引論：我們?yōu)槟砹?3篇金融市場動(dòng)態(tài)范文，供您借鑒以豐富您的創(chuàng)作。它們是您寫作時(shí)的寶貴資源，期望它們能夠激發(fā)您的創(chuàng)作靈感，讓您的文章更具深度。

篇1

2010年3月31日,融資融券交易試點(diǎn)正式在上海證券交易所和深圳證券交易所展開,標(biāo)志著我國證券信用交易進(jìn)入了新時(shí)代。1988―2007年,日本東京證券交易所融資融券交易額占整個(gè)市場交易金額的12%~21%；1999―2007年,我國臺灣融資融券交易額比重達(dá)到了33%~56%(開昌平，2010)。融資融券交易增加了券商的獲利途徑,成為繼傭金、資產(chǎn)管理以外的第三大收入來源(開昌平，2010)。我國兩市建立之初存在融資融券交易,后由于缺乏監(jiān)管,違規(guī)頻繁,于1996年被證監(jiān)會(huì)禁止(周遠(yuǎn)寶,程曉，2009)。重開交易后,隨著券商之間競爭的逐漸展開,如何在這個(gè)曾經(jīng)違規(guī)頻繁的市場上設(shè)置科學(xué)有效的監(jiān)管體系,在風(fēng)險(xiǎn)可控的條件下提供充足的流動(dòng)性,便成了理論界和實(shí)務(wù)界共同關(guān)注的焦點(diǎn)問題之一。

為了監(jiān)管融資融券交易,各國都制定了詳細(xì)的保證金體系,但其理論依據(jù)和實(shí)現(xiàn)手段都未得到清楚的闡述。傳統(tǒng)融資融券交易各環(huán)節(jié)相對獨(dú)立,缺乏統(tǒng)一的風(fēng)險(xiǎn)控制目標(biāo),無法根據(jù)客戶個(gè)性化的擔(dān)保物組合及市場價(jià)格的變化準(zhǔn)確調(diào)整券商面對的違約風(fēng)險(xiǎn)。本文采用發(fā)出追繳通知條件下,券商通過強(qiáng)行平倉獲得負(fù)收益的條件概率(CPNR)作為風(fēng)險(xiǎn)度量指標(biāo)。CPNR既考慮了客戶違約的可能性,也考慮了強(qiáng)行平倉時(shí)市場價(jià)格的不確定性。采用樣本學(xué)習(xí)方法構(gòu)造Markov 鏈,為CPNR 的計(jì)算提供一個(gè)廣泛適應(yīng)和易于處理的價(jià)格模型。在券商事先確定的風(fēng)險(xiǎn)控制目標(biāo)下,針對客戶個(gè)性化的擔(dān)保物組合及當(dāng)前市場價(jià)格,基于CPNR 風(fēng)險(xiǎn)度量方法設(shè)置個(gè)性化自適應(yīng)最小成本保證金體系,以控制交易風(fēng)險(xiǎn)和最小化投資者機(jī)會(huì)成本。

1 模型的建立

1.1 符號假設(shè)

證券交易所規(guī)定的最低初始保證金比例記作m,證券交易所規(guī)定的最低維持保證金比例記作w,融資者在開始融資時(shí)交納的保證金為Q0(現(xiàn)金)加δP'0(是用于抵押的股票的數(shù)量,并且大于等于零),r單期利息率,T合約的壽命,Pi股票在第i天的收盤價(jià)格,wi第i天實(shí)際的維持保證金比例。

1.2 模型建立

2 實(shí)證研究

我們選取上海交易所上證180中的156只股票進(jìn)行了實(shí)證研究,股票數(shù)據(jù)從股票上市開始到2010年4月30日結(jié)束,并且對我們的模型進(jìn)行了樣本外檢驗(yàn),發(fā)現(xiàn)根據(jù)我們模型設(shè)置的保證金體系下,有96%的股票可以通過檢驗(yàn),效果非常好。下圖是以SH600000股票為例計(jì)算出的一份壽命為30天的合約70天的初始保證金比例和維持保證金比例以及抵押股票所占比率的大小變化,不難發(fā)現(xiàn)初始保證金比例大概在58%,維持保證金比例在112%左右。通過我們的動(dòng)態(tài)保證金模型也說明目前國家制定的有關(guān)融資融券的兩個(gè)保證金比例是非常謹(jǐn)慎的(初始保證金50%,維持保證金130%)。

SH600000連續(xù)70天計(jì)算結(jié)果,從上往下依次是股票價(jià)格,初始保證金比率,維持保證金比率,用于抵押股票所占總保證金的比率

3 結(jié) 論

本文采用樣本學(xué)習(xí)方法構(gòu)造 Markov 鏈,為 CPNR 的計(jì)算提供一個(gè)廣泛適應(yīng)和易于處理的價(jià)格模型。在券商事先確定的風(fēng)險(xiǎn)控制目標(biāo)下,針對客戶個(gè)性化的擔(dān)保物組合及當(dāng)前市場價(jià)格，基于 CPNR 風(fēng)險(xiǎn)度量方法設(shè)置個(gè)性化自適應(yīng)最小成本保證金體系,以控制交易風(fēng)險(xiǎn)和最小化投資者機(jī)會(huì)成本。本文在融資融券交易的風(fēng)險(xiǎn)度量方法、保證金體系設(shè)置方法、交易流程設(shè)計(jì)和流程風(fēng)險(xiǎn)管理等方面具有鮮明的特色和創(chuàng)新,具有重要的理論意義與實(shí)踐價(jià)值。

參考文獻(xiàn)：

［1］開昌平. 融資融券業(yè)務(wù)對我國證券市場的影響［J］. 中國金融,2010(4):56-58 .

［2］周遠(yuǎn)寶,程曉.次貸危機(jī)對證券公司融資融券業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)控制的啟示［J］.經(jīng)濟(jì)師,2009(10)：84-85.

篇2

(一)數(shù)據(jù)說明及描述性統(tǒng)計(jì)本文分別選取上證綜指、中國國債總指數(shù)以及人民幣有效匯率指數(shù)的對數(shù)收益率(分別表示為:R1、R2、R3，且Ri=ln(當(dāng)天指數(shù)收盤價(jià)/前一日指數(shù)收盤價(jià))，i=1、2、3)來表征我國股市、債市和匯市的價(jià)格變動(dòng)情況。其中上證綜指數(shù)據(jù)取自wind數(shù)據(jù)庫，中債總指數(shù)據(jù)取自中國債券信息網(wǎng)。為了與股市和匯市所代表序列相一致并能更好地體現(xiàn)人民幣的對外價(jià)值與相對購買力，因而本文選取人民幣有效匯率指數(shù)作比，數(shù)據(jù)來源于銳思數(shù)據(jù)庫。作為經(jīng)濟(jì)晴雨表的象征，我國股市自2005年7月人民幣匯改后迎來一輪牛市上漲行情，上證綜指于2007年10月16日報(bào)收6124的歷史高位后狂跌至2008年10月28日的1664點(diǎn)，之后，上證指數(shù)大多位于2000－3000點(diǎn)間振蕩。為了研究在不同市態(tài)下我國股市、債市、匯市的價(jià)格互動(dòng)的異化現(xiàn)象，本文將樣本區(qū)間劃分為:階段一(牛市)，2005年7月22日－2007年10月16日;階段二(熊市)，2007年10月17日－2008年10月28日;階段三(振蕩市)，2008年10月29日－2013年1月10日。各階段模型變量描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果如表1所示:由表1的均值與標(biāo)準(zhǔn)差的檢驗(yàn)結(jié)果可知，債市與匯市波動(dòng)要遠(yuǎn)小于股市波動(dòng)，且由股市收益率均值可見，階段一股市普遍處上漲態(tài)勢，而階段二則大部分處下跌趨勢。偏度與峰度的檢驗(yàn)結(jié)果均表明三個(gè)變量不符合正態(tài)分布的特征，這也可從JB統(tǒng)計(jì)量看出。另外由Q統(tǒng)計(jì)量可知各變量都存在一定的自相關(guān)性，且ADF檢驗(yàn)的結(jié)果表明各變量均為平穩(wěn)序列。

(二)模型參數(shù)估計(jì)結(jié)果基于DCC－MVGARCH(1，1)模型分別對三個(gè)階段我國股市、債市及匯市的相關(guān)性及波動(dòng)溢出效應(yīng)進(jìn)行檢驗(yàn)。波動(dòng)溢出效應(yīng)的參數(shù)估計(jì)結(jié)果如表2所示;三個(gè)不同市態(tài)下的股市、債市及匯市間的動(dòng)態(tài)相關(guān)性如圖1、2、3所示。從表2可知，各階段βi(i=1、2、3)均在1%水平上顯著，且各αii，t(i=1、2、3)也較為顯著，這些都表明股市、債市及匯市均存在ARCH效應(yīng)，即方差時(shí)變與波動(dòng)持續(xù)性。就第一階段(牛市)中αij(i，j=1，2，3;i≠j)的估計(jì)結(jié)果而言，該期間股市與債市的雙向波動(dòng)溢出效應(yīng)較為明顯(α12、α21均顯著);股市的波動(dòng)增加會(huì)促進(jìn)債市的波動(dòng)(見α12)，可能的原因是股市的波動(dòng)意味著市場風(fēng)險(xiǎn)增大，導(dǎo)致資金在市場間的轉(zhuǎn)移。而牛市下并不存在匯市對股市的波動(dòng)溢出效應(yīng)，僅對其自身與債市有一定的影響，這與第二、三階段的檢驗(yàn)結(jié)果一致，即不同市態(tài)下均存在匯市對債市的溢出，且振蕩市情形下還存在匯市與債市的雙向溢出效應(yīng)。綜合第三階段振蕩市態(tài)下的情形以及α13、α31的大小可見，相對而言匯市對股市的波動(dòng)溢出效應(yīng)要更顯著，也更強(qiáng)于股市對匯市的溢出，這與高海霞等(2007)的研究結(jié)論一致。這或是由于相對于股市所傳遞出的信息，匯市的波動(dòng)更為關(guān)注債市傳遞的市場利率信息(這也有賴于匯率決定的利率平價(jià)理論)、貨幣供應(yīng)以及對外貿(mào)易等。綜合三個(gè)階段的結(jié)果可知，除階段一外，其余時(shí)期α12、α21均不顯著，即股市與債市間波動(dòng)溢出效應(yīng)并不很顯著(這與王璐等(2009)、王斌會(huì)等(2010)的結(jié)論一致)，二者間的價(jià)格傳遞效應(yīng)較弱，這是由于我國債市仍存在較嚴(yán)重的市場分割現(xiàn)象(分別存在交易所及銀行間市場，兩市的交易主體及品種等方面有較大差異)以及流動(dòng)性等因素的影響，使得債市的信息反映不如市場流通及有效性較高的股市。綜合圖1、2、3可知，三市場間動(dòng)態(tài)相關(guān)性存在較大波動(dòng)，且大小形成鮮明對比。牛市期間三對相關(guān)性由大到小排序?yàn)?股市與債市、債市與匯市、股市與匯市;熊市期間相關(guān)性排序?yàn)?股市與匯市、股市與債市、債市與匯市;振蕩市態(tài)下相關(guān)性排序?yàn)?債市與匯市、股市與債市、股市與匯市。這是因?yàn)閷μ幱诘谝浑A段及之后的第二階段，人民幣剛經(jīng)歷匯改，形成了較明顯的升值態(tài)勢，因而該階段人民幣匯率收益率普遍為負(fù)，而股市收益率在牛市期間普遍為正，熊市期間普遍為負(fù)，債市指數(shù)的收益率則較為穩(wěn)定。所以，牛市期間，股市與匯市收益為負(fù)相關(guān)，而熊市期間，股市與匯市收益相關(guān)性從三者間最小一躍成為最大。相對而言，牛市期間，股市與債市的相關(guān)性稍好(大部分介于0－0．2之間)，而在熊市與振蕩市情形下，二者動(dòng)態(tài)相關(guān)性較弱，這是由于經(jīng)歷2007年的通脹年后，債市行情在第二階段處于大起大落態(tài)勢，因而與股市相關(guān)性較差，且方向不一致。同時(shí)，在振蕩市態(tài)下債市與匯市間的相關(guān)性最高，且呈現(xiàn)一定的正相關(guān)。這或是由于振蕩市態(tài)下股市波動(dòng)較大，且收益方向不一致，而匯市在經(jīng)歷2008年金融危機(jī)以及2010重啟匯改后依然表現(xiàn)出升值的趨勢，且該階段債市的波動(dòng)相對小于前兩期，因而該階段債市與匯市的相關(guān)性更強(qiáng)。

(三)風(fēng)險(xiǎn)傳染的異化分析———考慮市場間溢出效應(yīng)與否的比較基于DCC－GARCH模型分別對不同市態(tài)下的我國股市、債市、匯市三個(gè)金融市場間的風(fēng)險(xiǎn)傳染進(jìn)行比較分析，其結(jié)果如表3、4、5所示。其中，表3給出的是基于DCC－GARCH模型得出的條件方差求得的單市場VaR值，失效天數(shù)為當(dāng)天實(shí)際收益率超出所預(yù)測的收益率VaR區(qū)間的天數(shù)總和，失效率為失效天數(shù)與樣本觀察期的比;LR統(tǒng)計(jì)量及其p值是檢驗(yàn)?zāi)Ｐ蛿M合優(yōu)度及有效性的回測檢驗(yàn)(Kupiec，1995)。表4給出的則是不考慮其他市場波動(dòng)影響下的獨(dú)立方程所測得的單市場VaR值。由表3可知，在95%和99%的置信度下，股票、國債及匯市的指數(shù)收益率的VaR失效率幾乎都小于給定的失效率，同時(shí)LR統(tǒng)計(jì)量也顯示所測得的結(jié)果除了振動(dòng)市95%置信水平下的匯市收益率風(fēng)險(xiǎn)值存在一定的高估外，其余都拒絕了顯著異于給定置信度的原假設(shè)，說明DCC－GARCH模型給出的擬合結(jié)果較為合理，而不考慮其他市場波動(dòng)影響的單方程模型給出的結(jié)果大部分顯著異于所設(shè)定的置信水平，說明模型可靠性較差。可見，由于考慮了其他金融市場波動(dòng)的影響，基于DCC－GARCH模型所測得的VaR值均要大于單方程所測得的VaR值，即不考慮其他市場波動(dòng)影響會(huì)存在一定程度風(fēng)險(xiǎn)低估。同時(shí)也側(cè)面反映出，不考慮其他市場波動(dòng)影響，三個(gè)市場能接受較低的損失收益率;其余相關(guān)金融市場波動(dòng)確實(shí)在一定程度上增加了單市場的風(fēng)險(xiǎn)，即存在市場間的風(fēng)險(xiǎn)傳染現(xiàn)象，應(yīng)引起投資組合風(fēng)險(xiǎn)管理的重視。

相較而言，在不同市態(tài)下股市的市場波動(dòng)都要明顯高于債市與匯市，這也可從標(biāo)準(zhǔn)差看出;同時(shí)熊市下的三個(gè)市場波動(dòng)要高于牛市情形。就擬合效果和失效率的情形而言，牛市與熊市下模型測度的效果好于振蕩市的情形，這說明當(dāng)市場趨勢性明顯的情況下，模型跟蹤效果較優(yōu);而趨勢不明朗的情形，模型擬合效果較差。為分析投資組合的風(fēng)險(xiǎn)管理問題及多市場間的風(fēng)險(xiǎn)傳染，進(jìn)一步計(jì)算三個(gè)市場的組合VaR，結(jié)果如表5和圖4所示，其中，DCC:95%指的是基于DCC－GARCH模型所測得的條件方差－協(xié)方差陣根據(jù)相應(yīng)權(quán)重計(jì)算而來的95%置信水平下的組合VaR值(圖4中S、X分別指上下區(qū)間);SWA:95%指的是將表4中未考慮其他市場波動(dòng)影響下的單方程所測得的三個(gè)金融市場的VaR值進(jìn)行簡單的加權(quán)平均，即PVaR=w＇VaR，w指的是三個(gè)市場的權(quán)重，本文以(1/3，1/3，1/3)為例。由表5可知，DCC給出的結(jié)果無論何種市態(tài)還是何種置信度下均大于簡單加權(quán)平均的結(jié)果，標(biāo)準(zhǔn)差的結(jié)果也一樣，這可從圖4中直觀看出，也與上文的分析一致，即考慮了其他市場波動(dòng)影響的投資組合波動(dòng)性更大，對風(fēng)險(xiǎn)管理的難度也更大。并且，牛市與熊市兩個(gè)趨勢明顯市態(tài)下的模型擬合結(jié)果依然要優(yōu)于振蕩市態(tài)下的情形。由LR回測檢驗(yàn)的結(jié)果和失效率來看，DCC模型給出的組合風(fēng)險(xiǎn)值存在一定的高估，而單方程給出的簡單加權(quán)平均失效率依然是都要高于預(yù)設(shè)的置信度。綜上可知，不考慮金融市場間的風(fēng)險(xiǎn)傳染性，將會(huì)傾向于低估風(fēng)險(xiǎn);金融市場間的波動(dòng)會(huì)增加并引致其他市場的風(fēng)險(xiǎn)，對于投資組合風(fēng)險(xiǎn)管理這點(diǎn)不應(yīng)忽視。

三、結(jié)論與啟示

本文采用多元DCC－MVGARCH(1，1)模型分析了不同市態(tài)下我國股市、債市以及匯市三者間的動(dòng)態(tài)相關(guān)及其波動(dòng)的溢出效應(yīng)的異化現(xiàn)象，并對相應(yīng)的溢出風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行了量化測度，結(jié)論表明:在不同市態(tài)下，我國股市與債市間的信息傳遞效應(yīng)較弱，這源于我國債市仍存在較嚴(yán)重的市場分割與流動(dòng)性較弱等現(xiàn)象，使得債市的信息反映不如市場流通及有效性較高的股市;相對于股市信息，匯市的波動(dòng)更為關(guān)注債市傳遞的市場利率信息、貨幣供應(yīng)以及對外貿(mào)易等，因而使得匯市對債市的溢出效應(yīng)要更顯著于對股市的。不同市態(tài)下，三個(gè)金融市場間的動(dòng)態(tài)相關(guān)性存在明顯異化現(xiàn)象:牛市期間，股市與債市的相關(guān)性稍好，而在熊市與振蕩市情形下，二者動(dòng)態(tài)相關(guān)性較弱;牛市期間，股市與匯市關(guān)聯(lián)性為負(fù);而熊市期間則為正，這也與人民幣匯改及升值態(tài)勢有關(guān)。進(jìn)一步的風(fēng)險(xiǎn)傳染的異化分析表明，DCC－GARCH模型的風(fēng)險(xiǎn)測度效果較好，不同市態(tài)下股市的市場波動(dòng)都要明顯高于債市與匯市，當(dāng)市場趨勢性明顯的情況下，模型跟蹤效果較優(yōu);相關(guān)金融市場間的波動(dòng)溢出效應(yīng)不但增加了單市場的風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)也增加了組合的風(fēng)險(xiǎn);不考慮市場間的波動(dòng)溢出效應(yīng)會(huì)傾向于低估市場風(fēng)險(xiǎn)，即市場間存在風(fēng)險(xiǎn)傳染現(xiàn)象，應(yīng)引起投資組合風(fēng)險(xiǎn)管理的重視。本文的研究可見，自人民幣匯改以來，隨著熱錢不斷涌入使得我國匯市的波動(dòng)日益增強(qiáng)，匯市與股市、債市間的波動(dòng)溢出性也日益顯著，在投資風(fēng)險(xiǎn)的管控中除了關(guān)注股市與債市間的相關(guān)性與投資轉(zhuǎn)移、資產(chǎn)配置外，還應(yīng)密切注意匯市波動(dòng)對股市、債市的影響。

篇3

Dynamic Correlation Studies on Physical Assets and Financial Asset Market in China

――An Empirical Test Based on VAR-DCC-MVGARCH Model

LI Hong-xia, FU Qiang

(College of Economy and Business Administration, Chongqing University, Chongqing 400030, China)

Abstract:The relationships among asset makets have long been unresolved issues in the finance literature. By constructing the VAR-DCC-MVGARCH model and adopting the weekly data between July 2005 and March 2011, this paper studies mean spillover effects and dynamic conditional correlations among oil, gold, interest rate, exchange rate and stock markets in China. Our findings are as follows. There are uni-directional relations of mean spillover effect from interest rate to exchange rate, oil to exchange rate,gold to interest rate and gold to oil, while the mean spillover effect between gold and stock markets is bi-directional.Additionally, the correlations of volatility are time-varying in all the cases,and there exist significiantly negative relationships between stock and interest rate, exchange rate and interest rate, oil and exchange rate, and gold and exchange rate.Meantime, the positive correlations are founded between stock and oil, stock and gold, interest rate and gold, and oil and gold. Finally, we compare the results with the existing literature.

