引論：我們?yōu)槟砹?3篇房地產(chǎn)信托管理范文，供您借鑒以豐富您的創(chuàng)作。它們是您寫作時的寶貴資源，期望它們能夠激發(fā)您的創(chuàng)作靈感，讓您的文章更具深度。
篇1
房地產(chǎn)投資信托是從眾多的投資者籌集資金投資運用到房地產(chǎn)市場,把所獲得的收益,幾乎全部以紅利的形式分配給投資者,而且投資受益證券可以在證券市場進行買賣的一種組織形式。符合規(guī)定條件(包括資產(chǎn)構(gòu)成、收入來源收入分配等)的房地產(chǎn)投資信托公司可以免繳公司所得稅和資本利得稅(房地產(chǎn)投資信托的投資項目不屬于應(yīng)稅財產(chǎn),且免除公司稅項)。與其它籌資方式不同,投資信托具有以下幾個特征:
穩(wěn)定的高收益。由于它必須把90%的應(yīng)稅收入作為比例分配,因此它的收益率比其他股票綜合收益率都要相對高一些。一般來說,它的年收益率波動范圍在10%到17%之間,相對穩(wěn)定。
流動性強。由于多數(shù)房地產(chǎn)投資信托像其他股票一樣,可以在證券交易所上市交易,與傳統(tǒng)的以所有權(quán)為目的的房地產(chǎn)投資相比,因此它的流動性相對較強。
能夠抵御通貨膨脹。作為房地產(chǎn)投資信托價值基礎(chǔ)的房地產(chǎn),具有很強的保值功能。一方面,通貨膨脹來臨時物價上揚,房地產(chǎn)物業(yè)的價值更是升值得很快,以房地產(chǎn)物業(yè)為資產(chǎn)基礎(chǔ)的房地產(chǎn)投資信托股票價值也會隨之上升;另一方面,在通貨膨脹時期,房地產(chǎn)投資信托的收益水平也會比平時高,能夠在一定程度上抵消通貨膨脹的作用。因此,房地產(chǎn)投資信托是一種很好的保值類投資工具。
面向中小投資者。由于房地產(chǎn)投資信托將投資者的資金集合起來投資于房地產(chǎn),通過其特有的運行機制,使得一般中小投資者即使沒有大量資本也可以用較少的錢參與房地產(chǎn)業(yè)的投資。是一種較為理想的投資工具,也符合國家的經(jīng)濟和產(chǎn)業(yè)政策。
我國房地產(chǎn)投資信托發(fā)展過程中存在的問題
房地產(chǎn)投資信托作為有效的投資手段可以活躍和刺激金融市場,作為融資手段又可以推動房地產(chǎn)業(yè)的發(fā)展,對于我國房地產(chǎn)業(yè)乃至整個國民經(jīng)濟都具有非常積極的意義。但是,由于我國相關(guān)的法律法規(guī)還不完善,再加上房地產(chǎn)投資信托在我國還是一個新生事物,所以在我國房地產(chǎn)投資信托發(fā)展還存在諸多問題。
法律法規(guī)尚不健全
目前我國信托業(yè)主要是按照《信托法》、《信托投資公司管理辦法》、《信托投資公司資金信托業(yè)務(wù)管理暫行辦法》的規(guī)定來開展業(yè)務(wù)。從目前國內(nèi)的法律環(huán)境看,房地產(chǎn)投資信托產(chǎn)品無法進行公募、無法上市流通、無法突破200份的上限,只能采用私募形式,不能像國外那樣,真正做到證券化,能夠讓投資者像買賣股票一樣,隨時選擇買進、持有、賣出。同時,在募集資金的使用上,雖然產(chǎn)品設(shè)計了貸款給房地產(chǎn)經(jīng)營企業(yè)、投資于房地產(chǎn)經(jīng)營企業(yè)股權(quán)、購買商業(yè)用途樓房和住宅等組合運用方向,但實際上還是只能用于短期貸款和要求對方回購的短期物業(yè)投資行為,無法長期或永久性地購入商業(yè)物業(yè),進行租賃、經(jīng)營等商業(yè)運營。
道德風(fēng)險問題
房地產(chǎn)投資信托在我國還沒有形成完善的運作模式,對受托人的有效約束和激勵機制尚未形成,容易發(fā)生受托人的道德風(fēng)險。在這種情況下,由于存在信息不對稱,信托投資公司在經(jīng)營管理過程中往往會利用各種機會犧牲投資者的利益為自己謀取好處。因此,如何創(chuàng)造一種環(huán)境或制度,盡可能使信托投資者的利益與受托人的利益相一致,對房地產(chǎn)投資信托的發(fā)展就顯得非常關(guān)鍵。雖然銀監(jiān)會《暫行辦法》中規(guī)定“房地產(chǎn)信托資金的受托方、保管方和使用方不得為同一人,且相互間不得存在關(guān)聯(lián)關(guān)系”,但是由于缺乏完善成熟的監(jiān)督機制,信托公司仍有可能會降低委托人的投資要求而投資于和自己相關(guān)聯(lián)的房地產(chǎn)企業(yè),違背投資收益最大化的原則。
項目自身及市場風(fēng)險
房地產(chǎn)信托的市場風(fēng)險主要來自于項目本身的風(fēng)險,對項目的選擇是房地產(chǎn)信托首要工作,如果項目本身存在市場銷售前景、內(nèi)部法律糾紛、建設(shè)資金短缺等方面的問題,則信托產(chǎn)品無論怎么設(shè)計控制風(fēng)險,項目本身的先天缺陷是無法避免的。
進一步完善房地產(chǎn)投資信托的建議
從上述分析可以看出,我國房地產(chǎn)投資信托業(yè)務(wù)的發(fā)展,因為受到政策等多方面的限制,在我國還需要更進一步完善。
建立相適應(yīng)的政策和法制環(huán)境
加快我國相關(guān)政策和法律法規(guī)制定的進度,為房地產(chǎn)投資信托的發(fā)展建立完善的政策和法制環(huán)境。這方面,海外的立法和實踐能給我國很多的借鑒,政府可以借鑒美日等經(jīng)濟發(fā)達國家的做法,根據(jù)房地產(chǎn)投資信托的特點制定出相應(yīng)的法律、稅務(wù)、財務(wù)和證券交易等相關(guān)法律法規(guī),保證和維持整個市場的公平、公正、公開和透明,來推進房地產(chǎn)投資信托業(yè)健康、理性地發(fā)展。一方面,要防止它與銀行等房地產(chǎn)金融機構(gòu)的過度競爭;另一方面要鼓勵其資金運用,實行專業(yè)化投資組合,并保護投資者的利益。
道德風(fēng)險問題的防范
作為專業(yè)從事經(jīng)營性信托業(yè)務(wù)的非銀行金融機構(gòu),信托投資公司受到國家金融監(jiān)管機構(gòu)——中國銀監(jiān)會的嚴格監(jiān)督和管理,嚴格按照信托業(yè)“一法兩規(guī)”進行經(jīng)營活動。在產(chǎn)品架構(gòu)設(shè)計上,信托公司可邀請商業(yè)銀行、律師事務(wù)所、房地產(chǎn)專業(yè)服務(wù)機構(gòu)及會計師事務(wù)所等中介機構(gòu)參與,對信托計劃進行資金、法律、收益狀況方面的監(jiān)督。信托公司內(nèi)部,應(yīng)建立和完善業(yè)務(wù)評審及風(fēng)險控制流程,按照審慎的原則運用信托資金,各部門分工協(xié)作,交叉監(jiān)督,以最大限度地防范風(fēng)險。借鑒美國經(jīng)驗,我國可以考慮在開展房地產(chǎn)投資信托業(yè)務(wù)的信托公司中建立類似的受托人委員會,負責(zé)制訂房地產(chǎn)信托的業(yè)務(wù)發(fā)展計劃,并且要求受托人與投資顧問和相關(guān)的房地產(chǎn)企業(yè)沒有利益關(guān)系。
項目自身及市場風(fēng)險的防范
信托公司在進行項目選擇的時候,可以聘請有市場公信力的房產(chǎn)專業(yè)機構(gòu)對項目進行可行性分析及評估,對項目的市場定位及前景有一個獨立、真實的認識;深入調(diào)查了解開發(fā)商實力、財務(wù)及資信情況,選擇與開發(fā)經(jīng)驗豐富、實力雄厚、資信狀況良好的開發(fā)商進行合作;落實土地房產(chǎn)抵押、第三方保證、質(zhì)押等擔保措施,在項目運作過程中,加強資金監(jiān)控,做到“封閉運行,專款專用”。通過這一系列的手段,信托公司能將項目風(fēng)險控制在最小范圍之內(nèi),最大限度地保證信托資金的安全,保護委托人和受益人的利益。
就目前的市場狀況而言,房地產(chǎn)商也好、投資者也好、信托機構(gòu)也好,距理性認識房地產(chǎn)投資信托,在心態(tài)上還有一定差距,尚不成熟。例如從投資者來看,投資者投資具有盲目性,很多購買房地產(chǎn)信托的投資者都認為購買信托與在銀行存款或購買國債沒有什么區(qū)別,而且收益更好。而信托產(chǎn)品的流動性很差,缺少轉(zhuǎn)讓平臺,也存在較大的流動性風(fēng)險。因此,只要出現(xiàn)一個信托產(chǎn)品不能兌付,有可能導(dǎo)致信托業(yè)受到致命的打擊。這不僅需要信托機構(gòu)、房地產(chǎn)商不斷調(diào)整心態(tài),投資者在投資過程中也應(yīng)加強金融知識,提高風(fēng)險意識。
參考文獻:
篇2
Key Words：REITs，international development，regulations，suggestions
中圖分類號：F830.8文獻標識碼：B文章編號：1674-2265（2011）03-0049-04
房地產(chǎn)信托投資基金（簡稱REITs）是一種特殊的房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)投資基金，一般采取股份公司或契約信托的形式，公司或受托人通過公開發(fā)行基金份額募集資金后，用之購買辦公樓、賓館、公寓、購物中心和倉庫等收入型房地產(chǎn)資產(chǎn)或進行房地產(chǎn)抵押貸款，再交由資產(chǎn)管理機構(gòu)運作，最后將絕大部分收益分配給投資者。資產(chǎn)管理機構(gòu)還可以按要求聘請外部的物業(yè)管理人負責(zé)房地產(chǎn)的維修保管及租賃管理。作為一種金融投資產(chǎn)品，REITs涉及到廣大投資者的切身利益，因此，國際上REITs的管理運作機制十分注重維護投資者的利益。本文對國際上REITs的管理運作經(jīng)驗進行了考察和總結(jié)，并結(jié)合我國實際情況進行比較，為我國健康發(fā)展REITs提出了一些建議。
一、房地產(chǎn)信托投資基金概述
（一）REITs的基本類型
根據(jù)投資范圍的不同，可將REITs分為權(quán)益型、抵押債券投資型和混合投資型三種。其中，權(quán)益型REITs主要投資于辦公樓、賓館、公寓、購物中心和倉庫等收入型的房地產(chǎn)資產(chǎn)；抵押貸款型REITs通過發(fā)放一定期限的房地產(chǎn)抵押貸款和購買抵押證券方式獲得以房地產(chǎn)為抵押的債權(quán)①。混合型REITs則介于兩者之間，既可以購買房地產(chǎn)資產(chǎn)，又可以發(fā)放房地產(chǎn)抵押貸款和購買房地產(chǎn)抵押債券。
（二）REITs的經(jīng)營模式
1. 美國REITs的經(jīng)營模式。美國REITs是依據(jù)公司法成立的、具備法人資格的經(jīng)濟實體，采用的是公司型封閉式結(jié)構(gòu)，其內(nèi)部組織結(jié)構(gòu)與一般股份有限公司區(qū)別不大，采用董事會領(lǐng)導(dǎo)下的經(jīng)理負責(zé)制。房地產(chǎn)投資信托證券持有人在購買證券后，不得要求從基金公司撤回基金，如需變現(xiàn)，也只能在一些二級市場買賣。這些二級市場主要有紐約證券交易所、美國證券交易所、一些地區(qū)交易所、柜臺交易市場，以及全國證券商協(xié)會自動報價系統(tǒng)（NASDAQ）等。
2. 澳大利亞、新加坡和中國香港REITs的經(jīng)營模式。澳大利亞、新加坡和中國香港REITs采用的是信托模式，必須委任受托人和管理公司。其中，受托人負有信托責(zé)任，代表投資者利益持有相關(guān)資產(chǎn)，并監(jiān)督管理公司的經(jīng)營管理和執(zhí)行其投資指示；管理公司代表投資者利益管理相關(guān)資產(chǎn)和制定投資決策。信托模式的優(yōu)勢在于，可以從結(jié)構(gòu)上確立受托人和資產(chǎn)管理的職能，在保證REITs 的投資和收入分配策略順利實施的同時，有效地保護信托單位持有人的利益。
二、各國（地區(qū)）保障REITs投資者利益的管理框架
（一）相關(guān)法律法規(guī)完善，REITs發(fā)展得到有效規(guī)范
各國（地區(qū)）規(guī)范和促進REITs健康發(fā)展的法律法規(guī)都十分健全，REITs的設(shè)立和運作有法可依。美國采取了以稅收法律條款為核心的市場型模式，通過稅法確定了REITs享受稅收優(yōu)惠的條件，REITs公司則根據(jù)稅法和市場狀況，在結(jié)構(gòu)、經(jīng)營策略等方面做出相應(yīng)的投資和管理決策；澳大利亞、新加坡和中國香港的立法借鑒了美國稅法中規(guī)定的條件，通過專項的立法（修改投資、信托等有關(guān)法律或新建法令）提出了與美國相類似的監(jiān)管要求，對REITs的設(shè)立、結(jié)構(gòu)、收入、分配及投資資產(chǎn)、份額轉(zhuǎn)讓交易與贖回等事項制定了法律硬性規(guī)定（見表1）。
美國、澳大利亞、中國香港、新加坡的證券監(jiān)管法律也十分完善。證券市場的組織結(jié)構(gòu)、上市制度、交易制度、投資稅制、信息披露、股東保護措施等各方面法律規(guī)定，有效促進了REITs在證券市場交易流通，并保證了投資者的利益。
（二）REITs的投資經(jīng)營活動受到嚴格限制，收益穩(wěn)定
為有效控制REITs的投資風(fēng)險，保持其收益穩(wěn)定性，各國都對REITs的投資經(jīng)營活動進行了嚴格限制（見表2）。
