的理論性、技術性、操作性和現實性的特征，決定了證券投資學課程必須采用多種教學方法。講授基礎理論和方法時，遵循教師主體論的教學思想。教師應該全面、系統地介紹證券投資學課程的基本理論和各種分析方法，要求學生對基本原理、分析方法的涵義、特點、計算方法等基本掌握。此教學過程中，同時輔之以實盤分析教學對基礎理論和方法進行驗證，以體現該課程的技術性、操作性和現實性。
2、證券投資學課程的基本理論和方法產生于證券市場，又服務于證券市場，體現了實踐論的哲學思想。教師要注重引導學生通過實盤分析，初步形成感性認知，這是由已知到新知的變化過程。運用基礎理論和方法進行實盤分析時，注重基礎理論和方法在實盤分析時的運用，對實盤行情進行解釋說明為主。如果證券投資學理論不和實踐結合，就表現不出其應有的價值。實盤分析教學突出了了“實踐——理論——實踐”哲學思想在證券投資學課程中的教學思路。
3、實盤分析教學要設計好實盤分析對象的不變和可變因素。如股票市場，一般以大盤指數作為不變對象進行實盤分析，保證實盤分析的連續性和聯系實際活學活用的問題。不同的教學時間，根據教學內容的要求選擇不同的實盤對象作為可變對象進行實盤分析，如在講單根K線理論時，盡量不涉及均線的實盤分析；在學習均線理論時，就要重點對K線組合的實盤進行分析，比較少地涉及單根K線的實盤講解，這樣有利于學生有的放矢地學習和鞏固知識，把握實盤分析的重點，再如：學習行情在板塊之間的切換知識時，學生可以清晰地看到在實盤中，不同的股票的漲跌并不和大盤同步。之所以在實盤中分析不同的對象，是因為教師要找到與教學內容相對應的因素，不要把教學變成股評。
4、實盤分析教學中，要合理使用動態分析和靜態分析的方法。一般的大學證券投資學課程包括基礎知識、基本分析、技術分析和風險投資組合等內容。實盤分析的整體雖然是資本市場，但是國際國內經濟環境、產業狀況和國家的經濟政策變化都會引起證券市場的波動，而基本分析中的一部分屬于價值分析的范疇，分析的因素包括宏觀經濟因素、行業因素和公司因素。價值分析是判斷市場方向，以靜態分析為主。技術分析以具體的證券市場價格為對象進行的，同時考慮成交量。應該以動態分析為主。合理使用動態和靜態分析方法，可以促使學生對于影響證券價值的內外因素進行有針對性的分析，從而理解證券理論價值和市場行情之間的關系。
另外，對市場熱點的講評是實盤分析教學比較重要的一環，學生可以運用基本原理和基本原則進行分析，是所學知識的綜合運用。
四、實盤分析教學注意事項
實盤分析教學在證券投資學課程中的應用，不是對傳統教學方法的否定。教師每每完成一堂課的教學任務，需要用到多種教學方法。實盤分析教學既不是案例教學法，也不是模擬教學法。教學過程中，教師要注意以下事項：
1、教學主體互換。此處，教學主體互換是有側重的互換，實盤分析教學的主體可以是教師，也可以是學生，如：系統知識的講授和基本知識在實踐中價值的體現，其主體分別是教師和學生。當以任課教師為主體教學時，要注意學生和老師的互動；當以學生為主體進行實盤分析教學時，教師要注意引導學生，不是完全放棄不管。
2、教學環境真實性。通過現代信息技術，實盤分析教學把資本市場真實地再現在課堂上。模擬教學法有非常多的優點，但是在證券投資中，模擬投資獨立于真實市場，成交價或是多空力量都不會對真實市場價格產生影響。實際上，市場交易價格是供求關系的結果。在模擬教學中可能使學生對市場價格的構成機制產生歪曲，了解不了影響股票格波動的理由，達不到課程要求的教學目的。實盤分析教學的課堂中可以克服上述不足。
3、教學內容拓展性原則。我國高校證券投資學課程的內容幾乎都是規范的，這些基本原理和分析方法的前提條件或者假設在理論上可以存在，但是在現實的資本市場上這些規范的基本原理和分析方法能否用的上？答案顯然是很難直接用上，因為很多學生課后都認為學到的知識在實踐中用不上，理論和實踐脫節。可這些基本原理和分析方法正確性不容置疑。教師在教完定價模型后，進行實盤分析教學，就可以拓展教學內容。學生能自然地理解證券理論價值和市場價格的辯證關系。
4、教學目標現實性。證券投資理論知識來源證券市場，是證券市場交易經驗的升華，可是證券市場是一個充滿誘惑和風險的市場，也是現實存在的客觀事物。正是由于證券投資學課程內容的現實性非常強，任何脫離現實的教學，其結果都是紙上談兵，導致學生難以掌握該課程知識的局面。實盤分析教學要注意教學目標現實性，把知識運用在實踐中作為教學的落腳點。