Key words:mean spillover; dynamic conditional correlation; MVGARCH model

1 引言

資產(chǎn)市場間收益和波動(dòng)的關(guān)聯(lián)性分析是資產(chǎn)定價(jià)及投資組合理論的重要基礎(chǔ)。20世紀(jì)90年代以后,隨著Granger因果檢驗(yàn)、協(xié)整方法和GARCH模型簇等計(jì)量手段的廣泛應(yīng)用,資產(chǎn)間溢出效應(yīng)和相關(guān)性檢驗(yàn)成為了持續(xù)研究熱點(diǎn)。總體而言,國內(nèi)外現(xiàn)有文獻(xiàn)大多關(guān)注了兩種資產(chǎn)市場間的相互關(guān)聯(lián),大體可歸納為三類研究重點(diǎn):

其一,股票市場、利率和匯率之間的相關(guān)性。這可劃分為三個(gè)研究主題:(1)股票與匯率。在國外金融文獻(xiàn)中,匯率和股票之間的關(guān)系一直是懸而未決的話題。Smith［1］和Dominguez & Tesar［2］等發(fā)現(xiàn)匯率對于股價(jià)存在正向影響,Solnik［3］和Kim［4］揭示出股價(jià)和匯率間存在一個(gè)強(qiáng)烈的負(fù)相關(guān),而Nieh & Lee［5］卻認(rèn)為匯率改變和組合股票收益率之間并不存在顯著的相關(guān)性。我國在2005年7月21日進(jìn)行匯率改革后,國內(nèi)關(guān)于股票與匯率市場的實(shí)證研究工作主要有張兵等［6］、鄧等［7］、朱新蓉等［8］、陳國進(jìn)等［9］。盡管采用了不同的計(jì)量方法,但這些文獻(xiàn)大體認(rèn)為我國僅存在匯率到股票的單向因果關(guān)系,并且匯率與股指的收益和波動(dòng)性之間存在負(fù)向關(guān)聯(lián)關(guān)系,即人民幣升值伴隨著股價(jià)上升。（2）股票與利率。實(shí)際上,無論在理論上還是實(shí)證研究結(jié)果上,股價(jià)與利率的關(guān)系也存在著較大爭議。一方面,根據(jù)股價(jià)現(xiàn)值理論和資產(chǎn)選擇理論,股價(jià)與貼現(xiàn)率之間表現(xiàn)為負(fù)相關(guān)。Rigobon & Sack［10］的實(shí)證研究結(jié)果證實(shí)了這一理論觀點(diǎn),即美國股指對貨幣政策具有明顯的負(fù)向反應(yīng),短期利率上升導(dǎo)致了標(biāo)準(zhǔn)普爾500 指數(shù)的下降。蔣振聲等［11］也認(rèn)為我國股指與利率之間表現(xiàn)為負(fù)向聯(lián)動(dòng)關(guān)系,但由于我國股市的非理和市場分割現(xiàn)象等原因,我國僅存在從股指到利率的單向?qū)＿f關(guān)系。另一方面,中國人民銀行研究局課題組［12］、孫華妤等［13］和梁爽［14］均認(rèn)為,由于存在利率對股價(jià)的所謂“指示器效應(yīng)”,利率上調(diào)意味著經(jīng)濟(jì)增長,將會(huì)引起股市上漲,因此利率與股市間呈現(xiàn)出正相關(guān)關(guān)系。（3）匯率與利率。盡管利率平價(jià)理論清晰地闡述了兩國利率差異對匯率的決定,但許多關(guān)于匯率和利率關(guān)系的實(shí)證結(jié)果卻存在較大差異。So［15］認(rèn)為,在收益率方面,利率對匯率有顯著影響,但匯率不能夠解釋利率的變化,然而兩者在波動(dòng)性方面存在密切聯(lián)系。Baig & Goldfajn［16］發(fā)現(xiàn),新興市場的匯率波動(dòng)不能夠由利率的變化所解釋。同樣,國內(nèi)對于我國匯率與利率之間的關(guān)系方面也未能得出一致結(jié)果。趙華［17］的研究結(jié)果表明,人民幣對美元匯率和利率之間既不存在價(jià)格溢出效應(yīng)也不存在波動(dòng)溢出效應(yīng)。趙天榮等［18］卻認(rèn)為,從長期來看,匯改后人民幣匯率彈性的增大能夠穩(wěn)定利率波動(dòng),但短期內(nèi)人民幣彈性的增大實(shí)際上加劇了利率波動(dòng)。

其二,能源價(jià)格與宏觀經(jīng)濟(jì)金融變量之間的相互關(guān)系。石油價(jià)格對實(shí)際經(jīng)濟(jì)的影響是能源經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域的主流研究方向,僅有部分學(xué)者對石油價(jià)格與宏觀經(jīng)濟(jì)金融變量的相互關(guān)系方面展開了研究。關(guān)于石油價(jià)格與股票市場方面,許多工作通常認(rèn)為油價(jià)上升將降低股市收益,比如Aloui & Jammazi［19］和Chen［20］揭示出,油價(jià)改變不但決定了股市波動(dòng),還同時(shí)導(dǎo)致了市場在牛熊市之間的轉(zhuǎn)換,高油價(jià)將更大概率地導(dǎo)致熊市出現(xiàn)。但O’Neil等［21］認(rèn)為,油價(jià)沖擊對石油出口國和進(jìn)口國的股票市場分別施加了不同影響。我國學(xué)者金洪飛等［22］認(rèn)為,我國股市和國際石油價(jià)格之間既不存在任何方向的收益率溢出效應(yīng),也不存在任何方向的波動(dòng)溢出效應(yīng)。關(guān)于石油價(jià)格與匯率變動(dòng)方面, Lizardo & Mollick［23］認(rèn)為,油價(jià)上升導(dǎo)致了美元相對于凈石油出口國貨幣的貶值。唐海仕等［24］發(fā)現(xiàn),石油價(jià)格沖擊在長期導(dǎo)致了我國實(shí)際匯率的少量升值。

其三,黃金與其他資產(chǎn)間的相互關(guān)系。黃金的避險(xiǎn)和價(jià)值儲(chǔ)藏功能使得相關(guān)文獻(xiàn)主要關(guān)注了黃金與股指、匯率和通貨膨脹的相互關(guān)系。Sjaastad & Scacciavillani［25］認(rèn)為,布雷頓森林體系解體后,浮動(dòng)匯率制度是引起黃金市場不穩(wěn)定的主要原因。Tully & Lucey［26］發(fā)現(xiàn),美元匯率是影響黃金收益率的唯一因素。Narayan等［27］在石油價(jià)格上漲將引起更大通脹壓力的框架下,檢驗(yàn)了國際黃金與石油期貨市場的相關(guān)性,研究表明,投資者購買黃金僅是為了對沖通脹風(fēng)險(xiǎn),兩個(gè)市場間具有雙向的價(jià)格預(yù)測能力,因而兩個(gè)市場都是無效市場。Baur & McDermott［28］揭示出,在金融危機(jī)最嚴(yán)重的時(shí)期,黃金在大多數(shù)發(fā)達(dá)國家中均表現(xiàn)出相對于股票指數(shù)的顯著負(fù)向關(guān)聯(lián)。

綜上,國內(nèi)外學(xué)者在黃金、石油、利率、匯率和股指的相互關(guān)系方面,許多工作并沒有一致結(jié)論。同時(shí),已有文獻(xiàn)大多僅針對兩種資產(chǎn)展開了相應(yīng)探討,但也忽略了多市場間的關(guān)聯(lián)行為。從多市場角度,一個(gè)市場的變化會(huì)影響其他市場,同時(shí)也會(huì)受到其他市場的反向影響,因此分別探討兩種資產(chǎn)間的相互關(guān)系,并不等于在一個(gè)框架內(nèi)檢驗(yàn)多種資產(chǎn)所獲得的結(jié)果。顯然,后者更為接近現(xiàn)實(shí)世界中資產(chǎn)間的真實(shí)關(guān)系。本文通過構(gòu)建多元GARCH模型,探討了我國主要風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)(股票)、具有金融和實(shí)物資產(chǎn)屬性的黃金和石油、基礎(chǔ)性宏觀經(jīng)濟(jì)金融變量(利率和匯率)在收益率和波動(dòng)性上的相互關(guān)系。主要的不同和創(chuàng)新之處體現(xiàn)在:(1)相比常用的兩變量VAR模型和DCC-MVGARCH模型而言,五元VAR-DCC-MVGARCH模型能夠同時(shí)捕捉五種資產(chǎn)間的主要信息,更為客觀地刻畫出了多市場間的相互作用關(guān)系;(2)已有文獻(xiàn)大多采用了日度或者月度交易數(shù)據(jù),我們使用了周度數(shù)據(jù)(數(shù)據(jù)匹配所導(dǎo)致),研究結(jié)果有助于從中頻數(shù)據(jù)周期角度出發(fā),對現(xiàn)有研究工作提供一種必要的補(bǔ)充和詮釋;(3)添補(bǔ)了國內(nèi)較少涉及的研究內(nèi)容,比如,目前沒有發(fā)現(xiàn)黃金與石油、石油與利率、黃金與匯率等方面的工作,迄今仍然缺乏利息調(diào)整與股市波動(dòng)的研究主題。總體而言,本文較為全面地剖析了我國主要實(shí)物資產(chǎn)和金融資產(chǎn)市場之間的內(nèi)在聯(lián)系,不僅進(jìn)一步拓展和延伸了已有研究范疇,并且研究結(jié)果對于投資者的資產(chǎn)組合構(gòu)建和監(jiān)管者的風(fēng)險(xiǎn)管理也提供了必要的參考依據(jù)。

2 數(shù)據(jù)及基本統(tǒng)計(jì)特征

2.1 數(shù)據(jù)來源與處理

3.2 估計(jì)結(jié)果

根據(jù)方程的殘差檢驗(yàn)結(jié)果,標(biāo)準(zhǔn)化殘差和殘差平方序列的Q(28)和Q2(28)統(tǒng)計(jì)量均對應(yīng)較大P值,表明模型不存在自相關(guān)和波動(dòng)聚集,說明均值和方差方程都是充分合理的。根據(jù)表1給出的方差方程和DCC方程的估計(jì)結(jié)果,α和β參數(shù)估計(jì)量均在5%水平下顯著,且α+β值接近于1,表明五個(gè)變量的波動(dòng)都具有顯著的持續(xù)性；a和b參數(shù)估計(jì)量均在5%水平下顯著,說明資產(chǎn)間存在明顯的動(dòng)態(tài)相關(guān)性,其中a等于0.051表明近期收益率的沖擊(標(biāo)準(zhǔn)化殘差乘積)對相關(guān)系數(shù)的影響較小,b等于0.824意味著相關(guān)性具有較強(qiáng)的持續(xù)性特征。

均值方程估計(jì)結(jié)果揭示出:（1）在不同顯著性水平下,五種收益率序列均受到其自身滯后項(xiàng)的影響。（2）從變量間的相互關(guān)系來看,在10%的顯著性水平下,股票分別受到匯率滯后1期的正向影響和黃金滯后3期的負(fù)向影響;匯率受到利率滯后1期和2期、石油滯后2期和3期、黃金滯后2期的影響;利率受到股指滯后3期的正向影響和匯率滯后3期的負(fù)向影響,以及黃金滯后1期和3期的負(fù)向影響;石油受到匯率滯后3期的負(fù)向影響,以及黃金滯后1期的正向影響和滯后2期的負(fù)向影響;黃金僅受到股指滯后1期的正向影響。

4 結(jié)果的分析與比較

圖1描繪了五個(gè)變量的時(shí)變條件方差和動(dòng)態(tài)相關(guān)系數(shù)圖,其中子圖1.1～1.5分別為股指、匯率、利率、石油和黃金的條件方差,其余子圖1.6～1.15則為兩種資產(chǎn)間的動(dòng)態(tài)相關(guān)系數(shù)。子圖1.1～1.5的時(shí)變條件方差顯示出,股指、石油和黃金的條件方差表現(xiàn)為類似的運(yùn)行軌跡,均呈現(xiàn)出較大時(shí)變特征,而匯率與利率的方差隨時(shí)間變化較小,大多時(shí)期都表現(xiàn)為圍繞零值附近的小幅波動(dòng)。總體而言,大約在2007年底至2008年中,五種資產(chǎn)波動(dòng)的持續(xù)性和峰值都表現(xiàn)出顯著增大的態(tài)勢,并在2009年以后波動(dòng)逐漸趨于平緩。

結(jié)合圖1及表2,可以看出：

其一,股票、利率和匯率間的相互關(guān)系。

(1)股票與匯率。收益方面,股票與匯率不存在任何方向的均值溢出效應(yīng),同時(shí),波動(dòng)的動(dòng)態(tài)相關(guān)系數(shù)在大多數(shù)時(shí)期圍繞零值進(jìn)行上下運(yùn)行(子圖1.6)。本文結(jié)果類似Nieh ＆ Lee［5］,即我國股票與匯率間既不存在任何方向的收益溢出效應(yīng),也未能表現(xiàn)出明顯的波動(dòng)關(guān)聯(lián)特征。國內(nèi)已有工作均使用了日交易數(shù)據(jù),并認(rèn)為匯率對股票波動(dòng)的沖擊僅能在短期成立,比如鄧等［7］認(rèn)為,匯率對股票的影響僅能持續(xù)7天左右。因此,我們使用周度數(shù)據(jù)的檢驗(yàn)結(jié)果與鄧等［7］也是較為吻合的。

(2)股票與利率。收益方面,股票與利率不存在任何均值溢出效應(yīng),同時(shí),波動(dòng)的動(dòng)態(tài)相關(guān)系數(shù)主要位于(-0.3,0)的區(qū)間范圍 (子圖1.7)。因此,本文在二階矩上與Rigobon ＆ Sack［10］、蔣振聲等［11］的研究結(jié)果相一致,即我國股票與利率間具有負(fù)向的波動(dòng)相關(guān)性。

(3)匯率與利率。收益方面,僅存在利率對匯率的單向均值溢出效應(yīng),同時(shí),波動(dòng)的動(dòng)態(tài)相關(guān)系數(shù)主要震蕩于數(shù)值-0.1處(子圖1.10)。顯著不同Baig & Goldfajn［16］和趙華［17］,結(jié)果非常吻合So［15］和利率平價(jià)理論,即利率對匯率具有單向的收益溢出效應(yīng),并且兩者在波動(dòng)上表現(xiàn)為負(fù)相關(guān)。

其二,石油與宏觀經(jīng)濟(jì)金融變量間的相互關(guān)系。

(1)石油與股票和利率。收益方面,石油與股票不存在任何方向的均值溢出效應(yīng),同時(shí),波動(dòng)的動(dòng)態(tài)相關(guān)系數(shù)主要位于(0,0.6)的區(qū)間范圍(子圖1.8),表明兩個(gè)市場間存在著非常強(qiáng)的波動(dòng)聯(lián)動(dòng)效應(yīng)。結(jié)果在收益層面相同于金洪飛等［22］,但在波動(dòng)性方面異于該文。我們對此的解釋是,石油價(jià)格的大幅度波動(dòng)引起了我國股票市場中諸如“中國石油”等大盤股的震蕩加劇,最終帶動(dòng)了整個(gè)股票市場的同向波動(dòng),因此石油市場與股票市場之間的波動(dòng)性呈現(xiàn)出顯著的正向相關(guān)。目前,國內(nèi)關(guān)于石油與利率方面的文獻(xiàn)并不多見,我們的結(jié)果揭示出,石油與利率間既不存在任何方向的收益溢出效應(yīng),也未表現(xiàn)出明顯的波動(dòng)關(guān)聯(lián)特征(子圖1.13)。

(2)石油與匯率。在石油與匯率關(guān)系方面,石油對匯率具有單向均值溢出效應(yīng),同時(shí),波動(dòng)的動(dòng)態(tài)相關(guān)系數(shù)主要位于(-0.3,-0.1)的區(qū)間范圍 (子圖1.11),表現(xiàn)為較為明顯的負(fù)相關(guān)。在收益層面,我們的結(jié)果與大多相關(guān)研究成果相吻合,即油價(jià)改變能夠影響匯率變動(dòng)。波動(dòng)性的負(fù)相關(guān)主要是,我國匯率改革以來,雖然人民幣對美元一直不斷升值,但央行管制區(qū)間的存在使得波動(dòng)幅度較小,僅在美國次貸危機(jī)時(shí)期呈現(xiàn)了一定程度的波動(dòng)(子圖1.2),同時(shí),美元在次貸危機(jī)期間頻繁變動(dòng)于走弱和走強(qiáng)之間［31］,由于石油與美元之間具有密切聯(lián)系(石油主要以美元標(biāo)價(jià)),這加劇了石油市場的波動(dòng)。因此,在統(tǒng)計(jì)上,人民幣美元匯率的相對穩(wěn)定和石油價(jià)格的頻繁交替改變最終形成了兩者波動(dòng)間的負(fù)向關(guān)聯(lián)性。

其三,黃金與其他資產(chǎn)間的相互關(guān)系。

(1)黃金與股票、利率和石油。收益方面,黃金與股票存在雙向均值溢出效應(yīng),黃金對利率和石油則存在單向均值溢出效應(yīng),同時(shí),黃金市場與這三個(gè)市場間的動(dòng)態(tài)動(dòng)態(tài)相關(guān)系數(shù)在大多數(shù)時(shí)期均位于區(qū)間(0,0.4)內(nèi)(子圖1.9、1.14、1.15),呈現(xiàn)出顯著的正相關(guān)性。盡管我們未能發(fā)現(xiàn)關(guān)于黃金與利率方面的文獻(xiàn),但由于黃金正相關(guān)于通脹風(fēng)險(xiǎn),而監(jiān)管部門往往采取正相關(guān)于通脹風(fēng)險(xiǎn)的利率調(diào)整措施［32］,因此黃金與利率的波動(dòng)性具有正相關(guān)性是符合現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)金融活動(dòng)的。

