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篇1

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（來源：文章屋網 ）

篇2

文章編號:1000-176X(2009)12-0075-07

BT模式下交易結構的核心關系是前期由投資方投入資金建設項目,后期由回購方分期支付項目回購價款以償還投資方的投入,其實質是發起方在此期間向投資方進行了融資,因此,在回購階段需要根據事先約定的資金成本向投資方支付投資回報。對于投資方來說,其投資BT項目,在于依靠自身的投融資與建設能力期望從項目的工程建設環節和回購價款支付環節獲得收益;而對于政府方(發起方)而言,則希望通過采用BT模式緩解財政資金投資基礎設施項目的資金壓力,提高資金使用效率。因此,在BT項目的招投標及合同談判階段,圍繞項目回購價款的一系列問題,如項目回購價款的組成與確定、回購支付方式與回購期限的選擇等成為發起方與投資方關注的核心問題。

雖然近年來BT模式在我國發展迅速,完成了許多重大基礎設施項目建設[1],但我國對于BT模式的法律法規等制度建設滯后,總體上對BT模式缺乏明確的界定、沒有統一及配套的法律規范、欠缺規范合同的指引[2]。而有關BT模式的理論研究主要關注于BT模式的比較分析[3]-[4]、實施BT模式的制度風險與BT項目運作中的風險問題[5]-[8]以及BT實踐中暴露出來的問題的應對策略[9]-[10]等方面,對于BT項目回購價款相關問題的研究相對不足。

因此,對于BT項目回購價款相關影響因素及作用機理進行分析,為政府方在合同談判中的策略選擇進行理論指導,從而合理確定項目回購價款及回購方式,并通過合同條款對項目回購價款進行控制,有利于BT項目的成功運作。

一、BT建設模式及項目回購價款相關概念界定

(一) BT模式

BT(Build-Transfer)模式,即建造―移交模式,是當今國際基礎設施項目建設領域中被普遍采用的投資建設模式,指政府通過特許協議,引入社會資金或國外資金進行專屬于政府基礎設施項目的建設,基礎設施項目建設完工后,投資者不對該項目進行“經營”或“擁有”,而是按照政府特許協議由政府回購[3]。因此,BT模式是一種投資方式,有別于普通的工程總承包方式。BT項目的具體運作方式主要可以劃分為以下幾種:

1.施工二次招標型

即政府方招標選定的投資方(聯合體)僅承擔投資職能,由其設立具有法人資格的項目公司作為建設單位負責項目的融資、建設組織和管理,項目建成后由政府方回購[1]。這一模式下,投資方不直接負責項目實施,設計方、監理方及施工總承包方均需要項目公司二次招標確定。相應地,項目建設風險最大程度地轉移給了投資方。

2.直接施工型

即政府方招標選定投資方(聯合體),由其成立具有法人資格的項目公司作為建設單位,負責項目的融資、建設管理與施工總承包,項目建成后由政府回購[11]。其特點在于施工不需要二次招標,投資方(聯合體)需要同時具備融資能力與施工總承包資質,監理由政府方和項目公司共同委托。投資方可以獲得投資回報與施工利潤,從而應用較廣。

3.施工同體型

即政府方招標選定同時承擔投資、建設管理和工程施工的項目投資方(聯合體),由其設立項目管理機構(不具備法人資格)進行建設管理,其特點是項目的主要施工承包商與投資方、項目管理機構直接同體[11]。該模式下,設計、監理等一般都由政府方委托,相應地則承擔更多建設風險。

以上運作模式是BT項目實施的主要模式,實踐中曾經出現過的墊資施工型模式[1],因其極易作成建設部明令禁止的墊資施工總承包模式而較少采用。

(二)政府借款投資代建方式與BT引資方式在投入總成本上的比較

1.定性分析

(1)從融資的角度來看,引資建設的資金成本一般較高,因此,只有在政府缺乏基礎設施建設資金,而且又難以從開發銀行貸到資金的情況下,才可以選擇引資建設方式。

(2)從項目管理角度看,由于BT模式選擇市場化運作方式,可以減少政府的行政干預,盡可能減少設計變更,可以有效控制投資。在選擇出資人及建設單位環節市場化程度越高,越可以引入競爭機制,節約政府的建設投資。如果市場化程度不高,可能會出現一些尋租行為,不利于發揮BT的效率優勢。

(3)從行政成本角度來看,BT模式雖然由私人資本全過程建設,但是,對政府相關部門的監管水平較高,所以,行政成本節約效果并不一定顯著。

2.定量分析

(1)假設這兩種模式建設成本一致,即項目建設完成后二者總建設費用一樣,都是10 000萬元(1億元)(如表1、表2所示)。

(2)假設代建模式政府投資全部來自于借款,利率5.94%,而BT模式的投資回報率為8%。

(3)BT引資模式下項目回購期5年,代建模式下,借款償還期為5年。

(4)二者的回購方式或借款償還方式采用的等額本金方式。

按照國家對代建取費的規定,代建單位代建費113萬元。

因此,1億元的項目其代建費=63+(10 000-5 000)×1%=113萬元,這部分費用加到總支付的本利和中得到項目總投入成本為11 895萬元。如表2所示。

可見,BT引資模式比代建模式多投入成本=12 400-11 895=505萬元,大約500萬元。

因此,BT引資模式的總成本高于代建模式,只有在政府資金短缺,無法從其他渠道獲得建設資金,項目又急于建設時采用較為穩妥。

(三)BT項目回購價款

融資建設的項目原則上應由政府支付回購金進行回購。政府所需要支付給BT承包商的全部費用包括工程建設費用以及融資費用。根據包含關系,將回購價款分為回購基價和回購總價兩個層面來討論,回購總價包括回購基價,但同時回購基價又是計算回購總價的依據(如圖1所示)。

圖1 BT項目回購價款構成

1.項目回購基價

由工程建設資金與建設期融資費用兩部分構成[12]。

(1)工程建設資金。包括BT項目建造期內的建筑安裝工程費用、設備與工器具購置費用及其他約定費用,一般不包括動拆遷費用、設計費用等。

(2)建設期融資費用。是投資方在建設期的資金成本,由銀行貸款利息和建設期的自有資金投資回報兩部分構成。

2.項目回購總價

主要包括回購基價與回購期融資費用。理論上說,若回購期融資費用為0,即BT項目完成時點由政府方一次性回購,則由于未發生回購期資金成本,回購總價即回購基價。

(1)回購基價。回購期開始時通過雙方回購協議中約定的回購價款構成內容與計算方式核定而形成的政府方應該支付給投資方的全部費用,包括工程建設費用與建設期融資費用(若存在回購緩沖期,則該期相應的融資費用也計入回購基價)。

(2)回購期融資費用。項目完成后,投資方的資金被繼續占用而發生的資金成本,隨回購價款的逐期支付而減少。

3.投資回報率的確定

BT模式的投資回報率的確定,國內通行的做法通常在同期銀行貸款基準利率的基礎上上浮2―4個百分點。

(1)如果BT出資方只出資,不建設,其投資回報率取上限;如果既出資又建設,其投資回報率取下線。

(2)回購期長的項目投資回報率高于回報期短的項目。

(3)建設期只按借款對待,回報率低,則回購期的回報率就要高些,雙方進行談判認可。

(4)實際上最簡便的方法不區分建設期和回購期,統一給定一個投資回報率,建設期的投資回報(融資費用)參考建設期利息的算法,當年投入按半年計算投資回報,以前各年投入及未償還的投資回報(利息)按全年計息,回購期按具體的回購方式進行計算。

假設投資者在建設期初一次投入資金,投資者要求的收益水平為銀行同期貸款利率r,項目建設期為n,回購期限為m,投資年固定回報率為i。則:只出資不建設的一次投資回報計算公式如下:

i=(1+r)n+m-1n+m(1)

假設期為2年,根據公式(1),則投資回報測算結果如表3所示。

二、BT項目回購價款影響因素及機理分析

對于政府方而言,在與投資方進行回購協議談判前必須確定項目回購總價控制措施與回購策略選擇,以期更合理地利用未來財政資金,提高其使用效率。因此,在項目前期招標確定投資方的準備過程中,必須研究回購價款的相關影響因素及其作用機理,從而在合同談判過程中進行合意的選擇。BT項目回購價款的相關影響因素主要有:①資金投入方式;②建設工期;③工程變更;④基準利率與投資回報率;⑤回購支付方式;⑥回購期限等。其中,①②③④主要影響項目的回購基價,而④⑤⑥則影響回購總價。下文具體分析前述因素對于項目回購價款的影響機理。

(一)資金投入方式

BT項目一般為投資規模較大的基礎設施項目,項目所需建設資金除一部分為投資方注入的資本金外,大部分是通過向銀行或金融機構融資獲得。不同的資金投入方式對回購價款有如下影響:第一,自有資金比例會影響到投資方的投資內部收益率與回購價款。若對于BT項目的資本金比例約定一個范圍,則投資方通過減少自有資金比例(即取下限)充分發揮財務杠桿作用會提高項目投資的內部收益率[13],并因為計息基數額的加大會增加建設期的資金成本,從而使建設期融資費用提高。第二,在固定自有資金比例前提下(如我國基礎設施項目一般為35%),自有資金與借入資金的投入次序對于回購價款的影響具有不確定性。BT實務操作中,投資方的借入資金均計算其資金成本而構成建設期融資費用,但其自有資金的投資回報則存在兩種情況(計或不計)。在不計算自有資金回報的情況下,顯然先投入自有資金有利于建設期融資費用的減少,而對于其自有資金回報率與貸款利率取值不同時,投入次序也影響到建設期融資費用。第三,資金投入的不平衡性對回購價款產生影響。若項目建設初期大量投入建設資金,則因其計息周期拉長而產生更高的資金成本增大了政府方的建設期融資費用。

(二)建設工期

理論上,BT項目建設工期越長則資金成本會增大,在工程建設費用不變前提下縮短工期會節約資金成本,使建設期融資費用進而項目回購基價下降。但具體項目的建設規模與標準、建設條件及其他不確定性因素的客觀存在,使項目建設工期具有一定的不確定性,有可能使項目進度偏離合同理想狀態造成工期延誤,從而影響項目回購基價。具體存在如下幾種情況:第一,可原諒的工期延誤往往會使回購基價增加;第二,不可原諒的工期延誤則因投資方的過失而由政府方反索賠可降低項目回購基價。

(三)工程變更

在BT項目建設實踐中,工程變更是不可避免的,工程變更通常會加大項目的建設工程費用。但對于項目回購基價的影響與具體的BT運作模式關系密切,如采用二次招標型 BT模式[14],則項目建設風險均由投資方承擔,設計、監理、施工均與投資方直接簽訂合同,由此發生的工程變更引起的費用增加主要由投資方承擔,在一般總價合同框架下,對于政府方應支付的回購價款影響較小;若采用墊資承包型BT模式[14],由于投資方主要承擔融資與直接施工任務,相應的設計、監理由業主方招標并負責管理,工程變更的相關風險主要由業主方承擔,從而發生的工程建設費用增加及資金成本增加會進入回購基價。

(四)銀行基準利率與投資回報率

銀行基準利率與投資方的投資回報率主要通過影響融資費用(包括建設期與回購期融資費用)而反映到項目回購價款中。在BT項目招標階段一般由投標人自報投資回報率,并在中標后最終與政府方談判予以確定,對于政府方而言,往往要求其資金成本低于銀行利率(體現出政府方選擇BT模式實施項目較從銀行貸款的優勢),而其投資回報率則參考銀行基準利率與行業特點在談判中確定。而具體操作中,為簡化計,可以不具體區分自有資金回報與融資資金的利息,統一在銀行同期貸款基準利率基礎上上浮一定百分比[13]。總之,基準利率與投資回報率的高低對于回購價款產生同方向的影響,而如果允許其隨著銀行利率變化相應調整,則政府方將承擔利率風險。

(五)回購支付方式

主要包括不同還款方式與單期時間間隔的選擇等,其對項目回購總價的影響各不相同:第一,在回購期內,對于回購價款的支付主要有兩種方式[2](等額本金與等額本息),采用等額本金的方式則意味著投資方本金的提前回收從而提高其內部收益率,對于投資方更為有利[13]。第二,雖然業界對于回購期內多采用以年作為單期時限,年末付款的方式,但顯然單期時間間隔的縮小有利于節省回購總價。相對于以年為單期,若采用更小的支付周期,則由于未付價款的計息時間縮短而降低了回購期的融資費用,減少了回購總價。