首先，各國（地區(qū)）都對REITs的投資范圍和收入進行了嚴格規(guī)定。除符合規(guī)定的房地產(chǎn)買賣、物業(yè)管理和租賃以及證券投資外，REITs只能投資于辦公樓、賓館、公寓、購物中心和倉庫等收入型（Income-inducing）房地產(chǎn)資產(chǎn)或進行房地產(chǎn)抵押貸款；還要求收入以租金或利息為主，且不能低于一定比例，不符合規(guī)定的收入需要繳稅。同時，為控制風(fēng)險，新加坡和中國香港的REITs只能投資于收入型的房地產(chǎn)資產(chǎn)，不能進行房地產(chǎn)抵押貸款；盡管美國和澳大利亞允許設(shè)立抵押貸款型REITs，但也以權(quán)益型REITs為主。實際上，1968-1974年期間抵押貸款型REITs曾在美國經(jīng)歷過快速的發(fā)展，但隨著1973年辦公樓市場轉(zhuǎn)弱，開始因貸款呆壞賬的大量出現(xiàn)而全面崩潰，投資者虧損慘重。
其次，REITs經(jīng)營管理必須為被動性經(jīng)營，只能提供符合要求的服務(wù)。經(jīng)營的被動性指投資者并不實質(zhì)參與經(jīng)營管理，而僅僅被動的獲得租金、利息、分紅所得等收入。在美國，被動性經(jīng)營表現(xiàn)為REITs只能從事符合規(guī)定的房地產(chǎn)買賣、物業(yè)管理和租賃、維修、房地產(chǎn)開發(fā)、抵押、證券投資等業(yè)務(wù)，否則就不能享受免繳所得稅的優(yōu)惠。
再次，各國（地區(qū)）REITs的分紅比例都很高，投資者可獲得穩(wěn)定的收益。例如，美國、新加坡和中國香港都對REITs明確規(guī)定了強制分紅比例，其中，美國要求不低于95%，新加坡和中國香港都要求不低于90%；盡管澳大利亞未明確規(guī)定強制分紅比例，但一般都會將100%的應(yīng)稅利潤以股利形式分配給投資者。
（三）明確相關(guān)從業(yè)機構(gòu)及人員的責(zé)任，嚴格任職條件
REITs的營運業(yè)績與市場價值除受房地產(chǎn)市場整體經(jīng)濟環(huán)境的影響外，投資對象選擇不當、投資時機把握不好或管理不善等原因都可能造成房屋出租率下降、營運成本增加或抵押貸款拖欠，因此，相關(guān)從業(yè)機構(gòu)及人員的投資和管理水平十分關(guān)鍵。各國都明確規(guī)定了REITs主要從業(yè)機構(gòu)及人員應(yīng)承擔的責(zé)任和任職條件。
1. 公司或受托人。美國REITs一般采用股份公司形式。董事會是公司的管理機構(gòu)，董事會并不直接參與公司經(jīng)營，而是負責(zé)REITs的投資策略和監(jiān)督指導(dǎo)企業(yè)的業(yè)務(wù)運作；董事由股東選舉產(chǎn)生，不僅需要具有三年以上房地產(chǎn)管理經(jīng)歷，還要求現(xiàn)在和過往兩年內(nèi)，與REITs的發(fā)起人、投資顧問和附屬機構(gòu)沒有任何直接或間接利益關(guān)系。
澳大利亞、新加坡和中國香港的REITs在架構(gòu)上必須采取信托形式，并委任監(jiān)管機構(gòu)認可的受托人。受托人負有信托責(zé)任，以信托形式代表持有人利益持有相關(guān)資產(chǎn)，并監(jiān)督管理公司的活動是否符合相關(guān)要求。在新加坡，受托人必須獨立于基金管理公司，其資本金不得低于100萬新加坡元，主要人員必須具有信托專業(yè)經(jīng)驗。在中國香港，受托人必須為符合要求的銀行或信托公司，資本不低于100萬港元或等值外幣，從業(yè)人員還需具有REITs運作的專業(yè)技能和從業(yè)經(jīng)驗。同時，要求受托人必須獨立于管理公司；受托人須在已委任新的受托人和受監(jiān)管部門批準后才可退任，且必須在新的委托人到位后才可生效。
為全面合理評估所持房地產(chǎn)項目的價值，受托人還須按規(guī)定委任獨立的物業(yè)估值機構(gòu)對REITs的房地產(chǎn)項目進行估值。物業(yè)估值機構(gòu)應(yīng)在REITs收購或出售房地產(chǎn)項目以及發(fā)行新的份額時，制定針對性的物業(yè)估值報告，估值方法和估值報告內(nèi)容都須遵照有關(guān)規(guī)定。
2. 管理公司。REITs管理公司的管理職責(zé)包含資產(chǎn)管理和物業(yè)管理兩個方面。各國綜合考慮這兩方面的要求，有針對性地對管理公司的從業(yè)資格提出要求。管理公司在資產(chǎn)管理和物業(yè)管理方面必須具備符合要求的人力和資金資源、專業(yè)知識和內(nèi)部監(jiān)控系統(tǒng)，從業(yè)人員應(yīng)具有充足的經(jīng)驗，以便有效執(zhí)行其職責(zé)，為REITs提供全面的管理服務(wù)。同時，由于管理質(zhì)量對于REITs的業(yè)績至關(guān)重要，REITs的持有人必須擁有對管理公司進行適當程度監(jiān)督的權(quán)利，一般允許持有人通過投票辭退表現(xiàn)欠佳的基金經(jīng)理，關(guān)聯(lián)交易也必須經(jīng)持有人批準后才可進行。
美國REITs的經(jīng)營管理由董事會聘請內(nèi)部或外部的管理公司進行，前者CEO由董事會任命，后者則相對獨立。在澳大利亞、新加坡和中國香港，REITs必須聘請獨立的外部資產(chǎn)管理公司進行管理。新加坡對管理公司或管理人員的基本要求是，應(yīng)具有相當?shù)牡禺a(chǎn)投資管理經(jīng)驗。主要條件是：（1）管理公司有5 年以上地產(chǎn)基金管理經(jīng)驗；（2）在托管人同意的前提下任命有5年以上地產(chǎn)投資或地產(chǎn)投資咨詢經(jīng)驗的顧問；（3）雇傭有5 年以上地產(chǎn)投資或地產(chǎn)投資咨詢經(jīng)驗的人員。中國香港證監(jiān)會的要求比新加坡要嚴格一些，目前只接受獲牌照的管理公司，還要求管理公司擁有兩名至少具備5 年的投資管理及/或物業(yè)投資組合管理方面可追溯紀錄（可考慮私募基金經(jīng)驗）的負責(zé)人員，且其中1人必須全職監(jiān)督管理公司的資產(chǎn)和物業(yè)業(yè)務(wù)；自身履行物業(yè)管理職責(zé)的REITs還必須擁有專門負責(zé)物業(yè)管理職能的主要人員，該主要人員必須持有管理房地產(chǎn)項目的專業(yè)資格，同時至少具備5 年地產(chǎn)物業(yè)管理經(jīng)驗。
最后，為確保管理公司具備足夠的資源和專業(yè)知識以滿足監(jiān)管機構(gòu)和證券交易所的相關(guān)要求，管理公司還需聘請委托上市人及財務(wù)顧問和會計師事務(wù)所等專業(yè)中介機構(gòu)。這些中介服務(wù)機構(gòu)也需要具備足夠的專業(yè)能力和從業(yè)經(jīng)驗。
三、我國健康發(fā)展REITs所面臨的困難
（一）相關(guān)法律法規(guī)空白，推出REITs面臨法律障礙
REITs的發(fā)展需要完善的法律體系提供規(guī)范以及保障，而我國REITs相關(guān)的法律法規(guī)還是一片空白， REITs的推出尚存在法律障礙。例如，我國目前還未出臺產(chǎn)業(yè)投資基金法，只能通過私募基金形式設(shè)立。另外，我國REITs在證券法、公司法以及稅法、會計法規(guī)中尚沒有關(guān)于REITs的相關(guān)內(nèi)容，形成了法律瓶頸。例如，國際上普遍給予REITs的稅收優(yōu)惠，但我國在信托法律體系中并沒有相配套的稅法和會計制度法規(guī)，因此，REITs設(shè)立后將面臨雙重征收所得稅和營業(yè)稅問題，難以體現(xiàn)REITs產(chǎn)品的優(yōu)勢。同時，由于我國房地產(chǎn)市場經(jīng)歷近年來的價格暴漲，蘊含的風(fēng)險也很大，若草率大規(guī)模推出REITs產(chǎn)品，很可能會在證券市場投機合力作用下使房地產(chǎn)市場風(fēng)險進一步集聚，并擴散到證券市場，形成證券市場新的重大風(fēng)險點，損害廣大投資者利益。
（二）符合投資要求的房地產(chǎn)資產(chǎn)資源稀缺
與國外相同，我國投資者也希望分享房地產(chǎn)快速增長的成果，投資需求十分旺盛。由于REITs產(chǎn)品的資金門檻低，收益可觀穩(wěn)定，因此，若能在國內(nèi)推出與國外REITs相同的產(chǎn)品，必將受到國內(nèi)投資者的追捧。
可惜的是，依托國內(nèi)房地產(chǎn)行業(yè)難以推出與國外相同的REITs基金產(chǎn)品。一方面，在我國房地產(chǎn)市場供給結(jié)構(gòu)中，具有獨立產(chǎn)權(quán)的住宅居于主導(dǎo)地位，而符合REITs主要投資范圍的成熟商業(yè)地產(chǎn)和出租型公寓則十分稀缺，REITs推出后很可能面臨缺乏適宜投資對象的難題。2000年以來，我國每年竣工的商品房面積80%是住宅，其中適于出租的小戶型公寓又很少；而商業(yè)地產(chǎn)盡管在近兩年開始逐步興起，但空置率很高，缺乏成熟的項目。另一方面，由于國內(nèi)各城市租金收益率普遍不高，即使能夠找到適宜的投資對象，也難以保證收益率對投資者具有足夠吸引力。
（三）缺乏專業(yè)管理機構(gòu)和從業(yè)人員
目前，我國尚缺乏房地產(chǎn)基金成功運作所必需的大量專業(yè)管理機構(gòu)和從業(yè)人員。我國國內(nèi)的房地產(chǎn)項目普遍存在缺乏專業(yè)管理機構(gòu)的問題，投資和物業(yè)出租經(jīng)營等方面的管理能力較差；同時，我國現(xiàn)有房地產(chǎn)信托從業(yè)人員中真正熟悉金融市場運作和房地產(chǎn)投資及運作的專業(yè)人才并不多，難以承擔發(fā)展REITs大任，這是因為我國現(xiàn)有房地產(chǎn)信托主要向房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)提供委托貸款，而國外成熟REITs則主要進行股權(quán)投資，兩者差距甚遠。
四、政策建議
（一）加強環(huán)境建設(shè)，為推出REITs提供條件
要完善REITs的法律體系，必須將法律制定工作細化、完備化。首先，應(yīng)進一步完善《公司法》或制定專門針對投資基金發(fā)展的《投資公司法》、《投資顧問法》，并制定房地產(chǎn)投資信托基金的專項管理法規(guī)，提出REITs的設(shè)立條件、投資渠道、投資比例等監(jiān)管要求，強調(diào)各參與方的資格和責(zé)任，使我國的房地產(chǎn)投資信托基金開始就以較規(guī)范的形式發(fā)展。其次，還應(yīng)當對《稅法》進行修訂，給予REITs稅收優(yōu)惠，以解決雙重征收所得稅和營業(yè)稅的問題，為其發(fā)展創(chuàng)造良好的稅收環(huán)境。最后，應(yīng)當加快證券市場立法建設(shè)，在發(fā)行審核和上市監(jiān)管等方面，對REITs資產(chǎn)要求、結(jié)構(gòu)設(shè)計、參與方的職責(zé)等進行專項監(jiān)管，為REITs提供一個良好有序的市場環(huán)境。
應(yīng)當加強REITs相關(guān)機構(gòu)的培育，尤其是管理公司和估值機構(gòu)。加強從業(yè)人員的培育工作，提高房地產(chǎn)信托業(yè)的知識水平和能力，為REITs的推出準備既懂房地產(chǎn)專業(yè)知識、又掌握投資銀行業(yè)務(wù)和相關(guān)法律法規(guī)的復(fù)合型人才。
（二）可在具備條件的地方先行試點
可以考慮在具備條件的地方先行試點，同時在試點過程中不斷修訂完善相關(guān)法律法規(guī)，并加強證券市場建設(shè)和提高監(jiān)管水平，待條件成熟并積累一些經(jīng)驗后再正式推出。同時，由于我國缺乏成功操作經(jīng)驗，試點的 REITs規(guī)模不宜太大，期限也不宜過長，應(yīng)以10―15年的中期為宜，基金類型也應(yīng)以權(quán)益型為主。在資金籌集上，REITs應(yīng)以私募為主，且資金來源應(yīng)主要來自保險基金、養(yǎng)老基金等機構(gòu)投資者。
注：
①需要指出的是，抵押貸款型REITs只向成熟物業(yè)提供抵押貸款，獲取相關(guān)手續(xù)費及貸款利差。
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篇3
一、房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)面臨的主要風(fēng)險
在房地產(chǎn)信托當中常常出現(xiàn)偷換項目概念的情況，也包含了股權(quán)投資附回購形勢來彌補自有資金投資缺口的情況，因此，就成為監(jiān)管部門嚴格要求需要整頓與規(guī)范的對象。
這些現(xiàn)象的存在，就使得房地產(chǎn)信托的風(fēng)險被增大：第一，項目概念偷換的情況使得信托產(chǎn)品的實際用途與名義用途之間存在差異，難以具體的運用監(jiān)管資金，但是名義用途的項目也是四證齊全，一般銀行的開發(fā)貨款即將或者是已經(jīng)進入，項目土地等資源就需要抵押給銀行，信托融資僅僅對開發(fā)商所擁有的其余資產(chǎn)進行擔保，這樣無法有效的控制項目，也不能確定名義項目的銷售收入能夠用于信托融資的償還，但是實際的用款項目又無法控制，這樣就會加大融資風(fēng)險；第二，開發(fā)商提供融資以股權(quán)投資附回購的形勢同樣存在較大風(fēng)險，信托股權(quán)投資進入之后僅僅是將開發(fā)商自有資金投資缺口彌補，但是項目建設(shè)卻需要銀行開發(fā)貨款的支持，而銀行提供的開發(fā)貨款需要項目土地一級在建工程抵押，同時也需要預(yù)售資金的監(jiān)管，在這樣的情況之下，開發(fā)商就無法在還款時使用本項目產(chǎn)生的現(xiàn)金流（因為就算是擁有預(yù)售資金，根據(jù)建委提出的監(jiān)管要求，預(yù)售資金也只能用作于銀行貨款或者是項目建設(shè)的償還，無法用于大股東回購股權(quán)），開發(fā)商就只可以采取違規(guī)手段或者是使用其余的項目現(xiàn)金流來用于回購價款的支付，在預(yù)售資金監(jiān)管日益嚴格的前提下，預(yù)售資金套取難度越來越大，也使得大股東本身的回購資金的來源也越來越困難。