(2)黃金與匯率。收益方面,黃金與匯率不存在任何均值溢出效應(yīng),同時(shí),波動(dòng)的動(dòng)態(tài)相關(guān)系數(shù)主要位于(-0.5,0)的區(qū)間范圍(子圖1.12),表現(xiàn)為較為明顯的負(fù)相關(guān)。類似石油與匯率的分析,美元的波動(dòng)導(dǎo)致了黃金市場波動(dòng)的加劇［26］,因此,人民幣匯率變動(dòng)與黃金價(jià)格改變之間表現(xiàn)為負(fù)向的波動(dòng)關(guān)聯(lián)性。

5 結(jié)束語

本文構(gòu)建了VAR-DCC-MVGARCH模型,通過采用2005年07月22日至2011年03月11日的周度交易數(shù)據(jù),在收益率和波動(dòng)性上考察了我國石油、黃金、利率、匯率和股票市場間的動(dòng)態(tài)關(guān)系,并與已有成果進(jìn)行了比較和探討。主要結(jié)論如下:

(1)收益率方面。利率對匯率、石油對匯率、黃金對利率、黃金對石油存在著單向均值溢出效應(yīng),僅在股票與黃金間具有雙向均值溢出效應(yīng),其余市場間不存在任何方向的溢出效應(yīng)。

(2)波動(dòng)性方面。雖然各資產(chǎn)間都具有動(dòng)態(tài)時(shí)變特征,但不同資產(chǎn)表現(xiàn)出相異的相關(guān)性。在大多數(shù)時(shí)期,股票與匯率、石油與利率間未能表現(xiàn)為明顯的相關(guān)性,股票與利率、匯率與利率、石油與匯率、黃金與匯率間具有負(fù)相關(guān)性,股票與石油、股票與黃金、黃金與利率、黃金與石油間則呈現(xiàn)出明顯的正向關(guān)聯(lián)。

本文的經(jīng)濟(jì)和政策含義主要體現(xiàn)在：

微觀上,將使得投資者在有限資金下獲得較優(yōu)的投資績效。比如,根據(jù)本文研究結(jié)果,我國股票與利率間、股票與黃金間分別存在著波動(dòng)性的負(fù)向和正向關(guān)聯(lián),在僅考慮購買的條件下,構(gòu)建股票與銀行存款的投資組合將能有效減少投資股票的風(fēng)險(xiǎn),而構(gòu)建股票與黃金的投資組合則不能減少投資股票的風(fēng)險(xiǎn)。

宏觀上,將使得我國經(jīng)濟(jì)金融的改革目標(biāo)更為明確。許多理論與實(shí)踐工作均表明,我國股市的成熟度并不高,利率及匯率仍然處于有管制的浮動(dòng),這使得各市場間的資源配置能力受到了一定程度的限制。本文的研究結(jié)果也證實(shí)了這一點(diǎn),比如,在收益率層面,利率與石油均不能在中期(周度)影響股票市場。因此,我國經(jīng)濟(jì)體制改革的重點(diǎn)目標(biāo)必然包括,規(guī)范和完善我國股票市場,并促進(jìn)實(shí)物資產(chǎn)和金融資產(chǎn)市場間的一體化協(xié)調(diào)發(fā)展。

參 考 文 獻(xiàn)：

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篇4

一、立足經(jīng)濟(jì)發(fā)展，實(shí)現(xiàn)擴(kuò)大就業(yè)由單渠道為主向多渠道并重轉(zhuǎn)變

一是充分挖掘優(yōu)勢企業(yè)就業(yè)潛力。目前，榮成市50家市級重點(diǎn)企業(yè)擁有職工11.49萬人，占全市企業(yè)員工總數(shù)的43.3%。為充分挖掘這些企業(yè)的就業(yè)崗位，加大調(diào)控力度，于每年年初、年中分別對企業(yè)勞動(dòng)力需求情況進(jìn)行統(tǒng)計(jì)調(diào)查、分析預(yù)測，制定指導(dǎo)性就業(yè)計(jì)劃，一方面滿足企業(yè)發(fā)展的勞動(dòng)力需求，另一方面吸納更多的人員就業(yè)。2015年，全市市級重點(diǎn)企業(yè)共吸納就業(yè)3680多人，占同期企業(yè)吸納就業(yè)人數(shù)的39%。

二是加大招商引資力度。“十二五”期間，全市累計(jì)利用外資5.4億美元、內(nèi)資739億元。目前，全市引資項(xiàng)目共吸納職工達(dá)7.91萬人，占全市企業(yè)從業(yè)人員總數(shù)的29.8%。

三是大力發(fā)展個(gè)體民營經(jīng)濟(jì)。榮成市通過鼓勵(lì)扶持個(gè)體私營經(jīng)濟(jì)的膨脹發(fā)展，解決了國有、集體企業(yè)就業(yè)崗位不足的問題，推動(dòng)了就業(yè)觀念的更新和就業(yè)方式的轉(zhuǎn)變。截止2015底，全市個(gè)體工商戶總數(shù)達(dá)25945戶，從業(yè)人員53585人；民營企業(yè)總數(shù)達(dá)10012家，從業(yè)人員62648人，對促進(jìn)就業(yè)發(fā)揮了重要作用。

四是積極開展勞務(wù)輸出。充分發(fā)揮毗鄰日韓的區(qū)位優(yōu)勢，大力開展國際國內(nèi)勞務(wù)合作，發(fā)展壯大勞務(wù)經(jīng)濟(jì)。2015年，全市輸出勞務(wù)1241人，其中跨市輸出1014人，境外就業(yè)227人，成為擴(kuò)大就業(yè)新亮點(diǎn)。

二、強(qiáng)化就業(yè)援助，實(shí)現(xiàn)促進(jìn)就業(yè)由市場調(diào)節(jié)向政府主導(dǎo)轉(zhuǎn)變

（一）完善政策體系，健全長效機(jī)制。先后出臺了《關(guān)于做好重點(diǎn)建設(shè)項(xiàng)目和重要政策就業(yè)聯(lián)動(dòng)機(jī)制的通知》、《關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)普通高等學(xué)校畢業(yè)生就業(yè)工作的通知》等政策文件，全面落實(shí)了稅費(fèi)減免、擔(dān)保貸款、社會(huì)保險(xiǎn)補(bǔ)貼、降低費(fèi)率、困難企業(yè)崗位補(bǔ)貼等一系列扶持政策，有效調(diào)動(dòng)了企業(yè)和個(gè)人兩方面積極性，對拓寬就業(yè)渠道、擴(kuò)大就業(yè)容量發(fā)揮了重要作用。2015年，通過落實(shí)上述政策，共為企業(yè)和職工個(gè)人減輕社會(huì)保險(xiǎn)繳費(fèi)負(fù)擔(dān)1700多萬元，發(fā)放企業(yè)穩(wěn)崗補(bǔ)貼600多萬元，撥付失業(yè)職工再就業(yè)崗位補(bǔ)貼、社會(huì)保險(xiǎn)補(bǔ)貼、培訓(xùn)補(bǔ)貼等共計(jì)2476萬元，充分滿足了就業(yè)工作需要。

（二）內(nèi)引外聯(lián)并舉，破解用工難題。市政府多次專題召開改善用工環(huán)境工作會(huì)議，要求各鎮(zhèn)區(qū)、各部門立足自身職能，積極為滿足企業(yè)用工需求、促進(jìn)企業(yè)加快發(fā)展服務(wù)。同時(shí)，通過現(xiàn)場觀摩、工資指導(dǎo)線、提高最低工資標(biāo)準(zhǔn)等措施，全面增強(qiáng)用工吸引力和競爭力。今年以來先后舉辦了“春風(fēng)行動(dòng)”、“民營企業(yè)招聘周”等大型就業(yè)服務(wù)活動(dòng)，達(dá)成就業(yè)意向4170余人；組織企業(yè)赴河北邯鄲、魏縣、涉縣及省內(nèi)滕州、肥城等地開展異地招聘活動(dòng)，協(xié)議引進(jìn)外工1萬多人，有效緩解了企業(yè)用工緊張局面。

（三）突出援助重點(diǎn)，突破就業(yè)難點(diǎn)。將高校畢業(yè)生、“3545”大齡失業(yè)人員、城鄉(xiāng)“雙零”就業(yè)家庭、農(nóng)村富余勞動(dòng)力等9類人員作為重點(diǎn)群體，實(shí)施重點(diǎn)幫扶。一是加強(qiáng)資金扶持。將就業(yè)困難人員申請反擔(dān)保人范圍由黨政機(jī)關(guān)事業(yè)單位人員擴(kuò)大到市級重點(diǎn)企業(yè)中層管理人員，進(jìn)一步降低自主創(chuàng)業(yè)貸款門檻，2015年共發(fā)放小額擔(dān)保貸款537筆、5391萬元。全面落實(shí)了靈活就業(yè)人員、企業(yè)招用就業(yè)困難人員社會(huì)保險(xiǎn)補(bǔ)貼，2015年補(bǔ)貼總額達(dá)914萬元。二是強(qiáng)化就業(yè)培訓(xùn)。通過招投標(biāo)在全市選擇確定了16家就業(yè)培訓(xùn)定點(diǎn)機(jī)構(gòu)，為失業(yè)職工、失地農(nóng)民、農(nóng)村轉(zhuǎn)移就業(yè)勞動(dòng)力免費(fèi)提供中式烹調(diào)、汽修、家政服務(wù)等30多個(gè)工種的技能培訓(xùn)。建立了6處高校畢業(yè)生就業(yè)見習(xí)基地，為擇業(yè)期高校畢業(yè)生免費(fèi)提供就業(yè)見習(xí)服務(wù)。2015年，全市共舉辦各類培訓(xùn)班142期、培訓(xùn)7364人，有效提升了各類群體的就業(yè)創(chuàng)業(yè)能力。三是實(shí)施“托底”幫扶。通過大力開發(fā)公益性崗位，幫扶“3545”大齡失業(yè)人員再就業(yè)，規(guī)定：凡政府投資建設(shè)的市政設(shè)施、園林綠化、街道衛(wèi)生清潔、小區(qū)物業(yè)管理等公益性崗位，都要報(bào)人力資源社會(huì)保障部門備案，優(yōu)先安排“3545”人員。2015，全市共有115名“3545”人員通過公益性崗位實(shí)現(xiàn)再就業(yè)，占“3545”總?cè)藬?shù)的9.8%。

三、加快農(nóng)村勞動(dòng)力轉(zhuǎn)移，實(shí)現(xiàn)城鎮(zhèn)就業(yè)向城鄉(xiāng)統(tǒng)籌就業(yè)轉(zhuǎn)變

一是統(tǒng)一就業(yè)制度。實(shí)行統(tǒng)一的就業(yè)準(zhǔn)入和職業(yè)資格證書制度，只要符合條件，農(nóng)民工可以到各類企業(yè)就業(yè)。企業(yè)可以在雙向選擇的基礎(chǔ)上，隨時(shí)自主招用農(nóng)村勞動(dòng)力，不受戶口和地域限制。無論城鄉(xiāng)勞動(dòng)力，只要與企業(yè)簽訂了勞動(dòng)合同，明確了勞動(dòng)關(guān)系，全部納入社會(huì)保險(xiǎn)統(tǒng)籌范圍，依法市享有養(yǎng)老、失業(yè)、醫(yī)療、工傷、生育等各項(xiàng)社保待遇。

二是統(tǒng)一就業(yè)培訓(xùn)。各鎮(zhèn)、街道就業(yè)服務(wù)機(jī)構(gòu)為依托，城鄉(xiāng)建設(shè)、農(nóng)業(yè)、科技、工青婦等部門協(xié)調(diào)配合，對現(xiàn)有職業(yè)培訓(xùn)力量進(jìn)行有機(jī)整合，充分發(fā)揮各類培訓(xùn)機(jī)構(gòu)、培訓(xùn)基地的作用，多方面為農(nóng)村富余勞動(dòng)力提供實(shí)用技術(shù)培訓(xùn)、職業(yè)技能培訓(xùn)和創(chuàng)業(yè)能力培訓(xùn)，全面提供他們的整體素質(zhì)和創(chuàng)業(yè)就業(yè)能力。2015年，全市共舉辦各類培訓(xùn)班80多期次，參訓(xùn)農(nóng)村勞動(dòng)力達(dá)11000多人次。

三是統(tǒng)一就業(yè)服務(wù)。全市初步建立起市、鎮(zhèn)（街道）、村（社區(qū)）三級公共就業(yè)服務(wù)體系。全市12個(gè)鎮(zhèn)、10個(gè)街道辦事處全部建立了勞動(dòng)保障事務(wù)所，實(shí)現(xiàn)了機(jī)構(gòu)、人員、經(jīng)費(fèi)、場地、制度、工作“六到位”，就業(yè)及人力資源服務(wù)、社會(huì)保險(xiǎn)、勞動(dòng)關(guān)系、公共基礎(chǔ)管理等4大類64項(xiàng)服務(wù)項(xiàng)目，全部下放鎮(zhèn)（街道）辦理，大大提升了基層公共平臺就業(yè)服務(wù)水平。政府采用購買服務(wù)方式，聘用了985名村（社區(qū)）級勞動(dòng)保障協(xié)理員，由市財(cái)政按每人每年500元、1000元、1500元三個(gè)檔次給予崗位補(bǔ)貼。以基層就業(yè)服務(wù)平臺為依托，全市轉(zhuǎn)移就業(yè)勞動(dòng)力都能享受到統(tǒng)一、規(guī)范的職業(yè)指導(dǎo)、職業(yè)介紹、政策咨詢等就業(yè)服務(wù)，為促進(jìn)農(nóng)村富余勞動(dòng)力有序轉(zhuǎn)移發(fā)揮了作用。

四、助推全民創(chuàng)業(yè)，實(shí)現(xiàn)由安置就業(yè)向創(chuàng)業(yè)帶動(dòng)就業(yè)轉(zhuǎn)變

篇5

主要工作：根據(jù)市場信息的變化為公司制定長遠(yuǎn)營銷戰(zhàn)略規(guī)劃以及月度市場推廣計(jì)劃(促銷等手段)并負(fù)責(zé)配合銷售總監(jiān)推廣實(shí)施。

崗位職責(zé)：

(1)協(xié)助總經(jīng)理制定公司總體發(fā)展計(jì)劃以及戰(zhàn)略目標(biāo)(銷售目標(biāo) 財(cái)務(wù)目標(biāo));

(2)為公司提供準(zhǔn)確的行業(yè)定位，及時(shí)提供市場信息反饋;

(3)制定和實(shí)施年度市場推廣計(jì)劃和新產(chǎn)品開發(fā)計(jì)劃(依據(jù)市場需求的變化，要提出合理化建議);

(4)依據(jù)市場變化要隨時(shí)調(diào)整營銷戰(zhàn)略與營銷戰(zhàn)術(shù)(包括產(chǎn)品價(jià)格的調(diào)整等)，并組織相關(guān)人員接受最新產(chǎn)品知識與市場知識的培訓(xùn);

(5)制定公司品牌管理與發(fā)展策略，維護(hù)公司品牌;

(6)管理、監(jiān)督和控制公司市場經(jīng)費(fèi)用使用情況。

職位要求：

(市場總監(jiān)不僅策劃能力、戰(zhàn)略規(guī)劃能力強(qiáng)還要具有項(xiàng)目組織實(shí)施的團(tuán)隊(duì)指揮能力)

對市場營銷工作有深刻認(rèn)知，有較強(qiáng)的市場感知能力、敏銳地把握市場動(dòng)態(tài)、市場方向的能力;

密切的媒體合作關(guān)系，具備大型活動(dòng)的現(xiàn)場管理能力;

工作努力，積極進(jìn)取，責(zé)任心強(qiáng);

高度的工作熱情，良好的團(tuán)隊(duì)合作精神，出色的人際溝通能力、團(tuán)隊(duì)建設(shè)能力、組織開拓能力;

較強(qiáng)的觀察力和應(yīng)變能力。

促銷主管

直接上司：市場部經(jīng)理

主要工作：書寫促銷計(jì)劃，并監(jiān)督實(shí)施促銷計(jì)劃(以節(jié)日促銷，現(xiàn)場終端促銷為主)

崗位職責(zé)：

(1)根據(jù)公司整體規(guī)劃，組織實(shí)施年度、季度、月度以及節(jié)假日的各種促銷活動(dòng);

(2)擬訂各種促銷方案，并監(jiān)督各種促銷方案的實(shí)施與效果評估;

(3)指導(dǎo)監(jiān)督各區(qū)域市場促銷活動(dòng)計(jì)劃的擬訂和實(shí)施，制定各市場促銷活動(dòng)經(jīng)費(fèi)的申報(bào)細(xì)則以及審批程序，并對該項(xiàng)程序予以監(jiān)督;

(4)設(shè)計(jì)、發(fā)放、管理促銷用品;

(5)協(xié)調(diào)各區(qū)域進(jìn)行銷量的分析并提出推進(jìn)計(jì)劃;

(6)制定不同時(shí)期，不同促銷活動(dòng)的各項(xiàng)預(yù)算，并依據(jù)預(yù)算控制促銷經(jīng)費(fèi)的使用。

職位要求：

具備良好的客戶意識以及業(yè)務(wù)拓展能力;

熟悉公司產(chǎn)品及相關(guān)產(chǎn)品的市場行情;

熟練操作辦公軟件;

獨(dú)立工作能力強(qiáng)，有一定領(lǐng)導(dǎo)能力;

出色的表達(dá)能力和說服力，良好的團(tuán)隊(duì)合作精神;

學(xué)習(xí)能力強(qiáng)，有責(zé)任心。

公關(guān)主管

直接上司：市場部經(jīng)理

主要工作：主持制定與執(zhí)行市場公關(guān)計(jì)劃，監(jiān)督實(shí)施公關(guān)活動(dòng)

崗位職責(zé)：

(1)主持制定和執(zhí)行市場公關(guān)計(jì)劃，配合公司項(xiàng)目策劃公司對外的各項(xiàng)公關(guān)活動(dòng);

(2)監(jiān)督實(shí)施市場公關(guān)活動(dòng)，與有關(guān)部門企業(yè)進(jìn)行良好的溝通;

(3)定期提交公關(guān)活動(dòng)報(bào)告并對市場整體策略提供建議;

(4)開展公眾關(guān)系調(diào)查，并及時(shí)調(diào)整公關(guān)宣傳政策;

(5)向外部公眾宣傳解釋公司有關(guān)情況，策劃主持重要的公關(guān)專題活動(dòng)，協(xié)調(diào)處理各方面的關(guān)系;

(6)建立和維護(hù)公共關(guān)系數(shù)據(jù)庫、公關(guān)文檔;

(7)參與制定及實(shí)施公司新聞傳播計(jì)劃，實(shí)施新聞宣傳的監(jiān)督和效果評估;

(8)提供市場開拓及促銷、聯(lián)盟、展會(huì)、現(xiàn)場會(huì)等方面的公關(guān)支持，協(xié)助接待公司來賓。

職位要求：

對市場營銷工作有較深刻認(rèn)知;

有較強(qiáng)的市場感知能力，有敏銳地把握市場動(dòng)態(tài)、市場方向的能力;

較強(qiáng)的語言和文字表達(dá)能力;