(六)回購期限

回購期限對于回購總價的影響相對簡單,在其他因素不變的情況下,縮短回購期限對于投資方意味著本金的盡快回收從而提高了內部收益率;對于政府方,則由于回購基價計息周期的縮短而降低了回購總價。

三、BT項目回購價款影響因素變化舉例

假定某BT項目投資估算為10億元,要求投資方自有資金比例為35%,計劃工期為24個月,投資方自有資金投資回報與貸款利率均按5.94%計,計算期以半年為一期(期初投入)。由于工期變化、工程變更等因素的影響相對較明確,以下重點結合投資方的不同的資金投入方式、回購支付方式與回購期限進行計算,以比較不同因素變化對于項目回購價款的影響方式。

(一)不同資金投入方式對回購基價的影響

由于該案例中,投資方自有資金比例確定,投資方自有資金回報率與貸款利率均按同期銀行貸款利率(5.94%)計算,則不同的資金使用計劃將對回購基價產生影響(如表5所示)。

表5不同資金投入方式對項目回購基價的影響對比單位:億元

資金投入計劃開工投入額/融資費用7個月投入額/融資費用13個月投入額/融資費用19個月投入額/融資費用回購基價

等額投入2.5/0.2972.5/0.2232.5/0.14852.5/0.074310.743

從小到大1/ 0.11882/0.17823/0.17824/0.118810.594

從大到小4/0.47523/0.26732/0.11881/0.029710.891

從表5可見,不同的資金使用計劃將產生不同的回購基價。顯然,資金投入由小到大的方式產生的回購基價最低,其主要原因在于后期投入的較多資金因為計息期短而產生較低的建設期融資費用。

(二)不同回購支付方式對回購總價的影響

即比較不同的還款方式(等額本金與等額本息)與不同的支付單期時間(年、半年、季、月等)對于回購總價的影響情況。

1.不同還款方式對于回購總價的影響

假定回購基價為10.743億元(如表5所示),回購期為2年(單期為1年),比較不同還款方式對于回購總價的影響情況。

表6不同還款方式下項目回購總價對比單位:億元

還款方式第1年末本金/融資費用第2年末本金/融資費用回購總價

等額本金5.3713/0.63815.3713/0.319111.6997

等額年金5.3902/0.63815.6702/0.358112.0566

從表6可見,等額年金的還款方式相對投資方更為有利,政府方為此多付出了回購總價,即項目回購期的融資費用上升。

2.不同支付單期對于回購總價的影響

同理,假定回購基價為10.743億元(如表5所示),回購期為2年,假定以等額本金方式支付,分別取單期時間為年、半年、季等計算其對于回購總價的影響(如表7所示)。

表7不同支付單期對于回購總價的影響對比單位:億元

單期時間第1期第2期第3期第4期第5期第6期第7期第8期回購總價

年6.00945.690311.6997

半年3.00482.92512.84532.765511.5407

季1.42271.41271.40271.39281.38281.37281.36281.352911.1022

從表7可見,回購支付單期的時間對于回購總價也產生影響,相對于以年為支付單期,以半年、季度為支付單期時回購期融資費用減少,相應降低了回購總價。

(三)不同回購期限對回購總價的影響

仍假定回購基價為10.743億元(如表5所示),以等額本金方式支付回購款,單期為1年,分別取回購期限為2―5年,比較回購總價變化情況(如表8所示)。

表8不同回購期限對回購總價的影響對比單位:億元

回購期限回購總價(回購期融資費用)

2年11.7002(0.9572)

3年12.0193(1.2763)

4年12.3384(1.5953)

5年12.6574(1.9144)

從表8可見,回購期延長,因為回購基價產生的融資費用增加導致回購總價上升;從另一角度而言,是由于投資方的本金被占用時間延長而產生的資金成本增大。

四、政府方對于回購價款控制的策略

基于前文對于回購價款影響因素及其作用機理的分析,政府方在招投標及合同談判過程中應該有針對性地采取措施,有效控制項目的回購價款并采取合理的回購策略,最終反應在合同文本中作為項目建設階段及回購階段處理回購價款確定、調整及支付的依據,合同機制仍然是政府方有效控制回購相關問題的主要手段。

(一)加強合同價款的控制,嚴格建設期的資金監管

在BT項目的招標階段,原則上應以批準的項目概算下浮一定比例報政府批準后作為招標控制價,由投標人競價形成項目的合同總價,以之作為項目回購的暫定基價。對于投資方的資本金比例及注資方式進行明確約定并制定監控條款,保障其資本金注入在規定時間每期足額到位。要求投資方編制合理的資金使用計劃,并嚴格審查防止其不平衡的資金投入而產生更多的融資費用。在合同條款中載明投資方的融入資金到位時間,并通過在銀行設立工程建設專項資金賬戶加強對于投資方的資金監管,防止其挪用項目建設資金并保障工程款按期足額撥付。

(二)嚴格控制項目建設工期,加強工程變更審查

項目工期的延誤與工程變更均可能造成項目回購基價的上升而增大回購總價。在招標階段,政府方應該加強監督投標人的工程建設實施方案,審查其進度計劃的合理性。在合同談判過程中,應進一步加強項目進度計劃的審批,并通過相應條款保障項目按進度計劃推進工程建設,并對可原諒的工期延誤等條件進行明確約定,盡量清楚劃分工期延誤的責任歸屬,防止回購價款增加;同時,在合同談判過程中,對于工程變更應明確約定其嚴格的實施程序,對于政府方可予認定并同意調整合同價款的變更要有明確的約定。

(三)準確預測項目融資成本與投資回報率

BT項目的回購價款與投資方與政府方商定的融資成本與自有資金回報率關系敏感,特別是對于BT實踐中給予投資方單一回報率的情況。應重點加強對于投資方回報率的測算,在招標或合同談判過程中合理確定回報率,從而既保障投資方的合理利潤,又節省了財政性資金。投資方回報率的確定需要結合銀行同期貸款利率、行業基準收益率、項目特點及政府方信譽等因素;給予投資方固定回報率時,應重點預測銀行同期貸款利率的年浮動趨勢與宏觀經濟趨勢,并與投資方談判商定。

(四)合理選擇項目回購策略

政府方的回購策略選擇受到政府方未來財政資金收入的嚴格約束,在準確預測未來幾年政府財政資金籌措能力及確定其資金優先使用計劃的前提下,適當縮短回購期限,增加回購支付單期數,有利于減少項目回購總價,同時對于投資方而言,其投資回報也更高,是一種“雙贏”的結果。

五、結 論

BT模式與傳統的投資建設模式相比,可以緩解項目建設期政府財政資金的壓力,提高投資效率,分散投資風險,有利于發揮大型建筑企業在資金和技術方面的綜合優勢。可以預測,BT模式在我國未來城市基礎設施建設中會發揮越來越重要的作用。但作為一種主要應用于我國公益性或經營性較差的城市基礎設施項目的新模式,由于缺乏BT項目專門的法規政策,對于BT模式運作的關鍵環節的理論研究與實務探索相對不足,制約著該模式發揮優勢。本文主要針對政府方與投資方回購協議談判中重點關注的回購價款確定及回購支付方式選擇,研究了BT項目回購價款的相關影響因素并重點分析其作用機理,結合案例給出了算法及驗證,并進一步為政府方在項目前期能夠結合項目實際確定出相應的應對策略,為政府方合同談判過程中對于回購價款的確定與回購方式的選擇,以及合同條款中對于回購價款的控制提供理論上的指導。

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篇3

以BOT方式承建基礎設施項目，國際慣例是采用項目融資（Project Financing）方式來籌集大部分建設資金。從這個意義上講，BOT不僅具有投資性，還具有融資性，甚至主要還是其融資性，因此，BOT也被歸結為項目融資的一種方式。項目融資與一般貸款方式的區別在于：一般貸款是銀行貸款給借款人，由借款人用于投資，銀行注重借款人的自身信用，并要求借款人以自身資產作擔保；而項目融資是銀行直接將款項貸給某一投資項目，銀行注重的是該投資項目基本建成后的經營收益和資產，償還貸款本息的義務由項目公司承擔，而不是由投資者承擔。基于項目融資的這種特性和BOT的融資性，使得BOT不同于一般的直接投資方式。

BOT投融資方式之所以這幾年來在全球范圍內盛行，原因在于它對項目所在國及外國投資者（項目主辦人）均有益處，尤其是發展中國家在基礎設施的建設中越來越多地采用BOT投融資方式，究其原因是因為較傳統的投資方式而言，BOT具有減輕政府直接的財政負擔、能夠提高項目的運作效率、降低項目的投資風險等諸多優點。

二、中國利用BOT投融資方式急需解決的幾個問題

雖然利用BOT投融資方式對我國基礎設施建設具有積極的現實意義，但由于BOT投融資方式本身的復雜性以及我國經濟環境的特殊性，在實際運作過程中，BOT項目投融資方式遇到了許多障礙。如政府承擔了許多責任，BOT項目談判比較困難以及BOT項目容易出現依賴性等。鑒于此，筆者認為要充分發揮BOT投融資方式的積極作用，有以下幾個問題急需解決：

第一，外匯的兌換與匯出擔保問題。外匯的兌換與匯出擔保是外國投資者最為關注的問題，這是由BOT的性質決定的。如前所述，外國投資者通過BOT方式進行基礎設施建設，而基礎設施基本上本身無出口創匯能力，項目產品主要出售給當地政府、居民，收入形式是當地貨幣，故投資者尤為關注項目收益能否兌換成自由外匯以及如期足額償付銀行的貸款。我國屬外匯管制國家，人民幣實行經常項目下的可兌換，隨著我國外匯交易市場的開放，外國投資者在中國通過BOT方式投融資，需要中國政府為其分擔的外匯風險主要表現為人民幣兌換成外匯的風險，即保證外國投資者的經營收入能自由進入我國的外匯交易市場進行兌換，并保證其享有某種程度的優先權。為鼓勵外商投資于基礎設施項目，國家應對此作出保證，以滿足外國投資者償還貸款的需要。但中國外經貿部于1995年1月16日頒布的《關于以BOT方式吸收外商投資有關問題的通知》第3條規定：“政府機構一般不應對項目做任何形式的擔保或承諾（如外匯兌換擔保、貸款擔保等），如項目確需擔保，必須事先取得國家有關部門的同意，方可對外作出承諾。”這條規定，就從法理上對我國政府就BOT項目對外國投資者關于外匯的兌換作出了限制性規定。在我國的人民幣成為完全自由兌換貸幣前，如果我國政府不能對外匯的匯出和兌換作出最低限度的保證，將關系到我國能否以BOT方式吸引外資的根本問題，故上述規定已構成我國引進BOT投融資方式的法律障礙之一。

第二，投資回報率問題。基礎設施有著超常的投資風險，利潤低。政府為吸引外資弱化投資者風險，一般給予投資者一定的投資回報保證。國際上BOT項目的投資回報率一般有三種模式。一種是“固定比率式”，即由項目所在地政府按照事先協商確定的投資回報率承擔投資回報數額，而不論實際經營狀況如何；第二種是“浮動比率式”，即政府和項目發起人通過談判確定投資回報的上限和下限，經營收入超過回報率上限的部分屬于政府所有，經營收入低于回報率下限時由政府補貼，在回報率上下限范圍內的經營收入都歸項目公司所有；第三種是“自負盈虧方式”，即項目公司自負盈虧，承擔經營后果。在這三種投資回報方式中，除“自負盈虧方式”外，政府對項目公司均作了投資回報的保證。不同的BOT項目談判，外國投資者會要求不同的投資回報模式。對那些投資額巨大、經營期短，且東道國政府擔保不充分，項目經營風險較大的BOT項目，外國投資者通常會要求采用“固定比率式”或“浮動比率式”的投資回報方式，在這兩種投資回報模式下，盡管政府要承擔項目的主要經營風險，但只要國家政局穩定，經濟持續發展，項目經營狀況良好，政府在償還一定比率的投資回報之外，也會有相當的盈余收入。但我國國家計委、電力部、交通部的《關于試辦外商投資特許權項目審批管理有關問題的通知》規定：“……項目公司也要承擔融資、建造、采購、運營、維護等方面的風險，政府不得提供固定投資回報率的保證”，該規定顯然是不合理的，也是不切實際的。在英法海底隧道的建設中，項目發起人歐洲隧道公司未獲政府給予的投資回報率等擔保，結果陷入嚴重的債務危機之中。而菲律賓政府又因向項目發起人提供投資回報率等過多擔保而使政府本身面臨債務風險。因此，我國政府應根據項目的投融資總額、經營期限、政府擔保程度及項目經營風險大小等綜合情況來決定對外國投資者的投資回報模式，而不能一刀切。