二、房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)面臨風(fēng)險的有效管理途徑
1.分散信托風(fēng)險，注重拓寬信托投資渠道
傳統(tǒng)模式下的信托投資都是依賴房地產(chǎn)投資，但是信托投資收益常常會受到房地產(chǎn)行業(yè)不確定性影響，所以，最明智的選擇是“不把所有雞蛋放倒同一個籃子里面”。對于信托企業(yè)而言，所需要的是進行信托項目產(chǎn)品的推陳出新，也就是在信托投資渠道得以拓寬、收益得以擴大的同時，還能夠做好風(fēng)險控制。這里，我們以中信信托為例，本公司的信托業(yè)務(wù)已經(jīng)從傳統(tǒng)模式下的純?nèi)谫Y轉(zhuǎn)變成為資產(chǎn)管理與財務(wù)管理之上，便成為主動性的業(yè)務(wù)管理，并且在民生工程建設(shè)、農(nóng)牧產(chǎn)品生產(chǎn)等領(lǐng)域也推出了一系列的信托產(chǎn)品，并且每一項業(yè)務(wù)都具備良好的發(fā)展趨勢，無論是規(guī)模、收入還是凈利潤都能夠占據(jù)市場前茅。
2.加強房地產(chǎn)企業(yè)的內(nèi)部管理控制
（1）預(yù)算管理。預(yù)算管理主要包含了財務(wù)預(yù)算、工程預(yù)算、現(xiàn)金預(yù)算、籌資預(yù)算等，主要是根據(jù)房地產(chǎn)企業(yè)本身的財務(wù)狀況、資金運用情況、資金的具體來源以及國家制定的財稅規(guī)則，對于企業(yè)各個時期的資金短缺以及盈余情況加以測算，進而制定出償還與借款計劃。按照時間劃分，預(yù)算分為月度預(yù)算與年度預(yù)算，年度預(yù)算需要信托公司報批、年度預(yù)算內(nèi)的月度預(yù)算向信托公司報備；信托公司需要聘請專業(yè)的中介機構(gòu)，審計其月度預(yù)算的具體執(zhí)行情況，并且提出獨立的意見，及時發(fā)現(xiàn)其中存在的偏差，催促企業(yè)按照月度預(yù)算進度嚴格執(zhí)行，確保年度預(yù)算最大限度落實。
（2）合同管理。通過公章共管的范式，信托公司也可以將企業(yè)對外合同的簽署情況加以規(guī)范，對于涉及到企業(yè)擔保與借款的融資合同就需要采取報批的方式，另外合同可以采取報備的方式。
3.加強房地產(chǎn)行業(yè)的現(xiàn)金流量控制
針對房地產(chǎn)企業(yè)財務(wù)風(fēng)險大小而言，現(xiàn)金凈流量的多少是晴雨表，企業(yè)年度現(xiàn)金流入的總量是否能夠支持各項強制性支出的需求就是信托公司需要注意的地方。房地產(chǎn)企業(yè)現(xiàn)金的流出主要體現(xiàn)在生產(chǎn)經(jīng)營活動中，比如：營業(yè)成本、人員工資、銷售費用等都可以緩期支付的；但是比如利息等支出就無法緩期支付，所以，企業(yè)就合理對現(xiàn)金的時間加以以及拖延支付功能合理的利用，當然，拖延支付的項目需要考慮到支付延長產(chǎn)生的成本以及對企業(yè)信譽可能產(chǎn)生的影響。
三、結(jié)語
作為信托業(yè)中的重要組成，當?shù)禺a(chǎn)信托的發(fā)展狀況不僅關(guān)系到信托業(yè)本身的發(fā)展，同時也是房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展以及國民經(jīng)濟健康發(fā)展的重要影響因素。對信托業(yè)務(wù)風(fēng)險的有效、科學(xué)控制，才能夠幫助房地產(chǎn)開發(fā)項目做好不可預(yù)見風(fēng)險發(fā)生的規(guī)避，同時也能夠?qū)⑿磐杏媱濓L(fēng)險降低，確保信托財產(chǎn)的安全性。
篇4
1.房地產(chǎn)信托投資基金運行模式
房地產(chǎn)信托投資基金（簡稱REITS）是一種以發(fā)行收益憑證的方式匯集的資金，從本質(zhì)上來說屬于資產(chǎn)證券化的一種方式，只適合使用在商業(yè)地產(chǎn)中，可以分為混和房地產(chǎn)、股本房地產(chǎn)、按揭房地產(chǎn)投資信托基金三種類型。當前REITS的發(fā)展與我國當?shù)禺a(chǎn)信托在運作方式、稅制以及流通性等方面存在很多的差異，這些都制約了我國REITS的發(fā)展。
目前我國房地產(chǎn)信托投資基金運行模式主要有三種。信托計劃模式的優(yōu)勢在于能夠確定投資人的管理職能，能夠同時保證資金的投資和收益分配，同時也能夠保護投資人的利益，這種運行模式是目前國外內(nèi)REITS最常使用的一種模式，當前我國相關(guān)的法律如《信托法》等限制了信托計劃的招募，從交易平臺分析，當前交易平臺還未形成，資金流動性受到很大影響，在債券形式方面，這種運行模式無法參與到項目的管理投資中。
房地產(chǎn)上市公司運行模式，以我國相關(guān)法律為基礎(chǔ)，目前國內(nèi)有很多的上市公司經(jīng)驗可以提供借鑒，在法律方面受到的限制很少，這種模式下投資人能夠避免基金持有人和公司股東之間的沖突，在國際上也有很多成功經(jīng)驗。但是在發(fā)展中也存在很多的劣勢，我國《公司法》對收購新的房地產(chǎn)項目對這種運行模式有很大的影響，另外這種運行模式會面對房地產(chǎn)管理混亂出現(xiàn)的利益沖突問題，和現(xiàn)有房地產(chǎn)上市公司有很難區(qū)別，現(xiàn)有上市公司難以使用這種運行模式。
封閉式基金運行模式能夠很好的避開《公司法》的限制，目前國外也有很多成功經(jīng)驗?zāi)軌蚪梃b，在這種運行模式中能夠?qū)崿F(xiàn)當?shù)禺a(chǎn)公司管理的作用，房地產(chǎn)項目能夠通過資金的結(jié)構(gòu)實現(xiàn)監(jiān)管和管理。封閉式基金運行模式同樣存在很大的問題，目前我國產(chǎn)業(yè)投資基金相關(guān)的法律制度方面還不完善，契約式基金和公司型基金管理公司方面存在很大矛盾，很難以突破法律障礙。在我國沒有具體的規(guī)定之前，可以采用私募資金信托的方式進入市場，投資者能夠收取管理費等，雖然同樣需要承擔長時間的風(fēng)險，但是相對而言收益比較平衡。
2.風(fēng)險管理
REITS風(fēng)險相關(guān)概念還未形成統(tǒng)一的規(guī)定，受到當?shù)禺a(chǎn)市場和資本市場的影響，同樣在REITS運行中也會存在很多的風(fēng)險因素。REITS投資對象主要是房地產(chǎn)相關(guān)資產(chǎn)，面臨的風(fēng)險包括了環(huán)境風(fēng)險、政策風(fēng)險、法律風(fēng)險以及資本市場風(fēng)險等REITS運營風(fēng)險包括委托地風(fēng)險、財務(wù)風(fēng)險、經(jīng)營管理風(fēng)險以及投資風(fēng)險等，REITS的設(shè)定設(shè)計到房地產(chǎn)公司、證券公司以及股票持有者等，在經(jīng)營和管理中可能損害到投資者的利益。
針對REITS存在的風(fēng)險，建立從以下幾方面加強管理控制。在REITS風(fēng)險管理控制中，市場調(diào)查研究是事前管理的重要手段之一，市場調(diào)查研究包括了宏觀經(jīng)濟形勢的調(diào)查，還包括了當?shù)禺a(chǎn)投資項目的調(diào)查，調(diào)查月項目，對REITS的管理越有幫助。在宏觀市場調(diào)查中，包括相關(guān)房地產(chǎn)宏觀調(diào)控、成交量等的限制，需要根據(jù)調(diào)查結(jié)果準確把握宏觀經(jīng)濟的變化，判斷未來走勢，最大限度降低投資風(fēng)險。在微觀調(diào)查項目方面，主要分析影響投資的各種因素，包括上鋪、寫字樓、住宅公寓物業(yè)等。
針對集中投資的風(fēng)險，可以采用合理的投資組合策略來管理風(fēng)險，保證一方的投資損失能夠從其他方面得到補償，使風(fēng)險得到分散。具體而言可以采用不同的物業(yè)組合，每一種類型的物業(yè)都有自身獨特的風(fēng)險類型，因此可以采用不同的物業(yè)組合方式控制風(fēng)險。選擇不同的空間組合也能達到風(fēng)險管理的目的，投資的風(fēng)險組合是指房地產(chǎn)投資不應(yīng)該限制在某一區(qū)域，而是通過分散投資的方式把資金分散到不同區(qū)域的項目上，在這里的地區(qū)組著指的是不同城市和經(jīng)濟地區(qū)的自合，減少房價下降造成的風(fēng)險。也可以采用混合組合的方式，這種方式就是一種兩種方式的組合，結(jié)合利益和成本綜合分析進行投資。
我國正在處于經(jīng)濟發(fā)展階段，市場體制不夠完善，針對REITS運行存在的風(fēng)險，需要制定規(guī)范的運作流程和規(guī)則，成立獨立的風(fēng)險控制機構(gòu)，建立合理的董事會結(jié)構(gòu)和市場風(fēng)險預(yù)警系統(tǒng)。在風(fēng)險管理中還需要建立風(fēng)險預(yù)警體系，獲取超前的風(fēng)險知識信息，為風(fēng)險調(diào)控和投資者決策提供信息支持。
結(jié)束語：
篇5
1、嚴格的法律規(guī)范與監(jiān)管
如美國規(guī)定，房地產(chǎn)投資信托須有股東人數(shù)與持股份額方面的限制，以防止股份過于集中；每年90％以上的收益要分配給股東；其籌集資金的大部分須投向房地產(chǎn)方面的業(yè)務(wù)，75％以上的資產(chǎn)由房地產(chǎn)、抵押票據(jù)、現(xiàn)金和政府債券組成；同時至少有75％的毛收入來自租金、抵押收入和房地產(chǎn)銷售所得。
2、不斷進行改革創(chuàng)新
隨著市場環(huán)境的變化，REITs也處于不斷的發(fā)展變革中。如所有權(quán)形式的改革，從權(quán)益型發(fā)展到抵押型、混合型，專業(yè)化程度在不斷提高，同時也提高了管理效率和營運能力。就稅收方面的法律而言，76、86、93、97、99、01年美國一直在有關(guān)的稅法上調(diào)整。每一次稅法的變化都為美國的房地產(chǎn)投資信托資金從創(chuàng)新上開拓了新的途徑。
3、專業(yè)人員的介入
投資對象選擇不當、投資時機把握不好或者是管理不善等原因，都有可能造成房屋出租率的下降、營運成本的增加或貸款償還的拖欠，進而影響到房地產(chǎn)投資信托的營運業(yè)績與市場價值。為此房地產(chǎn)投資信托常聘請專業(yè)顧問公司和經(jīng)理人員來負責(zé)公司的日常事務(wù)與投資運作，并實行多樣化投資策略，選擇不同地區(qū)和不同類型的房地產(chǎn)項目及業(yè)務(wù)。通過集中專業(yè)管理和多元組合投資，有效降低投資風(fēng)險，取得較高投資回報。
4、機構(gòu)投資者的廣泛參與
1981年美國機構(gòu)投資者持有的份額是10%，到1999年上升到39%，表明機構(gòu)投資者越來越關(guān)注REITs。機構(gòu)的廣泛參與可促進REITS股票價格的形成，提高公司的社會知名度和投資者認可的程度，同時也能相應(yīng)提高其績效。
三、對我國發(fā)展REITs的建議
第一，加強法律法規(guī)建設(shè)。從性質(zhì)上講，真正的REITs屬于投資于房地產(chǎn)的產(chǎn)業(yè)投資基金。顯然，我國有必要盡快出臺《產(chǎn)業(yè)投資基金法》，否則就難以設(shè)立真正意義上的REITs。就設(shè)立抵押型REITs而言，我國在利用信托投資公司進行住房抵押貸款證券化過程中，政府需修改《公司法》、《證券法》、《企業(yè)債券管理條例》等法律法規(guī)，或頒布資產(chǎn)證券化的專門法規(guī)，否則抵押貸款證券化相關(guān)法規(guī)的缺失將是設(shè)立抵押型REITs的重要障礙。此外，設(shè)立REITs的相關(guān)上市法規(guī)和稅收優(yōu)惠措施的缺乏也將會限制REITs在我國的發(fā)展。
第二，積極培育機構(gòu)投資者。在美國房地產(chǎn)投資信托基金的資金來源中很大一部分是機構(gòu)投資者的資金，像保險基金、養(yǎng)老基金等機構(gòu)投資者，資金量大而且信息靈通，投資技術(shù)高，能夠為房地產(chǎn)投資信托基金提供穩(wěn)定的資金。可我國目前還沒有真正意義上的機構(gòu)投資者，這對于權(quán)益型有限期、自我償付式REITs的發(fā)展非常不利，所以加快培育機構(gòu)投資者勢在必行。
篇6
一、房地產(chǎn)融資途徑
房地產(chǎn)企業(yè)融資途徑多種多樣，不同的企業(yè)采取不同的融資方式本身無好壞之分。
目前常見的房地產(chǎn)融資渠道有：商業(yè)銀行貸款、公司上市、發(fā)行債券、通過集合資金信托計劃籌資等。公司一般根據(jù)自身經(jīng)營實際情況選擇適合的融資方式，多數(shù)企業(yè)往往希望通過銀行貸款獲得發(fā)展資金，而在銀行貸款條件受到限制時其他融資途徑也更受青睞。如當融資達到一定規(guī)模時房地產(chǎn)信托等方式成為較好的選擇。具體來講，房地產(chǎn)融資主要有以下幾種方式：