篇6

金融創(chuàng)新；金融風(fēng)險(xiǎn)管理

一、金融創(chuàng)新與金融風(fēng)險(xiǎn)管理的重要性

就金融創(chuàng)新而言，是指在金融領(lǐng)域中，借助某種方法手段，重新組合金融要素，也或者進(jìn)行合理化改革，獲取更多經(jīng)濟(jì)利潤、發(fā)展機(jī)會(huì)。金融創(chuàng)新體現(xiàn)在多個(gè)方面，比如，金融工具、融資方式、支付手段，其已成為金融領(lǐng)域中關(guān)鍵性變革之一，其創(chuàng)新的主體并不僅僅是指金融機(jī)構(gòu)，不同類型的銀行、非銀行金融機(jī)構(gòu)等也包含其中，符合新時(shí)期金融業(yè)發(fā)展的客觀要求，可以有效規(guī)避金融風(fēng)險(xiǎn)，促使金融業(yè)健康穩(wěn)定發(fā)展，必須意識到金融創(chuàng)新的重要性。此外，在新形勢下，我國金融市場開放程度日漸深入，不同類型的國外金融紛紛涌入我國金融市場，沖擊著我國金融領(lǐng)域，加上國內(nèi)經(jīng)濟(jì)市場瞬息萬變，各類金融機(jī)構(gòu)急需要優(yōu)化完善，導(dǎo)致我國金融行業(yè)發(fā)展中各類風(fēng)險(xiǎn)頻繁出現(xiàn)，各類風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)不斷提高。同時(shí)，面對競爭日漸激烈的金融市場，不同類型的金融機(jī)構(gòu)紛紛尋找新的發(fā)展機(jī)遇，不斷拓展新的業(yè)務(wù)，但對某些新金融業(yè)務(wù)并不熟悉，導(dǎo)致其無法順利開展，自身信用也不斷降低，存在較大的風(fēng)險(xiǎn)隱患，必須加強(qiáng)金融風(fēng)險(xiǎn)管理，降低各類風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)，有效防止各類風(fēng)險(xiǎn)頻繁出現(xiàn)，促使多樣化的金融活動(dòng)順利開展，確保金融行業(yè)健康穩(wěn)定發(fā)展。

二、金融創(chuàng)新和金融風(fēng)險(xiǎn)管理的有效途徑

第一，注重政府部門金融監(jiān)管職能的發(fā)揮。面對競爭日漸激烈的金融市場，政府部門必須綜合分析多方面影響因素，立足基本國情，充分發(fā)揮自身具有的監(jiān)管職能，堅(jiān)持具體問題具體分析的原則，準(zhǔn)確把握當(dāng)下金融監(jiān)管突破口，科學(xué)創(chuàng)新金融的基礎(chǔ)上，采取針對性措施，加強(qiáng)金融風(fēng)險(xiǎn)管理。在此過程中，政府部門要認(rèn)真履行自身已有的金融監(jiān)管職能，適當(dāng)放寬在金融創(chuàng)新方面的限制，確保金融創(chuàng)新有更大的空間，加快金融創(chuàng)新步伐，高度重視違規(guī)金融行為，加大對其管理力度，嚴(yán)格按照相關(guān)規(guī)定，進(jìn)行合理化處罰，確保金融創(chuàng)新有良好的環(huán)境，最大化降低金融風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)，促使一系列金融創(chuàng)新以及風(fēng)險(xiǎn)管理活動(dòng)順利開展。此外，政府部門要借助自身已有的金融監(jiān)管職能，大力支持金融行業(yè)，圍繞金融市場，不斷開展全新的業(yè)務(wù)領(lǐng)域，逐漸朝著多元化方向發(fā)展。第二，加強(qiáng)信息技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)管理，構(gòu)建金融風(fēng)險(xiǎn)管理體系。在新形勢下，信息技術(shù)迅猛發(fā)展，已被廣泛應(yīng)用到金融行業(yè)中，尤其是業(yè)務(wù)以及產(chǎn)品創(chuàng)新方面。在應(yīng)用過程中，金融機(jī)構(gòu)必須加強(qiáng)信息技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)管理，確保應(yīng)用其中的信息技術(shù)更好地發(fā)揮自身多樣化作用，有效降低各類風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生率。在此過程中，金融機(jī)構(gòu)必須根據(jù)自身各方面發(fā)展情況，結(jié)合極易出現(xiàn)的金融風(fēng)險(xiǎn)，構(gòu)建全新的金融風(fēng)險(xiǎn)管理體系，明確不同部門以及崗位工作人員職責(zé)，有效防止“權(quán)、責(zé)、利”模糊化，科學(xué)開展多樣化的金融活動(dòng)。金融機(jī)構(gòu)要采用先進(jìn)的技術(shù)，借助信息化手段，構(gòu)建“科學(xué)、合理”的金融風(fēng)險(xiǎn)管理系統(tǒng)，隨時(shí)動(dòng)態(tài)監(jiān)督所開展的一系列金融活動(dòng)，一旦出現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)，及時(shí)進(jìn)行預(yù)警提示，便于工作人員及時(shí)發(fā)現(xiàn)存在的隱患問題。在此過程中，金融機(jī)構(gòu)要圍繞金融風(fēng)險(xiǎn)管理體系，準(zhǔn)確把握金融動(dòng)態(tài)變化，構(gòu)建合理化的金融風(fēng)險(xiǎn)預(yù)測評估體系，科學(xué)預(yù)測以及評估出現(xiàn)的金融風(fēng)險(xiǎn)，根據(jù)金融風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生范圍以及危害程度，進(jìn)行合理化處理，加強(qiáng)金融風(fēng)險(xiǎn)管理，避免金融活動(dòng)開展中金融風(fēng)險(xiǎn)頻繁出現(xiàn)，造成嚴(yán)重的經(jīng)濟(jì)損失。第三，注重金融業(yè)國際交流和合作，注重金融創(chuàng)新管理。在新形勢下，我國金融市場開放程度日漸深入，不同類型的經(jīng)濟(jì)實(shí)體不斷融入到國際金融市場中，國際金融環(huán)境也日漸復(fù)雜化，需要在多國作用下，動(dòng)態(tài)控制金融風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，隨著國際間交流日漸頻繁，我國金融業(yè)生存發(fā)展浪潮中不可避免會(huì)和國際金融合作、交流，這已成為一種必然趨勢。在這一背景下，我國需要多層次加強(qiáng)金融業(yè)國際交流以及合作，和相關(guān)國家政府部門簽訂合理化的合作監(jiān)管協(xié)議，多參與到國際監(jiān)管組織中，統(tǒng)一金融義務(wù)，明確金融監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)以及準(zhǔn)則，根據(jù)國際金融市場動(dòng)態(tài)變化，優(yōu)化完善我國金融業(yè)務(wù)準(zhǔn)則，全方位動(dòng)態(tài)監(jiān)管金融市場，金融創(chuàng)新的基礎(chǔ)上，加大金融風(fēng)險(xiǎn)管理力度，有效規(guī)避金融風(fēng)險(xiǎn)。此外，金融風(fēng)險(xiǎn)管理和金融創(chuàng)新管理有著密不可分的聯(lián)系，多層次加強(qiáng)金融產(chǎn)品、金融制度等創(chuàng)新管理，利用已有的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，科學(xué)衍生出全新的產(chǎn)品，豐富金融產(chǎn)品類型，優(yōu)化創(chuàng)新多樣化股權(quán)、債權(quán)這類產(chǎn)品，優(yōu)化金融業(yè)開展的業(yè)務(wù)，促使金融業(yè)更好地走上長遠(yuǎn)的發(fā)展道路，不斷增強(qiáng)其核心競爭力，更好地應(yīng)對瞬息萬變的國內(nèi)外金融市場。

三、結(jié)束語

綜上所述，在社會(huì)市場經(jīng)濟(jì)背景下，我國必須站在客觀的角度，全方位正確認(rèn)識金融創(chuàng)新、金融風(fēng)險(xiǎn)管理，要準(zhǔn)確把握二者間的關(guān)系，注重政府部門金融監(jiān)管職能的發(fā)揮，注重金融業(yè)國際交流和合作，注重金融創(chuàng)新管理，加強(qiáng)信息技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)管理，構(gòu)建金融風(fēng)險(xiǎn)管理體系等。以此，確保金融業(yè)發(fā)展有著良好的運(yùn)營環(huán)境，確保一系列金融活動(dòng)有序開展，金融創(chuàng)新的基礎(chǔ)上，加強(qiáng)金融風(fēng)險(xiǎn)管理，實(shí)現(xiàn)最大化的經(jīng)濟(jì)效益，促使我國金融業(yè)健康穩(wěn)定發(fā)展，促進(jìn)社會(huì)經(jīng)濟(jì)全面發(fā)展。

參考文獻(xiàn)：

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篇7

【abstract】： The financial market is an asymmetric information system in which there are dynamic game and cooperation symbiosis between financial regulatory authorities and financial market participants. Signal game and repeated game theory is introduced to the research on financial regulation theory， regulatory signal game model is constructed between financial regulators and financial market participants using financial market effective operation as feedback signal， and effective regulatory signal transfer mechanism is analyzed under asymmetry information condition in the management of financial markets. The analysis showed that the there existing separating equilibrium and pooling equilibrium between financial regulation and the level of financial market effective operation； The analysis in Repeated game model shows that financial regulators tend to choose pooling equilibrium strategies over separation equilibrium driven by the financial regulatory reputation effect. Therefore， only when fluently financial regulatory signal transmission and feedback mechanism are established， financial regulatory signal strengthened and amplified， and regulatory multiplier effect increased， can the financial markets effective operation be ensured.

Key words： financial market； Financial regulatory； Financial regulatory signal transfer； Financial regulatory reputation effect

1. 引言

金融市場內(nèi)部聯(lián)結(jié)模式的社會(huì)化特征以及金融市場參與者之間的緊密互動(dòng)使得金融監(jiān)管當(dāng)局的金融市場監(jiān)管行為主要表現(xiàn)為金融監(jiān)管當(dāng)局與金融市場參與者在金融市場演化中過程的動(dòng)態(tài)博弈機(jī)制以及監(jiān)管信號在信息不對稱條件下的傳遞機(jī)制[1]。現(xiàn)有研究主要是采用委托、動(dòng)態(tài)博弈、演化博弈等博弈方法和實(shí)證方式對金融監(jiān)管過程中腐敗、尋租等各種違規(guī)影響金融資源配置的行為進(jìn)行分析和探討[2-7]。但是從信號傳遞視角分析金融監(jiān)管的有限力量是如何保障金融市場有效運(yùn)行問題文獻(xiàn)還很少發(fā)現(xiàn)，而這個(gè)問題對幫助金融監(jiān)管當(dāng)局就通金融市場監(jiān)管建立一個(gè)理性的期望、選擇有效的政策著力點(diǎn)是至關(guān)重要的。信號傳遞理論是Spence在1974年探討勞動(dòng)力市場博弈問題時(shí)首次提出的[8]。隨后，文獻(xiàn)[9-11]分別把信號傳遞理論應(yīng)用信息甄別、股利信號發(fā)送、融資租賃市場均衡等問題研究。上述研究文獻(xiàn)啟發(fā)了本文的研究，并為本文的研究提供研究視角，把金融市場監(jiān)管過程看作是監(jiān)管當(dāng)局與金融市場參與者在金融市場動(dòng)態(tài)演化中金融監(jiān)管力度與金融市場參與者尋租水平下降之間的博弈，并基于此構(gòu)建金融監(jiān)管信號博弈模型分析金融市場有效運(yùn)行的保障機(jī)制和金融監(jiān)管信號傳遞機(jī)制。

2.模型的假設(shè)

理性的金融市場參與者是利潤最大化的追求者，毫無疑問，由于金融市場的不確定性和信息不對稱性，金融市場監(jiān)管會(huì)增加金融市場交易成本。因而，金融監(jiān)管當(dāng)局對其在金融市場上交易行為的約束和監(jiān)督力度，將是金融市場參與者選擇自身行為的關(guān)鍵[12]；而金融市場的穩(wěn)定、有序發(fā)展，不僅要依賴于良好的金融生態(tài)環(huán)境，還需要對金融市場參與者各種違規(guī)和尋租行為進(jìn)行強(qiáng)有力的控制和監(jiān)督[13]。所以，金融市場參與者與執(zhí)行市場監(jiān)管的金融監(jiān)管當(dāng)局會(huì)形成競爭性的博弈關(guān)系。在這樣的情況下，由于金融市場的信息不對稱性，金融市場參與者不完全清楚監(jiān)管當(dāng)局的真實(shí)類型，只能依靠監(jiān)管當(dāng)局執(zhí)行金融監(jiān)管力度所提供的信號來判斷監(jiān)管當(dāng)局的強(qiáng)或弱，即金融市場參與者只知道監(jiān)管當(dāng)局提供“強(qiáng)弱”信號的概率。金融監(jiān)管當(dāng)局通過其執(zhí)行監(jiān)管力度來聲明自己的類型，但是其聲明有可能不如實(shí)反應(yīng)監(jiān)管當(dāng)局的真實(shí)類型，金融市場參與者只能根據(jù)監(jiān)管當(dāng)局的聲明以及自己的判斷來對監(jiān)管當(dāng)局進(jìn)行識別和分析而確定自己在金融市場中的行為。金融監(jiān)管當(dāng)局則會(huì)利用金融市場的信息不對稱性向市場參與者傳達(dá)出強(qiáng)烈的金融監(jiān)管力度信號，形成強(qiáng)勢的金融監(jiān)管效應(yīng)而對金融市場眾多的交易參與者進(jìn)行督察和管理。因此在金融市場的監(jiān)管和治理過程中，金融監(jiān)管信號的傳遞和甄別構(gòu)成了金融市場有效運(yùn)行的關(guān)鍵環(huán)節(jié)[14]。基于此，把信號博弈引入金融監(jiān)管研究，構(gòu)建金融監(jiān)管當(dāng)局的監(jiān)管力度與金融市場參與者降租值之間博弈關(guān)系的信號傳遞模型來分析監(jiān)管信號的傳遞機(jī)制。為了分析問題的方便，對金融監(jiān)管信號傳遞模型作如下假設(shè)：

假設(shè)1：金融監(jiān)管當(dāng)局是監(jiān)管信號發(fā)送者，監(jiān)管信號通過監(jiān)管力度 表示。根據(jù)其監(jiān)管力度強(qiáng)弱監(jiān)管當(dāng)局分為兩種， 表示強(qiáng)當(dāng)局， 表示弱當(dāng)局。

模型中有金融監(jiān)管當(dāng)局和金融市場參與者兩類博弈對象。假設(shè)1說明，金融監(jiān)管當(dāng)局作為信號發(fā)送者，其監(jiān)管力度 （即監(jiān)管努力程度）是信號接收者――金融市場參與者所不知的私人信息。同時(shí)，兩類博弈對象作為理性經(jīng)濟(jì)人，如果沒有金融監(jiān)管，那么每個(gè)金融市場參與者都會(huì)去尋租；而在收到監(jiān)管信號后，則都會(huì)降低其尋租水平以規(guī)避監(jiān)管懲罰。

假設(shè)2：當(dāng)金融監(jiān)管當(dāng)局 的監(jiān)管力度為 時(shí)的監(jiān)管成本為 ，金融市場參與者收益為 ；金融市場參與者在觀察到監(jiān)管當(dāng)局 的監(jiān)管信號 后，其尋租水平下降值（簡稱為降租值）為 ，對監(jiān)管當(dāng)局類型判斷的后驗(yàn)概率為 。在上述假設(shè)下，監(jiān)管當(dāng)局效用為 ，而市場參與者得益為 。

監(jiān)管當(dāng)局為了有效監(jiān)管必須對金融監(jiān)管的組織、實(shí)施、運(yùn)行做必要的投入，同時(shí)金融監(jiān)管會(huì)對金融創(chuàng)新與金融市場交易發(fā)展受到限制而產(chǎn)生一些損失，它們總和即監(jiān)管成本。金融監(jiān)管規(guī)范金融市場交易，降低了交易成本，有利于市場參與者穩(wěn)定發(fā)展，且隨著金融監(jiān)管力度加大，為減少或避免受到懲罰，金融市場參與者會(huì)降低其尋租水平，它們總和則組成了監(jiān)管效用。

3. 金融監(jiān)管信號傳遞模型構(gòu)建與均衡分析

3.1 信息對稱金融監(jiān)管信號傳遞

當(dāng)金融市場參與者預(yù)期的降租值為 ，則監(jiān)管當(dāng)局博弈策略為監(jiān)管力度 、最大化效用函數(shù)為 。信息對稱條件下，金融監(jiān)管當(dāng)局與金融市場參與者之間是相互了解對方，即監(jiān)管當(dāng)局的類型 及其監(jiān)管能力 是公共知識，為金融市場參與者所了解，不是監(jiān)管當(dāng)局的私人信息。金融監(jiān)管當(dāng)局與金融市場參與者之間博弈均衡時(shí)，則金融監(jiān)管當(dāng)局監(jiān)管效用的無差異曲線與金融市場參與者收益曲線相切，即金融市場參與者放棄尋租而減少的收益等于由于金融市場有效運(yùn)行多給其帶來收益。

公式（3）說明，在信息對稱條件下，金融監(jiān)管實(shí)踐能不斷提高監(jiān)管當(dāng)局的監(jiān)管稟賦。因而監(jiān)管當(dāng)局 會(huì)選擇高的監(jiān)管水平，而監(jiān)管當(dāng)局 也會(huì)努力提高其監(jiān)管能力，保持高的監(jiān)管力度，以使金融市場參與者降低其尋租水平。

3.2 信息不對稱下金融監(jiān)管信號傳遞

在信息不對稱條件下，金融監(jiān)管當(dāng)局與金融市場參與者之間并不相互了解對方，即金融監(jiān)管當(dāng)局的類型 及其監(jiān)管能力 是金融監(jiān)管當(dāng)局的私人信息，不為金融市場參與者所了解。所以，金融市場參與者不知道監(jiān)管當(dāng)局的真實(shí)類型 。此時(shí)，監(jiān)管當(dāng)局 也會(huì)有激勵(lì)選擇高監(jiān)管水平以獲得更有效的金融市場治理水平，因而金融市場參與者在此情況下無法通過其觀察到的監(jiān)管信號來區(qū)分金融監(jiān)管當(dāng)局的真實(shí)類型。

3.2.1 金融監(jiān)管信號傳遞模型的分離均衡

分離均衡表明，金融監(jiān)管當(dāng)局的監(jiān)管能力能夠成為傳遞金融市場監(jiān)管的信號，金融市場參與者能夠根據(jù)監(jiān)管當(dāng)局傳遞出市場監(jiān)管的信號準(zhǔn)確區(qū)分出其真實(shí)類型。金融監(jiān)管當(dāng)局的發(fā)出監(jiān)管信號（ 或 ）后，金融市場參與者降租值為 ，而類型為 的監(jiān)管當(dāng)局選擇監(jiān)管力度 付出的成本為 。

命題3： 時(shí)，圖1中 為監(jiān)管當(dāng)局 的無差異曲線。當(dāng) 時(shí)，監(jiān)管當(dāng)局 最優(yōu)博弈策略為 ；如果 時(shí)，監(jiān)管當(dāng)局 的凈效用將小于零。