第三，項目產品的服務價格問題。BOT項目投資的回報率的高低，很大程度上依賴BOT項目的服務價格。在服務價格依據的確定上，各國有不同的做法。其中成本定價法對外國投資者改善經營、引進新技術、降低成本有積極的促進作用，值得我國借鑒。為了合理的確定產品的成本價，政府應對BOT項目有一個全面的了解和可行性研究。在確認項目經營收費價格時，應該綜合考慮項目所屬行業的投資回報率、通貨膨脹率、匯率變化、國際資本市場利率變化趨向、項目債務和股東比例等因素，使外商既不能獲暴利，也不能因非經營等因素而嚴重虧損。由于BOT項目引進的是國際私人資本，與國有資本相比，私有資本要求較高的回報，這就不可避免地導致項目產品的最終用戶支付較高的服務價格。如果我國政府在與外商談判時，是基于最終用戶價格的確定，而不是投資者回報率的確定，將更有利于促進我國基礎設施的建設和運營業績。

第四，控股權問題。由于基礎設施的重要地位，國家曾對外商投資于基礎設施的股權作過限制性規定，這是正確的。但是BOT項目設施的經營權期滿后，將移交給政府和公共機構，不存在外商永遠占有的問題。同時，雖然投資者對BOT項目的投資是一種商業行為，但這種行為的受益者首先是項目所有國，而且所有國政府可以通過法律、法規對BOT項目進行管理。故在符合產業政策的前提下，可以不必一味著眼于這種商業行為中的大部分股權控制，某些項目可以讓外商獨資或控股經營（機場、港口、碼頭除外）。靈活的控股政策，加之有效的管理措施，將有利于中國基礎設施的發展。

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研究背景

著名的諾貝爾經濟學獎獲得者施蒂格勒曾經說過“沒有一個美國大公司不是通過某種程度、某種方式的兼并而成長起來的,幾乎沒有一家大公司是主要靠內部擴張成長起來的”,并購的興起已經成為一種引人注目的經濟現象。

杠桿收購是20世紀70年代后期發展起來的一種新的金融工具,它的出現改變了傳統的企業并購的局面,使過去企業并購中難以想象的“小魚吃大魚”現象變為可能,為企業的擴張與發展開辟了一條便捷之路。2004年底,聯想集團以1.5億美元的自由資金收購了凈資12.5億美元的IBM全球PC業務,是我國企業迄今為止最為典型的杠桿收購案例之一。2006年2月,總部位于日本東京的海外私人投資基金太平洋同盟團體以1.225億美元收購昆山好孩子集團68%的股份,開啟了杠桿收購在我國運用的新階段。

杠桿收購作為一種新型的企業并購方式,正在越來越多的受到我國理論界和企業界的廣泛關注。目前我國企業正處于結構調整和資產重組的活動時期,因而研究杠桿收購融資問題及其操作具有十分重要的現實意義。

杠桿收購的內涵界定

杠桿收購就是通過增加公司的財務杠桿去完成兼并交易,從實質上看就是指收購方以目標公司的資產作為抵押,向銀行或投資者融資借款來對目標公司進行收購,待收購成功后再以目標公司的收益或出售其資產來償本付息。杠桿收購有別于其他并購融資方式,其本質特征主要表現為以下方面:

(一)資本結構

杠桿收購過程中收購企業只需投入少量的資金便可獲得較大金額的銀行貸款或其他金融機構的投資,即杠桿收購融資的財務杠桿比例非常高。一般而言,收購企業的自有資本占目標企業股份購買價格的10%左右,發行的垃圾債券約占收購資金的30%,商業銀行或其他金融機構借貸資金約占60%,十分適合資金不足又急于擴大生產規模的企業進行融資。

最著名的杠桿收購案當屬美國KRR公司收購RJR公司,其收購金額達250億美元,而KRR公司只出資了僅占6%的15億美元,由兩家投資銀行牽頭的投資集團提供了60%左右的資金,其余的收購資金則來自“垃圾債券”。

(二)杠杠收購的風險性較高

杠桿收購中的大部分資金是靠借貸得到的,若收購完成以后受經濟波動周期的影響或經營損失及其他因素的影響而造成企業經營虧損,就會使企業面臨大量債務無法按期償還,從而出現倒閉的后果風險。

(三)高收益

“杠桿”一詞在財務上的解釋就是以小博大,因此,對提供貸款的金融機構來說,能使他們獲得高的收益。同時,由于被收購企業在收購交易中的交易價格一般低于實際價格,所以,對收購企業來說,可以得到額外的收益,并且金融借貸人只要求償還利息和本金,不會分享收購企業后的資產利潤,所以,收購者將獲得十分高額的收益。

融資過程分析

(一)杠桿收購融資問題說明

杠桿收購區別于其他收購的最大特征就在于其大部分的收購資金來自于負債融資,并且還是以被并購企業的資產作抵押。所以融資在杠桿收購中起了至關重要的作用。倘若在融資過程中,收購方不能有效的向資本市場的眾多投資者傳遞相關的信息,就不能使投資方準確的判斷收購方的經營能力,也就不能取得資金的來源。因此經營能力強的企業希望通過自己傳遞的信息使投資者準確區分開自己和其它融資者,并且使自己在融資過程中收益最大化。

資金回報率就是給投資方傳遞信息的一種方式。因為好企業在取得資金對目標企業完成收購后它更有可能使企業改善經營狀況,從而有能力為投資方提供更高的投資回報率。而經營能力差的企業卻不敢過度舉債投資,否則可能會導致破產。因此企業對資金回報率大小的選擇可以傳遞有關企業類型方面的信息。

(二)模型假定條件

假設N={X,Y }為局中人集合,X代表杠桿收購方,Y代表投資銀行或其他金融機構,簡稱投資方。并且假定X方的資金來源全部為負債融資。博弈分為兩個時期,t =0時期為負債融資階段,t =1時期為經營整合階段。

假定X在t =1階段的資金收益率V1∈[0,K ]服從均勻分布。K代表X的類型,經營能力越強的X的K值越大。X知道自己的真實類型,但投資方不知道。不失一般性,我們假設K服從兩點分布(即要么K為高值KG,代表經營能力強的企業,要么為低值KB,表示經營能力差的企業)且P(KG )=q,P(KB )=1-q。

在t =0時期X向Y提供一定的資金回報率D∈[0,K ]以吸引投資者進行投資,使X在t =0和t =1時期的收益的加權和最大化,即

(1)

其中V0(D),V1(D,K )分別為當X給定的資金回報率為D時,X在t =0和t =1時期的資金收益率,r為權重系數。

若X在t =1時期經營不善使V1< D,不僅會造成資金損失,還會使企業蒙受信譽損失,用L表示單位信譽損失率。

(三)模型的求解

若在完全信息條件下,投資者Y知道K的值,則無論企業X的類型如何,企業都將會選擇D =0使自己的收益最大化。

若投資者不具備K的信息,而且如果他觀察到的是對稱信息下的最優負債水平D =0,那么他就無法確定企業X是好的類型還是差的類型。而且投資方對企業的期望類型判斷有,即好企業的類型期望值小于其實際值KG,而差企業的類型期望值大于其實際值,因此對好企業就希望能夠以某種方式去傳遞他們類型的信號。投資回報率就是他們傳遞信號的方法,因此好企業必須給投資方一個高于差企業的資金回報率以使自己與差企業區分開來而獲得投資方的資金。

在t =0時期X的收益率V0和其選擇的投資回報率D緊密相關,且由局中人Y根據D的大小判斷決定。而在t =1時期的收益率V1不僅與投資回報率D有關,且受多種因素的影響,一旦經營不力不但會遭受資金損失還會遭遇信譽損失,L表示單位信譽損失率,可以將t =1實際收益率表示為

,則在t =1時期的實際期望收益率為:

(2)

又V1在[0,K ]上服從均勻分布,有,則V1′也服從均勻分布,且。代入(2)式,有(3)

所以局中人X的目標函數可以表示為:

(4)

當X選擇資金回報率D時,它預測到投資者將從D推斷K,從而決定V0(D)。若企業選擇D時投資者認為企業收益率為K的期望值是(D),則。

本文考慮分離均衡,由于,即經營能力強的企業越能提供較高的資金回報率,將V0(D)代入(4)式并對D求導得一階條件:

(5)

在均衡條件下投資者從D能準確判斷出K,就是說如果D(K)是屬于類型K的企業的最優選擇,那么(D(K))=K,因此。

將此等式代入(5)式得到微分方程:

(6)

解上述微分方程得:

(c為積分常數)(7)

基于上述分析,可得到以下結論:

類型為K的X會選擇的投資回報率為D(K),也就是說不同類型的X會選擇不同的回報率水平D,這就是企業X的均衡戰略。此時對局中人Y,在均衡條件下則有

(8)

上述結論說明,好企業要向投資者傳遞自己類型的信息,必須選擇一個高于差企業的資金回報率。盡管投資者不能直接觀察企業的經營能力,但他們通過觀測企業選擇的回報率來判斷企業的經營水平,從而正確的給企業定價,較高的資金回報率可以被投資方理解為企業具有高價值的信號。正是由于非對稱信息的存在迫使越是好的企業承擔較高的投資回報率,以顯示自己的高質量。

需要說明的是,對于好企業而言,也并非選擇的資金回報率越高越好,當回報率到達一定水平時,好企業寧愿被看成差企業也不愿意承擔巨大的債務,甚至破產。所以在現實生活中,經營能力強的杠桿收購方希望通過各種渠道向投資方透露企業的業績水平以取得投資方的信任從而降低由信息不對稱而多付出的成本。

杠桿收購對我國企業改革的借鑒意義

杠桿收購在國外已被證明是一種行之有效的融資工具,在我國同樣有廣泛的適用范圍。一方面我國大多數國有企業負債比例比較高,不良資產多,需要合適的融資途徑來解決資本運營環節中的大量資金,同時我國金融機構存在著數萬億的存款,這些存款亟待尋找有效率的投資渠道。另一方面,一部分機制靈活充滿生機的中等企業因上市額度制的限制希望通過并購得到快速發展。杠桿收購讓那些資金能力有限但有發展潛力、經營機制靈活的中等企業通過杠桿收購去并購那些虧損、微利的大型企業,既使自身得到了發展壯大,又盤活了國有存量資產,最終實現資源的優化配置,充分體現了優勝劣汰的市場經濟規律,同時也有利于通過杠桿收購創造出中國的世界級大企業,增強中國的經濟實力。人民銀行一再降低存款利率并增加貨幣投入都為杠桿收購在中國的實施創造了良好的機會。

結論

綜上所述,在實際的運作中,不可避免會遇到一系列的障礙和困難甚至風險,但隨著我國經濟改革的深化、國內市場和國際市場的逐漸接軌,杠桿收購在我國會逐步走向規范化,杠桿收購作為一種有效的經濟調整方式在我國市場經濟的發展過程中將起到非常重要的作用。

參考文獻:

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4.張維迎.博弈論與信息經濟學[M].上海人民出版社、上海三聯出版社,1996

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眾籌，譯自英文Crowdfunding一詞，即大眾籌資，是指募資人通過互聯網平臺，集合眾多個人投資者的小額投資，積少成多，以支持其創業或其他社會事業的新型融資模式。相較傳統融資方式，眾籌由于門檻較低，更加大眾化，其興起為眾多小規模企業、有想法但沒有資金的創業者、有夢想但沒有實現能力的夢想家提供了融資可能，同時也為小額投資提供了新的渠道。