(一)銀行貸款。長期以來，銀行貸款是房地產(chǎn)行業(yè)主要的資金來源。目前商業(yè)銀行有關(guān)于房地產(chǎn)貸款產(chǎn)品主要有固定資產(chǎn)貸款、普通房地產(chǎn)開發(fā)貸款、經(jīng)濟適用住房開發(fā)貸款等。
(二)房地產(chǎn)信托。此前銀監(jiān)會規(guī)定每份信托合同總分數(shù)不能超過200份且對金額進行了相關(guān)規(guī)定，但最近銀監(jiān)會頒布的新措施中對此有了一定的松綁，這將進一步促進房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)的發(fā)展。
(三)企業(yè)上市。企業(yè)上市是企業(yè)獲得發(fā)展資金的重要方式，但上市的條件也極為嚴苛。房地產(chǎn)企業(yè)由于整體效益較差，管理團隊素質(zhì)有待提高等多方面因素的影響，上市房企數(shù)量較少。
(四)發(fā)行債券。總體而言，通過發(fā)行債券獲得融資占房地產(chǎn)企業(yè)融資的極少部分。一方面?zhèn)袌鲲L(fēng)險較大，同時很多房地產(chǎn)企業(yè)不具備發(fā)債的條件。因此，在我國通過發(fā)債融資不是房地產(chǎn)企業(yè)融資的主要途徑。
二、房地產(chǎn)信托主要問題
信托是圍繞信托財產(chǎn)，以特殊的權(quán)利義務(wù)關(guān)系，把委托人、受托人和受益人三方聯(lián)系起來的一種法律構(gòu)造。委托人基于對受托人的信任，將其財產(chǎn)權(quán)委托給受托人，由受托人按委托人的意愿以自己的名義，為受益人的利益或者特定目的，進行管理或者處分的行為。我國的信托市場仍處于發(fā)展階段，尚不成熟。存在的問題主要有：
(一)房地產(chǎn)信托產(chǎn)品有限
房地產(chǎn)信托是房地產(chǎn)企業(yè)融資的一種重要途徑，現(xiàn)實中許多房地產(chǎn)企業(yè)提供擔保或抵押通過信托公司發(fā)行集合資金信托計劃獲得資金，房企獲得資金以后投入自己的發(fā)展項目，這種房地產(chǎn)信托顯得過于單一，僅僅將信托公司替換為銀行的角色，沒有起到風(fēng)險防范與化解的作用。
(二)房地產(chǎn)信托限制較多
《信托投資公司資金信托管理暫行辦法》第6條規(guī)定：“信托投資公司集合管理、運用、處分信托資金時，接受委托人的資金信托合同不得超過二百份(含二百份)，每份合同金額不得低于人民幣五萬元(含五萬元)。”這類限制將不利于吸引中小投資者，限制了房地產(chǎn)信托的發(fā)展。
(三)房地產(chǎn)信托收益問題
《信托投資公司資金信托管理暫行辦法》第4條規(guī)定：“信托公司辦理資金信托業(yè)務(wù)時應(yīng)遵守下列規(guī)定：……(四)不得承諾信托資金不受損失，也不得承諾信托資金的最低收益;(五)不得通過報刊、電視、廣播和其他公共媒體進行營銷宣傳。信托投資公司違反上述規(guī)定，按非法集資處理，造成的資金損失由投資者承擔。” 《信托投資公司資金信托管理暫行辦法》規(guī)定集合資金信托計劃不承諾最低收益，但現(xiàn)實中很多計劃都規(guī)定了年預(yù)期收益率，這與承諾最低收益無異。
三、房地產(chǎn)信托法律保護制度
(一)完善房地產(chǎn)信托專項法規(guī)
由于房地產(chǎn)信托有別于其他的信托產(chǎn)品因而對其管理的難度也較高，因此亟需提高房地產(chǎn)信托管理水平。房地產(chǎn)信托的健康發(fā)展需要離不開法律的支撐，需要從法律上對房地產(chǎn)信托進行規(guī)范。例如，需要規(guī)范房地產(chǎn)信托市場主體、準入條件、經(jīng)營范圍、監(jiān)管機制等各個方面，使房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)做到有法可依。
(二)建立房地產(chǎn)信托監(jiān)管體系
房地產(chǎn)信托的健康發(fā)展離不開法律的監(jiān)督。通過監(jiān)督可以有效規(guī)范房地產(chǎn)企業(yè)融資行為并保證融得資金的正當用途。要發(fā)揮政府、社會和信托業(yè)從業(yè)人員等各個層次的作用，保證信托業(yè)的健康發(fā)展。
(三)健全信托業(yè)從業(yè)人員隊伍
信托業(yè)的健康發(fā)展離不開人的作用。房地產(chǎn)信托因其特殊性更應(yīng)加強從業(yè)人員隊伍建設(shè)，建立一支高素質(zhì)的從業(yè)隊伍對于信托業(yè)的發(fā)展尤為重要。在進行信托業(yè)從業(yè)資格考試時嚴格規(guī)范相關(guān)標準，做好把關(guān)工作。
(四)加強信息披露工作
篇7
1.按照REITs組織形態(tài)分類,分為契約型和公司型。契約型房地產(chǎn)投資信托基金,是指在信托人與受托人締結(jié)以房地產(chǎn)投資為標的的信托契約的受益權(quán)加以分割,使投資人取得表示這種權(quán)利的收益憑證。
公司型房地產(chǎn)投資信托基金,是指設(shè)立以房地產(chǎn)投資為目的的股份有限公司,使投資人取得公司股份的形態(tài),公司再將收益以股利形式分配給投資人。美國的REITs絕大多數(shù)是公司型。
2.根據(jù)資金使用的不同,主要有權(quán)益型、抵押型、混合型。權(quán)益型指擁有并經(jīng)營收益型房地產(chǎn),是REITs的主導(dǎo)類型。 抵押型指直接向房地產(chǎn)開發(fā)商貸款,或者通過購買抵押貸款支持證券間接向房地產(chǎn)商貸款。混合型REITs指既擁有并經(jīng)營房地產(chǎn),又向房地產(chǎn)所有者和開發(fā)商貸款。
(二)房地產(chǎn)投資信托基金(REITs)的特點
1.變現(xiàn)性高。REITs是一種間接的房地產(chǎn)投資類型,相比較直接購買不動產(chǎn),需要中介結(jié)構(gòu),費時費力,手續(xù)煩雜,且投資門檻金額龐大變現(xiàn)性差,REITs申購門檻低,交易方式和股票相同,流具有很明顯的流動性優(yōu)勢。
2.分散投資風(fēng)險。REITs是一種投資組合的方式,注重的是分散風(fēng)險。REITs的常見的投資經(jīng)營標的包括辦公大樓、購物中心、飯店和賣場等,多為不動產(chǎn)的組合。相比較投資單一的不動產(chǎn)而言,可以避免投資標的的集中風(fēng)險。
3.收益能力穩(wěn)定。REITs每年固定分配股利,使得其投資報酬率相當穩(wěn)定。REITs的現(xiàn)金流主要是來自于租金收入、管理維修費用及承租率等,相對比較穩(wěn)定。
4.稅收優(yōu)惠。對于REITs的投資者而言,稅收優(yōu)惠包括兩個方面。一方面,REITs具有避免雙重征稅的特征。由于REITs的經(jīng)營利潤大部分轉(zhuǎn)移給REITs股東,一般是將90%的稅后收益分配給投資者,因此,REITs在公司層面是免征公司所得稅的,這對于投資者來說具有很大的吸引力。另一方面,REITs在支付股利時具有遞延納稅功能,這也是許多投資者投資REITs的主要原因。
(一)國外的REITs發(fā)展情況總結(jié)
1.各國的REITs以封閉式為主,開放式較少。而且封閉式期限較長,有利于基金更好地運作。上市型基金成為房地產(chǎn)基金的主流品種,而上市的條件一般參考主板股票上市標準。對上市REITs的信息披露有嚴格要求。
2.美國是最典型的采用公司型REITs的國家,美國的傳統(tǒng)REITs以公司型為主,大量的現(xiàn)代REITs是以契約型和公司型相結(jié)合的混合型REITs。而在亞洲契約型REITs是主流,香港REITs采用契約型組織形式,在日本和新加坡,兩種組織形式均為法律許可。但實際操作中,日本以公司型為主,新加坡目前發(fā)行的均為契約型REITs。
3.美國REITs的結(jié)構(gòu)較為復(fù)雜(有UP REIT,DOWN REIT,合股和紙夾等),亞洲國家的REITs結(jié)構(gòu)相對簡單。
4.很多國家REITs發(fā)展得到了稅收優(yōu)惠,且投資者必須獲得大部分投資收益(大多為90%)。
5.各國都要求將REITs的大部分資產(chǎn)投資于房地產(chǎn),并對REITs資產(chǎn)的出售有嚴格的控制,這與一般房地產(chǎn)開發(fā)商通過開發(fā)出售方式盈利有較大區(qū)別。
6.各國(地區(qū))REITs的投資對象具有廣泛性。可以投資商業(yè)地產(chǎn)、倉庫、工業(yè)廠房、優(yōu)質(zhì)零售商鋪、高科技園及工業(yè)園區(qū)等。
(二)對中國發(fā)展REITs的啟示
1.時機的選擇。房地產(chǎn)投資信托基金除受到整體社會經(jīng)濟環(huán)境――對房地產(chǎn)的市場需求與總體空置水平的影響外,投資對象選擇不當、投資時機把握不好或者是管理不善等原因,都有可能造成房屋出租率的下降、營運成本的增加或貸款償還的拖欠,進而影響到房地產(chǎn)投資信托基金的營運業(yè)績與市場價值。
2.運營結(jié)構(gòu)的選擇。除美國的房地產(chǎn)投資信托基金發(fā)展比較成熟,發(fā)展結(jié)構(gòu)多樣化(有限合伙、UPREIT或DOWN REIT等)外,各國(或地區(qū))的房地產(chǎn)投資信托基金一般都采用最簡單的信托模式。這與各國(或地區(qū))的法律環(huán)境有關(guān),美國的房地產(chǎn)信托基金相關(guān)立法已經(jīng)很完善,而其他國家(或地區(qū))的立法遠遠不及美國。而中國在考慮REITs模式選擇時,應(yīng)該選擇適合中國實際情況的模式,如果采用與美國一樣的公司模式,很可能無法控制其間的關(guān)聯(lián)交易。
3.上市和分紅要求。上市型基金成為REITs的主流品種,而上市的條件很多是參考主板股票上市標準。其嚴格的信息披露制度導(dǎo)致透明度較高,包括管理策略、投資組合持有的資產(chǎn)、租賃合約、租金回報率及財務(wù)安排等都在監(jiān)管及披露范圍之內(nèi)。除了澳大利亞的LPT外,美國和大部分亞洲國家的REITs都有分紅要求。
1.稅收優(yōu)惠政策的缺失。中國還沒有這方面的優(yōu)惠稅收政策出臺,對于營業(yè)稅、租賃稅等的征收,表現(xiàn)出政府不鼓勵長期持有基金的態(tài)度,這會在很大程度上削弱REITs的競爭力。
2.監(jiān)管的相關(guān)法規(guī)還未完善。REITs由于其運作流程設(shè)計比較復(fù)雜,本身不可以直接經(jīng)營管理所屬的資產(chǎn),要委托專門的管理機構(gòu)管理,具有雙重關(guān)系,這樣進一步加大了信息不對稱的程度。這些都對監(jiān)管提出了更高的要求,需要進一步完善現(xiàn)有的法律監(jiān)管體系,以保證REITs的健康運行。
3.房地產(chǎn)行業(yè)風(fēng)險。房地產(chǎn)行業(yè)受整個宏觀經(jīng)濟、國家產(chǎn)業(yè)政策、利率水平、稅收政策、物價水平、其他金融資本等因素的影響。而在中國,房地產(chǎn)投資常常演變?yōu)橥稒C,短期炒作取代了穩(wěn)定的中長期投資,可能會產(chǎn)生投機風(fēng)險,并影響到REITs。
(一)基金類型――開放型與封閉型的選擇
按基金的受益憑證可否贖回、買賣方式的不同, REITs可分為開放型和封閉型。根據(jù)中國現(xiàn)階段法律完善程度、房地產(chǎn)業(yè)發(fā)展階段和資本市場狀況, 同時考慮到初期REITs的發(fā)展應(yīng)以穩(wěn)定為主,減少風(fēng)險發(fā)生的可能性, 本文認為目前適合發(fā)展以封閉型的基金為主。
(二)組織形式的選擇――公司型與契約型的選擇
中國REITs主體法缺位, 目前沒有專門針對產(chǎn)業(yè)投資基金的立法。而發(fā)展公司型REITs對法律的要求較高。按照中國《公司法》規(guī)定, 公司的對外投資還不得超過公司凈資產(chǎn)的50% , 這不利于REITs的發(fā)展。從實踐來看, 中國目前基金主要集中在證券業(yè), 且只存在契約型基金, 尚無公司型基金, 所以公司型REITs的實踐條件暫時不成熟。
(三)運作流程的選擇
1.REITs的參與者。REITs的直接參與者主要包括REITs管理公司、托管人、基金持有人、房地產(chǎn)項目管理公司和房地產(chǎn)物業(yè)管理公司和顧問公司五個實體。
REITs管理公司指由發(fā)起人組建的基金管理公司擔任,是基金組織結(jié)構(gòu)中的核心,主要職責(zé)是管理基金的資產(chǎn)和債務(wù),以保障股東長期、持續(xù)、穩(wěn)定的利益,同時收取基金資產(chǎn)管理服務(wù)費用。
托管人是基金資產(chǎn)的保管人和名義持有人,結(jié)合中國國情,建議由具有基金托管資格的商業(yè)銀行擔任。基金托管人負責(zé)基金資產(chǎn)保管、基金投資運用項目資金往來結(jié)算、對基金管理人的投資操作進行監(jiān)督等,并根據(jù)托管資產(chǎn)的價值每年按一定比例收取托管費。