在命題3中，當(dāng) 時(shí)，監(jiān)管當(dāng)局 會(huì)模仿當(dāng)局 的監(jiān)管行為以獲得更高的監(jiān)管效用，因而采取較高的監(jiān)管力度，所以博弈策略 不是金融監(jiān)管當(dāng)局的均衡策略。當(dāng) 時(shí)，監(jiān)管當(dāng)局 通過采用博弈策略 而發(fā)出強(qiáng)監(jiān)管信號，從而使金融市場參與者相信這種監(jiān)管力度是當(dāng)局 無法模仿的。因?yàn)楸O(jiān)管當(dāng)局 如果模仿當(dāng)局 的監(jiān)管力度，那么它將會(huì)面臨更大失。因而當(dāng)局 即使選擇了監(jiān)管力度 也不會(huì)形成良性的監(jiān)管聲譽(yù)。

在命題3下還存在如下新的分離均衡：

金融監(jiān)管當(dāng)局為 ，那么它選擇博弈策略 或 的凈效用相等都為零；監(jiān)管當(dāng)局為 ，當(dāng)它選擇博弈策略 或 時(shí)，其所獲得的監(jiān)管效應(yīng)在無差異曲線 下面。因而金融監(jiān)管當(dāng)局為 最優(yōu)博弈策略為 。所以，監(jiān)管當(dāng)局 只有花費(fèi)更大成本來提高其監(jiān)管力度才能實(shí)現(xiàn)分離均衡。但為了使其強(qiáng)監(jiān)管信號有效傳遞，監(jiān)管當(dāng)局 愿意花費(fèi)這個(gè)成本。

3.2.2 金融監(jiān)管信號傳遞模型的混同均衡

混同均衡說明，無論金融監(jiān)管當(dāng)局類型強(qiáng)弱都可以采用相同監(jiān)管力度，獲得相同監(jiān)管監(jiān)管效用。混同均衡的條件是金融監(jiān)管當(dāng)局 模仿當(dāng)局 所得的收益大于其所需花費(fèi)成本，即：

因而，監(jiān)管當(dāng)局類型無論強(qiáng)弱，只要聲明其監(jiān)管力度為 所獲得收益大于聲明其監(jiān)管力度 時(shí)的收益，監(jiān)管當(dāng)局都會(huì)選擇監(jiān)管力度 以形成混同均衡，并且當(dāng)非均衡路徑上的信息或者懲罰函數(shù)變動(dòng)時(shí)也會(huì)形成不同的混同均衡。

由圖2所示，當(dāng)監(jiān)管當(dāng)局 博弈策略為 時(shí)，其監(jiān)管效用的無差異曲線是過E點(diǎn)的 ；當(dāng)其博弈策略為 時(shí)，其監(jiān)管效用的無差異曲線是與 相交的 ；從圖2可知，監(jiān)管當(dāng)局 為追求更大效用，其最優(yōu)博弈策略為 ，當(dāng)其選擇其他博弈策略時(shí)其效用都不能滿足 。監(jiān)管當(dāng)局 的監(jiān)管效用，在信息對稱時(shí)為 ，信息不對稱時(shí)為 ； 、 分別為金融市場參與者在信息對稱與不對稱條件下的降租值，它們與金融市場參與者的先驗(yàn)概率有關(guān)。因而，當(dāng) 時(shí)， 為金融監(jiān)管信號傳遞模型的一個(gè)混同均衡。

通過上述分析，可得如下命題：

命題4：金融監(jiān)管當(dāng)局 ，當(dāng)其博弈策略為 ，其監(jiān)管效用的無差異曲線是過E點(diǎn)的 ；當(dāng)其博弈策略為 ，其監(jiān)管效用的無差異曲線是與 相交的 ，在 的信息集上，其最優(yōu)博弈策略是 。由圖2可以看出，監(jiān)管當(dāng)局 選擇博弈策略 給其所帶來監(jiān)管效用優(yōu)于策略 。由于金融市場信息不對稱給監(jiān)管當(dāng)局為 帶來數(shù)倍監(jiān)管乘數(shù)效應(yīng)，因而選擇博弈策略 產(chǎn)生了 的監(jiān)管效應(yīng)增加，所以監(jiān)管當(dāng)局 有激勵(lì)采取更強(qiáng)的監(jiān)管信號。

命題5：金融監(jiān)管當(dāng)局 會(huì)采取更高的監(jiān)管力度 ，即 ，以避免由于金融市場信息不對稱而造成的監(jiān)管效率損失，使監(jiān)管當(dāng)局 無法模仿其行為，從而形成分離均衡，如圖1。為此監(jiān)管當(dāng)局 必須滿足條件 ，即為了形成新均衡，監(jiān)管當(dāng)局 多付出的監(jiān)管成本不大于所取得的監(jiān)管效率的提升。事實(shí)上在多階段重復(fù)博弈中，監(jiān)管當(dāng)局 通過與金融市場參與者多階段博弈后，其較強(qiáng)的監(jiān)管力度會(huì)形成良性的監(jiān)管聲譽(yù)效應(yīng)，能有效彌補(bǔ)因金融市場信息不對稱所造成監(jiān)管效率損失。

3.2.3 金融監(jiān)管信號傳遞模型的準(zhǔn)分離均衡

準(zhǔn)分離均衡是指部分博弈參與人選擇發(fā)送特定信號，而另外一些博弈參與人以一定的概率在可選策略中隨機(jī)選擇發(fā)送博弈信號。在準(zhǔn)分離均衡博弈策略下，監(jiān)管當(dāng)局 的監(jiān)管力度為 ；而監(jiān)管當(dāng)局 以概率 選擇監(jiān)管信號 ，以概率 選擇監(jiān)管信號 。根據(jù)貝葉斯法則，金融市場參與者觀察到監(jiān)管信號 時(shí)把監(jiān)管當(dāng)局看成 的后驗(yàn)概率為：

由于在金融監(jiān)管實(shí)踐過程中，金融監(jiān)管的隊(duì)伍得到鍛煉與提高，金融市場參與者遵守金融法規(guī)意識以及對當(dāng)局監(jiān)管的信心都會(huì)得到加強(qiáng)，從而使金融監(jiān)管的氛圍得到有效改善，金融監(jiān)管成本會(huì)有很大的降低。因而金融監(jiān)管行為具有提高監(jiān)管當(dāng)局監(jiān)管稟賦的作用。所以，一個(gè)理性的金融監(jiān)管當(dāng)局不會(huì)認(rèn)為監(jiān)管信號在 與 之間隨機(jī)選擇是無差異的。上述分析說明，準(zhǔn)分離均衡在單階段以及多階段金融監(jiān)管信號重復(fù)博弈中都不符合金融監(jiān)管實(shí)際情況，因而準(zhǔn)分離均衡不可能成為金融監(jiān)管信號博弈模型的均衡策略。

3.3 金融監(jiān)管信號傳遞的重復(fù)博弈分析

單階段信號博弈中，金融監(jiān)管信號傳遞存在分離均衡和混同均衡兩種均衡策略。下面將通過金融監(jiān)管信號多階段博弈模型分析，探求金融監(jiān)管當(dāng)局在從 向 動(dòng)態(tài)演化過程中的均衡策略，有助于從動(dòng)態(tài)視角觀察金融監(jiān)管信號傳遞的動(dòng)態(tài)機(jī)制與演化行為。

3.3.1分離均衡的重復(fù)博弈分析

在金融監(jiān)管信號傳遞博弈中，如果分離均衡條件成立，那么理性的監(jiān)管當(dāng)局 則會(huì)選擇較低的監(jiān)管力度。當(dāng)金融監(jiān)管當(dāng)局較低的監(jiān)管力度作為信號傳遞金融市場中，市場參與者會(huì)這個(gè)信號看作穩(wěn)定信念（即壞聲譽(yù)），因而這時(shí)較低的降租值則是金融市場參與者的理性選擇。若金融市場參與者的尋租達(dá)到使金融市場混亂的程度時(shí)，而金融監(jiān)管當(dāng)局作為金融市場管理者不可能對金融市場混亂坐視不管，必然會(huì)采取高的監(jiān)管力度來維護(hù)金融市場交易機(jī)制的有效運(yùn)行。所以，監(jiān)管當(dāng)局 即使在某個(gè)時(shí)期采取弱的監(jiān)管力度，但不會(huì)總是采取弱的監(jiān)管力度。在多階段重復(fù)博弈下低監(jiān)管力度不是監(jiān)管當(dāng)局 的最優(yōu)策略，因?yàn)榧词乖趩纹诓┺闹械捅O(jiān)管力度是監(jiān)管當(dāng)局 的最優(yōu)策略，但為了獲取下階段良好的監(jiān)管聲譽(yù)以及更強(qiáng)的監(jiān)管能力，監(jiān)管當(dāng)局 也必然會(huì)選擇高的監(jiān)管力度，并會(huì)堅(jiān)持下去。監(jiān)管當(dāng)局 的選擇雖然會(huì)使其當(dāng)前階段的利益下降，但當(dāng)前損失必然會(huì)在下階段博弈中獲得補(bǔ)償。

監(jiān)管當(dāng)局 在分離均衡條件滿足時(shí)，為體現(xiàn)出其是強(qiáng)監(jiān)管的信念也會(huì)采取更高的監(jiān)管力度。總之，在多階段重復(fù)博弈條件下，無論其監(jiān)管稟賦強(qiáng)弱，金融監(jiān)管當(dāng)局都會(huì)采取更高的監(jiān)管力度。因而，金融監(jiān)管信號傳遞的多階段重復(fù)博弈中分離均衡是不存在的。

3.3.2 混同均衡重復(fù)博弈分析

在金融監(jiān)管信號傳遞博弈中，如果混同均衡條件成立，監(jiān)管當(dāng)局 采取高的監(jiān)管力度，可獲得 的監(jiān)管效用增加，因而監(jiān)管當(dāng)局 有激勵(lì)追求高的監(jiān)管力度；監(jiān)管當(dāng)局 通過采取強(qiáng)監(jiān)管信號更好地顯示了監(jiān)管當(dāng)局的政策意向，同時(shí)其市場監(jiān)管能力會(huì)在金融監(jiān)管實(shí)踐過程不斷得以提升。在混同均衡條件成立條件下，監(jiān)管當(dāng)局 必須付出更高的監(jiān)管成本以采取更強(qiáng)的監(jiān)管力度以避免由于金融市場信息不對稱而造成 的監(jiān)管效率損失。這實(shí)質(zhì)上是監(jiān)管當(dāng)局 為證明自己是強(qiáng)的監(jiān)管機(jī)構(gòu)所需支付的信息成本。不同金融監(jiān)管當(dāng)局的監(jiān)管稟賦通常較長時(shí)期內(nèi)是穩(wěn)定的，當(dāng)他們之間的監(jiān)管稟賦差異較大時(shí)，即使金融監(jiān)管當(dāng)局采取強(qiáng)勢姿態(tài)也很難形成有效的監(jiān)管聲譽(yù)。如果金融監(jiān)管環(huán)境相同并且他們之間的監(jiān)管稟賦差異不大，那么強(qiáng)監(jiān)管信號還是金融監(jiān)管當(dāng)局的最優(yōu)策略。

上述分析表明，金融監(jiān)管信號單階段博弈模型描述了金融監(jiān)管當(dāng)局的監(jiān)管信號選擇問題，有分離均衡、混同均衡兩種均衡。而金融監(jiān)管信號多階段博弈模型則描述了監(jiān)管當(dāng)局 向 動(dòng)態(tài)演化的過程，不存在分離均衡策略，但存在混同均衡傾向。上述分析也表明，目前我國正處在經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型期，金融市場還很不完善，采取強(qiáng)勢的監(jiān)管信號對我國金融市場建設(shè)及金融市場有效運(yùn)行有著重要意義和價(jià)值。

4. 金融監(jiān)管信號傳遞的政策啟示與管理意義

以上利用信號博弈和重復(fù)博弈思想構(gòu)建金融監(jiān)管信號傳遞模型對金融市場治理過程中的監(jiān)管信號傳遞機(jī)制進(jìn)行了深入分析。分析表明：金融市場有效運(yùn)行必須借助金融監(jiān)管，而金融監(jiān)管的關(guān)鍵環(huán)節(jié)不僅要加強(qiáng)金融監(jiān)管的制度建設(shè)與金融監(jiān)管懲戒，更重要的是構(gòu)建有效金融監(jiān)管信號傳遞機(jī)制，放大金融監(jiān)管信號顯示，增強(qiáng)金融監(jiān)管乘數(shù)效應(yīng)，使金融監(jiān)管質(zhì)量的改善、監(jiān)管效率提高。因而金融監(jiān)管信號放大形成監(jiān)管乘數(shù)效應(yīng)比金融監(jiān)管懲戒在金融市場治理中的意義更重要。

4.1 提升金融監(jiān)管指標(biāo)的可觀測性，強(qiáng)化金融監(jiān)管信號顯示

金融監(jiān)管信號博弈模型中有兩個(gè)主要變量：金融監(jiān)管力度和金融市場參與者降租值，他們的可觀測性是金融監(jiān)管信號能否有效傳遞的重要環(huán)節(jié)。

第一，根據(jù)激勵(lì)―信號傳遞模型思想，為獲得金融市場信息，金融市場參與者愿意接受金融監(jiān)管當(dāng)局的懲罰與監(jiān)督，而金融市場參與者這些行為也會(huì)增強(qiáng)金融監(jiān)管當(dāng)局的市場監(jiān)管力度。因而，金融監(jiān)管當(dāng)局的市場監(jiān)管力度不僅包括金融監(jiān)管當(dāng)局作出的監(jiān)管努力，也包括金融市場參與者為獲得金融市場信息而進(jìn)行的努力。而只有金融監(jiān)管指標(biāo)的可觀測性被提升，金融監(jiān)管當(dāng)局和金融市場參與者的努力才能順暢地傳遞到金融市場并被那些想要尋租金融交易者觀測到，金融監(jiān)管乘數(shù)效應(yīng)和聲譽(yù)效應(yīng)才能真正發(fā)揮其作用機(jī)制。

第二，依據(jù)信息甄別模型思想，金融監(jiān)管力度和金融市場參與者降租值分別是金融監(jiān)管當(dāng)局與金融市場參與者的私人信息。由于金融市場是一個(gè)信息不對稱，因而他們之間存在一個(gè)相互信息甄別過程。金融市場參與者尋租行為對金融市場和金融監(jiān)管當(dāng)局是信息滯后，因而這種信息滯后造成單階段博弈中的信息不對稱，而經(jīng)多階段博弈后，單階段信息不對稱就會(huì)為金融市場和金融監(jiān)管當(dāng)局所甄別。因而，金融市場參與者降租值隨之變得可觀測，金融監(jiān)管當(dāng)局可依據(jù)金融市場參與者的降租值對其進(jìn)行懲罰。金融監(jiān)管當(dāng)局也可通過信息披露進(jìn)行監(jiān)管制度設(shè)計(jì)，使金融市場參與者披露更多私人信息，減少金融市場信息時(shí)滯，增強(qiáng)金融監(jiān)管指標(biāo)的可觀測性，強(qiáng)化金融監(jiān)管信號顯示。

4.2 促進(jìn)金融監(jiān)管乘數(shù)效應(yīng)形成，提高監(jiān)管對金融市場中尋租行為的震懾力

在金融監(jiān)管系統(tǒng)中由于金融市場信息不對稱性存在著類似于經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)中的乘數(shù)效應(yīng)，使有限的金融市場監(jiān)管投入產(chǎn)生非常大的金融市場規(guī)范效應(yīng)。把這種通過一定的金融監(jiān)管投入而產(chǎn)生的超出監(jiān)管投入數(shù)倍的金融監(jiān)管效果稱為金融監(jiān)管乘數(shù)效應(yīng)。

在金融監(jiān)管系統(tǒng)中之所以存在金融監(jiān)管乘數(shù)效應(yīng)是因?yàn)榻鹑谑袌鲂畔⒉粚ΨQ性，金融市場參與者無法準(zhǔn)確獲知金融監(jiān)管當(dāng)局私人信息。假如金融市場參與者確切獲得其尋租行為是否被懲罰的信息，那么金融監(jiān)管信號就無法發(fā)揮其對金融市場違法和尋租行為的震懾作用，金融監(jiān)管信號作用也就會(huì)隨之完全消失。金融監(jiān)管力度乘數(shù)效應(yīng)的根源是金融市場的信息不對稱。為使金融監(jiān)管當(dāng)局的最優(yōu)信號放大，金融市場參與者能對監(jiān)管當(dāng)局的監(jiān)管信號作出較大的反應(yīng)，在未來的金融監(jiān)管信號傳遞機(jī)制設(shè)計(jì)中必須保證金融監(jiān)管當(dāng)局的私人信息不被泄漏。其次，金融監(jiān)管當(dāng)局必須防止金融市場參與者對金融監(jiān)管人員的尋租。如果通過賄賂金融監(jiān)管人員知道監(jiān)管當(dāng)局的真實(shí)類型，那么金融市場參與者就可以根據(jù)金融監(jiān)管當(dāng)局真實(shí)類型對其未來金融交易行為進(jìn)行權(quán)衡。當(dāng)金融監(jiān)管當(dāng)局類型 時(shí)，則金融市場參與者增加收益為 ；若金融監(jiān)管當(dāng)局類型 ，且預(yù)期被懲罰的水平為 ，金融市場參與者則會(huì)增加收益為 。由于金融市場參與者總是追求利潤最大化的，只要增加收益為正，那么金融市場參與者就會(huì)對金融監(jiān)管人員積極尋租。因而金融監(jiān)管當(dāng)局必須健全監(jiān)管內(nèi)部制度體系建設(shè)，防止金融市場參與者對金融監(jiān)管人員的尋租以獲取監(jiān)管當(dāng)局的私人信息。

4.3 培育良好的監(jiān)管聲譽(yù)和金融誠信交易聲譽(yù)，加強(qiáng)金融市場運(yùn)行的聲譽(yù)機(jī)制建設(shè)

金融市場其產(chǎn)生與運(yùn)行的基礎(chǔ)是以金融參與者金融誠信交易聲譽(yù)（即信用）作為保障的。從模型分析結(jié)果可知，良好的金融誠信交易聲譽(yù)和監(jiān)管聲譽(yù)可提高監(jiān)管機(jī)構(gòu)和金融市場參與者的聲譽(yù)收益，減少了金融參與者違規(guī)和尋租行為，有效降低金融市場運(yùn)行風(fēng)險(xiǎn)，保障金融市場的穩(wěn)健運(yùn)行。因而，要切實(shí)加強(qiáng)金融市場運(yùn)行的聲譽(yù)機(jī)制建設(shè)。

首先，培育金融監(jiān)管聲譽(yù)。從監(jiān)管信號傳遞的多階段重復(fù)博弈分析可知，金融監(jiān)管聲譽(yù)在多階段重復(fù)博弈發(fā)揮著重要的作用，上個(gè)階段的金融監(jiān)管聲譽(yù)會(huì)對下一個(gè)及其以后階段的效用有很重要影響，且當(dāng)前階段良好的金融監(jiān)管聲譽(yù)通常意味著未來階段有較高效用。因此，為了能在博弈快結(jié)束時(shí)利用監(jiān)管聲譽(yù)效應(yīng)獲得更高效用，監(jiān)管當(dāng)局 會(huì)有激勵(lì)假裝成 而建立監(jiān)管聲譽(yù)。由于金融市場上交易者眾多，他們都可作為委托人。即使每個(gè)金融市場交易者僅與監(jiān)管當(dāng)局打一次交道，而金融市場中想要尋租交易者非常多，因此金融監(jiān)管當(dāng)局的監(jiān)管行為容易被金融市場想要尋租的交易者觀察到，并且監(jiān)管行為會(huì)被作為監(jiān)管信號為金融市場想尋租的交易者之間學(xué)習(xí)機(jī)制所傳遞。所以，金融監(jiān)管當(dāng)局對建立強(qiáng)勢的監(jiān)管聲譽(yù)總是積極的。