眾籌的主體主要包括投資人、募資人和眾籌平臺三方，這些主體在功能上均不同于傳統上主體。如：投資人以小額投資為主，募資人一般為小型企業、初創企業或者藝術、科技等領域的創意項目所有人，眾籌平臺一般是互聯網平臺。

二、眾籌的起源及發展

眾籌的起源可以追溯至18世紀，當時很多文藝作品都是依靠“訂購”完成的。例如，訂購者為莫扎特、貝多芬等藝術家提供創作資金，當藝術家完成作品時，訂購者會獲得回報，如寫有他們名字的書，或是協奏曲的樂譜副本，或者成為音樂會的首批聽眾等。但上述情況只是一種現象，并沒有成為商業模式。

眾籌作為一種具體的商業模式是起源于美國。2006年8月，美國學者邁克爾？薩利文第一次使用了Crowdfunding一詞。當時他正致力于建立一個項目融資平臺，項目發起人通過在平臺上播放視頻進行項目融資。邁克爾？薩利文利用Crowdfunding解釋了平臺的核心思想，并在維基百科中將Crowdfunding定義為：群體性的合作，人們通過互聯網匯集資金，以支持他人或組織發起項目。

全球第一個以眾籌為商業模式的網站Kickstarter上線于2008年。

2011年，眾籌模式正式落地中國。起初國內眾籌是以藝術家為代表的創作類眾籌，后逐漸發展為藝術類眾籌為主，智能硬件、農業、房地產等多板塊眾籌為輔的創新商業模式。

2014年，眾籌在中國開始引起廣泛關注。2014年是P2P的寒冬，卻是眾籌的春天，而2015年則是真正意義上的眾籌元年。2015年，眾籌行業將迎來的不僅是行業內企業數量的爆發式增長，更重要的是眾籌的商業模式本身將在優勝劣汰中逐步走向成熟。

三、眾籌的分類及商業模式探析

根據投資人獲得的回報的類型，眾籌可以分為商品眾籌、股權眾籌、權益眾籌和公益眾籌四類。

（一）商品眾籌

商品眾籌即以產品或具體商品作為回報的眾籌方式。商品眾籌是一種鼓勵個人和初創型團隊進行創新創業的行為。由于初創型企業風險系數較高、對于資金成本的承受能力較低、且在產品銷售方面存在一定的壁壘，因此很難在傳統渠道中融資。而商品眾籌正是為了解決他們的問題而存在的。對于在眾籌平臺上獲得的資金，項目發起人不需要承擔成本，也不存在歸還本金的壓力，只需要在項目成功后提供一定數量的產品作為回報，而這正是解決他們銷售問題的出路。因此，對項目發起方來說，商品眾籌是一種能夠同時解決融資問題和銷售問題的新渠道。

同時，眾籌平臺匯集了一批支持創新、鼓勵創意的人群，普遍具備寬容、樂觀、慈善精神，其投資兼具商品預購與資助、捐質，旨在幫助普通人實現夢想，顯著降低了創業團隊的心理與經濟壓力，有助于促進其創意和創新，促進整個社會創新氛圍的建設。

但是，就目前中國商品眾籌的情況而言，大多數眾籌平臺都沒有理解眾籌本身的商業邏輯，進而沒有找到正確的商業模式，導致眾籌的“金玉其外敗絮其中”――只是披著眾籌外衣的電商。

（二）股權眾籌

股權眾籌即以股權作為回報的眾籌方式，項目方通過出讓股權進行融資。股權眾籌主要是針對初創型企業的長期發展的。其與商品眾籌最大的區別在于，商品眾籌屬于短期項目融資，而股權眾籌屬于長期投資行為，合理利用股權眾籌，既能促進初創型企業的發展，幫助解決小微企業普遍存在的融資難題，同時能夠為資金持有者提供新的投資渠道，讓資金持有量不多的投資者同樣擁有投資初創型企業、進而分享初創企業的成長收益的權利。目前國內在股權眾籌這一板塊的監管正逐步加強，為規避非法集資的風險，在設計股權眾籌結構時需嚴格按照監管要求。

（三）權益眾籌

權益眾籌即以特定權益（除股權外）作為回報的眾籌方式。權益的類型包括很多種，除了我們熟悉的股權、債權以外，還包括一些具有附加價值的權益，如投票權、建議權、榮譽權等。權益眾籌的投資者一般保有較高的生活水平，持有資金充裕，對于產品本身沒有過多的興趣，所追求的是自我價值的實現。對于投資的回報，如果能夠帶來具有排他性和榮譽感的權益，或許比投資的收益本身更為重要。因此，權益眾籌的重點在于回報結構的設計。

在人們基本需求逐步滿足、對更高層次的需求逐步提高的大背景下，權益眾籌無疑具有巨大的想象空間，是眾籌未來發展的主要方向。

（四）慈善眾籌

慈善眾籌即不以獲取回報為前提的眾籌方式，具有公益性和慈善性。慈善眾籌是指通過眾籌平臺，完成募捐等慈善活動。早期的公益基金會是慈善眾籌的雛形，和慈善眾籌具有異曲同工之妙。投資者對項目或者公司或者個人進行無償捐助，融資者通過愛心捐贈獲得資金，用于特定的用途。

眾籌在慈善方面最大的意義在于利用互聯網工具和金融化手段，打破時間與空間的限制，積少成多，達到慈善的目的。

參考文獻：

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城市基礎設施建設推動城市經濟發展的重要基礎，其不僅直接貢獻于城市經濟發展，并且對于城市總體社會經濟環境具有基礎性、外部性和先導性價值。在我國由于政府一直充當著城市基礎設施建設的主體，因此城市基礎設施建設一直處于依靠政府自身財力進行建設、管理和運營的封閉式的運行和循環的狀態。隨著我國經濟發展帶來的城市化進程不斷加快，城市基礎設施建設規模日趨擴大，城市建設資金的需求不斷擴張，政府財政已逐漸難以滿足城市基礎設施建設的資金需求，基礎設施建設資金短缺問題日益突出，而這在我國的中小型城市表現尤為突出。國內有很多學者也進行了城市基礎設施建設投融資方面的研究。已有的研究盡管為我國城市基礎設施建設投融資平臺的發展與創新提供了研究思路，但研究的主體主要是針對我國的大型城市以及省會級城市，研究重點更多側重于對投融資平臺建設與發展過程中的投融資資金來源、投融資渠道等具體性問題，缺少針對我國中小型城市，以整體化、系統化的視角，研究適合于我國中小型城市基礎設施建設投融資平臺發展與創新問題的專門性文獻。因此，本文根據我國中小型城市基礎設施建設與發展對于投融資資金需求不斷擴大的實際，圍繞基礎性設施建設投融資平臺發展與創新，提出中小型城市基礎設施投融資平臺建設與發展的系統性地構想，并進行了分析研究。

二、城市基礎設施投融資平臺發展與創新模式設計

（一）投融資平臺發展創新模式基本思路：模型結構 目前我國大部分城市的融資體系中無論是銀行債權融資還是資本市場融資，政府的主導功能都十分突出，因此在構建融資體系的問題上，應該基于政府信用，逐步走市場化的道路。因此筆者認為，結合中國自己的制度背景和基本國情來進行全面綜合的考慮以及基于“路徑依賴”的考慮，我國中小型城市基礎設施建設投融資平臺發展與創新可考慮以政府信用為基礎、公司化運作的融資模式，即“政府信用+項目打捆+四項建設”的融資模式。基本設計框架如圖（1）所示。

（二）投融資平臺發展創新模式基本方式：項目打捆 所謂項目打捆是指無投資回報或者投資回報不足的項目與有投資回報的項目進行捆綁組合，形成一個所謂的“投資包”，由同一個投融資主體進行投融資活動，將投資負擔和投資回報相結合，形成以有投資回報項目作為無投資回報（或投資回報不足）項目的信用保證，實現現金流均衡的融資方式。由于“項目打捆”具有穩定的回報，因而其對社會投資人吸引力較強，克服了基礎性設施項目建設本身的融資劣勢，提升了投融資效率和能力。

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1 I2I標準化合約融資模式的背景、提出和適用環境

1.1 提出背景

中國的金融行業發展迅速，股票、期貨長期穩定，貴金屬和現貨大宗商品等市場蓬勃興盛，投資者的自有資金和投資愿望不一致的社會普遍現實狀況催生出了一個金融補充性行業，即融配資行業。融配資行業有大量的市場需求，當前行業狀況顯示，這類需求都是通過私下募集或企業配資的形式來滿足，而且這個行業至今沒有一個規范的市場來交易也沒有一個合理的制度去約束，行業中暴露出大量風險，不長的歷史也產生了極多的問題。中國的融配資行業亟須一個合理安全的模式，來引導交易和融配資市場的發展，滿足融配資的市場需求。

1.2 方案提出

投資者在交易市場上開立賬戶，入金進行股票、期貨、標準化遠期和即期商品等合約的買賣交易。由于投資商交易理念的不同，部分投資商交易賬戶會出現資金用后閑余的情況，部分投資商會有投資資金短缺狀況，資金閑余者可以以一定的利息在交易平臺內部出借閑余資金（下文記為出資方），資金短缺者可以以一定的利息在平臺內部借用他人閑余資金用于投資（下文記為融資方），但目前市場上沒有成熟的模式。本文提出一種可以有效實現終端投資者之間相互借貸的I2I（Investor to Investor投資者與投資者之間）融資模式，本模式以標準化融資合約的形式，打破出資、融資兩方隔閡，讓資金在兩者之間順利地流通借貸，以此促進市場的交易，并進一步衍生出一個全新的無風險半固定收益型投資方式。

1.3 適用環境

本模式是以電子交易市場為基礎，交易市場原本就要有一定的交易品種，同時要求平臺能夠監管交易商資金賬戶，并且在融資的不同環節，市場可以對賬戶實施對應的控制，比如限制部分商品交易、限制出入金、劃轉資金等。

2 I2I標準化合約融資模式的實施步驟

2.1 交易市場制定標準化融資合約

標準化融資合約是由交易市場統一制定的，約定出資、融資雙方在特定時間借貸特定量貨幣的標準化合約，出資方和融資方選定融資合約進行交易視同簽訂相應條款的融借合同，具有法律效力。標準化融資合約包括以下具體條款：

A.融資合約名稱和代碼；

B.標準沓，即融借單位，表述一定數量的資金；

C.最后償還日，該合約允許融借的最后日期，該日期收盤后，該合約下的融借資金必須全部償還；

D.最小融借數量，即若干沓，允許出借、融資的最小資金單位數量；

E.最大融借數量，即若干沓，允許出借、融資的最大資金單位數量；

F.融資保證金比例，表示融資方借款時需要占用的作為償還保證的自有資金額相對于融借資金額的比例；

G.強制平倉比例，融借成功后，設定強制平倉線=融資額×（1+強制平倉比例），如果交易過程中，賬戶的總權益低于強制平倉線，市場將對賬戶進行強制平倉處理；

H.標準沓利息，融資方借用標準沓資金每單位時間需要向出資方支付的利息額；

I.計息周期，計息的時間單位，可以表現為日利息/周利息/月利息中的一種，若是按日計息，可以為交易日計息/自然日計息中的一種，因為本融貸模式是為其他品種交易服務，非交易日的融借是沒有意義的，所以建議采用交易日計息方式，即融借資金按實際交易日支付利息，非交易日不支付利息的方式；

J.融借手續費，交易所收取的融借費用，可以是每沓每日/每沓每次中的一種，日計息方式建議用每沓每次；

K.費用支付方，融資手續費的支付方，可以是出資方/融資方/雙方中的一種，建議是融資方；

L.利費支付時間，交易所收取費用和劃轉融資利息的時間，可以是借款日支付/還款日支付中的一種，建議是借款日支付；

M.計息起始日，指開始計息的日期，可以是借款日或借款次日中的一種，因為本模式下融資方所借資金可以即時進行實際交易操作，所以建議自借款日開始計算利息；

N.是否允許隔夜持倉，可以為是/否中的一種，來確定在交易日收盤時是否允許融資賬戶持倉頭寸保留到下一交易日；

O.允許交易品種，指融資賬戶允許交易的品種，可以是市場的全部品種，也可以是部分品種，建議將冷僻品種和波動過劇烈品種設置在允許范圍之外；

P.單品種最高持倉比例，是指在持倉頭寸中單個品種的持倉資金額可以占到賬戶總資金額的比例的最高值，應設置為一個固定百分比比例或者設置為沒有限制。

2.2 出資方借出委托單的提交、資金劃轉或凍結及委托撤銷

2.2.1 借出委托單的提交

出資方在認同交易所融資規則的基礎上，用借出委托單的方式傳達出借資金的意愿，構成融借合同要約，借出單內容包括所交易融資合約、方向、沓數和有效期等信息。委托成功表示對于任何符合要求的融資方提交的償還日在最后償還日范圍之內的任意天數的融入委托單，出資方皆無條件接受配對成交。