5、教學評價開放性。在實盤分析教學過程中，教師要注意實行教學評價的開放性。評價之前要求教學主體在面臨真實的投資情境時、開放思維的空間，利用所學的知識，使其或獨立思考，或互相質疑，或大膽想象，或相互爭議。如對股市行情的判斷，因分析所選擇的時間長短不同，短期內的上漲行情也許是較長時間內的反彈。這里的“上漲”和“反彈”就是采用開放性原則判斷的結果。開放性評價的實盤分析教學課堂特別鼓勵學生不斷生疑，大膽發問，培養學生自己對問題主動思考的質疑態度和批判精神。教師對有獨到見解的學生要給予賞識和鼓勵，對錯誤的看法要及時糾正，對不完善的提法要引導和補充。
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所謂的價值投資理論，其實就是穩固基礎投資理論。從本質上來講，價值投資就是一種投資行為，需要完成對影響證券投資的財務狀況、經濟因素和公司經營情況的分析，并完成對股票潛在價值和市場的比對。而最后，投資人則可以根據分析情況選擇投資的股票。從理論角度來講，上市公司的內在價值和股票價格并不完全相同，而股票價格則會在內在價值上下浮動。最終，股票價格則會向著內在價值回歸[1]。但是，股票價格主要將受到資金供給的影響，而內在價值則將受到企業經營管理的影響。所以，可以將二者之間的價差當作是“安全邊際”，并在這一范圍內投資。
三、價值投資策略的適用條件分析
就實際情況而言，價值投資策略的使用有其相對固定的適用條件。而該策略是否能夠在證券市場上具有一定的適用性，則取決于這些條件能否被滿足。
（一）穩定的市場環境
就目前來看，使用價值投資策略需要擁有較為穩定的市場環境。具體來講，就是市場既不會出現過度的反應，同時也不會出現反應不足的問題。而在這樣的市場上，將存在一定的數量的長期性的投資對象，并且很多投資對象的業績具有一定的優良性。在市場穩定發展的情況下，大多數資金將流向業績優良的公司，繼而使投資者獲得穩健的收益，并承擔較小的投資風險。同時，穩定的市場才能夠具有反映所有信息的市場價格。而在供求變動和市場作用得以在市場價格上體現時，價值和價格的關系才能夠更好的體現，繼而幫助投資者更好的投資。此外，穩定的市場將擁有很多的理性投資者。而這些投資者可以較好的處理收益和風險的關系，并注重企業的經營情況，從而獲得更多的收益。
（二）有效的信息傳遞途徑
在證券市場上，價值投資策略的使用需要有信息傳遞的途徑。因為，有效的信息傳遞途徑的建立，可以使信息得以準確的反映，繼而幫助投資者更好的投資。就目前來看，主要有三種障礙存在于信息傳遞的過程中，繼而不利于價值投資策略的使用。首先，上市公司需要有選擇的完成信息的披露，并且承擔相應的成本。但是，一旦市場上存在著過多的虛假披露，則會導致信息傳遞的不對稱，繼而影響價值投資策略的有效性。其次，信息的傳遞需要通過證券服務系統和媒體等環節。而這一信息傳遞渠道越長，信息失真的現象就越嚴重，繼而影響投資者的投資[2]。此外，在信息接收方面，投資者還需要有一定的能力完成對信息的收集。所以，信息接收障礙的存在，也會影響價值投資策略的使用。
四、價值投資策略在證券市場的適用性研究
（一）市場缺乏穩定性
從我國的證券市場的發展情況來看，國內的證券市場參照物的市場利率在發生不斷的變化，而通貨膨脹率也在不斷的變化。在這種情況下，投資者無法較好的完成對投資收益的對比，繼而無法較好的使用價值投資策略。自國內的股票市場建立以來，人民幣的價格就四種處在波動狀態下。而在2007年到2008年之間，股票市場則出現了飛速高漲和急速下跌的現象，繼而造成了參照物的利率喪失了參照功能。而在無法完成投資工具的橫向比較的情況下，投資者將無法獲得較好的價值投資效果。
從市場有效性角度來看，中國股票市場存在著嚴重的股權分割現象。在這種情況下，中國的交易環境處在了相對特殊的狀態下，繼而造成了不同股票的定價出現了差異。而這些差異的存在，則導致了價值投資的收益率的差異，繼而影響了價值投資策略的使用效果。同時，中國股票市場缺乏收入分配的調節功能[3]。在過去的一段時間里，政府對證券市場有著過多的干預，從而造成了市場資金沒有發揮出流通再分配的作用，繼而不適合價值投資。
（二）缺乏可參考數據
就目前來看，中國的股票交易市場較少，并且市場上的交易品種也較少。而相較于國外的股票市場，國內股票市場尚沒有形成層次多和品種多的體系，難以為投資者提供更多的選擇。而在這些有限的選擇中，各類交易的條件也不相同，收益率的確定難度也相對較大，容易給投資者帶來主觀的影響。此外，我國股市的建立時間較短，所以難以為投資者提供可參考的數據。而上市公司的上市時間較短，則造成了相關分析數據的不足，繼而難以使公司的長期發展軌跡得以真實反映出來。同時，信息的嚴重缺失，則將造成企業的波動，繼而影響價值投資的分析。而在這種情況下，市場價值分析將缺乏一定的可靠性，繼而不利于價值投資策略的使用。
（三）投資主體缺乏理性