2.具體的運作流程設(shè)計。結(jié)合中國情況,具體的運作流程是:首先由REITs管理公司也就是受托機構(gòu),依法設(shè)立REITs,采用公募的方式投資者發(fā)行REITs的受益證券以獲得資金;然后組建基金管理公司擔任基金管理人,進行經(jīng)營管理,參照顧問公司的建議,按照風(fēng)險分散原理,選擇不同類型的房地產(chǎn)商業(yè)地產(chǎn)、物業(yè)項目及其他經(jīng)主管機關(guān)核準投資的項目進行多元化投資組合,通過集中專業(yè)管理,有效地降低風(fēng)險,獲取較高經(jīng)濟收益。投資者憑受益憑證可以得到現(xiàn)金分紅。
(四)投資物業(yè)的選擇與經(jīng)營
中國REITs的投資方向需要緊密結(jié)合中國的經(jīng)濟發(fā)展水平和房地產(chǎn)業(yè)所處的發(fā)展階段, 并且隨著房地產(chǎn)業(yè)的發(fā)展, 要相應(yīng)地調(diào)整投資范圍的側(cè)重點。這樣才能實現(xiàn)以發(fā)展REITs來促進房地產(chǎn)業(yè)發(fā)展的目的。為加強基金的風(fēng)險控制, REITs需要以具有穩(wěn)定現(xiàn)金流收入的購物中心、辦公樓等成熟的商業(yè)物業(yè)為主, 也可以專門投資于某種特定類型的房地產(chǎn)項目, 向?qū)I(yè)化的方向發(fā)展。投資的房地產(chǎn)項目必須具備兩個條件: 產(chǎn)權(quán)清晰并且完整; 能獲取穩(wěn)定、已經(jīng)完成的產(chǎn)生持續(xù)的現(xiàn)金流收入。
(五)合理選擇管理模式
根據(jù)運營管理模式的不同, 房地產(chǎn)投資信托基金可分為內(nèi)部顧問模式和外部顧問模式。常規(guī)認為,外部顧問存在著委托問題,經(jīng)營者可能偏離股東的目標利益。
(六)監(jiān)管機制
篇8
產(chǎn)業(yè)投資基金是一個與證券投資基金相對應(yīng)的概念，是以個別產(chǎn)業(yè)為投資對象，以追求長期收益為目標，屬成長及收益型投資基金。在西方國家，“產(chǎn)業(yè)投資基金”相當于“有組織的私人股本市場”（Organizedprivateequitymarket），它與“天使資本”（Angelcapital）和“非正式私人股本市場”（Informalprivateequitymarket）相對應(yīng)。國內(nèi)尚未出臺相關(guān)的產(chǎn)業(yè)投資基金的法律法規(guī)，因此，國內(nèi)還沒有出現(xiàn)嚴格意義上的產(chǎn)業(yè)基金。但作為對產(chǎn)業(yè)基金的試點，目前國務(wù)院已經(jīng)批準設(shè)立渤海產(chǎn)業(yè)基金，該基金規(guī)模預(yù)計在200億元，而且總理在批示中明確指示：“在試點中完善產(chǎn)業(yè)基金的制度建設(shè)”，這標志著產(chǎn)業(yè)基金在我國即將迎來良好的發(fā)展機遇。信托回歸主業(yè)后，成為了我國金融市場上一道亮麗的風(fēng)景線，自2002年7月18日至今，全國共發(fā)行了上千只信托產(chǎn)品，在基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、房地產(chǎn)開發(fā)、信貸資產(chǎn)證券化等領(lǐng)域發(fā)揮了重要的作用，產(chǎn)業(yè)基金業(yè)務(wù)作為信托公司的本源業(yè)務(wù)，理所當然應(yīng)該大力拓展。
一、信托公司拓展產(chǎn)業(yè)基金業(yè)務(wù)的必要性
（一）產(chǎn)業(yè)基金是最典型的信托業(yè)務(wù)
《信托投資公司管理辦法》規(guī)定：信托投資公司可以直接發(fā)起、設(shè)立、管理各種投資基金。事實上，投資基金是名副其實的信托業(yè)務(wù)，也是最高級、最典型、最具前景的信托業(yè)務(wù)。產(chǎn)業(yè)基金作為投資基金的一種形式，當然也是信托公司的最典型的業(yè)務(wù)之一。與銀行、保險公司、證券公司相比，信托公司的最大缺陷在于沒有專屬性的業(yè)務(wù)領(lǐng)域，這也是信托沒有獲得產(chǎn)業(yè)化發(fā)展而真正成為四大金融支柱之一的重要原因。但由于信托公司既有融資功能，又有范圍廣闊的投資功能（既能投資資本市場，又能投資貨幣市場，還能投資實業(yè)市場），目前是惟一能夠綜合利用金融市場、連通產(chǎn)業(yè)與金融市場的金融機構(gòu)，因此，設(shè)立和運作產(chǎn)業(yè)基金完全有可能成為信托公司的專屬業(yè)務(wù)。
（二）有利于信托公司培育核心盈利模式
目前，各信托投資公司都將資金信托業(yè)務(wù)作為其業(yè)務(wù)拓展的突破口。但資金信托業(yè)務(wù)在政策上受到諸多的約束，如5萬元和200份合同的限制，從當前的政策環(huán)境來看，信托公司很難將資金信托業(yè)務(wù)做大。因此，資金信托業(yè)務(wù)不可能成為信托公司的核心盈利手段。況且，信托公司收取的管理費和傭金都很低，僅為1％左右，要在資金信托市場獲利一億，則資金信托的總規(guī)模至少要達到100億，而這對于現(xiàn)階段以區(qū)域化戰(zhàn)略為主的信托公司來說，似乎有點可望而不可及。反觀產(chǎn)業(yè)基金，可獲取的利潤空間則要大得多。按照國外創(chuàng)業(yè)公司（產(chǎn)業(yè)投資基金）2.5%的管理費標準，產(chǎn)業(yè)投資基金只要做到10個億的規(guī)模，就能獲得2500萬元的利潤，而這還不包括公司自有資金投入產(chǎn)業(yè)基金后的股權(quán)變現(xiàn)收益。事實上，信托公司作為產(chǎn)業(yè)基金的發(fā)起人，投入一部分資金，然后通過私募的方式募集一定規(guī)模的社會資金，組建不同投資目的的產(chǎn)業(yè)基金等，分類選擇行業(yè)好、市場前景好及運作規(guī)范的未上市企業(yè)進行股權(quán)投資，待被投入企業(yè)上市后觀條件轉(zhuǎn)讓投資股權(quán)或通過分紅能使公司獲取穩(wěn)定收益。
二、運用信托平臺發(fā)展產(chǎn)業(yè)基金的可行性
1、信托制度提供了發(fā)展產(chǎn)業(yè)投資基金所必須的基礎(chǔ)法規(guī)制度安排
所謂投資基金，是指按照共同投資、共享收益、共擔風(fēng)險的基本原則和股份有限公司的某些原則，運用現(xiàn)代信托關(guān)系的機制，以信托基金方式將各個投資者彼此分散的資金集中起來以實現(xiàn)預(yù)期投資目的的投資組織制度。
信托金融平臺憑借其廣泛的信托融投資方式、財產(chǎn)登記、破產(chǎn)隔離三大法律制度規(guī)定，可以有效的化解產(chǎn)業(yè)基金存在的風(fēng)險。信托公司作為營業(yè)性的信托機構(gòu)，其存在的根本價值，在于能夠?qū)V泛的社會資金，通過特定的規(guī)則（信托制度）和載體（具體信托業(yè)務(wù)形態(tài)）轉(zhuǎn)化為社會發(fā)展和經(jīng)濟建設(shè)所需的投資資本。而且，信托公司的制度基礎(chǔ)、運作方式、轉(zhuǎn)化效果等，與其他金融機構(gòu)相比，還具有其特點與優(yōu)勢：產(chǎn)業(yè)市場的直接投資業(yè)務(wù)，既符合信托行業(yè)的功能定位，又能體現(xiàn)出信托制度優(yōu)勢，發(fā)揮信托公司運作領(lǐng)域廣泛、手段靈活的業(yè)務(wù)特點。而其最佳業(yè)務(wù)載體，正是產(chǎn)業(yè)投資信托基金，產(chǎn)業(yè)投資信托基金以產(chǎn)業(yè)市場為投資目標，以資本市場為根基，隨著產(chǎn)業(yè)投資信托基金的發(fā)展，以其為主業(yè)的信托公司所具有的金融功能將得以有效發(fā)揮，在國民經(jīng)濟和金融市場中的獨特地位將得到充分體現(xiàn)。
2、信托公司為產(chǎn)業(yè)基金的資金募集提供了豐富渠道
信托投資在現(xiàn)代經(jīng)濟生活中是以靈活、多樣和適應(yīng)性強的融資能力著稱的。根據(jù)《信托投資公司管理辦法》第三章第二十一條，信托公司可以申請受托經(jīng)營資金信托業(yè)務(wù)；受托經(jīng)營動產(chǎn)、不動產(chǎn)及其他財產(chǎn)的信托業(yè)務(wù)；受托經(jīng)營國家有關(guān)法規(guī)允許從事的投資基金業(yè)務(wù)；經(jīng)營企業(yè)資產(chǎn)的重組、購并及項目融資、公司理財、財務(wù)顧問等中介業(yè)務(wù)；財產(chǎn)的管理、運用與處分等多種業(yè)務(wù)。信托業(yè)務(wù)的多樣性和在國民經(jīng)濟各個領(lǐng)域的滲透性，為信托公司提供了強大的資金融通功能。信托公司豐富的融資渠道為信托公司作為發(fā)起人設(shè)立產(chǎn)業(yè)基金提供了籌集資金的便利。
3、信托公司的混業(yè)模式豐富了產(chǎn)業(yè)投資基金的手段
信托投資公司接受客戶的委托代為辦理經(jīng)濟事務(wù)，是信托投資系統(tǒng)的一大功能。信托公司綜合具有投資管理公司、銀行和租賃公司等所具有的眾多功能，信托公司所擁有的多樣的資產(chǎn)管理和處置等多種混業(yè)手段為產(chǎn)業(yè)基金廣泛的開展業(yè)務(wù)，進行多樣的投資組合提供了可能。
4、信托公司的組織機構(gòu)設(shè)置為實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)基金的功能提供了保障。
由于產(chǎn)業(yè)投資基金主要從事實業(yè)投資，收益主要來自于投資后的長期分紅，信托公司既可以通過發(fā)行信托計劃募集資金，又具備實業(yè)投資和資本經(jīng)營經(jīng)驗，作為產(chǎn)業(yè)基金發(fā)起人和重大決策承擔者最為合適。
產(chǎn)業(yè)基金通常涉及基金公司、基金管理人、基金托管人等三個當事人，其中基金公司主要是在資金募集成功后負責(zé)資金擴募和收益分配，以及對基金管理人和托管人進行管理；基金管理人主要負責(zé)制定投資方案并實施，并對所投資企業(yè)進行監(jiān)督和參與管理；基金托管人負責(zé)保管所托管基金的全部資產(chǎn)，執(zhí)行基金管理人發(fā)出的投資指令，監(jiān)督基金管理人的投資運作等。而信托公司、信托經(jīng)理和托管部則可以實現(xiàn)上述三類角色功能。信托公司所轄信托業(yè)務(wù)部主要負責(zé)信托設(shè)計與實施、募集資金、信托資金運作與管理；信托經(jīng)理作為每個信托項目的日常管理人從設(shè)計、發(fā)行和跟蹤管理擔負不可推卸的責(zé)任；托管部負責(zé)信托資金和財產(chǎn)的托管。并且信托制度下特殊的帳戶管理以及引入銀行作為資金托管人為煤炭產(chǎn)業(yè)信托基金的安全運用奠定了基礎(chǔ)。因此，信托公司的機構(gòu)設(shè)置為實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)基金的功能提供了可能。
三、信托公司拓展產(chǎn)業(yè)基金的模式
在產(chǎn)業(yè)基金設(shè)計結(jié)構(gòu)中，信托公司作為產(chǎn)業(yè)基金的發(fā)起人，設(shè)立產(chǎn)業(yè)基金。信托公司信托業(yè)務(wù)總部通過設(shè)計并發(fā)行集合資金信托計劃募集資金，信托公司理財中心（或投資管理總部）承擔產(chǎn)業(yè)基金管理人的指責(zé)，主要負責(zé)制定投資方案并實施，并對所投資企業(yè)進行監(jiān)督和參與管理，商業(yè)銀行承擔基金托管人職責(zé)，負責(zé)保管所托管基金的全部資產(chǎn)。
結(jié)合信托公司對資金的安全性和盈利性的要求，目前信托公司可以在基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、能源、房地產(chǎn)等幾個行業(yè)嘗試運作產(chǎn)業(yè)投資基金。這幾個行業(yè)也是回歸主業(yè)后信托公司重點拓展的領(lǐng)域（見表1）。下面以房地產(chǎn)和煤炭產(chǎn)業(yè)為例探討信托公司拓展產(chǎn)業(yè)基金的模式。
表1：2005年信托資金投向分布表
信托資金投向產(chǎn)品數(shù)量投入信托資金（億元）
基礎(chǔ)設(shè)施96115.9
房地產(chǎn)113141.6
金融9851.9
工商企業(yè)7386.6
交通2138.6
教育206.5
能源1432.3
農(nóng)林牧副55.7
醫(yī)療衛(wèi)生52.0
環(huán)保32.0
其他106.8
合計458489.9
（一）房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)基金
1、資金的籌集。信托公司向投資者（即委托人，包括國外投資者、機構(gòu)投資者、社會公眾以及其他投資者）發(fā)行不指定具體投資項目的房地產(chǎn)投資信托計劃，委托人交付貨幣資金并獲得信托受益權(quán)。在信托設(shè)定期內(nèi)募集的所有信托資金由受托人集合運用，用于房地產(chǎn)項目開發(fā)或投資成熟的房地產(chǎn)項目。