2.2.2 資金劃轉或凍結

出資方在委托成功之后，如果市場上有被掛起的融入委托單等候配對，則按照時間優先順序即時與融入單成交，達成融資借貸合同，進入資金劃轉等環節，資金劃轉環節的相關操作見下文。

A.償還不足持倉處理方式為重借；

B.市場上有足夠的掛起等待配對的借出委托單；

C.當前持倉品種符合新融資合約的交易品種要求；

D.自有資金量支付手續費、利息費用后，仍然符合融借保證金要求。

系統自動操作的借款動作，利息和費用自次日開始計算。

如果上述四項條件的任一條不滿足，則進行市價強行平倉，直至可用資金足夠償還融借資金額。

（3）到期償還時間為償還日的收盤后結算時間。在結算時間，交易市場從融資方賬戶劃出到期的融借資金本金和未支付利息，以可用資金形式轉入出資方賬戶。

2.6 合同解除

融資方償還融借資金并支付相應的利息費用之后，融借關系解除，相應合同之債務關系終結。

3 應用I2I標準化合約融資模式交易市場面臨的問題

本模式主要是在交易市場的原有基礎上進行的一次提升，對交易市場的要求主要體現在兩方面，一方面是融資合約的制定，另一方面是交易市場的軟件升級。

3.1 融資合約制定

融資合約的制定需要考慮多方面因素

A.需要參考資金供需關系確定合適的利率和計息方式。

B.配合交易市場自身的交易規則、行情特點和交易風險管理體系確定風險控制條款中的保證金比例、強平比例、隔夜持倉制度、單商品持倉限制等。

C.確定合理的最后償還日使之能盡可能多地適應出資方的資金回籠需求。

融資合約是一個有機的整體，需要全面完整地考察制定，不可割裂，不可脫離市場的真實情況。

3.2 軟件升級

通常交易市場需要配備兩類軟件，行情分析軟件和交易軟件，這兩類軟件均不用更換，只需要有限的升級。

3.2.1 行情軟件的升級

行情軟件的升級體現在在原有的行情報價板塊之外新增一個融資信息板塊，而這個新增板塊的功能要求甚至比原來的商品價格分析板塊的要求還要簡單。

A.在綜合列表報價窗口只需要體現融資合約名稱、代碼、當日成交沓數、前日成交沓數、當前未配對委托的總數量和方向即可；

B.在分品種報價窗口，需要體現當日歷史成交數量、時間、融借周期和當前未配對合約的數量、時間明細，可以選擇體現融資合約條款細則。

總體來講，只需要對現在市場常用行情報價分析軟件新增一個板塊并進行一些功能變更處理，即可達到要求。

3.2.2 交易軟件的升級

交易軟件需要兩方面的升級處理

A.交易下單界面需要在原有的商品交易下單界面的基礎上進行功能變更，使之適合融資合約的委托提交需求；

B.后臺管理系統，需要增加限制交易品種、資金核算、出金禁止、融資資金劃轉等一系列功能。

對交易市場來說，最大的新增成本在于軟件升級。一旦軟件升級完成，交易市場幾乎不再有其他的費用支出，其他的業務團隊增加也不是必須的。

4 I2I標準化合約融資模式的特點

4.1 在線I2I形式

在線I2I形式，即在線的投資者與投資者（Investor to Investor）之間的融資借貸模式，交易市場只制定規則，提供撮合平臺，而不進行實際參與借貸雙方的交易，這完全區別于傳統的企業對個人的借貸方式，也完全區別于傳統的線下私募融資方式，電子平臺上在線I2I融貸是一種前所未有的模式。同時，本模式將規則制定和實際參與交易的群體實現分立，交易市場只是一個規則的制定者，并不參與資金的出借與融借，沒有本金占用，也不需承擔融資交易風險。

4.2 標準化融資合約

傳統的融資方式都是非標準化的，利息、期限、規模、使用方式、抵押物等條款需要每一筆交易單獨商討約定，而本模式的以沓為單位的標準化合約來規范化進行融貸活動，省去了傳統的差異化合同，同時用標準化的審查標準來確定出資、融資雙方資格，這也是前所未有的。

4.3 無風險半固定收益型投資形式

對于出資方來說，委托能夠成功配對則意味著能夠獲得無風險的利息回報，收益是固定的，而如果委托沒能夠成功配對，則意味著資金被凍結閑置，盡管資金安全但無法獲得任何收益，所以對于出資方來說，其投資收益整體是介于純粹固定和純粹不固定之間的半固定形式，投資形式屬于無風險半固定收益型投資。

投資收益率P=標準沓利息×實際配資時間/標準沓資金量×100%。

4.4 配資迅速

本方式的配資極為便利，系統直接評估賬戶的資金狀況，隨時匹配賬戶的出資、融資資格，在市場有反方向掛單的情況下，提交委托單一秒鐘之內就能成功實現融資資金劃轉，進而實現交易，對融資方把握市場機會極為有利，比配資周期需要數日的傳統配資方式有極明顯的優勢，同樣，資金償還也是極為便捷，都是秒鐘級別實現。

4.5 借款期限隨需求自由調整

傳統的融資方式用資時間是個別約定的，而標準化合約也需要考慮出資、用資雙方的具體需求情況。一方面，由于出資方的資金閑余不是無期限的，所以本模式用出資方選擇的融資合約最后償還日限制了資金出借的最終日期，保證在最后償還日收盤后肯定能夠收回本金和利息，另一方面，融資方的資金使用時間要求因其投資方式不同而有差異，資金使用時間也與當前的市場特點有直接的聯系，所以本模式的具體融借時間由融資方在當前交易日和最后償還日之間按照自身需求單方自由確定，并約定該時間要求出資方無條件接受。最后再用償還不足持倉處理方式來化解融資方的用資時間與合約最后償還日不相符時產生的沖突，這樣既能夠保持合約的標準化，又能夠實現融貸雙方的不同時間限要求。

本模式可以有另一種思路，即市場制定以犧牲一定自由度為代價的固定借款周期的融資合約。

4.6 程序化、數字化風險管理體系有效保障本金安全

程序化、數字化實施風險監控，規避了人為監控中監控不力、標準模糊、處理滯后等風險，用交易品種限制、單品種持倉比例限制、融資保證金制度、限制出金制度、持倉隔夜制度、強行平倉制度等規定規避市場風險，有力地保證融資本金安全。

4.7 穩定中可調整的利息制度

本模式的根本目的是給不同所有權的市場資金提供使用權轉移通道，實現資金使用權的轉移繼而促進市場其他商品的交易，在本質上不是以利率為交易標的物的利率交易衍生品，所以，具體的融資合約的利息水平是固定的；資金市場有自己的供需關系，當供需關系改變的時候，交易市場可以通過調整新合約的利息水平來配合資金的實際供需關系變化，總體呈現穩定中可調整的狀態。

5 I2I標準化合約融資模式的作用

本模式既是對傳統金融市場的一個補充，也是對傳統交易市場的一次革命性的升級，給原本只有交易作用的交易市場增加了融資的功能，使交易市場的功能更立體完備。這個模式的作用：

（1）出資方可以靈活方便地將自己的閑余資金借貸出去，獲得固定收益。

（2）融資方可以輕松取得他人資金的使用權，在市場機會到來時即時抓住機會，獲取投資回報。

（3）交易市場內部資金的賬戶隔閡被打破，閑置的死錢變成再交易的活錢，更充分地發揮整個市場既存資金的能量，有效提高活躍市場度，是一劑市場強心針。

（4）本模式成本增加只是前期軟件升級一次性投入，穩定后完全是電子化操作，不產生新增勞動量也不增加其他運營成本，反過來對市場的促進和回報將是終身伴隨交易市場的。

（5）本模式是對原有渠道、原有市場、原有客戶群體的重新挖掘與激發，傳統模式下，交易市場只有一種投資回報形式，就是參與交易，不交易就不可能有回報，而只要交易就伴隨著虧損的風險，本模式突破了這種單一回報形式限制，衍生出非交易型回報模式，給社會資本提供一個無風險半固定收益投資渠道，對社會上更多的自身不親自從事交易的投資者也具有投資吸引力，市場的潛在客戶群體數量級式擴大，繼而爆炸性地提升交易市場資金存量。

篇8

如此高的利率由誰來買單？當然是使用這個設施的所有居民和企事業單位。這還不是問題的全部。項目融資的法律結構非常復雜。項目所需資金多少，設施建成后對使用者收費的高低以及私人一方所獲經營期的長短，都會成為談判的焦點。如果地方政府缺乏法律或金融的專才，他們即使盡最大努力，也難免置當地人民于不利地位。比如：前些年靠外資或港資興建的一些收費高速公路，由于談判階段對車流量估計過低以及法律上的漏洞，使得這些公路的營運現在成為收益極高的項目。只不過這些收益都落入外商或港商的口袋，當地政府只能望路興嘆。

似乎人們仍然沒有從過去的失誤中警醒，項目融資又有大規模擴展到其它領域的趨勢。當前，在地方政府缺乏技術或無力籌集資金，而有關設施又是人民生活或經濟發展之急需的情況下，項目融資作為權宜之計，或許有它一定的功用。但我們必須指出，在全國范圍內大規模使用這種融資方式會帶來長期危害性。

大規模應用這種融資方式，將榨干普通百姓以后幾十年的辛勤所得，卷走當地資金。地方的長期經濟發展，也必將深受其害。因此，我們無法理解和原諒，為什么國內的一些經濟學家要大力提倡公用事業民營化和項目融資。唯一的解釋是：他們并沒有真正站在普通百姓的立場上。

篇9

一、我縣城市基礎設施建設的投融資現狀

改革開放以來, 我縣基礎設施建設籌資重任幾乎全在政府肩上, 但在我縣經濟增長快速的環境下, 這種方式陷入進退維谷的困境。加上經濟發展過程中資金普遍短缺, 投向基礎設施的資金更加有限。長期以來，融資成為了基礎設施建設最為重要最為關鍵的一環，直接關系到城市基礎設施建設項目的成敗。基礎設施項目的重要性、壟斷性和社會性以及社會制度決定了其控制權必須掌握在政府或國有經濟手中, 但基礎設施建設的巨額資金需求不是政府撥給有限的財政資金及銀行貸款能夠滿足的。如何主動運用非政府資金，減輕財政的壓力，是城市基礎設施建設融資環節中亟待解決的問題。

二、城市基礎設施建設融資存在的問題

（一）政府擔負了過重的城市基礎設施建設的資金壓力

我認為，這是城市基礎設施建設融資方面現存的最重大的問題。目前我縣的城市基礎設施建設，主要的融資方式是成立了一個城市建設投資公司和交通投資公司，公司性質是國有獨資性質。為一個項目融資時，是以城市投資公司或交通投資公司的名義向銀行借款，政府會向城市投資公司撥付土地或與城市投資公司簽訂回購協議作為借款的抵押，最后的本金和利息都由市財政償還。因此，項目的資金壓力可以說是全部轉移給財政。為此，政府為城市的基礎設施建設承擔了過重的壓力，勢必會造成財政資金的緊張，對于城市其他方面的建設不利。