其次，培育金融市場參與者誠信交易聲譽(yù)。由于金融市場是信息不對稱的，因而金融市場參與者的信息對金融監(jiān)管當(dāng)局也是不對稱的。正是這種信息不對稱使金融監(jiān)管當(dāng)局對金融市場參與者在過去市場交易中誠信缺失情況（壞的聲譽(yù)效應(yīng)）會(huì)很重視。因而，在信息甄別的過程中，監(jiān)管當(dāng)局對市場參與者中有壞聲譽(yù)的將會(huì)成為重點(diǎn)監(jiān)控對象。為避免壞聲譽(yù)給其造成不利影響，金融市場參與者必須誠信交易，培育金融誠信交易聲譽(yù)。所以，即使在金融監(jiān)管制度不健全的情況下，金融市場參與者仍會(huì)配合監(jiān)管當(dāng)局所發(fā)出的金融監(jiān)管信號。

綜合上述分析可知，完善金融市場監(jiān)管機(jī)制重要環(huán)節(jié)是構(gòu)建有效金融監(jiān)管信號傳遞機(jī)制。通過提升金融監(jiān)管指標(biāo)的可觀測性，促進(jìn)金融監(jiān)管乘數(shù)效應(yīng)形成，培育良好的交易誠信和監(jiān)管聲譽(yù)才能真正建立有效的金融監(jiān)管信號傳遞機(jī)制，保證金融監(jiān)管信號向金融市場順暢傳遞，減少金融市場參與者尋租和違規(guī)行為，保障金融市場的穩(wěn)定運(yùn)行。

5. 結(jié)論

以金融市場有效運(yùn)行為反饋信號，構(gòu)建金融監(jiān)管當(dāng)局與金融市場參與者之間的監(jiān)管信號傳遞模型，分析金融市場治理中的有效監(jiān)管信號的傳遞機(jī)制。分析表明：只有建立通暢的金融監(jiān)管信號傳遞及反饋的機(jī)制，強(qiáng)化并放大金融監(jiān)管信號顯示，增大監(jiān)管乘數(shù)效應(yīng)，形成良性的監(jiān)管聲譽(yù)，才能保障金融市場的有效運(yùn)行。因而，金融監(jiān)管對金融市場有效運(yùn)行意義和價(jià)值不僅在于金融監(jiān)管懲戒的本身而在于金融監(jiān)管行為傳遞出的監(jiān)管信號所產(chǎn)生的金融監(jiān)管乘數(shù)效應(yīng)。

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Harvey(1989)認(rèn)為經(jīng)濟(jì)增長率與市場風(fēng)險(xiǎn)通過影響實(shí)際利率與公司利潤對股票價(jià)格與債券價(jià)格產(chǎn)生影響，從而使股票收益率與債券收益率之間相關(guān)。Campbell和Ammer(1993)使用對數(shù)線性定價(jià)模型和向量自回歸模型，基于美國戰(zhàn)后的月數(shù)據(jù)，研究得出：股票的超額收益主要受有關(guān)未來股票超額收益的信息的影響，10年期債券的超額收益主要受有關(guān)未來通貨膨脹的消息的影響，解釋了美國戰(zhàn)后股票和債券的超額收益幾乎不相關(guān)的原因。Fleming,Kirby和Ostdiek(1998)認(rèn)為股票市場和債券市場之間波動(dòng)關(guān)系受到兩方面因素的影響：一是影響兩市場交易主體預(yù)期的共同信息；二是跨市場的套期保值行為。Stivers和Sun(2002)研究了股票市場的不確定性對股票和債券市場聯(lián)動(dòng)性的影響。由于跨市場的套期保值行為，債券收益率受股票收益率變動(dòng)的影響，債券市場與股票市場之間的聯(lián)動(dòng)性隨著股票市場的不確定性變化。Forbes與Chinn(2003)將一個(gè)國家市場收益率的影響因素分為國際因素、區(qū)域因素與國家自身因素。實(shí)證結(jié)果表明：國際因素與區(qū)域因素是股票與債券收益率聯(lián)動(dòng)的重要決定因素。Connolly等(2005)發(fā)現(xiàn)，股票市場和債券市場相關(guān)性與股票市場波動(dòng)率和換手率負(fù)相關(guān)。在低（高）隱含波動(dòng)率時(shí)期和未預(yù)期的低（高）換手率時(shí)期，股票和債券的相關(guān)性是正（負(fù)）的。Baur(2009)的實(shí)證研究表明：一國股票市場和債券市場的相關(guān)程度更多地受到國際因素，特別是美國證券市場的的影響，而不是這兩個(gè)市場之間的相互作用；國家間金融市場依賴程度的增強(qiáng)使得投資者更加頻繁地在股票市場和債券市場之間重新配置資產(chǎn)，進(jìn)而使得股票市場和債券市場相關(guān)系數(shù)較低。Andersson等(2008)研究了通貨膨脹、股票市場波動(dòng)率以及預(yù)期的經(jīng)濟(jì)增長對股票市場和債券市場相關(guān)性的影響，結(jié)果表明：在高通貨膨脹預(yù)期時(shí)期，股票與債券價(jià)格同向運(yùn)動(dòng)；在低通貨膨脹預(yù)期時(shí)期，股票與債券收益負(fù)相關(guān)；股票市場的高波動(dòng)率會(huì)導(dǎo)致股票與債券價(jià)格的解耦；預(yù)期經(jīng)濟(jì)增長率基本不會(huì)影響股票與債券的相關(guān)性。Yang等(2009)選取美國和英國1855年至2001年股票市場和債券市場月收益數(shù)據(jù)，研究了不同宏觀經(jīng)濟(jì)背景之下（經(jīng)濟(jì)周期，通貨膨脹、貨幣政策）二者之間的相關(guān)性。實(shí)證結(jié)果表明，在經(jīng)濟(jì)周期的不同時(shí)期，美國和英國股票市場與債券市場之間相關(guān)系數(shù)的變化規(guī)律不同，美國債券市場在轉(zhuǎn)移股票市場風(fēng)險(xiǎn)和提供多樣化收益上起到的作用大于英國；短期利率和通貨膨脹率的升高會(huì)同時(shí)增大美國與英國股票市場與債券市場之間的相關(guān)系數(shù)。Baur和Brian(2009)選取美國、英國、德國、日本等8個(gè)國家股票市場和債券市場的收益率數(shù)據(jù)，分析了flight-to-quality以及flight-from-quality對股票市場和債券市場相關(guān)性產(chǎn)生的影響，實(shí)證結(jié)果表明資本在市場之間轉(zhuǎn)移提高了金融市場動(dòng)蕩時(shí)期不同市場之間的關(guān)聯(lián)程度。Baele等(2010)以利率、通貨膨脹率、經(jīng)濟(jì)增長率和現(xiàn)金流增長率作為狀態(tài)變量，以風(fēng)險(xiǎn)厭惡、通貨膨脹率、經(jīng)濟(jì)增長的不確定性和流動(dòng)性因子作為潛在變量，利用半結(jié)構(gòu)機(jī)制轉(zhuǎn)換模型研究美國股票和債券市場的相關(guān)性，結(jié)果發(fā)現(xiàn)在解釋股債相關(guān)性時(shí)，流動(dòng)性因子起著重要作用，宏觀因子的貢獻(xiàn)并不大。王茵田，文志瑛（2010）實(shí)證研究了我國股票市場和債券市場流動(dòng)性之間的波動(dòng)相關(guān)性，研究發(fā)現(xiàn)宏觀環(huán)境變化對兩個(gè)市場的波動(dòng)相關(guān)性會(huì)產(chǎn)生顯著影響，且宏觀環(huán)境對市場波動(dòng)相關(guān)性的影響很大程度上是通過另一市場的傳導(dǎo)而間接發(fā)生作用。

國內(nèi)外相關(guān)文獻(xiàn)評價(jià)

從對國內(nèi)外相關(guān)文獻(xiàn)的閱讀和梳理可以看出，國內(nèi)外學(xué)者對股票市場和債券市場之間的聯(lián)動(dòng)性，以及影響股票市場與債券市場聯(lián)動(dòng)的因素都作了一些非常有意義的研究，不過，也存在以下一些不足：

1、缺少美國金融危機(jī)和歐洲債務(wù)危機(jī)加和背景下股票市場和債券市場聯(lián)動(dòng)性的研究。已有文獻(xiàn)多研究某一段歷史時(shí)期內(nèi)股票市場和債券市場之間的聯(lián)動(dòng)性，或某一危機(jī)時(shí)期股票市場和債券市場聯(lián)動(dòng)性與平常時(shí)期相比的不同表現(xiàn)，幾乎沒有研究針對“雙危機(jī)”加和背景。

2、缺少分析我國股票市場和債券市場聯(lián)動(dòng)的主要影響是國際因素還是國內(nèi)因素的研究。已有的關(guān)于股票市場和債券市場聯(lián)動(dòng)性影響因素的研究中，沒有區(qū)分主要的影響因素是國內(nèi)因素還是國際因素，導(dǎo)致已有研究無法把握不同時(shí)期中國股票市場和債券市場聯(lián)動(dòng)的真實(shí)原因，容易導(dǎo)致政策制定者應(yīng)對措施的不適當(dāng)。因此，本文在已有研究的基礎(chǔ)上，以平常時(shí)期、美國金融危機(jī)時(shí)期和“雙危機(jī)”加和時(shí)期為背景，分析不同時(shí)期，我國股票市場和債券市場聯(lián)動(dòng)的主要影響因素是國際因素還是國內(nèi)因素，以及影響程度的強(qiáng)弱，以使反危機(jī)政策更具針對性。

模型的構(gòu)建

一般情況下，可以將影響金融市場之間聯(lián)動(dòng)的因素分為兩大類：一種是外部因素對不同金融市場的共同沖擊使其具有相關(guān)性，例如在國際金融危機(jī)時(shí)期，我國股票市場和債券市場由于受美國金融市場和國際經(jīng)濟(jì)形勢的共同沖擊而聯(lián)動(dòng)；一種是內(nèi)部因素的影響，使不同金融市場相互關(guān)聯(lián)，例如我國股票市場（債券市場）行情的變化對債券市場（股票市場）產(chǎn)生影響，國際上習(xí)慣上將后者稱之為純相關(guān)性（pureco-movement）。本文將影響我國股票市場和債券市場聯(lián)動(dòng)性的外部共同因素與純相關(guān)性因素分解，前者稱之為國際因素，后者稱之為國內(nèi)因素。設(shè)定我國股票市場和債券市場收益率與其影響因素之間關(guān)系的計(jì)量經(jīng)濟(jì)學(xué)總體回歸模型分別為（1）、（2）。其中，Rs和Rb分別為股票市場和債券市場收益率，f為影響市場收益率的因素，βs、βb為回歸系數(shù)，εs、εb為隨機(jī)動(dòng)項(xiàng)。

若樣本容量為n，則兩個(gè)市場收益率的樣本相關(guān)系數(shù)及殘差相關(guān)系數(shù)見（3）和（4）。設(shè)模型（1）和模型（2）中f表示影響我國股票市場和債券市場收益率的國際因素，ρ為這兩個(gè)市場收益率的相關(guān)系數(shù)，則ρ''''表示在給定f的情況下，Rs和Rb的偏相關(guān)系數(shù)（partialcorrelationcoefficient），可以用來近似測量排除了國際共同因素的沖擊后，我國股票市場和債券市場收益率的純相關(guān)性。我們可以通過ρ和ρ''''的聯(lián)合特征衡量不同時(shí)期我國股票市場和債券市場之間聯(lián)動(dòng)的原因主要是國際因素還是國內(nèi)因素。例如，如果一個(gè)時(shí)期的ρ和ρ''''都是正的，且ρ''''低ρ高，就可以推測兩個(gè)市場之間的聯(lián)動(dòng)主要受國際因素影響；若ρ低ρ''''高，就可以推斷這兩個(gè)市場之間聯(lián)動(dòng)主要受國內(nèi)因素影響；如果國際因素對我國金融市場的沖擊是負(fù)的，則剔除國際因素的影響實(shí)際上增強(qiáng)了我國債券市場和股票市場收益率之間的聯(lián)動(dòng)性；如果ρ和ρ''''相等，表明我國股票市場和債券市場收益率之間的聯(lián)動(dòng)性完全由國內(nèi)因素解釋，這時(shí)βs=0，βb=0。在危機(jī)事件沖擊下，從ρ和ρ''''變化的聯(lián)合特征同樣可以推斷我國股票市場和債券市場收益率聯(lián)動(dòng)的主要影響因素。

當(dāng)ρ增加，而ρ''''減少或不變時(shí)，表示我國股票市場和債券市場收益率聯(lián)動(dòng)的主要影響因素是國際因素；相反，當(dāng)ρ減少或不變，而ρ''''增加時(shí)，表示我國股票市場和債券市場收益率聯(lián)動(dòng)的主要影響因素是國內(nèi)因素；若ρ和ρ''''同時(shí)增加，表示我國股票市場和債券市場收益率聯(lián)動(dòng)的同時(shí)受國際和國內(nèi)因素影響；若ρ和ρ''''同時(shí)降低，表示我國股票市場和債券市場收益率聯(lián)動(dòng)主要受其他區(qū)域因素等1的影響。具體見表1。

樣本選取及數(shù)據(jù)處理

本文使用中信公司和美國標(biāo)普公司合作推出的中信標(biāo)普300股票指數(shù)和中信全債指數(shù)作為我國股票市場和債券市場的指數(shù)數(shù)據(jù)；選取美國標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)和巴特來債券綜合指數(shù)（前身是雷曼美國全債指數(shù)）作為美國股票市場和債券市場指數(shù)數(shù)據(jù)，進(jìn)而衡量來自國際市場的沖擊。之所以選擇美國金融市場來代表國際金融市場，是因?yàn)椋谝唬绹菄H金融中心，其金融市場的變化會(huì)通過傳染效應(yīng)對他國金融市場產(chǎn)生影響，即使在歐債危機(jī)背景下；第二，美國一直是我國的主要貿(mào)易伙伴，因此美國金融市場的變動(dòng)會(huì)通過實(shí)體經(jīng)濟(jì)渠道傳染至我國；第三，我國的外匯儲(chǔ)備主要以美元為主，因此美國金融市場的變化會(huì)通過金融渠道影響我國金融市場。本文所有的原始數(shù)據(jù)均為日數(shù)據(jù)，并使用（5）式將各市場指數(shù)數(shù)據(jù)轉(zhuǎn)化為對數(shù)收益率（以下簡稱收益率）。其中，It為債券市場和股票市場在t日的收盤指數(shù)，It-1為t前一個(gè)交易日的收盤指數(shù)，如果遇到休市或者節(jié)假日，本文默認(rèn)節(jié)假日或者休市期間的指數(shù)等于休市前最后一個(gè)交易日的收盤指數(shù)。這樣我們共收集從2007年1月4日至2012年2月24日期間的1342組交易日指數(shù)數(shù)據(jù)，換算成收益率之后共得到1341組日對數(shù)收益率數(shù)據(jù)。本文中模型（1）和模型（2）的具體形式見模型（6）和模型（7）。其中，RST和RBT分別為我國股票市場和債券市場的日收益率，RUST和RUBT分別為美國股票市場和債券市場的日收益率。

實(shí)證檢驗(yàn)及其結(jié)果分析

（一）全樣本期

1、平穩(wěn)性檢驗(yàn)。

本文采用ADF檢驗(yàn)對樣本數(shù)據(jù)的平穩(wěn)性進(jìn)行檢驗(yàn)，平穩(wěn)性檢驗(yàn)的結(jié)果見表2。從表2可知，我國債券市場收益率、股票市場收益率、美國債券市場收益率、股票市場收益率序列均為平穩(wěn)序列。從表3及圖1和圖2可以看出：（1）RBT和RST均圍繞“0”值頻繁上下波動(dòng)，再次證明了RBT和RST是平穩(wěn)的。（2）股票市場的收益率比債券市場高，波動(dòng)幅度也較大。（3）債券市場收益率的最大值及最小和次小值分別出現(xiàn)在2008年8月至2009年5月、2010年10月至2011年1月、2011年8月至2012年1月這三個(gè)時(shí)間段內(nèi)。其原因是：受2008年美國金融危機(jī)的影響，股票市場受到較大沖擊，投資者轉(zhuǎn)向投資于相對較安全的債券市場，flight-to-quality效應(yīng)使我國債券市場受到積極的影響；而在2009年開始的債務(wù)危機(jī)中，純傳染效應(yīng)的存在使我國債券市場受到波及。對比來看，股票市場在2008年金融危機(jī)時(shí)期波動(dòng)明顯，跌幅較大，在2010年和2011年債券市場波動(dòng)較大的時(shí)期內(nèi)，股票市場也有所波動(dòng)，與債券市場明顯不同的是，股票市場在2009年7月到9月也有較大的波動(dòng)，原因是我國股票市場比債券市場的開放度高，對于國際金融市場危機(jī)比較敏感，因此比債券市場對國際金融市場危機(jī)的沖擊反應(yīng)更迅速。表4是滯后兩期的格蘭杰因果檢驗(yàn)結(jié)果，由表4可知，我國股票市場是債券市場的格蘭杰原因，但債券市場不是股票市場的格蘭杰原因，這可能是因?yàn)椋?dāng)股票市場與債券市場均處于上升趨勢時(shí)，投資者偏愛具有高收益的股票市場，但當(dāng)股票市場低迷時(shí)，一部分投資者會(huì)將資金從股票市場轉(zhuǎn)移到債券市場。在全樣本期內(nèi)采用60個(gè)工作日的滾動(dòng)窗口，求得兩市收益率的樣本相關(guān)系數(shù)和殘差相關(guān)系數(shù)共1282組，繪制成我國股票市場與債券市場收益率的動(dòng)態(tài)樣本相關(guān)系數(shù)和動(dòng)態(tài)殘差相關(guān)系數(shù)圖。由圖3可知，第一，我國股票市場與債券市場的動(dòng)態(tài)樣本相關(guān)系數(shù)和動(dòng)態(tài)殘差相關(guān)系數(shù)在國際金融市場危機(jī)時(shí)期波動(dòng)幅度比較大，兩市場收益率的動(dòng)態(tài)樣本相關(guān)系數(shù)和動(dòng)態(tài)殘差相關(guān)系數(shù)的最高值分別為0.489418、0.492184，最低值分別為-0.304722、-0.308311，這說明國際金融市場動(dòng)蕩會(huì)增加我國股票市場和債券市場的聯(lián)動(dòng)性，降低兩市場的分割程度；第二，除個(gè)別時(shí)段，動(dòng)態(tài)樣本相關(guān)系數(shù)和動(dòng)態(tài)殘差相關(guān)系數(shù)曲線的走勢相似，距離較小，說明從整個(gè)樣本期上看，國內(nèi)因素對我國股票市場和債券市場聯(lián)動(dòng)性的影響占主導(dǎo)地位，不同時(shí)期和事件窗口下，國際因素影響程度的變化將在接下來的部分具體闡述。