2、資金的運用。資金的運用方式，應(yīng)打破目前信托貸款的模式，走股權(quán)投資的道路。這是信托公司防范風(fēng)險的需要，單純信托貸款，信托公司對項目評估、管理、貸款擔保或質(zhì)押都充滿風(fēng)險控制，而信托公司自己做項目或同有經(jīng)驗的房地產(chǎn)公司一同投資，反而容易控制風(fēng)險。（1）將信托資金以股權(quán)的形式投資于未上市的房地產(chǎn)公司；（2）與一些專業(yè)性房地產(chǎn)公司合作共同出資組建房地產(chǎn)項目公司，進行房地產(chǎn)項目的直接開發(fā)；（3）投資于實物性的資產(chǎn)，一種是較成熟的房地產(chǎn)項目（例如：寫字樓、娛樂中心、購物中心等等），投資這種項目風(fēng)險較小、經(jīng)營收入也較穩(wěn)定。第二種是一些地區(qū)受經(jīng)濟衰退影響賤賣的房地產(chǎn)，購買這些房產(chǎn)之后，根據(jù)當時經(jīng)濟發(fā)展狀況的需要，對這些房地產(chǎn)進行改建，使其具有更有價值的用途以取得一定的經(jīng)營收入，例如可選擇一些賤賣的房地產(chǎn)，并將其改建成購物中心、小型超市、倉庫等新形式租給固定的承租人以獲得經(jīng)營收入。第三種是爛尾樓等房地產(chǎn)不良資產(chǎn)項目，利用合作伙伴的專業(yè)優(yōu)勢和信托公司自身的資金優(yōu)勢將不良資產(chǎn)變成優(yōu)良資產(chǎn)。
3、信托收益的實現(xiàn)。信托資金收益的實現(xiàn)主要有以下幾種方式：一是將所持房地產(chǎn)公司股權(quán)出售給第三方，使資金得以迅速套現(xiàn)，用以返還信托本金和支付信托收益；二是在房地產(chǎn)項目完成后，用所獲得的利潤返還信托本金和支付信托收益；三是繼續(xù)持有被投資企業(yè)的股權(quán)和所購買的房產(chǎn)，以分紅收入和資產(chǎn)的經(jīng)營收入（如租金）作為信托收益的來源。
圖1：房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)基金的操作模式
（二）煤炭產(chǎn)業(yè)基金
信托公司作為煤炭產(chǎn)業(yè)基金的發(fā)起人，認購一部分基金份額，其他基金份額由普通投資者認購，其中普通投資者為優(yōu)先受益人，獲得固定收益，基金發(fā)起人為一般受益人，獲得股權(quán)分紅。受托人（信托公司）將把煤炭產(chǎn)業(yè)信托基金的資金運用于收購受托人認可的未上市煤炭產(chǎn)業(yè)公司的股權(quán)，取得控股地位，并通過其他融資方式，如銀行貸款、引進戰(zhàn)略投資者等來提高資金的使用效率。投資過程中的閑散資金只能存于銀行或用于購買國債、金融債券等有價證券。具體投資對象可由受托人按下述標準選定：（1）四證俱全：包括探礦、采礦、生產(chǎn)、安全許可證。（2）生產(chǎn)設(shè)計能力：生產(chǎn)設(shè)計潛力在30萬噸/年以上，個別礦要達到120萬噸。（3）產(chǎn)權(quán)要清晰：目前為股份有限公司或者改制后達到公司制要求。信托收益的主要來源如下：（1）所收購的煤炭產(chǎn)業(yè)公司的股權(quán)分紅；（2）溢價出售煤炭企業(yè)股權(quán)或者將一系列煤炭企業(yè)捆綁上市，獲得的收益；（3）煤礦所對應(yīng)的采礦權(quán)的溢價轉(zhuǎn)讓的收益；（4）通過組合投資，確保收益的穩(wěn)定型。煤炭產(chǎn)業(yè)信托基金投資于一系列滿足受托人條件的煤炭企業(yè)，取得這些煤炭企業(yè)的控股權(quán)。
圖2：煤炭產(chǎn)業(yè)基金的操作模式
四、兩種模式的比較及其需要說明的問題
由于《產(chǎn)業(yè)基金法》尚未頒布，上文所述的兩種產(chǎn)業(yè)基金還不是嚴格意義上的產(chǎn)業(yè)基金，而是在目前的政策環(huán)境下，信托公司利用自身的制度優(yōu)勢可以拓展的一種準產(chǎn)業(yè)基金業(yè)務(wù)。事實上，它們是現(xiàn)有集合資金信托產(chǎn)品的一種突破和創(chuàng)新，這主要表現(xiàn)在以下幾個方面：（1）融資型信托向投資型信托轉(zhuǎn)變，由單純貸款信托向股權(quán)投資信托轉(zhuǎn)變；（2）由確定項目信托向非指定項目型信托轉(zhuǎn)變；（3）引入商業(yè)銀行作為托管機構(gòu)，完善了信托的治理機構(gòu)，加強了風(fēng)險管理；（4）投資者從社會公眾轉(zhuǎn)向機構(gòu)投資者為主；（5）信托期限由短期轉(zhuǎn)向中長期，信托規(guī)模擴大，可設(shè)為10億元左右；（6）信托收益從預(yù)期收益率的模式向收益率不固定的模式轉(zhuǎn)變；（7）信托公司由單純的受托人向受托人和信托共同受益人轉(zhuǎn)變。
上述兩種準產(chǎn)業(yè)基金的共同點是都采取的是股權(quán)投資和多項目的形式，這也是產(chǎn)業(yè)基金的基本特征。目前絕大多數(shù)信托計劃都是單一的信托計劃針對單一的項目，無法通過組合投資的方式來有效分散投資的風(fēng)險，這不符合“不要把所有的雞蛋放在一個籃子里”的投資定律。目前信托公司只能選擇低風(fēng)險或幾乎無風(fēng)險的項目進行投資，這在項目的選擇上就存在較大的難度，而且也難免會有一些項目運作不成功。因此信托公司迫切需要改變這種單一的信托計劃僅針對單一的項目的狀況，設(shè)計更靈活的、更標準的金融產(chǎn)品，如產(chǎn)業(yè)基金。由于房地產(chǎn)行業(yè)與煤炭產(chǎn)業(yè)的行業(yè)差別，兩種產(chǎn)業(yè)基金的設(shè)計模式也有一定的差異。由于能源的不可再生性和我國國民經(jīng)濟的持續(xù)增長及電力、冶金、建材對煤炭行業(yè)的拉動作用，煤炭行業(yè)未來幾年將保持良好的發(fā)展態(tài)勢，行業(yè)整體收益率將保持在一個較穩(wěn)定水平，行業(yè)風(fēng)險較小，因此，在煤炭產(chǎn)業(yè)基金的設(shè)計中，我們引入優(yōu)先受益權(quán)的概念，由基金發(fā)起人（信托公司）承擔主要風(fēng)險，這樣設(shè)計，一方面是因為信托公司有能力承擔并不會太大的行業(yè)風(fēng)險，另一方面也有利于吸引外部投資者。而房地產(chǎn)是一個高風(fēng)險、高收益的行業(yè)，按照目前信托公司的實力，還難以獨立承擔投資的風(fēng)險，因此，在房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)基金的設(shè)計中，我們沒有設(shè)計差別受益權(quán)，而是由信托公司與外部投資者共同承擔風(fēng)險，共同分享收益。此外，房地產(chǎn)項目的利潤主要在于前期開發(fā)，因此房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)基金的資金主要用于創(chuàng)建新的項目公司，通過開發(fā)項目獲取收益，而煤炭產(chǎn)業(yè)的利潤主要在于煤炭的開采和深加工，因此煤炭產(chǎn)業(yè)基金的資金主要用于收購現(xiàn)有的煤礦和現(xiàn)有的煤炭深加工企業(yè)。
通過信托的模式運作產(chǎn)業(yè)基金，信托公司的主要功能表現(xiàn)在：發(fā)行信托憑證，募集資金，投資企業(yè)，持有被投資企業(yè)股權(quán)，通過企業(yè)的分紅獲得應(yīng)返還給受益人的信托收益，從而有效搭建起一個資金市場和產(chǎn)業(yè)市場的橋梁。但從現(xiàn)有的政策環(huán)境和市場環(huán)境來看，信托公司發(fā)展產(chǎn)業(yè)基金業(yè)務(wù)還存在一定的制約因素，如公眾投資群體尚未成熟、募集資金規(guī)模問題、流動性問題。這些問題的解決，一方面期待《產(chǎn)業(yè)基金法》的早日頒布，另一方面信托公司也要積極采取對策，如針對流動性問題，信托公司在設(shè)計準產(chǎn)業(yè)基金產(chǎn)品可采取以下措施：（1）設(shè)計開放式的概念，在基金中準備一部分資金用于對受益權(quán)的贖回，該部分資金在遵循安全性和流動性原則的基礎(chǔ)上，進行存放銀行、國債投資、國債回購、同業(yè)拆放等運作。（2）信托公司與產(chǎn)權(quán)交易所合作，建立受益權(quán)轉(zhuǎn)讓平臺，受益人可以自由轉(zhuǎn)讓其擁有的信托受益權(quán)。（3）在收購資產(chǎn)時，優(yōu)先考慮一些極有可能上市的公司的股權(quán)。（4）為柜臺交易創(chuàng)造便利條件。
總之，產(chǎn)業(yè)基金的發(fā)展是一個趨勢，但由于立法的缺失，大規(guī)模的產(chǎn)業(yè)基金推出還有一定的障礙。信托公司應(yīng)該利用獨特的制度優(yōu)勢拓展準產(chǎn)業(yè)基金業(yè)務(wù)，待《產(chǎn)業(yè)投資基金法》正式頒布實施后，力爭首批獲準試點設(shè)立產(chǎn)業(yè)投資基金，這對信托公司核心盈利模式的構(gòu)建，乃至信托產(chǎn)業(yè)化的發(fā)展都具有極其重要的意義。
參考文獻：
1、吳嬋君，虞曉芬，美國房地產(chǎn)信托基金及其借鑒[J]，濟南金融，2003，（7）：58－59。
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風(fēng)險控制問題
房地產(chǎn)信托的主要風(fēng)險來自于：(1)賠償風(fēng)險。央行的《信托投資公司資金信托管理暫行辦法》規(guī)定，只有當信托公司違背信托合同擅自操作時，投資者所遭受的損失才由信托公司負責(zé)賠償。也就是說，信托公司不負責(zé)運營過程中發(fā)生的風(fēng)險。(2)項目風(fēng)險。單個項目的風(fēng)險往往很難評估預(yù)測，而信托公司發(fā)行信托產(chǎn)品時又往往有意無意地多介紹項目盈利前景，很少揭示項目風(fēng)險，如投資者輕信信托公司推介，不審慎決策，將面臨很多潛在的風(fēng)險。(3)操作風(fēng)險。信托公司的實際操作難度較大。我國目前的“資金信托管理辦法”對資金信托計劃有200份的限制，普通投資者一般資金在二三十萬、三四十萬，但因為房地產(chǎn)融資額大，有的需要一兩個億的資金，有了200份的限制，單筆金額便很大，給融資造成困難。信托計劃“合同不超過200份、認購起點不低于5萬元”對于個人投資者而言，并不容易接受。(4)自身風(fēng)險。房地產(chǎn)信托本身也有缺陷。比如業(yè)務(wù)模式散亂，經(jīng)營風(fēng)險偏高，利潤較低等；在運營模式上，多數(shù)產(chǎn)品采取的是貸款形式，形式比較單一；資金和產(chǎn)品僅限于信托憑證轉(zhuǎn)讓，流動性差。
信托公司在控制信托投資即貸款的風(fēng)險方面也缺乏有效的手段，一般依賴于銀行后續(xù)資金介入，或由銀行資金替代而順利退出，或在銀行資金確保項目建成銷售后實現(xiàn)資金退出，能否順利退出往往取決于銀行的支持程度。因此，房產(chǎn)信托在我國當前環(huán)境下，必須與銀行緊密配合，單獨運作的風(fēng)險非常大。但銀行后續(xù)放款與否受政策因素及環(huán)境變化因素的影響非常大，在信托公司做出投資（或貸款）決策時，難以把握這些潛在影響因素，因此，信托公司的決策總是存在一定的風(fēng)險，無法規(guī)避。
流動性問題
房地產(chǎn)信托的信托財產(chǎn)多以土地、房屋、股權(quán)等形態(tài)表現(xiàn)，擔保措施主要為土地、房屋等固定資產(chǎn)抵押。如果融資方未能按期償還本息，受托人又無法及時變現(xiàn)信托財產(chǎn)或行使抵押權(quán)，則可能產(chǎn)生流動性風(fēng)險。
根據(jù)我國的《信托法》規(guī)定，信托產(chǎn)品不能通過公共媒體進行營銷宣傳，從而導(dǎo)致信托產(chǎn)品的公認程度比銀行儲蓄、國債、證券投資資金基金都要差很多，如果要轉(zhuǎn)讓，成本會非常高。其次，目前信托公司發(fā)行信托產(chǎn)品通常采取與投資者分別簽訂信托合同的形式，因為現(xiàn)行法律規(guī)定信托公司發(fā)行資金信托產(chǎn)品不得采取委托投資憑證、投資憑證、受益憑證等形式，其本身流動性較差。再次，房地產(chǎn)信托產(chǎn)品的二級市場尚未建立，沒有有形的集中競價交易場所，缺少轉(zhuǎn)讓平臺，投資者欲轉(zhuǎn)讓所持信托產(chǎn)品，只能私下協(xié)商轉(zhuǎn)讓價格，交易成本高，且不安全。
法律框架的搭建問題
房地產(chǎn)投資信托孕育于成熟的市場經(jīng)濟體制，只有具備了規(guī)范的市場運作機制和完善的法律、法規(guī)，才能確保這一金融工具的順暢運行。而我國現(xiàn)在仍然處于計劃經(jīng)濟向市場經(jīng)濟的過渡階段，法律制度還不夠健全。就房地產(chǎn)信托業(yè)而言，盡管有了“一法兩規(guī)”，但其只是一個框架性的法律文件，缺乏真正針對信托業(yè)務(wù)操作層面配套制度。另一方面，當前法律體系的法律實施是短期行為，而且，機構(gòu)立法責(zé)任與執(zhí)法責(zé)任是分開的，這導(dǎo)致了監(jiān)管者與金融機構(gòu)對法律解釋的困難，在很大程度上導(dǎo)致了違法亂紀、違法違規(guī)的出現(xiàn)，不同的法規(guī)如何相互補充或替代，通常也不夠清晰，致使透明性很低。
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一、房地產(chǎn)投資信托基金的組織分類