（二）資金來源渠道單一

我縣現有的基礎設施建設資金來源主要有以下幾種：財政投資、銀行貸款、城市自籌資金及民營資本等。但從目前實踐中了解到的情況來看，我縣城市基礎設施建設項目一般的資金來源都是銀行貸款。對于政府而言，依靠銀行貸款先行啟動項目，再用幾年后的財政收入將本金利息還給銀行是最好用也可以說是唯一的融資渠道。而對于銀行來說，由政府作為強大的信用保障，還有土地作為抵押，如此優良的貸款何樂而不為。因此，銀行對于此類貸款一般都非常愿意提供。久而久之，就形成了這種基礎設施建設的貸款依賴性，貸款也就成為了城市基礎設施建設項目的可以說是基本上唯一的渠道。

（三）投資環境不健全，致使很多非政府資金難以進入

這已經可以說是一個老生常談的問題了。雖然資本市場經過長年的建設已經取得了長足的進步，然而不論是軟件還是硬件方面都存在相當的不足。尤其是政策因素的限制，導致民間資本很難進入到基礎設施建設的領域。如何完善法律，制定相關政策可以說是急需我們解決的問題。

三、解決城市基礎設施建設融資難問題的策略

從上述分析我們可以看出，現階段我縣城市基礎設施建設融資最迫切需要解決的問題就是融資渠道單一，難以滿足城市基礎設施建設的需要。因此要解決融資難的問題，最大的關鍵就在于開拓新的融資渠道。以下幾種方式可供參考：

一：對于項目本身無回報或很少回報的公益性項目

（一）搭建市場化運作主體,要變資源優勢為資金優勢

國家出臺了兩項重大政策：一是出臺了《國務院關于投資本制改革的決定》，提出要“建立起市場引導投資、企業自主決策、銀行獨立審貸、融資方式多樣、中介服務規范、宏觀調控有效的新型投資體制”；二是國務院先后下發了《關于深化改革嚴格土地管理的決定》和《關于規范國有土地使用權出讓收支管理的通知》等文件夾，提出要對經營性用地實行“招標拍賣掛牌出讓制度”。現在武平已經步入新一輪發展期，各方面都需要建設資金，再走依靠財政投入的老路子難以為繼。由于城市基礎設施是個基礎性、先導性的行業，事關城市的承載能力、輻射能力、投資環境和人民群眾的生活質量。以加強城市基礎設施建設這個薄弱環節作為突破口，這與國家開發銀行一貫秉持的“政府熱點，雪中送炭，規劃先行，融資推動”的開發性金融理念不謀而合。城市基礎設施項目屬于建設周期長、投資規模大，國際上的普遍做法是納入公共財政支出的范疇，這在我縣吃飯財政的體制下顯然不太現實。自2006年以來僅縣里市政公用基礎設施投資就在上億元以上，傳統的以土地使用權抵押的融資方式，難以滿足城市建設資金需求。必須利用好政府手中掌控的城市資源進行市場化融資變現，變資源優勢為資金優勢。對城市基礎設施進行適度超前建設，國家開發銀行作為政策性金融機構，具有資金優勢。為此，必須進行深入調研和科學測算， 因‘地’制宜，建立規范的土地市場，以土地出讓金政府收益權質押進行融資，建設新型城市建投融資體制。以基礎設施建設帶動城市價值提高，進而加快城市化和城鄉一體化進程，促進武平整體經濟社會全面發展。

（二）理順體制，健全機制

做實投融資平臺，武平縣必須和國家開發銀行共同探索建立的城建投融資體制，將中長期貸款引入城市基礎設施建設，改變了傳統的信貸方式，利用基礎設施改善帶來的土地增值和相關收益作為還貸基礎，封閉運作。為推進城市化進程探索了一條以開發城市資源為依托，以城市資源有限增值為重要償債來源的城市建設整體發展的新路子，這種模式有三個突出特點：一是創新城建貸款擔保方式，打通融資瓶頸傳統的城建項目貸款； 二是構建新型信用平臺，整合城建資源，推動基礎設施建設投融資體制不斷完善為“借好、用好、管好、還好”大額貸款； 三是采取市場化手段，以制度建設和政府的組織優勢為保障，確保大額貸款的償還；四是資金封閉運作，加強現場跟蹤與服務。承貸方、土地整理中心、項目承建方、施工方均在國家開發銀行開設賬戶。開發銀行全程監控資金的運行制訂《項目建設資金專戶管理辦法》，建立了項目資金專戶監管制度，商業銀行結算委托監管機制。五是引入審計與監察部門，建立國家開發銀行與武平縣政府的聯合執法機制。

（三）勇于創新

以國家開發銀行貸款來進行城市建設資金持續高強度的投入，增強了城市競爭力。促進了財政增收、就業增加和國家開發銀行貸款項目的實施，提高了政府對房地產市場的調控能力，促進了房地產業的平穩較快發展以建立國家開發銀行貸款良性償債機制為契機。

(四)促進了土地出讓金政府收益的增加,提高了償債能力和抗風險能力，隨著以國家開發銀行貸款項目為代表的城市基礎設施持續高強度的投入。

建立“立足于不需政府擔保、實行政資分開，以市場為導向，有借貸銀行、有承貸主體、有項目依托、有監管機制、有償貸來源”的新型投融資體制。

二：對于項目本身有回報的公共基礎設施項目

我縣的城市污水處理廠及配套污水管網和垃圾無害化處理場項目，根據中央、省、市要求，可采用BOT、BT形式完成產業化建設。簡單的理解BOT是：投資－運營－回收；BT是：投資－回收。城市基礎設施重大項目引入 “政府投資引導、社會投資跟進”的方式。如何更好地采用BOT、BT形式呢？

（一）政府亟需建立有效的監管

“有效的監管”是正確實行基礎設施改革的最關鍵的促進條件。監管可以為維護投資者和消費者兩方面的利益提供可信的承諾，對于吸引長期私人資本以滿足對充足可靠的基礎設施服務的需求是十分重要的。通過特許權經營制度來建立有效的監管。監管又稱規制，涵蓋的內容比較廣泛，其中對價格的監管尤為關鍵。

1、價格的確定與調整應走向制度化、透明化

城市基礎設施的特許權經營，涉及到地方政府、其他社會資本、市民公眾這三個主體。資本希望得到滿意的回報，公眾一是希望得到優質服務、二是希望付費低廉；這兩種不同的價值期望，匯聚在基礎設施產出服務價格這個焦點上。產出服務價格是最敏感的因素。這不僅是指價格與項目盈利性密切相連、價格變動會極大地影響投資回報率，而且是指價格變動會產生較大的社會反響，所以必須施行規制。

2、寓監管、調控于合同之中

住房與城鄉建設部的《市政公用事業特許經營管理辦法》中，規定主管部門的責任之一是“提出價格調整意見”。實際上在特許權經營期內，民營基礎設施服務價格的確定和調整應該只受特許權經營協議的制約；同時，政府作為協議的簽約方之一，不應該有單方面更改合同的權力。 通過特許權經營協議確認價格和價格調整方式，對其他社會資本投資者來說是得到一個可以預見的政策環境，避免承擔政策風險；對政府來說則是寓監管、調控于合同之中，改變傳統的不受任何制約的“宏觀調控”模式。 城市基礎設施的服務價格本來就控制在城市政府手中，政府完全可以在特許權經營協議里以價格規制的方式降低投資回報、壓縮投資者的盈利空間，從而使市民們享受較低價格的基礎服務。

3、政府信用風險大大高于市場風險

城市基礎設施有著與一般商品市場完全不同的風險特性，其他社會資本投資者必須注意規避風險。另一方面，地方政府應該認真改善投資軟環境，特別是認真豎立誠信的形象，絕不能以欺騙的手段對待其他社會資本。從許多案例反映的情況來看，政府的信用風險要大大高于市場風險。一是政府缺乏信用觀念仍然是較普遍的現象 ；二是其他社會資本要有風險規避意識。 為實現投資收益，其他社會資本的動作可以歸納為三部曲：第一，認真測算投資回報率（測算結果未必與政府所測結果一致），認真分析構成投資回報的所有投入、產出要素；第二，把分析與測算的結果反饋到與政府的談判中去，積極爭取在特許權經營協議里達成合理而又有利的條款；第三，特許權協議簽訂后，通過加強管理來降低建設期投資及經營期成本，力求獲得更高的回報率。

（二）制度環境改善措施，引導社會資本進入城市基礎設施建設在上，具體應從以下三個方面加以完善：

1、就是在政策法律環境上需要完善。基礎設施特點是第一投資大，第二回收期長，第三由于資本壟斷的特性，我們縣的污水處理，垃圾處理項目投入以后，它的投資的沉淀性非常強，不可轉移，而且相對來說建設成本是非常大的，它的投資是不可分割的，要在政策法律上保護他們進入建設投資領域的合法權益。

2、就是完善政府的誠信，城市基礎設施建設投資，實際上是和政府建立起一種合作的關系，作為政府來講，必須要以自己良好的誠信來維護各類資本的投入。

3、完善利益激勵機制，在公共事業的價格管理方面有許多需要完善的地方，沒有回報，或者回報率過低，就很難進行這個行業的投入。

4、頒布并實施《城市基礎設施特許經營辦法》，就實施城市基礎設施特許經營的范圍、方式、項目確定、實施程序、職責分工等要進行專門規定，逐步建立起開放基礎設施建設和經營市場的制度框架，為在基礎設施領域引入社會投資提供了政府規范。對于供水、供氣、供熱、污水處理、垃圾處理等存量設施或新建設施，采取公開向社會招標形式選擇企業的經營單位，由政府授權特許經營。

5、設立了投資回報補償基金，以保障投資者利益，增強基礎設施項目對社會投資者的吸引力。確需政府補貼的項目，由財政補貼。對于我縣的污水、垃圾項目，前期運營都必須財政補貼。

篇10

一、當前企業融資的途徑

1、政策性融資途徑分析

政府各項基金的申報每年都提供,而且在企業需要政府的貼息貸款時,企業可以隨時申請貸款,具有很大的機動性和方便程度。但是,政府支持的資金都是有限的,各種基金對技術項目的最高限額為人民幣100萬元左右,貼息貸款的最高限額也局限于200萬元以下,期限一般在1―3年。所以因其融資的金額太低,只能作為某某公司的輔助融資方案。

2、債權融資途徑分析

企業所需資金除自有資金外采用銀行短期貸款來解決。銀行融資中,在風險和收益的平衡中,更注意資金風險的大小。銀行審查的重點是物質抵押的保證與財務分析,傳統的評估方法是企業是否具備還本付息的能力,強調企業信譽和銀行資產的安全。銀行采用貸款形式,投入的是借貸資金,以利息收入為主,一般情況下,只關心投資的收回和利息所得。某某公司已成立近十年,企業的技術、產品市場、管理等方面都比較成熟,有著良好的“AAA”級信用關系,除部分土地外,企業廠房、房屋、設備等并未進行抵押,所以企業具備在銀行貸款的條件。而根據企業的財務狀況分析表明,企業總資產為3500萬元,總負債為1158萬元,其中長期負債總額為678萬元,短期負債總額為零,資產負債率為33%,未達到一般企業經營的警戒線,且企業近幾年現金流量表顯示現金流狀況良好,具備從銀行籌措貸款的能力。

3、股權融資途徑分析

企業所需資金以股權出讓、增資擴股等各種利用股本方式來吸引直接投資者進行的融資。在企業的資金結構中,權益資金與債務資金的比例是資金結構中最重要的比例關系。由于企業長期債務總額偏大,短期債務償還有時限要求,而目前企業的權益資金為零,要選擇在一定條件下使企業綜合資金成本最低、企業價值最大的資金結構,股權融資將成為某某公司需主要考慮的融資渠道。某某公司的主要融資項目為新建待建項目,效益明顯,可引入創業投資。在股權融資中,除投資風險外,投資方主要考慮的是它的投資回報率,根據美國權益投資回報數據,一般風險投資或創業投資的年回報率為17%左右,而據本文前面項目的經濟效益分析顯示,企業待建項目內收益率可達30.06%,年利稅率45.65%,遠遠高于一般風險或創業投資回報率,據有較高的投資價值。