2、不同樣本期的比較。

以2007年8月3日歐美股市全線暴跌和2009年12月8日惠普下調(diào)希臘信貸評級為美國金融危機(jī)和歐洲債務(wù)危機(jī)的爆發(fā)點(diǎn)，將整個(gè)樣本期分為美國金融危機(jī)前期（2007年1月5日至2007年8月2日，簡稱平常時(shí)期）、美國金融危機(jī)時(shí)期（2007年8月3日至2009年12月7日）和歐洲危機(jī)發(fā)生后的“雙危機(jī)”2疊加時(shí)期（2009年12月8日至2012年1月24日，簡稱“雙危機(jī)”時(shí)期）三個(gè)階段。從表5可以看出：（1）我國股票市場收益率的均值在平常時(shí)期為正，在美國金融危機(jī)時(shí)期和“雙危機(jī)”時(shí)期均為負(fù)，說明國際金融市場危機(jī)對我國股票市場產(chǎn)生了較大的影響。另外，我國股票市場在“雙危機(jī)”時(shí)期的收益率比美國金融危機(jī)時(shí)期的收益率更低，說明“雙危機(jī)”對我國股票市場的沖擊更大。（2）我國股票市場的標(biāo)準(zhǔn)差在平常時(shí)期、美國金融危機(jī)時(shí)期、“雙危機(jī)”時(shí)期分別為2.486646、2.442186、1.416363，合高風(fēng)險(xiǎn)高收益特征。（3）我國債券市場收益率的均值在平常時(shí)期為負(fù)，在美國金融危機(jī)時(shí)期和“雙危機(jī)”時(shí)期均為正，說明在平常時(shí)期，我國投資者偏愛股票市場，國際金融市場危機(jī)對我國股票市場產(chǎn)生了較大的沖擊，從而使一部分資金流向了債券市場。另外，我國債券市場在美國金融危機(jī)時(shí)期的收益率的均值大于“雙危機(jī)”時(shí)期，表明歐債危機(jī)對我國債券市場產(chǎn)生了負(fù)面影響。（4）我國債券市場的標(biāo)準(zhǔn)差在平常時(shí)期、美國金融危機(jī)時(shí)期、“雙危機(jī)”時(shí)期分別為0.049229、0.081754、0.059202，依然符合高風(fēng)險(xiǎn)高收益特征。如表6所示，滯后階數(shù)為2時(shí)，由三個(gè)時(shí)期的格蘭杰因果檢驗(yàn)，可以得出結(jié)論：（1）在平常時(shí)期我國股票市場和債券市場收益率之間沒有格蘭杰因果關(guān)系，表明我國股票市場和債券市場具有一定的分割性，一部分風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避者堅(jiān)持投資債券市場，以獲得穩(wěn)定收益。（2）在美國金融危機(jī)時(shí)期，我國股票市場和債券市場收益率之間也沒有格蘭杰因果關(guān)系，可能的原因是這一時(shí)期影響我國股票市場的因素主要是國際因素，且國際金融危機(jī)對我國股票市場的影響立即（同期）傳導(dǎo)到債券市場而沒有延遲。（3）在“雙危機(jī)”時(shí)期，股票市場是債券市場收益的格蘭杰原因，但債券市場不是股票市場收益的格蘭杰原因，原因是在“雙危機(jī)”時(shí)期，國際金融危機(jī)的影響依然存在，且我國股票市場的開放度高于債券市場，因而對負(fù)面消息更為敏感。圖4-圖6分別為三個(gè)時(shí)期收益率的動(dòng)態(tài)樣本相關(guān)系數(shù)和動(dòng)態(tài)殘差相關(guān)系數(shù)。由圖4-圖6可以看出：（1）平常時(shí)期，我國股票市場和債券市場收益率的動(dòng)態(tài)樣本相關(guān)系數(shù)和動(dòng)態(tài)殘差相關(guān)系數(shù)基本上大于0但絕對值較小，說明在平常時(shí)期我國股票市場和債券市場的收益率總體上正相關(guān)，但分割現(xiàn)象依然存在；動(dòng)態(tài)樣本相關(guān)系數(shù)基本小于動(dòng)態(tài)殘差相關(guān)系數(shù)，說明國內(nèi)因素對二者聯(lián)動(dòng)性的影響占主導(dǎo)地位，原因是我國金融市場的開放度不高，在平常時(shí)期，國際因素對我國金融市場的影響有限。這一時(shí)期內(nèi)國際因素對兩市場聯(lián)動(dòng)性影響比較大的是2007年3月至4月上旬，動(dòng)態(tài)樣本相關(guān)系數(shù)和動(dòng)態(tài)殘差相關(guān)系數(shù)相差最高達(dá)到0.06332。（2）在美國金融危機(jī)時(shí)期，動(dòng)態(tài)樣本相關(guān)系數(shù)和動(dòng)態(tài)殘差相關(guān)系數(shù)的波動(dòng)幅度較大，2007年8月美國金融危機(jī)來勢迅猛，國際股市崩盤的傳染效應(yīng)引發(fā)國內(nèi)股指大跌，投資股票市場的風(fēng)險(xiǎn)大增收益大降。2008年9月雷曼兄弟的破產(chǎn)，致使大規(guī)模資金從股票市場流向收益較有保障的債券市場，股票市場和債券市場收益率的相關(guān)系數(shù)由正轉(zhuǎn)負(fù)。這一時(shí)期動(dòng)態(tài)樣本相關(guān)系數(shù)也基本小于動(dòng)態(tài)殘差相關(guān)系數(shù)，說明國內(nèi)因素對二者聯(lián)動(dòng)性的影響仍占主導(dǎo)地位，不同的是國際因素對兩市場聯(lián)動(dòng)性的影響比平常時(shí)期明顯增大，特別是2008年6月至7月，2009年6月至9月，動(dòng)態(tài)殘差相關(guān)系數(shù)和動(dòng)態(tài)樣本相關(guān)系數(shù)相差最高達(dá)到0.16772。（3）在“雙危機(jī)”時(shí)期，股票市場和債券市場收益率的動(dòng)態(tài)樣本相關(guān)系數(shù)和動(dòng)態(tài)殘差相關(guān)系數(shù)由負(fù)轉(zhuǎn)正，二者絕對值平均值為三個(gè)時(shí)期中最高（如表7），說明“雙危機(jī)”對我國股票市場和債券市場產(chǎn)生了更大的沖擊，我國股票市場和債券市場的聯(lián)動(dòng)性在這一時(shí)期最強(qiáng)，這是因?yàn)橐环矫妫瑥木o的貨幣政策、房地產(chǎn)調(diào)控等的共同作用使股票市場的不確定性提高，投資者根據(jù)股票市場的變化決定資金是否流向債券市場；另一方面經(jīng)過美國金融危機(jī)的洗禮，我國證券市場的分割狀況得到了一定程度的改善。在這一時(shí)期，其中2010年1月下旬至2月上旬、3月至4月、12月至2011年1月以及2011年8月至11月等多個(gè)時(shí)間段動(dòng)態(tài)樣本相關(guān)系數(shù)大于動(dòng)態(tài)殘差相關(guān)系數(shù)，說明在這些時(shí)段國際因素對我國股票市場和債券市場聯(lián)動(dòng)性的影響占主導(dǎo)地位。另外，動(dòng)態(tài)樣本相關(guān)系數(shù)曲線和動(dòng)態(tài)殘差相關(guān)系數(shù)曲線的距離在三個(gè)時(shí)期中最大，也說明了“雙危機(jī)”時(shí)期國際因素對我國股票市場和債券市場收益率聯(lián)動(dòng)性的影響最強(qiáng)3、事件沖擊。

本部分運(yùn)用事件研究法研究危機(jī)時(shí)期國際金融市場的典型事件對我國股票市場和債券市場聯(lián)動(dòng)性的影響。采用30個(gè)工作日的窗口期（[T-30,T+30]）考察ρ和ρ''''的大小及其變化，分析不同事件沖擊下我國股票市場和債券市場聯(lián)動(dòng)性的主要影響因素。表8為不同事件沖擊下我國股票市場和債券市場的動(dòng)態(tài)樣本相關(guān)系數(shù)和動(dòng)態(tài)殘差相關(guān)系數(shù)的變化情況，選取從美國金融危機(jī)開始至“雙危機(jī)”時(shí)期內(nèi)的九個(gè)典型事件；圖7至圖12為對應(yīng)的時(shí)間窗口下我國股票市場與債券市場收益率的動(dòng)態(tài)樣本相關(guān)系數(shù)和動(dòng)態(tài)殘差相關(guān)系數(shù)圖。2007年8月3日，美國金融危機(jī)爆發(fā)，歐美股市全線暴跌，由表8和圖7可知，我國債券市場和股票市場在這次事件的影響下動(dòng)態(tài)樣本相關(guān)系數(shù)絕對值由0.017764升高至0.464974，殘差相關(guān)系數(shù)由絕對值0.017420升高至0.468302，說明在此事件下國際因素和國內(nèi)因素同時(shí)影響我國股票市場和債券市場收益率聯(lián)動(dòng)性，且受美國金融危機(jī)的影響，我國股票市場和債券市場收益率的聯(lián)動(dòng)性增強(qiáng)；并且，由于美國金融危機(jī)爆發(fā)前，兩市場的動(dòng)態(tài)殘差相關(guān)系數(shù)大于動(dòng)態(tài)樣本相關(guān)系數(shù)，而美國金融危機(jī)爆發(fā)后，動(dòng)態(tài)殘差相關(guān)系數(shù)小于動(dòng)態(tài)樣本相關(guān)系數(shù)，說明，美國金融危機(jī)爆發(fā)后，國際因素是影響我國股票市場和債券市場收益率聯(lián)動(dòng)性的主要因素。

2008年5月2日，美聯(lián)儲(chǔ)在一年多的救市之后，我國股票市場和債券市場在此影響下的動(dòng)態(tài)樣本相關(guān)系數(shù)絕對值由0.094475增加至0.314789，動(dòng)態(tài)殘差相關(guān)系數(shù)由0.094395增加至0.347605，這說明國際因素和國內(nèi)因素同時(shí)影響兩市的聯(lián)動(dòng)性，也說明了危機(jī)期間國際金融市場的利好消息會(huì)增加我國股票市場和債券市場的聯(lián)動(dòng)性；而且2008年5月2日之前，兩市場的動(dòng)態(tài)殘差相關(guān)系數(shù)多小于或等于動(dòng)態(tài)樣本相關(guān)系數(shù)，而2008年5月2日之后，動(dòng)態(tài)殘差相關(guān)系數(shù)大于動(dòng)態(tài)樣本相關(guān)系數(shù)，說明美國金融危機(jī)期間，美國金融市場利好消息對我國股票市場和債券市場收益率的聯(lián)動(dòng)性的影響不及利空消息的影響大，因此，國內(nèi)因素成為影響我國股票市場和債券市場收益率聯(lián)動(dòng)性的主要因素。

2008年9月15日，美國第四大投資銀行雷曼兄弟公司陷入嚴(yán)重的財(cái)務(wù)危機(jī)并宣布申請破產(chǎn)保護(hù)，這時(shí)投資者更加消極，我國股票市場和債券市場負(fù)相關(guān)且系數(shù)絕對值較大，說明股票市場的不景氣使投資者傾向于選擇比較穩(wěn)妥的債券市場進(jìn)行投資；2008年9月15日之后，動(dòng)態(tài)樣本相關(guān)系數(shù)絕對值大于動(dòng)態(tài)殘差相關(guān)系數(shù)的絕對值，且兩者的差較大，更進(jìn)一步表明美國金融危機(jī)的加深使我國股票市場和債券市場收益率的聯(lián)動(dòng)性受國際因素的影響更大。圖8標(biāo)普下調(diào)希臘債券至“BB”級2010年4月27日，標(biāo)普下調(diào)希臘債券評級至BB級別，5月2日歐盟與IMF啟動(dòng)救助希臘機(jī)制。如圖8所示，這一時(shí)期我國股票市場和債券市場動(dòng)態(tài)樣本相關(guān)系數(shù)的絕對值由0.074839上升到0.134337，動(dòng)態(tài)殘差相關(guān)系數(shù)的絕對值由0.115027下降到0.089358，表明這一時(shí)期影響我國股票市場和債券市場聯(lián)動(dòng)性的主要是國際因素；并且總體上看，動(dòng)態(tài)樣本相關(guān)系數(shù)的絕對值大于動(dòng)態(tài)殘差相關(guān)系數(shù)的絕對值，更進(jìn)一步表明“雙危機(jī)”時(shí)期，國際因素是影響我國股票市場和債券市場聯(lián)動(dòng)性的主要因素。圖9標(biāo)普下調(diào)希臘政府債券至“CC”級2011年7月27日，標(biāo)普下調(diào)希臘債務(wù)評級至“CC”級別，前景展望為負(fù)面。如圖9所示，這一時(shí)期我國股票市場和債券市場之間的ρ由0.340576下降為0.167488，ρ''''由0.403674下降為0.132714；2011年7月27日之后，多數(shù)情況下ρ''''大于等于ρ，說明這一時(shí)期我國股票市場和債券市場的聯(lián)動(dòng)性反而主要受國內(nèi)因素的影響。原因是，長時(shí)期有關(guān)希臘債務(wù)危機(jī)的負(fù)面消息使得我國投資者對負(fù)面消息的敏感度降低，特別是，市場認(rèn)識到我國債券市場發(fā)生危機(jī)的可能性很小，因此，投資者的心態(tài)又回到平常時(shí)期。2011年11月28日，穆迪宣稱歐洲債務(wù)危機(jī)正在威脅歐洲國家的信貸情況。如圖10所示，這一時(shí)期，我國股票市場和債券市場的動(dòng)態(tài)樣本相關(guān)系數(shù)由0.042976升高至0.276255，動(dòng)態(tài)殘差相關(guān)系數(shù)由0.015679升高至0.263431；并且2011年11月28日之后，ρ''''小于ρ，表示國際金融市場因素又成為影響我國股票市場和債券市場聯(lián)動(dòng)性的主要因素。原因是債務(wù)危機(jī)由歐洲個(gè)別國家延伸到幾乎整個(gè)歐洲，使我國投資者對我國債券市場特別是地方政府債務(wù)危機(jī)的擔(dān)心加劇；另外，從2011年3月至2011年12月，動(dòng)態(tài)樣本相關(guān)系數(shù)曲線和動(dòng)態(tài)殘差相關(guān)系數(shù)曲線的距離與其他事件相比最大，這說明，這一事件的沖擊下，國際因素對我國股票市場和債券市場聯(lián)動(dòng)性的影響最大。

篇9

利率市場化對企業(yè)的影響

根據(jù)德勤中國利率市場化調(diào)查顯示，針對中國企業(yè)在利率市場化過程中所受的影響，我們分析并歸納如下（見圖1）：

財(cái)務(wù)成本呈現(xiàn)不確定性

利率市場化以后，以浮動(dòng)利率短期融資可能面臨市場利率升高的風(fēng)險(xiǎn)，以固定利率長期融資，可能會(huì)面臨融資后市場利率降低的風(fēng)險(xiǎn)，這些都會(huì)增加融資成本的不確定性。同時(shí)，利率的非預(yù)期變化可能對企業(yè)資產(chǎn)價(jià)值造成不利影響，如利率升高會(huì)造成股價(jià)下跌，增加股份制企業(yè)股權(quán)再融資成本，同時(shí)抵押資產(chǎn)價(jià)值降低還可能減少債務(wù)融資規(guī)模。而企業(yè)自身的實(shí)力、資質(zhì)和信用狀況也會(huì)加大融資成本的分化。資質(zhì)好的企業(yè)將會(huì)成為各家銀行爭奪的重點(diǎn)客戶，其獲得的貸款也將享受到優(yōu)惠利率；而資質(zhì)比較差的企業(yè)可能必須支付比現(xiàn)在更高的貸款利息才能獲得貸款。

從不同性質(zhì)的企業(yè)來看，基本上所有的國有企業(yè)和外資企業(yè)都認(rèn)為利率市場化以后他們的貸款成本將下降，這跟中國的金融體制以及金融機(jī)構(gòu)的貸款偏好息息相關(guān)。2/3的民營企業(yè)則認(rèn)為他們的貸款利率可能會(huì)上升。

伴隨利率市場化的推進(jìn)，作為高風(fēng)險(xiǎn)、高成本的中小企業(yè)貸款利率可能會(huì)隨之上升，與融資相關(guān)的各種附加費(fèi)用也可能會(huì)增加，特別是信息透明度不高、信用評級較低的中小企業(yè)。

融資結(jié)構(gòu)優(yōu)化

利率市場化將會(huì)使企業(yè)根據(jù)市場狀況、自身能力和需求，調(diào)整融資結(jié)構(gòu)。首先，企業(yè)出于融資成本的考慮，會(huì)一定程度遏制對資金的過度需求，更側(cè)重于內(nèi)源性融資。其次，利率市場化將引導(dǎo)企業(yè)根據(jù)債務(wù)期限與資產(chǎn)期限相匹配的原則，調(diào)整中短期貸款比重。最后，利率市場化將加大企業(yè)直接融資的比例，通過不斷創(chuàng)新的金融衍生品在債券市場、股票市場以及其他融資渠道獲得長期資金，使融資結(jié)構(gòu)更趨合理。

金融產(chǎn)品和工具日趨創(chuàng)新和復(fù)雜化

伴隨著利率市場化改革的推進(jìn)，金融機(jī)構(gòu)在競爭中占據(jù)優(yōu)勢，并消除、降低自身面臨的種種風(fēng)險(xiǎn)和挑戰(zhàn)，商業(yè)銀行將加速金融創(chuàng)新和應(yīng)用。各種新的金融工具和產(chǎn)品將不斷涌現(xiàn)，為企業(yè)提供個(gè)性化、全方位金融服務(wù)和產(chǎn)品，使企業(yè)享有更大的自由選擇權(quán)來套期保值和規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)。

但是，創(chuàng)新復(fù)雜的金融產(chǎn)品和工具也會(huì)加大企業(yè)投融資及運(yùn)營的風(fēng)險(xiǎn)。創(chuàng)新的金融產(chǎn)品如衍生產(chǎn)品本身借助高杠桿，聚集更大風(fēng)險(xiǎn)，對整個(gè)金融市場甚至體系的影響顯著。而在復(fù)雜的結(jié)構(gòu)性金融產(chǎn)品交易中，企業(yè)和金融機(jī)構(gòu)的信息和知識強(qiáng)烈不對稱，因此企業(yè)在風(fēng)險(xiǎn)防范、操作技術(shù)和時(shí)機(jī)等各方面明顯處于劣勢。

財(cái)務(wù)管理戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型

企業(yè)財(cái)務(wù)管理是對企業(yè)財(cái)務(wù)活動(dòng)及其所涉及的資產(chǎn)、負(fù)債、所有者權(quán)益、利潤、收入和費(fèi)用所進(jìn)行的管理。這一切都是從資金運(yùn)動(dòng)開始到資金回收結(jié)束， 具體包括資金籌集、 資金投放、資金耗費(fèi)、資金收入與分配，其目標(biāo)表現(xiàn)為企業(yè)利潤最大化。