BELTS是通過發(fā)行收益憑證募集資金，交由專業(yè)機構(gòu)投資運作，基金主要投資于商業(yè)地產(chǎn)。所得收益絕大部分分配給BE，ITS持有者的一種資金運作模式。按組織結(jié)構(gòu)來分。目前主流的BEITS模式主要有兩種：契約型、公司型。這也是美國BELTS發(fā)展至今所歷經(jīng)的兩種模式，其它國家和地區(qū)大都借鑒了美國BEITS的組織模式，雖然名稱上可能不一致。但本質(zhì)上相同。
(一)契約型組織模式
契約型是REITS最早的組織模式。20世紀90年代之前。它是美國市場上REITS的主流組織模式，隨著公司型的出現(xiàn)，其地位才逐漸被后者取代。但是，契約型仍然是美國之外的其它國家和地區(qū)BEITS的主流模式之一。
契約型BELTS是根據(jù)一定的信托契約組織起來的投資行為。一般由投資者、基金托管機構(gòu)和基金管理機構(gòu)三方共同簽訂和約。按信托原則設(shè)立的房地產(chǎn)投資基金。這是一種按照特定契約成立的“集體財產(chǎn)形態(tài)”，而通常不是獨立的公司或法人形態(tài)。其契約流程可簡單概括為：投資者作為基金資本的所有權(quán)人投資后以委托人(受益人)的身份存在、房地產(chǎn)投資信托基金的經(jīng)理人以受托人的身份行使基金的經(jīng)營管理權(quán)、基金托管機構(gòu)以托管人身份行使基金財產(chǎn)的保管和監(jiān)督權(quán)。三方以信托合同為基礎(chǔ)各自行使自己的權(quán)力并履行義務(wù)。在支付基金管理者和托管人約定的管理費和托管費后，基金投資運營的增值收益所得歸投資者所有。
(二)公司型組織模式
公司型BEITS是按公司法設(shè)立的具有獨立法人財產(chǎn)權(quán)，能獨立行使民事權(quán)力。承擔民事義務(wù)的企業(yè)組織形式。它是由具有相同投資目標和投資特性的企業(yè)或個人形成的公司聚合體。投資者通過購買公司股份成為股東。可通過出席股東大會、選舉董事等方式參與基金公司的重大決策。并由基金公司董事會行使基金公司的法人財產(chǎn)所有權(quán)。基金通過內(nèi)部自設(shè)管理人或委托外部獨立的基金管理公司對基金資產(chǎn)進行投資管理。基金董事會對基金管理公司的經(jīng)營和管理活動進行監(jiān)督。其組織機構(gòu)如圖二所示。
二、REITS的組織機構(gòu)成本分析
新制度經(jīng)濟學(xué)中的一個基本命題就是對人類社會生產(chǎn)和經(jīng)濟生活中的組織模式以及產(chǎn)權(quán)制度特征、所有權(quán)安排和治理機制等問題進行分析研究。在新制度經(jīng)濟學(xué)的概念中，企業(yè)作為一系列契約的組合。其存在的根本原因就是降低交易成本、提高資源利用效率。為此就必須解決好所有權(quán)和經(jīng)營權(quán)分離所造成的一系列問題。房地產(chǎn)投資信托基金作為一種特殊的企業(yè)組織模式。也面臨著同樣的問題。具體而言。由所有權(quán)和經(jīng)營權(quán)分離所造成的成本可稱為組織成本，進一步可分為顯性組織成本和隱性組織成本。
(一)顯性組織成本
REITS作為一種有組織、專業(yè)化的集合投資模式，無論其形成或是運營都需要付出一定的組織成本。這包括投資者達成設(shè)立基金契約的簽約成本、支付給基金經(jīng)理人的管理費和績效獎勵支出以及稅收支出三個方面。
1、契約型REITS。包括了以上提到的三個方面的成本支出。以信托的形式設(shè)立REITS，雖然可通過減少設(shè)立相關(guān)的投資決策與審查、投資后監(jiān)督管理等方面的制度安排降低制度成本。但由于基金穩(wěn)定性、基金財產(chǎn)的獨立性、委托一等問題不可避免，使得契約型REITS的簽約成本較高。另外。由于契約型REITS本身并不是獨立的主體，所以通常需設(shè)立托管人制度來對基金進行財務(wù)核算，這也多了一道制度成本。而在稅收方面，由于各個國家針對契約模式制定的標準不同，因此契約型REITS并沒有體現(xiàn)出明顯的制度優(yōu)勢。
2，公司型REITS。公司制是現(xiàn)代企業(yè)組織發(fā)展較為完善的一種企業(yè)制度，它通過多樣化的相對完善、嚴格的法人治理機制的設(shè)計。能夠較好地降低和防范“委托一”風(fēng)險，因此公司型REITS的簽約成本相對較低。在營運成本方面，因為其與基金的管理模式有很大關(guān)系，所以與契約模式相比，公司型REITS并沒有體現(xiàn)優(yōu)勢。但在稅收方面，雙重納稅制度加大了公司型REITS的運營成本。這是因為公司型REITS是作為一個獨立的法人實體存在，首先需繳納公司所得稅，然后才能向股東進行利潤分配。而股東在獲得利潤分配后同樣要繳納所得稅。目前，一些國家(如美國)已經(jīng)通制定相應(yīng)的稅收政策較好的解決了公司制的雙重納稅問題。
(二)隱性組織成本
房地產(chǎn)投資信托基金進行房地產(chǎn)投資和管理時，需委托給職業(yè)基金經(jīng)理人或?qū)I(yè)投資管理機構(gòu)，因此形成了特殊的“委托一”關(guān)系，相應(yīng)的成本也由此產(chǎn)生。它包括基金經(jīng)理人為謀求自己的利益而犧牲投資者利益的道德風(fēng)險成本以及為監(jiān)督基金經(jīng)理人的行為并對其實行約束措施的監(jiān)督約束成本。具體體現(xiàn)在三個方面：①道德風(fēng)險問題。即由受托人的不良行為給委托人或收益人帶來損失的可能性；②激勵制度，即委托人為提高受托人的投資管理積極性而與受托人約定的薪金報酬機制；③約束機制，即委托人為避免受托人因道德風(fēng)險和機會主義行為給自己帶來損失而采取的約束措施。
1、契約型REITS。與證券投資基金領(lǐng)域具有相對完備的信息披露制度不同，從事房地產(chǎn)投資，由于所投資的項目(如寫字樓、爛尾樓)等不具有公開信息，股權(quán)又不具有較高的流動性。通過市場的力量來對基金管理人的管理行為進行約束相對較弱。另外，房地產(chǎn)投資的高度技術(shù)性妨礙了托管人(商業(yè)銀行)監(jiān)督職
能的發(fā)揮。因此，集所有權(quán)和經(jīng)營權(quán)與一身的基金經(jīng)理人一旦發(fā)生道德敗壞，實施機會主義行為，對投資者造成的影響就很大。
在契約型REITS的基金組織中，委托人與受托人約定一定比例的基金投資凈收益作為受托人經(jīng)營管理基金取得成功業(yè)績的報酬，以此激勵受托人的投資管理積極性。但在契約型REITS中，基金經(jīng)理人僅對由其過錯導(dǎo)致投資基金虧損的部分負有限責(zé)任，而對一般的基金經(jīng)營虧損無須承擔任何責(zé)任。因此。契約型REITS下基金經(jīng)理人承擔的風(fēng)險較小，委托人給予其較高比例基金投資凈收益的可能性不大。
也正是因為契約型REITS經(jīng)理人對風(fēng)險承擔的有限性，使得契約型REITS的約束比公司型REITS的要弱。當然，聲譽機制可能會起到一定的約束作用。但總體而言。并沒有表現(xiàn)出比公司型更明顯的制度優(yōu)勢。
2、公司型REITS。在公司型REITS中，基金經(jīng)理人掌握日常決策權(quán)。而日常投資活動又不可能全部經(jīng)過董事會討論和決策。加上基金經(jīng)理人往往不持有公司的股份，合同自由原則在公司制下受到很大限制，使得其不能像有限合伙那樣隨意約定對基金經(jīng)理人的約束條款。在這種情況下。基金經(jīng)理人的投資決策很多情況下是憑良心和職業(yè)道德做事，發(fā)生道德風(fēng)險的可能性較大。
此外，公司型REITS中經(jīng)理人的激勵機制不足，經(jīng)理人一般僅能獲得固定薪酬。而通過利潤分成和股權(quán)激勵的方式來提高經(jīng)理人的投資積極性在公司型下又有一定的困難。另外，公司型下多重“委托一”關(guān)系的設(shè)計雖然可以較好地約束基金經(jīng)理人的投資行為，保證基金的穩(wěn)健經(jīng)營，但多重性的制度性程序也可能成為公司制的一個包袱，產(chǎn)生各種問題。
三、結(jié)論及啟示
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二、管理模式探討
（一）信托計劃模式
信托計劃模式是由信托公司發(fā)起的一種約定集合資金投資方式。運作方式如下：1、信托公司聘請證券公司作為承銷商，向投資者發(fā)行信托受益憑證募集資金，并約定資金的投資方向。根據(jù)自身優(yōu)勢，信托公司可以是REITs管理人，也可以聘請專業(yè)的第三方管理公司；2、信托公司聘請物業(yè)管理公司來負責(zé)所投資物業(yè)的日常管理，物業(yè)公司向其收取物業(yè)管理費用；3、設(shè)立托管銀行，對信托財產(chǎn)進行保管，并收取托管費用；4、投資者購買信托合約后，可以定期獲得分紅，取得投資回報。
（二）產(chǎn)業(yè)投資基金模式
產(chǎn)業(yè)投資基金模式是由基金管理公司發(fā)起成立的，與證券投資基金相似的特殊的基金形式。基金管理公司可以成立自己的房地產(chǎn)投資管理團隊，也可以聘用第三方管理。為保證REITs順利運行，在相關(guān)法規(guī)中，應(yīng)參照證券投資基金模式，對受托人、房地產(chǎn)管理公司的資格和責(zé)任予以相應(yīng)的規(guī)定。該種模式的主要優(yōu)勢在于：基金管理公司具有成熟的證券投資基金運作、管理經(jīng)驗和專業(yè)的管理團隊；同時可以規(guī)避某些投資領(lǐng)域的限制，并具有稅收優(yōu)惠。
（三）上市公司模式
上市公司模式是房地產(chǎn)公司為主體設(shè)立的。以現(xiàn)有的《公司法》、《證券法》為依據(jù)，對公司結(jié)構(gòu)、經(jīng)營范圍、資產(chǎn)要求等方面做出規(guī)定，明確對房地產(chǎn)信托投資公司投資目標和收入分配的要求。
我國目前的法律結(jié)構(gòu)對房地產(chǎn)公司發(fā)展REITs具有一些障礙：①《公司法》要求擬上市的企業(yè)必須經(jīng)營三年以上，且最近三年連續(xù)盈利，這就限制了以房地產(chǎn)為主要資產(chǎn)的REITs的發(fā)行和上市；②公司的對外權(quán)益投資不得超過公司凈資產(chǎn)的50%，這會阻礙房地產(chǎn)公司通過收購房地產(chǎn)項目而實現(xiàn)增長；③公司的管理與房地產(chǎn)項目的管理合二為一，存在潛在的利益沖突。所以說，上市公司模式的REITs目前在我國存在著較大的障礙，暫不適合我國采用。
綜上所述，目前我國發(fā)展房地產(chǎn)信托投資基金可以探索信托計劃模式和產(chǎn)業(yè)投資基金模式，即信托公司和基金公司分別作為主體，發(fā)行適合我國的房地產(chǎn)信托投資基金。
三、流通方式探討
（一）公開交易/非公開交易
從流通方式來說，REITs可以分為公開交易和非公開交易。長遠來看，非公開交易的模式會限制其規(guī)模的擴大。公開上市交易除了交易所上市，還包括在銀行間市場流通轉(zhuǎn)讓。交易所和銀行間這兩個公開交易市場能夠吸收眾多散戶和機構(gòu)投資者直接投資，有利于規(guī)模的擴大，是我國房地產(chǎn)信托投資基金長遠發(fā)展的保障。
（二）封閉式/開放式
流通方面另一個問題是采取封閉式還是開放式。封閉式REITs發(fā)行規(guī)模固定，投資者不能直接以凈值交易，只能在公開市場上買賣；同時成立后不得再募集資金。開放式REITs 的發(fā)行規(guī)模可以增減，投資人可按照基金的單位凈值購買或贖回。一般而言，采用封閉式運作REITs 能夠保證資產(chǎn)運營的穩(wěn)定，而采用開放式運作REITs需要預(yù)留較多資金，以備支付投資人的贖回款項。從實踐看，房地產(chǎn)投資回報需要一定的期限，而封閉式REITs 存續(xù)期固定、不可隨意贖回，有利于管理人管理和風(fēng)險控制，適宜于房地產(chǎn)行業(yè)的實際狀況，也便于監(jiān)管人監(jiān)管。同時為有效激勵資產(chǎn)規(guī)模的擴大，可以賦予REITs 投資人收益再投資的權(quán)利。
四、投資模式探討
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《企業(yè)年金管理試行辦法》（以下稱《辦法》）第四十六條規(guī)定，企業(yè)年金基金財產(chǎn)的投資范圍，限于銀行存款、國債和其他具有良好流動性的金融產(chǎn)品，包括短期債券回購、信用等級在投資級以上的金融債和企業(yè)債、可轉(zhuǎn)換債、投資性保險產(chǎn)品、證券投資基金、股票等。
當前房地產(chǎn)信托產(chǎn)品具有其他金融產(chǎn)品的優(yōu)勢，完全滿足年金的要求，是年金基金理想的投資工具。從產(chǎn)品的收益率上看，目前房地產(chǎn)信托產(chǎn)品具有高于同類金融產(chǎn)品的收益，能為企業(yè)年金基金的保值、增值提供保障。近四年來，中國資本市場與全球許多發(fā)展中國家的股市持續(xù)回升甚至屢創(chuàng)新高背道而馳。無論是三年、五年還是七年來的表現(xiàn)，內(nèi)地股市整體上處于全球股市漲幅排行榜的末尾。
2002年，保險資金投資于證券投資基金的部分，由于證券市場整體低迷，全年收益率為-21.3%。2003年，一年期的國債和銀行存款收益率分別為1.86%和1.71%，而信托產(chǎn)品達4.01%；五年期國債和銀行存款收益率分別為2.33%和2.79%，企業(yè)債券為4%，而信托產(chǎn)品則高達4.8%。2004年基金管理公司從事證券投資的平均收益率為-12%，各類上市公司的股息收益率平均約為2.25%，相當于一年期定期存款。2004年房地產(chǎn)信托產(chǎn)品獲取了大大高于銀行存款、國債、股票和基金的實際收益。