4、項目融資途徑分析

當前BOT項目融資有利于加速企業技術創新項目的開發和技術成果轉化,有利于突破企業單一的融資模式,在無法采用其他融資方式的情況下,采用項目融資是解決企業項目建設所需資金的有效方式。但由于政府行為的影響和現行法規、政策的限制,BOT融資項目的范圍僅限于公路、橋梁、電廠等各種基礎設施建設,中小企業項目的BOT融資沒有得到政府支持。同時從我國項目融資的現狀來看,對于民營企業特別是中小企業進行BOT項目融資在法律體系中還缺乏專門立法,由于法律對民營中小企業的BOT融資的性質、范圍和管理未作出特別規定,使BOT融資所涉及到各方當事人之間的法律關系有很大的不確定性,一旦發生爭議,將很難解決投資方和融資方在項目實施過程中出現的種種問題。如果政府通過特許權協議、投資協議、參股協議、建設合同、經營管理合同、回購協議等一系列具有法律效力的協議或合同文件來替代、調整并允許中小企業采用BOT項目融資,則該融資方案具有可行性。

5、上市融資途徑分析

目前企業尚未能達到現行《證券法》規定的公開上市條件對企業的歷史、凈資產及最低贏利方面的嚴格要求,企業很難進入主板市場進行IPO融資。如果利用殼資源來進行上市融資,其融資成本有三大塊:取得殼企業控股權的成本、對殼企業注入優質資本的成本、對“殼”企業進行重新運作的成本。除了考慮上述成本外,由于我國普遍存在上市企業財務報表的粉飾現象,還存在信息不對稱,殼企業隱瞞對自己不利的信息,存在相當的不明事項等問題,因此在買殼時,還應充分考慮殼資源的風險。企業決策層在決定買殼上市之前,應根據自身的具體情況和條件,全面考慮,權衡利弊,從戰略制定到實施都應有周密的計劃與充分的準備。

二、企業融資方案的設計

通過對融資方案融資途徑可行性和融資資金結構的分析,結合企業融資項目的特點、企業融資原則、融資現狀、企業所處的融資環境等,初步設計企業的融資方案為以下幾點。

1、銀行貸款

企業待建項目所需資金除自有資金外全部采用銀行貸款來解決,企業以往的融資都是利用銀行貸款而得到,由于企業有著良好的資信狀況,銀行的信用等級是AAA級,加上本項目有著良好的盈利性,所以比較容易得到銀行貸款;同時企業還能提供可供抵押的固定資產,所以,根據企業的資信狀況,企業的待建項目的融資可采取銀行抵押貸款或擔保貸款等方式來進行融資。

2、私募股權融資

企業所需資金除自有資金外全部以股權出讓、增資擴股等方式來進行股權融資。因企業融資項目融資風險較低、投資回報率高,完全可吸引各種私募資本進行投資。

3、融資租賃

融資租賃是指出租人根據承租人對出賣人和租賃物的選擇,由出租人向出賣人購買租賃物,然后租給承租人使用,再由承租人向出租人支付一定租金的一種新型融資方式。由于融資租賃兼具融物、融資的屬性,以“融物”的形式達到了“融資”的特點,打破了傳統信貸和商業信用的固有模式。租賃公司通過將設備出租給承租人使用,解決了承租人的設備投資資金不足問題,因而成為企業融資的一種替代形式。融資租賃能使承租人迅速獲得所需資產,比其他融資方式更易形成生產能力,并保存承租企業的舉債能力。融資租賃不列作承租企業負債的增加,不改變企業的資本結構,不會直接影響承租企業的借款能力。另外,承租企業不必承擔設備過時的風險,而且租金費用可在所得稅前扣除,可享受稅收利益。電力行業融資租賃的市場較大,一些大的電力項目中可能有很多小項目可以采用融資租賃方式。目前我國電力企業中不少設備因陳舊、技術落后需要更新改造和升級換代,可采用融資租賃方式為資金不足的企業添置設備。同時也可以建立電力產業投資基金進行融資。投資基金是一種大眾化的信托投資工具,它由基金管理公司或其他發起人向投資者發行受益憑證,將大眾手中的零散資金集中起來,委托具有專業知識和投資經驗的專家進行管理和運作,并由信譽良好的金融機構充當所募集資金的信托人或保管人。基金經理人把基金資產投向不同的標的,投向產業項目的投資基金就成為產業投資基金。產業投資基金主要對未上市企業直接提供資本支持,并從事資本經營和監督。隨著我國證券市場不斷發展,電力產業投資基金的建立時機己經成熟。電力產業投資基金通過專業化操作,可做到分散投資風險,節約投資成本,提高投資收益,使中小投資者獲得較好的投資收益。既可滿足電力項目對資金量的需求,也可滿足投資者投資電力項目的愿望。

4、綜合融資方案

綜合融資方案即企業所需資金分別采用銀行貸款和股權融資相結合的方式來解決。銀行貸款的效率最高,只要達到貸款的條件,可以很快得到資金,但得到的資金數量不一定能達到企業的融資規模需求,融資后對企業資金結構也會有很大影響。目前國際經濟形勢整體較弱,這勢必影響到私募資本市場,不利于企業的融資,同時,私募股權融資用時較長,不確定因素較多,為使企業項目及時順利地進行,可根據對經濟形勢和企業自身的研究來決定融資渠道,考慮銀行貸款和股權融資相結合的融資方案。

5、融資方案的優選

根據以上對融資項目的科學的、全面的、具體的分析,某某公司優選的最終組合融資結構方案應為:項目建設總計需資金2300萬元,其中債權融資900萬元,占比39%;股權融資600萬元,占比26%;已投入資金及無形資產等內源融資800萬元,占比35%,即外源融資65%,內源融資35%。某某公司以債權融資為主,其融資操作不僅簡便可行,而且有利于保持企業的控制權,融資成本較低,但企業負債經營具有杠桿效應,一旦市場行情變差或企業經營出現不善,由于債息的支付是無論企業盈虧都必須按時支付的,因此會給企業帶來較大的財務風險,使處于困境的企業經營更加困難。相對來說,股權融資的方式籌集資金財務風險小但付出的資金成本相對較高。所以,三種融資方案中組合融資方案資金成本最小、風險最低、資金結構最佳,是最優的融資方案。

三、結束語

企業融資的選擇是一個復雜的過程,包括初步確定目標、準備必要的文件、合作談判、簽署文件等。在實際融資過程中,選擇何種融資方式都是企業決策者必須進行認真分析和研究的,需要深入細致分析。

【參考文獻】

[1] 王阜剛、高巍:國際企業融資模式的國際比較及對我國的啟示[J].商業會計,2005(21).

[2] 吳艷霞、王雷:項目融資風險最優分配研究[J].科技管理研究,2006(4).

篇11

文獻標識碼：A

文章編號：1004-4914（2017）03-277-02

2014年9月，國務院出臺了《關于加強地方政府性債務管理的意見》（國發〔2014〕43號），其中明確了“政府債務不得通過企業舉借，企業債務不得推給政府償還”的基本原則，并提出了“剝離融資平臺公司政府融資職能，融資平臺公司不得新增政府債務”的具體要求。這在“政府”與“融資平臺公司”之間劃出了一條清晰的界線，同時也意味著，“地方政府融資平臺公司”這一特定稱謂即將成為歷史，地方政府融資平臺公司如何實現轉型發展成為一項重大課題，本文將就此予以初步探討。

一、地方政府融資平臺的定義及分類

根據財政部等四部委《關于貫徹〈國務院關于加強地方政府融資平臺公司管理有關問題的通知〉相關事項的通知》（財預〔2010〕412號），地方政府融資平臺公司是指由地方政府及其部門和機構、所屬事業單位等通過財政撥款或注入土地、股權等資產設立，具有政府公益性項目投融資功能，并擁有獨立企業法人資格的經濟實體，包括各類綜合性投資公司以及行業性投資公司等。

按照地方政府融資平臺所承擔公益性項目的特點、還貸來源及收益回報情況，進而可將地方政府融資平臺分為以下兩類：

1.無收益的無覆蓋型融資平臺。如單純從事城市的道路建設、園林的綠化建設等完全公益性的公共服務與設施投融資的融資平臺。

2.有收益的半覆蓋型融資平臺。這類融資平臺投資的公益性項目能產生穩定的收入，如高速公路、供水、供氣、供熱、污水垃圾處理等，但其收入不足以完全覆蓋成本。

二、地方政府融資平臺存續的必要性

對于上述第一類的無覆蓋型融資平臺，其承擔的無收益公益性項目應當通過地方政府發行債券來籌集資金，納入財政預算管理，此類融資平臺在保障其承擔的在建項目續建和收尾工作后，應予以清理注銷或者轉為無融資功能的公益性機構。對于第二類的半覆蓋型融資平臺，仍有存續的必要，原因如下：

1.公益性項目資金缺口巨大，融資平臺可以發揮融資功能。受《新預算法》對地方債券限額管理的限制，通過政府債券方式遠遠不能滿足地方政府公益性項目資金需求。自2015年1月1日《新預算法》正式實施以來，2015年、2016年全國新增地方政府債券分別為6000億元和1.17萬億元，合計僅為1.77萬億元。與之形成巨大反差的是巨額的PPP項目投資需求，據全國PPP綜合信息平臺數據顯示，截至2016年9月末，全國按照要求審核納入PPP綜合信息平臺項目庫的項目為10471個，總投資額為12.46萬億元，為近兩年新增地方政府債券總額的7倍。由此可見，公益性項目資金缺口巨大。有收益的半覆蓋型融資平臺，完全可以憑借其自身的融資能力承擔起部分公益性項目投融資責任。

2.公益性項目PPP合作推進緩慢，融資平臺可以加快項目推進。根據財政部《政府和社會資本合作模式操作指南（試行）》，PPP操作包括項目識別等5大步驟、19個環節，操作周期較長，制約了地方政府公益性項目的加快推進。通過對財政部53個PPP示范項目的分析統計可以發現，從項目發起到簽署PPP項目合同實際花費的時間平均為13.5個月，其中交通運輸類項目所花費的時間則更是平均長達24個月，而按原有的融資平臺模式，從項目啟動到項目公司組建往往只需要數月時間即可完成。

3.社會資本逐利性增加財政負擔，融資平臺可以促進成本降低。一般意義上的社會資本出于利潤最大化的目的，往往要求較高的投資回報率，而基于這些政府項目的公共設施性質，社會資本所要求的投資回報無法完全依靠項目自身的經營取得，需要通過政府提供可行性缺口補助等方式實現，實際上還是需要政府全部或大部分買單，因此，較高的投資回報率將增加政府財政負擔。而對于原有的融資平臺，利潤最大化不是其主要目的，投資回報僅需覆蓋其融資成本即可，有利于減輕財政負擔。

基于以上原因，從彌補公益性項目資金缺口、加快公益性項目推進進度、降低公益性項目財政擔的角度，有收益的半覆蓋型融資平臺具有繼續存在的必要性。

三、地方政府融資平臺轉型發展的主要困難

對于有存續價值的融資平臺，根據43號文的要求，必須實現轉型發展，成為與政府相分離的真正的市場化經營主體，但受以往經營中項目特征、體制機制等因素影響，融資平臺的轉型發展主要面臨以下困難：

1.投資結構單一，造血功能較差。融資平臺承擔的項目主要是資金投入大、投資收益少、回收期長的基礎設施項目，投資結構十分單一，缺少足以支撐公益性項目的經營性項目收益來源，依靠融資平臺自身經營難以實現盈利和現金流的平衡，需要通過政府補助等方式實現盈虧平衡，主要通過借新還舊實現資金周轉。在累積效應作用下，盈虧平衡的缺口成倍增大，資金需求結構嚴重失衡，很多融資平臺的資金需求中，用于資金周轉的額度已遠高于用于新建項目建設的額度。

2.融資渠道狹窄，融資成本較高。除少量融資平臺已構建起渠道較為豐富、期限較為合理、成本較低的多元化融資格局外，絕大部分的融資平臺主要還是依靠銀行信貸融資，很少通過資本市場直接融資，無法獲得更多低成本資金來源，造成融資平臺總體融資成本偏高；而在其銀行融資中，債務結構也不合理，短期債務比重過高，造成資金轉貸壓力極大，易于發生資金鏈斷裂的風險。

3.市場化意識弱，運作效率較低。從外部看，融資平臺承擔的公益性項目往往不存在市場競爭問題，相對于純粹的市場競爭主體，缺少來自外部的競爭壓力，不利于運作效率的提升；從內部看，融資平臺的運作機制相對于完全市場化的企業還不夠完善，內部提質增效的動力不強。由此造成融資平臺的運作效率總體上較低。

四、地方政府融資平臺轉型發展的對策及建議

基于融資平臺在轉型發展過程中的主要困難，結合政府和融資平臺各自職責提出以下對策及建議：

1.理清政府債務，助推融資平臺輕裝上陣。融資平臺公司在經濟效益欠佳、資產負債率高的條件下運營多年，歷史債務負擔沉重，嚴重制約了平臺公司獨立生存發展的能力。建議全面梳理融資平臺因承擔政府公益性項目所形成的負債，在當前政府財力相對有限的情況下，先通過發行地方政府債券等方式，以低成本資金置換融資平臺的高成本存量債務，降低融資平臺的利息負擔；同時，建立償債基金制度，通過土地出讓金等多種來源積累償債資金，逐步消化融資平臺的歷史債務。

2.注重資源匹配，以市場化方式安排政府項目。單一的公益性項目往往難以達到盈虧平衡，要改變以往項目先上，后期有缺口再設法彌補的被動方式，改為在項目推出前，就綜合配套好相關資源或政策，比如將公益性項目與經營性項目組合在一起，或是給予項目建設期的投資補助、經營期的可行性缺口補助等，以使項目的綜合效益可行。衡量的標準是項目的投資回報率不低于融資平臺的融資成本，否t，融資平臺無法彌補成本難以持續發展；但應低于PPP等市場化方式下一般社會資本要求的投資回報率，否則融資平臺無從體現降低財政負擔的作用。

3.加強產業拓展，增強融資平臺造血功能。融資平臺應依托已有項目、政府配套經營性項目或政府政策支持等，積極拓展相關經營性產業，改變單一的業務結構，延伸產業鏈條，豐富產業類型，優化產業布局，增強經營性項目補貼公益性項目的能力，提高抗風險能力。

4.完善體制機制，提升市場化經營能力。針對融資平臺運作效率偏低，成本偏高的問題，對標市場化水平標桿企業，注重融資平臺經營體制、激勵機制等的優化完善，不斷提升市場化經營能力。突出融資成本和運營成本兩大重點，融資創新投融資手段，積極運用低成本融資渠道，努力降低融資成本；加強運營成本的分析與控制，優化業務流程，配套績效考核，持續推進降本增效。

5.推行優勝劣汰，實施融資平臺重組整合。受公益性項目特點所限，融資平臺面對的競爭程度相對較小，不利于通過外部競爭提升運作效率，但可以在各融資平臺內部實施重組整合，形成優勝劣汰機制，以促進融資平臺努力提升運營水平。同時，通過重組整合，也有利于融資平臺資源的調劑運用，更好發揮融資平臺的整體功能。

參考文獻：

[1] 中華人民共和國國務院.關于加強地方政府性債務管理的意見[Z].2014.

[2] 中華人民共和國財政部.政府和社會資本合作模式操作指南（試行）[Z].2014.

篇12

一、名詞解釋

1、本合同中乙方甲方融資顧問的含義是指：乙方為或甲方或其下屬公司或其關聯公司，就建設內蒙古準格爾至興和運煤高速公路項目安排融資商，即資金出借人、投資合作建設方、該項目開發公司股權受讓方、直接出讓該項目資產的受讓方等。在上述各情況下，由于乙方的顧問行為，致使相應資金進入甲方的帳戶，乙方的行為即為完成，甲方就應按本合同的規定向乙方支付約定的融資顧問費。

2、本合同中融資商是指資金出借人、投資合作建設方、該項目開發公司股權受讓方、直接出讓該項目資產的受讓方等。

二、委托事項

1、甲方委托乙方為甲方公司建設的項目籌劃、組織、協調、操作、辦理、安排融資，以滿足甲方建設內蒙古準格爾至興和運煤高速公路項目的資金需求；

2、甲方委托乙方完成融資額度為人民幣118億元（大寫：壹佰壹拾捌億元），實際融資金額根據甲方與出資方簽訂的貸款協議為準。

三、甲方所確認的初步貸款條款

1、合作期限為壹拾伍年；

2、融資擔保品：新建項目及項目經營收費權（或銀行紅利單）；

3、資金使用方式：固定回報；三年建設期不回報，第四年開始回報，年回報率13%，合計回報12年，到期不還本。

4、融資條件最后以甲方與出資方簽訂的貸款協議為準

四、甲方責任

1、甲方向乙方提供上述項目融資所需的全套項目文件資料，甲方對上述項目文件資料的真實性、合法性、完整性、有效性承擔全部的經濟和法律責任。

2、期滿時，若乙方未安排融資商或乙方安排的融資商和甲方不能達成合作意向，甲方可書面通知乙方解除本合同。但是，乙方安排的融資商和甲方就上述項目或相關項目合作成功；或者，在合同解除后兩年內，只要系乙方向甲方安排過的融資商和甲方就本項目或相關項目合作成功，甲方均應按本合同第六條的規定向乙方支付融資顧問費，本合同的解除，并不影響乙方主張此權利。

3、甲方在沒有乙方直接參與的情況下，私自與乙方安排的融資商合作，甲方也應按本合同第六條的規定向乙方支付融資顧問費。

4、甲方在融資過程中應及時與乙方就融資事宜進行溝通，否則由此產生不良后果由甲方承擔。

5、甲方必須承擔乙方陪同甲方與出資人洽談融資業務所合理支付的工雜費用，包括交通、食宿費等。

五、乙方責任

1、乙方應為上述項目融資安排融資商，在簽定本合同之日起3個月為委托期。在委托顧問期間，甲方自行尋找的融資商，不屬于本合同范圍，但甲方應及時書面通知乙方。

2、與實現融資相關的所有材料、文件和審批手續，均由甲方遞交乙方，由乙方負責收集、整理、匯編、包裝、初審、分析、報批，需要由甲方補充提供的，乙方應及時告知甲方，并要求甲方提供。

3、融資前期乙方顧問行為（包括資料的收集、整理、匯編、包裝、審查、分析、申報、協調、差旅費等）發生的費用由乙方自理。

4、乙方應參與上述項目融資的全程活動，包括但不限于信息溝通、簽署項目意見書、項目考察、項目談判、簽訂融資合同等。乙方的上述行為是輔的。項目融資的成功全賴于甲方項目團隊的素質及與融資商的誠信協商和項目本身。

5、乙方對知悉甲方的一切商業機密有保密的責任。

6、乙方在整個融資過程中遵守國家法律法規。

六、融資顧問費的支付

甲方在資金到達甲方帳戶當日，即應通過銀行劃帳（或按乙方指定的其他方式）向乙方支付融資顧問費，融資顧問費金額為實際融資額的2%。若資金是分期到帳的，則融資顧問費也相應分期支付。

七、違約責任

合同生效后，甲乙雙方應當共同遵守；若違反本合同，由此產生的一切損失由違約方承擔，并依照國家法律和合同規定追究違約方相應的經濟責任和法律責任；

八、爭議解決

本合同實施過程中發生爭議的由雙方協商解決，協商不能解決時，雙方同意在北京市法院提請訴訟。

九、合同生效及其他

本合同一式四份，簽字或蓋章有效。甲、乙雙方各執二份，具有同等法律效力。未盡事宜雙方協商解決。《不可撤消的融資顧問費支付承諾書》等作為本合同配套附件具同等法律效力。

十、隨著本合同的生效，甲、乙雙方在本合同生效日之前所簽署的所有合同相應終止。

篇13

財政部認為PPP是基礎設施及公共服務領域建立的一種長期合作關系。通常模式是由社會資本承擔設計、建設、運營、維護基礎設施的大部分工作，并通過“使用者付費”及必要的“政府付費”獲得合理投資回報；政府部門負責基礎設施及公共服務價格和質量監管，以保證公共利益最大化。

二、地鐵行業運用PPP考慮的關鍵要素及政策規定

筆者認為地鐵項目運用PPP需要考慮的關鍵要素包括PPP實施期限、社會資本要求的投資回報、運作方式等，財政部、國家發改委等部門的相關政策對此有明確限制性規定。

（一）PPP實施期限

《基礎設施和公用事業特許經營管理辦法》“第六條 基礎設施和公用事業特許經營期限應當根據行業特點、所提供公共產品或服務需求、項目生命周期、投資回收期等綜合因素確定，最長不超過30年。對于投資規模大、回報周期長的基礎設施和公用事業特許經營項目可以由政府或者其授權部門與特許經營者根據項目實際情況，約定超過前款規定的特許經營期限。”

《關于進一步做好政府和社會資本合作項目示范工作的通知》（財金[2015]57號）規定“政府和社會資本合作期限原則上不低于10年。”

（二）社會資本投資回報

《基礎設施和公用事業特許經營管理辦法》“第二十一條 政府可以在特許經營協議中就防止不必要的同類競爭性項目建設、必要合理的財政補貼、有關配套公共服務和基礎設施的提供等內容作出承諾，但不得承諾固定投資回報和其他法律、行政法規禁止的事項。”

《關于在公共服務領域推廣政府和社會資本合作模式指導意見的通知》（〔2015〕42號）規定“嚴禁融資平臺公司通過保底承諾等方式參與政府和社會資本合作項目，進行變相融資。”

（三）PPP的運作方式

《關于進一步做好政府和社會資本合作項目示范工作的通知》（財金[2015]57號 ）規定“嚴禁通過保底承諾、回購安排、明股實債等方式進行變相融資，將項目包裝成PPP項目。”，同時規定 “對采用建設-移交（BT）方式的項目，通過保底承諾、回購安排等方式進行變相融資的項目，財政部將不予受理”。

三、地鐵行業應用PPP模式遇到的問題

（一）地鐵建設成本大，對社會資本要求高

地鐵建設成本高，每公里造價約5至6億元，項目資本金占總投資的30%至40%，建設期5年左右。按照標準的PPP模式，地鐵項目建設要求社會資本在項目建設期內按照建設進度和持股比例及時足額出資，社會資本既要在建設期內負責項目的招標、建設，又要在運營期中負責運營、維護，并且是一種長期近30年的合作。比如，沈陽地鐵四號線全長32公里，總投資191億元，項目資本金76.4億元占總投的40%，建設期5年，若社會資本持股51%，那么在建設期內需要投資39億元。

滿足上述條件的社會資本投資者目前來看只有香港地鐵，首先香港地鐵有資金實力，其次在地鐵的建設運營方面很有經驗，再次香港地鐵與北京地鐵、杭州地鐵此前有合作的成功案例。目前全國地鐵都在開展PPP項目合作，有意愿參與地鐵PPP項目的投資者分為兩類，一類為金融資本類投資者，比如建信信托、平安大華、工銀專項資產管理計劃等，另一類為施工企業類投資者，比如中國中鐵、中國鐵建、葛洲壩等。金融資本類投資者只提供資金，因為他們不具有建設運營的經驗，施工企業類投資者不具有地鐵運營經驗。

（二）社會資本要求的投資回報率高

金融資本類投資者要求的股權投資回報率在7%至7.5%之間；施工企業類投資者要求的股權投資回報率在8%至10%之間，同時施工企業要求擁有地鐵項目工程的總承包權，即施工企業的利潤點有兩個，一個是工程施工利潤，另一個是股權投資回報。2015年6月28日人民銀行公布5年以上期限貸款基準利率為5.4%，因此PPP模式的資金成本遠高于傳統的政府投資模式，并且施工企業類投資者要求的回報高于金融資本類投資者，這樣增加了地鐵項目的建設成本。

（三）金融資本類投資者PPP方案實質是融資模式

金融資本投資者的投資期限比較短，包括項目建設期及股權回購期。以沈陽地鐵四號線為例，金融資本類投資者提出的方案多數為“5+3”模式（5年建設期，3年回購期）或“5+5”模式（5年建設期，5年回購期）。在建設期內按照投入的資本實際占用時間復利計算投資回報，在回購期內等額本息、等額本金或政府與社會資本約定的方式逐步回購PPP項目公司股權，最終金融資本投資者退出項目公司。金融資本投資者提供的方案，實質上是一種融資方案，而政府與社會資本合作模式不僅關注資產的建設，還要關注項目建成后的服務的提供。

（四）施工企業類投資者PPP方案綁定施工承包權