據(jù)統(tǒng)計，2004年全國企業(yè)年金的投資收益為2.7%，僅相當于2004信托投資公司信托產(chǎn)品年平均收益率4.66 %的57%。2004年全國信托投資公司共計發(fā)售信托產(chǎn)品327只，至2004年12月底，幾乎所有信托產(chǎn)品均達到了預(yù)期收益水平。而且房地產(chǎn)信托產(chǎn)品年均收益率更達到5%，由此推算，2004年全國企業(yè)年金的投資收益率只有房地產(chǎn)信托產(chǎn)品的54%（圖9）。
信托產(chǎn)品的風(fēng)險――
收益、流通性、市場容量、信息披露等特征能滿足企業(yè)年金的資產(chǎn)匹配要求
現(xiàn)有的房地產(chǎn)信托在確保收益率、控制風(fēng)險方面采取了多種有效措施。而且隨著大量的監(jiān)管政策相繼出臺，信托機構(gòu)在嚴格的監(jiān)管中對信托產(chǎn)品都采取了各種控制風(fēng)險的措施，包括財政支持、資產(chǎn)抵（質(zhì)）押、第三者擔保貸款保險（保險公司承擔可能的信用風(fēng)險，保證到期貸款的本金安全和預(yù)定收益率）、銀行信譽（銀行承諾到期支付本金和收益或承諾到期回購資產(chǎn)）、優(yōu)先/次級結(jié)構(gòu)（按照項目受償先后順序不同，使優(yōu)先受益權(quán)人的本息得到優(yōu)先保障）和發(fā)行公司自身的信譽 （房地產(chǎn)項目在信托計劃到期后，若不能按期歸還信托資金，信托公司可以折價賣出房產(chǎn)、在一個信托計劃中綜合運用多種風(fēng)險控制措施），以及其它如信托受益權(quán)的轉(zhuǎn)讓、租金收益的收取等措施。很顯然，引入財政支持和銀行信譽的信托產(chǎn)品，是相對風(fēng)險最低的。很多信托產(chǎn)品的信用評級絕對不會低于投資級的債券。
房地產(chǎn)信托產(chǎn)品的靈活設(shè)計和創(chuàng)新，也為企業(yè)年金的資產(chǎn)匹配創(chuàng)造了條件。從期限上來看，2004年信托產(chǎn)品主要還是集中在三個時點：1年期、2年期、3年期。這里所說的“組合”是指同一個信托產(chǎn)品，在期限設(shè)置上可能有1年期、1.5年期、2年期、3年期等多種組合期限，有的一個信托產(chǎn)品，它有不同的期限，每個期限募集資金的規(guī)模、年預(yù)期收益率都各不相同，投資者可以根據(jù)自己的實際情況選擇投資，增加了產(chǎn)品設(shè)計的靈活性。
應(yīng)當注意的是，2004年更有推出存續(xù)期間長達4年、5年、6年甚至更長的超長期信托產(chǎn)品，雖然發(fā)行數(shù)量不是很大，但一般這類產(chǎn)品投向比較清晰，運作方式主要集中在一部分股權(quán)投資和收益權(quán)轉(zhuǎn)讓的信托產(chǎn)品中，每個產(chǎn)品的年預(yù)期收益率幾乎都能達到5%以上。如新疆國投2004年10月發(fā)行的金福世貿(mào)廣場不動產(chǎn)管理信托，期限為3-20年，預(yù)期年收益率可達8.1%。
從年金的產(chǎn)品線看，銀行存款和國債作為一種低風(fēng)險、低收益的投資品種與基金、股票所具有的高風(fēng)險、高收益形成了鮮明的對比，在二者之間，需要介入一種具有中風(fēng)險、中收益的投資品種，與這些品種形成連續(xù)的、完善的產(chǎn)品線，只有這樣，企業(yè)年金基金才能根據(jù)不同的投資偏好，組合成不同風(fēng)險收益連續(xù)的投資組合。房地產(chǎn)投資基金剛好滿足了年金的這一需求。
總之，房地產(chǎn)信托產(chǎn)品靈活的產(chǎn)品期限設(shè)計和風(fēng)險-收益特征明顯能滿足企業(yè)年金的匹配要求（圖10）。
從產(chǎn)品的流通性看，雖然目前房地產(chǎn)信托產(chǎn)品未能以基金形式在深滬交易所掛牌上市，
篇13
一、發(fā)展房地產(chǎn)投資信托基金的意義
1.改善房地產(chǎn)內(nèi)部結(jié)構(gòu)和金融結(jié)構(gòu)的需要
房地產(chǎn)投資信托基金最終的目的是為了盈利,那么這部分資金在利潤的驅(qū)動下就會把資金投向具有一定潛力的房地產(chǎn)項目中,從而對房地產(chǎn)項目和企業(yè)起到一種激勵和促進的作用,對于盈利能力比較差的企業(yè)或項目就會面臨嚴峻的競爭,有可能走向破滅的道路。同時,房地產(chǎn)投資信托基金也可以幫助不同企業(yè)進行并購、重組,有利于資源的整合和優(yōu)化配置。催進房地產(chǎn)企業(yè)良性循環(huán),當企業(yè)有利潤后也可以將閑置資金注入房地產(chǎn)投資信托基金,提高資金的利用率。通過房地產(chǎn)投資信托基金這種優(yōu)化功能,使得房地產(chǎn)的專業(yè)化水平更高,競爭實力更強。
房地產(chǎn)投資信托基金直接將市場資金吸納為房地產(chǎn)行業(yè)的資金,有利的補充銀行資金的缺陷,進一步完善了房地產(chǎn)金融構(gòu)建。通過房地產(chǎn)投資信托基金的引入可以分散銀行的金融風(fēng)險,提高金融行業(yè)的可靠性和安全性。通過將風(fēng)險進行扁平化處理,有效解決不同當期房地產(chǎn)行業(yè)的風(fēng)險累積。
2.滿足房地產(chǎn)投資性需求
合理疏導(dǎo)和利用民間的資金避免“炒房團”現(xiàn)象的大量出現(xiàn)。房地產(chǎn)投資信托基金為這種民間資金提供了投資房地產(chǎn)的工具,緩解大量資金集中炒房的現(xiàn)象。通過房地產(chǎn)投資信托基金將民間的資金進行引導(dǎo),避免房地產(chǎn)泡沫的形成。房地產(chǎn)投資信托基金可以將民間融資引導(dǎo)到投資工業(yè)、商業(yè)以及基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè),從整體上平衡房地產(chǎn)的市場供需,使得市場的投資理念更理性、更成熟。房地產(chǎn)投資信托基金通過專業(yè)的金融機構(gòu)以及專業(yè)的房地產(chǎn)投資和管理者可以增強民間資金的風(fēng)險預(yù)測以及抵御風(fēng)險的能力,進一步促進房地產(chǎn)的穩(wěn)定性,避免過大的波動。同時,由于房地產(chǎn)投資信托基金成本小、流動性強的特點,可以更多的吸納普通大眾的資金,讓更多的人受益,也有利于國家的宏觀調(diào)控。
3.提高房地產(chǎn)市場機能、改善住房供應(yīng)結(jié)構(gòu)的需要
房地產(chǎn)行業(yè)具有投資和消費的功能,其自身有一套價格形成機制。對于一般的機制來說是通過房屋的租金計算已有房屋的價值進而計算新房的價值,但是,在我國正好相反,這種價格的機制,對于持有大量房地產(chǎn)的金融機構(gòu)是不利的。通過房地產(chǎn)投資信托基金對于房屋交易數(shù)量大的特點,可以幫助市場形成比較均衡的交易價格,為提供真實的市場價格做基礎(chǔ)。另外,房地產(chǎn)投資信托基金憑借其擁有的資金的聚集性優(yōu)勢,可以推動激發(fā)存量市場,引導(dǎo)市場合理定價,促進市場形成均衡的租金價格。在合理的市場價格機制下,有利于投資者形成良好的投資預(yù)期,調(diào)節(jié)房地產(chǎn)增量市場的交易需求、交易價格和交易結(jié)構(gòu)。
二、房地產(chǎn)投資信托基金的發(fā)展路徑設(shè)計
1.完善房地產(chǎn)投資信托基金立法模式
任何一個制度的實施,都必須有一個良好的制度環(huán)境對其進行約束,以便制度能夠順利實施。房地產(chǎn)投資信托基金同樣需要有一個良好的法制環(huán)境,這個環(huán)境要依據(jù)我國的國情,從我國房地產(chǎn)發(fā)展的階段、經(jīng)濟環(huán)境、法制環(huán)境、金融監(jiān)管環(huán)境以及稅法環(huán)境進行綜合考慮。目前我國發(fā)展房地產(chǎn)投資信托基金的法律制度還不夠健全,與美國相比差距還比較大。我國目前這個階段要充分吸收發(fā)達國家在實施房地產(chǎn)投資信托基金管理方面的經(jīng)驗,加強監(jiān)督管理,采取循序漸進,先易后難的亞洲專項立法模式。
2.房地產(chǎn)投資信托基金的發(fā)展路徑分析
首先是信托計劃模式,這種方式在我國比較廣泛。目前由于我國的房地產(chǎn)行業(yè)的融資需求和證券市場對于低風(fēng)險的追求,使得房地產(chǎn)信托計劃能夠成功發(fā)行。但是如果將房地產(chǎn)信托計劃產(chǎn)品延伸為房地產(chǎn)投資信托基金,還存在一些問題。要對房地產(chǎn)信托產(chǎn)品進行重新設(shè)計,目前在我國的信托計劃大部分是有到期日的抵押固定收益類產(chǎn)品,本質(zhì)上是屬于信貸融資。而房地產(chǎn)投資信托基金是一種有分紅和稅收規(guī)定的投資產(chǎn)品,屬于優(yōu)質(zhì)物業(yè)的股權(quán)類投資。通過信托計劃模式發(fā)展房地產(chǎn)投資信托基金使得持有者要進行轉(zhuǎn)手交易時,會遇到很多障礙包括法律對信托合同數(shù)量、證券定義等方面的缺陷。而且信托計劃方式的產(chǎn)品投資組合要求不嚴,標準化欠缺。其次是房地產(chǎn)上市公司模式。采用房地產(chǎn)上市公司模式存在的缺陷很難與已經(jīng)上市的房地產(chǎn)公司相區(qū)別,也會增大基金管理成本,會激發(fā)很多潛在的固定利益之間的沖突。最后是契約型基金模式。主要存在的優(yōu)勢是可以采用封閉證券基金管理方式,可以引入專業(yè)管理人員進行管理、基金收益受到法律保護。但是存在主要缺陷是法律制度在產(chǎn)業(yè)投資基金方面不健全。
3.我國房地產(chǎn)投資信托基金的發(fā)展路徑選擇
我國在選擇房地產(chǎn)投資信托基金發(fā)展模式時,要從我國的國情出發(fā),吸取國外先進的管理模式,采用多種模式的組合,尋求更適應(yīng)我國國情的發(fā)展模式。目前,我國主要國情以及采用契約式模式的優(yōu)勢:(1)契約式基金在我國發(fā)展比較廣泛。通過證券類投資基金的契約式管理方式可以為我國的房地產(chǎn)投資信托基金進行契約化管理提供經(jīng)驗。(2)投資者對利益保護想法強烈。我國投資者比較看重自己的利益是否受到法律的保護。契約式基金可以有效保護投資者的利益,使得持有不同份額基金的持有者享有同等的權(quán)利,并且可以控制基金的規(guī)模,防止基金的風(fēng)險過度膨脹。
三、設(shè)計房地產(chǎn)投資信托基金的運行模式
1.設(shè)計房地產(chǎn)投資信托基金的運行環(huán)境
首先,規(guī)范房地產(chǎn)投資信托基金管理的當事人。要合理設(shè)定基金管理人的職責(zé),必須做到以增強基金持有者的效益為目的。基金管理人要同時滿足基金投資和房地產(chǎn)物業(yè)雙方面的要求,結(jié)合房地產(chǎn)投資信托基金的特殊性對基金管理人提出要求。同時加強基金托管人的規(guī)定,對其任職資格要加強管理。保證信托基金在合法、合規(guī)條件下進行運行,對基金進行公證、客觀的評估,增強自身的獨立性,不要在利益驅(qū)動下成為一些部門的附屬品。其次,規(guī)范投資行為。房地產(chǎn)投資信托基金投資目標是房地產(chǎn)也,不能偏離投資方向,同時要基于市場容量和監(jiān)督的有效性規(guī)定投資地域。并且通過規(guī)定不同的持有期和轉(zhuǎn)讓條件,防止用房地產(chǎn)投資信托基金進行投機。最后,依據(jù)不同的地域規(guī)定房地產(chǎn)投資信托基金的借貸比例,要從風(fēng)險控制和基金融資需求進行考慮。
2.完善房地產(chǎn)投資信托基金組織構(gòu)架和交易方式
首先,完善房地產(chǎn)投資信托基金組織結(jié)構(gòu)。實施契約式房地產(chǎn)投資信托基金時,要通過機構(gòu)處理好當事人的關(guān)系,實現(xiàn)雙重監(jiān)管和信托的目的。處理好基金持有人、基金組織、基金管理人、托管人通過信托責(zé)任建立的關(guān)系體系。其次,完善房地產(chǎn)投資信托基金的募集方式。要采用多種方式募集,以公募方式為主。完善我國資本市場,規(guī)范金融結(jié)構(gòu),充分發(fā)揮我國整體儲蓄金額巨大而單個儲蓄金額小的特點。最后,對于房地產(chǎn)投資信托基金交易方式的選擇。由于房地產(chǎn)投資信托基金是長期投資,變現(xiàn)能力差。可以先采用封閉式管理,當投資人購買房地產(chǎn)投資信托基金后,通過受益憑證去二級流通市場進行交易。
3.規(guī)范投資范圍和方向
我國在實施契約式房地產(chǎn)投資信托基金時,要明確其投資范圍。主要是商業(yè)物業(yè),并且是優(yōu)質(zhì)的、升值潛力大商業(yè)物業(yè);可以投資房地產(chǎn)行業(yè)的細分市場;也可以投資開發(fā)領(lǐng)域,包括一些中低檔的住宅小區(qū)的建設(shè);投資不良資產(chǎn)處置;鼓勵投資廉租房建設(shè)項目。
總之,我國在使用房地產(chǎn)投資信托基金方面剛剛起步,需要借鑒國外發(fā)展經(jīng)驗,同時也要結(jié)合我國的實際情況,充分發(fā)揮房地產(chǎn)投資信托基金的作用,為我國房地產(chǎn)健康、快速發(fā)展注入活力。
參考文獻:
1.王新,《我國房地產(chǎn)投資信托基金的模式研究》,住宅產(chǎn)業(yè),2009(8)