隨著利率市場化的穩(wěn)步推進(jìn)，將會(huì)促使企業(yè)的資金運(yùn)營績效具有更大的不確定性，從而對企業(yè)的財(cái)務(wù)管理水平特別是資金經(jīng)營策略提出更高要求。之前的利率管制讓企業(yè)的融資成本相對固定，財(cái)務(wù)管理在大部分公司只是一個(gè)輔助功能。先進(jìn)的財(cái)務(wù)管理職能夠借助統(tǒng)一完整的信息平臺，協(xié)調(diào)企業(yè)的內(nèi)外部經(jīng)營活動(dòng)，統(tǒng)一有序的進(jìn)行資金預(yù)算和使用以及融資活動(dòng)，并能夠加工會(huì)計(jì)信息和其他管理信息，為公司經(jīng)營管理決策提供依據(jù)。此外，利率市場化也有助于企業(yè)暴露管制利率下的隱性資金成本，規(guī)范化和透明化企業(yè)的財(cái)務(wù)行為。因此，完善制度，健全治理結(jié)構(gòu)，建設(shè)信息平臺，抓住機(jī)遇促進(jìn)財(cái)務(wù)管理的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，是企業(yè)在目前情況下迫切需要解決的問題之一。

銀行信貸總量及結(jié)構(gòu)調(diào)整

由于利率市場化對存貸息差的沖擊，銀行將會(huì)更加積極地發(fā)展非息收入來源渠道，因此借貸資金的總體供給量有可能降低。近年來，為實(shí)現(xiàn)收入結(jié)構(gòu)多元化，降低對凈利差收入的依賴，各家銀行普遍都加大了對中間業(yè)務(wù)的投入，中間業(yè)務(wù)收入占比也大幅提高。截止2012年12月底，中國商業(yè)銀行的平均非息收入占比僅為19.85%，與國際大銀行相比，中國銀行業(yè)發(fā)展非息收入來源的空間還很大。同時(shí)，利率市場化以后，金融機(jī)構(gòu)綜合化經(jīng)營的趨勢日益明顯，銀行將向客戶提供與投資銀行、證券以及保險(xiǎn)相關(guān)的各種業(yè)務(wù)。相應(yīng)而言，傳統(tǒng)的借貸業(yè)務(wù)比例將會(huì)降低，這有可能造成企業(yè)信貸資金總量供給減少。

同時(shí)，銀行的信貸資產(chǎn)結(jié)構(gòu)也將隨著利率市場化的推進(jìn)發(fā)生調(diào)整。在風(fēng)險(xiǎn)和收益相匹配原則下，未來大中型企業(yè)客戶信貸占比可能會(huì)下降，中小企業(yè)和民營企業(yè)有望從銀行獲得更多的資源。

利率市場化之企業(yè)應(yīng)對策略

中國企業(yè)應(yīng)積極從戰(zhàn)略、運(yùn)營、財(cái)務(wù)管理、風(fēng)險(xiǎn)管理等方面采取措施來增加企業(yè)的融資能力，優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)，降低財(cái)務(wù)和運(yùn)營成本。根據(jù)德勤中國利率市場化調(diào)查結(jié)果顯示（見圖2），69%的企業(yè)認(rèn)為應(yīng)對利率市場化最重要的措施是通過增強(qiáng)企業(yè)的增長潛力與實(shí)力，提升品牌知名度，增強(qiáng)核心競爭力，來增加資金的可得性，并提高議價(jià)能力。

洋河股份是中國名酒企業(yè)之一，從2009年11月6日在深交所正式掛牌交易至今，市值長期位居滬深兩市上市公司前20位，是江蘇省最大的上市公司，也是深交所市值最大的企業(yè)。洋河受資本市場高度青睞的原因，是將企業(yè)關(guān)注的重點(diǎn)放在了自身實(shí)力和核心競爭力提升基礎(chǔ)之上，通過最近十年來創(chuàng)新發(fā)展，不僅在白酒行業(yè)開創(chuàng)了“茅五洋”的新格局，還成為了中國白酒的品質(zhì)新標(biāo)桿。比如，洋河通過白酒品質(zhì)創(chuàng)新，首創(chuàng)中國綿柔型白酒，成為消費(fèi)者首選，并最終引領(lǐng)著整個(gè)白酒行業(yè)的品質(zhì)升級，使白酒市場“一片綿柔”。與此同時(shí)，洋河還建成了中國白酒行業(yè)規(guī)模最大的生產(chǎn)基地，保持著品質(zhì)領(lǐng)先的創(chuàng)新能力，核心競爭力在白酒行業(yè)首屈一指。洋河的議價(jià)能力，靠得就是對自身核心競爭力的打造進(jìn)而推動(dòng)品牌價(jià)值的提升。

47%的企業(yè)會(huì)積極地拓展其融資渠道，不斷優(yōu)化資產(chǎn)配置和資本結(jié)構(gòu)以期達(dá)到財(cái)務(wù)成本、收益以及風(fēng)險(xiǎn)的平衡。另外，企業(yè)將會(huì)加強(qiáng)對金融市場信息和產(chǎn)品的研究、分析相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)管理，同時(shí)通過建立規(guī)范的企業(yè)財(cái)務(wù)管理制度和良好的銀行合作與溝通，來應(yīng)對利率市場化帶來的挑戰(zhàn)。

一、增強(qiáng)公司實(shí)力，增加資金可得性，并提高融資議價(jià)能力

無論哪一種融資渠道，企業(yè)要想以合理的價(jià)格獲得所需的資金支持，公司的實(shí)力以及信用等級狀況都至關(guān)重要。根據(jù)德勤中國利率市場化調(diào)查結(jié)果顯示，企業(yè)從銀行取得貸款的利率跟其規(guī)模大小緊密正相關(guān)，規(guī)模越小，貸款利率在基準(zhǔn)利率基礎(chǔ)上上浮的可能性越大，反之亦然（見圖3）。除了規(guī)模，企業(yè)的融資能力還由其盈利能力、成長性、市場競爭能力、運(yùn)營和管理水平和信用風(fēng)險(xiǎn)等級等內(nèi)部因素綜合決定，而這些因素之間又相輔相成，相互促進(jìn)（見圖4）。

而這些因素對于企業(yè)從不同資金提供者獲得融資的貢獻(xiàn)度又略有不同。銀行、債券市場對于企業(yè)規(guī)模、盈利能力、信用風(fēng)險(xiǎn)等級的考量更為精細(xì)。對于股權(quán)融資，特別是風(fēng)險(xiǎn)投資和私募資金，企業(yè)的成長性和市場競爭能力則更為重要。所以，企業(yè)在綜合發(fā)展實(shí)力的同時(shí)，需要衡量和有意識地加強(qiáng)自身的特點(diǎn)和優(yōu)勢，并制定更為合適的融資策略，以期能夠最大限度地利用內(nèi)外部資源，獲取最優(yōu)結(jié)構(gòu)資本支持。

二、拓展融資渠道， 調(diào)整資本結(jié)構(gòu)

企業(yè)資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)各種資本的價(jià)值構(gòu)成及其比例，反映的是企業(yè)債務(wù)與股權(quán)的比例關(guān)系。它在很大程度上決定著企業(yè)的償債和再融資能力，決定著企業(yè)未來的盈利能力，是企業(yè)財(cái)務(wù)狀況的一項(xiàng)重要指標(biāo)。合理的資本結(jié)構(gòu)可以降低融資成本，發(fā)揮財(cái)務(wù)杠桿的調(diào)節(jié)作用，使企業(yè)獲得更大的自有資金收益率。

在利率市場化的背景下，企業(yè)需要改變長期過于依賴銀行信貸維持經(jīng)營和發(fā)展的局面，積極主動(dòng)地拓展多種融資渠道，來調(diào)整資本結(jié)構(gòu)。參與調(diào)查的企業(yè)都表示在利率市場化以后，將加大直接融資的比例，其中公司/企業(yè)債券和票據(jù)的比例將會(huì)明顯提高（見圖5）。

目前運(yùn)用比較廣泛的融資渠道除了銀行貸款，還包括信托、企業(yè)債券、股票融資、商業(yè)信貸等，每種融資渠道均有各自的優(yōu)劣勢（見圖6）。

企業(yè)要針對利率變動(dòng)、各種融資渠道的優(yōu)劣勢和可獲性，合理選擇合適和動(dòng)態(tài)的資本結(jié)構(gòu)來改善經(jīng)營和財(cái)務(wù)狀況。

三、加強(qiáng)金融市場信息和產(chǎn)品的研究與分析，積極把握相應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)

在利率市場化推進(jìn)過程中，企業(yè)需要建立相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)管理機(jī)制，來應(yīng)對利率浮動(dòng)、金融市場波動(dòng)和金融創(chuàng)新產(chǎn)品帶來的風(fēng)險(xiǎn)，具體措施可參考如下：

·加強(qiáng)對金融市場和產(chǎn)品信息收集、分析研究。在企業(yè)內(nèi)部設(shè)立研究團(tuán)隊(duì)或借助外部服務(wù)，監(jiān)測金融市場動(dòng)態(tài)，分析和研究金融形勢、政策的變化規(guī)律，增強(qiáng)對利率變動(dòng)的敏銳性和預(yù)測的準(zhǔn)確性。還需要加強(qiáng)金融基本理論和金融產(chǎn)品創(chuàng)新的知識學(xué)習(xí)，了解相應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)管控的關(guān)鍵點(diǎn)。

·建立金融產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)評估、操作及管理機(jī)制和流程。企業(yè)應(yīng)當(dāng)建立專門、獨(dú)立的金融市場和產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)評估和計(jì)量部門，負(fù)責(zé)評估企業(yè)所采用或?qū)⒉捎玫慕鹑诋a(chǎn)品和服務(wù)，尤其是金融衍生產(chǎn)品的規(guī)模、收益或損失情況、風(fēng)險(xiǎn)積聚程度。同時(shí)通過一系列的制度和流程進(jìn)行金融服務(wù)和產(chǎn)品的購買及后續(xù)操作，并積極采取措施減少或規(guī)避相應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)。

·加強(qiáng)對金融產(chǎn)品和服務(wù)的財(cái)務(wù)信息披露。企業(yè)需要擴(kuò)大謹(jǐn)慎性原則在相應(yīng)財(cái)務(wù)信息披露的應(yīng)用，披露所購買金融服務(wù)和產(chǎn)品的金額、風(fēng)險(xiǎn)、回報(bào)、特殊條款和條件，采用VaR （Value at Risk） 風(fēng)險(xiǎn)管理技術(shù)，并通過計(jì)算未來現(xiàn)金流、時(shí)間以及相關(guān)的市場信息，根據(jù)市場價(jià)值計(jì)提公允價(jià)值變動(dòng)損益。

四、建立健全規(guī)范的財(cái)務(wù)管理制度

近些年來，企業(yè)紛紛開始完善財(cái)務(wù)管理制度的功能和建立相應(yīng)的信息管理系統(tǒng)來應(yīng)對日益復(fù)雜的商業(yè)環(huán)境和激烈的市場競爭。在進(jìn)一步推進(jìn)利率市場化的過程中，企業(yè)需要加快完成財(cái)務(wù)管理制度的健全和規(guī)范，和先進(jìn)的財(cái)務(wù)管理信息系統(tǒng)的建設(shè)和實(shí)施。

對于中小企業(yè)而言，目前的重點(diǎn)應(yīng)該建立完善的企業(yè)財(cái)務(wù)制度、內(nèi)控制度和監(jiān)督機(jī)制。對于大型企業(yè)集團(tuán)而言，可以對集團(tuán)內(nèi)部的各種資源進(jìn)行高度集中的管理、控制和配置。

篇10

無論在什么樣的社會(huì)形態(tài)，房地產(chǎn)終究都會(huì)是人類從事社會(huì)活動(dòng)和日常生活的重要載體，是人類社會(huì)生產(chǎn)和發(fā)展的不可或缺的生活資料和生產(chǎn)資料。而且房地產(chǎn)業(yè)正是伴隨著經(jīng)濟(jì)的發(fā)展、社會(huì)的進(jìn)步慢慢發(fā)展起來的。我國對于房地產(chǎn)的研究始于20世紀(jì)90年代，隨著我國房地產(chǎn)業(yè)的發(fā)展繁榮而興起和深入，目前國內(nèi)專家學(xué)者主要把房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)研究集中于從投資到收益整個(gè)環(huán)節(jié)中所存在的風(fēng)險(xiǎn)。

1.1我國房地產(chǎn)開發(fā)投資的現(xiàn)狀

在通貨膨脹時(shí)期，當(dāng)物價(jià)上漲率超過一定限度時(shí)，在通貨膨脹壓力下，人們認(rèn)為房地產(chǎn)投資具有保值、增值作用。但事實(shí)上，房地產(chǎn)投資的這種優(yōu)越性是以長期的經(jīng)濟(jì)發(fā)展趨勢而言的，受特定經(jīng)濟(jì)條件與多種客觀因素的制約和影響。在紛繁復(fù)雜的現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)中，“經(jīng)濟(jì)發(fā)展工業(yè)化、城市化地價(jià)上漲房地產(chǎn)增值” 并不是一成不變的簡單的直線關(guān)系。所以，在房地產(chǎn)開發(fā)投資過程中，開發(fā)商不能盲目地開發(fā)投資，要做好對開發(fā)投資過程中存在的風(fēng)險(xiǎn)的分析并做好防范措施。

1.2我國房地產(chǎn)開發(fā)投資的特點(diǎn)

房地產(chǎn)投資指的是投資者將現(xiàn)有資金投入到房地產(chǎn)的開發(fā)經(jīng)營以及服務(wù)等活動(dòng)當(dāng)中，以期望將來獲得明顯的收益。房地產(chǎn)投資能夠?yàn)橥顿Y者帶來巨大的收益，這是由于其具有以下幾個(gè)特點(diǎn)。首先，房地產(chǎn)投資的其中一個(gè)明顯的優(yōu)點(diǎn)就是可以用債務(wù)的形式來進(jìn)行籌資，如通過抵押的形式，充分發(fā)揮投資杠桿作用。其次，房地產(chǎn)作為投資產(chǎn)品較一般的投資商品而言具有價(jià)值含量高、供需變化速度慢的特點(diǎn)。再次，相比于其他投資方式，房地產(chǎn)投資更加重視對于投資區(qū)位的選擇。最后，房地產(chǎn)投資區(qū)別于證券投資，流動(dòng)性較差，投資者往往很難在短時(shí)間內(nèi)將其由實(shí)物變換為現(xiàn)金，因此易產(chǎn)生資金流動(dòng)困難的風(fēng)險(xiǎn)。這也導(dǎo)致了投資者的其他投資行為受到了影響。所以，投資者應(yīng)妥善考慮好所投資房地產(chǎn)的利用類型。

2 我國房地產(chǎn)行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)的防范對策

2.1宏觀環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)的防范對策

2.1.1國家需要完善房地產(chǎn)政策

目前的房地產(chǎn)政策，特別是近兩年出臺的政策都是在房價(jià)上漲過快和銷售量上漲過快的情況下出臺的。現(xiàn)在房地產(chǎn)市場兩極分化，一二線城市房價(jià)不斷上漲，三四線城市房子空置卻率不斷上升，房子建了一堆卻沒有人買也沒有人住，最后成了鬼城。在這種情況下，政府除了加息和上調(diào)存款準(zhǔn)備金率外，還應(yīng)放寬制度和改善性的房貸利率，對信譽(yù)好的房地產(chǎn)企業(yè)在信貸上給予支持。

2.1.2融資創(chuàng)新

房地產(chǎn)企業(yè)獲取投資回報(bào)的最重要的因素在于財(cái)務(wù)杠桿利益，失去財(cái)務(wù)杠桿，便使得凈資產(chǎn)收益率大幅降低。過去企業(yè)一直都主要依賴銀 行信貸來獲得財(cái)務(wù)杠桿，隨著新的法律法規(guī)的出臺以及銀根縮緊，企業(yè)獲得信貸的能力越來越弱。房地產(chǎn)行業(yè)本是資本密集型產(chǎn)業(yè)，在新的形勢下，企業(yè)要想繼續(xù)獲取高額的杠桿利益，只能從融資方式的創(chuàng)新人手，這是房地產(chǎn)企業(yè)能賴以生存的基礎(chǔ)，因此房地產(chǎn)行業(yè)的創(chuàng)新關(guān)鍵在于融資方式的創(chuàng)新。

2.1.3完善房地產(chǎn)金融的法律環(huán)境

確定房地產(chǎn)金融的法律地位，同時(shí)要建立健全有關(guān)房地產(chǎn)金融的法律法規(guī)，創(chuàng)造有利于房地產(chǎn)金融業(yè)務(wù)發(fā)展的良好環(huán)境。根據(jù)國內(nèi)外的實(shí)際情況，制定適合房地產(chǎn)金融市場不斷發(fā)展的政策、法規(guī)，保證房地產(chǎn)金融市場的健康發(fā)展，有效控制房地產(chǎn)金融風(fēng)險(xiǎn)。

2.2市場風(fēng)險(xiǎn)的防范對策

2.2.1密切關(guān)注市場動(dòng)態(tài)

經(jīng)營管理階段是房地產(chǎn)投資的關(guān)鍵階段之一，該環(huán)節(jié)的成敗直接關(guān)系到企業(yè)的生死存亡。在經(jīng)營管理中，房地產(chǎn)商應(yīng)密切關(guān)注市場的動(dòng)態(tài)發(fā)展，了解需求狀況，采取靈活而合理的定價(jià)措施，避免或減輕因高價(jià)或低價(jià)帶來的風(fēng)險(xiǎn)。為回避企業(yè)自身營銷經(jīng)驗(yàn)不足、營銷手段不當(dāng)?shù)娘L(fēng)險(xiǎn)，可通過營銷方案，充分利用人豐富的營銷經(jīng)驗(yàn)，采用靈活多變的營銷方式，拓寬營銷渠道，降低營銷風(fēng)險(xiǎn)。

2.2.2促進(jìn)房地產(chǎn)金融市場的發(fā)展和完善

由于我國房地產(chǎn)市場起步較晚，在快速發(fā)展的過程中也暴露出一些問題亟需解決，其中房地產(chǎn)金融風(fēng)險(xiǎn)是一個(gè)突出的問題。人民銀行為降低金融風(fēng)險(xiǎn)對開發(fā)企業(yè)自有資金的比例、個(gè)人貸款首付款比例等作出了規(guī)定，顯然僅僅通過這些手段還無法系統(tǒng)地解決當(dāng)前房地產(chǎn)市場存在的金融風(fēng)險(xiǎn)，甚至調(diào)控不當(dāng)還會(huì)引起房地產(chǎn)市場的波動(dòng)，抑制供給和需求。因此，為從根本上解決當(dāng)前房地產(chǎn)金融市場存在的風(fēng)險(xiǎn)，應(yīng)建立全國性的住房擔(dān)保體系，利用其政策優(yōu)勢和資金規(guī)模優(yōu)勢對房地產(chǎn)貸款市場進(jìn)行調(diào)控，從而促進(jìn)房地產(chǎn)金融市場的發(fā)展和完善。

2.2.3與施工企業(yè)達(dá)成期權(quán)協(xié)議，降低市場風(fēng)險(xiǎn)

如果房地產(chǎn)企業(yè)能和施工企業(yè)之間達(dá)成一個(gè)期權(quán)協(xié)議：所有工程款到竣工驗(yàn)收時(shí)結(jié)算，并且，房地產(chǎn)企業(yè)有權(quán)按雙方在項(xiàng)目開盤是約定的價(jià)格將該項(xiàng)目部分產(chǎn)品折抵全部工程款支付給施工企業(yè)，那么情況將完全不同了。我們發(fā)現(xiàn)在實(shí)際操作中，有實(shí)力的施工企業(yè)很愿意和房地產(chǎn)企業(yè)達(dá)成這樣的期權(quán)協(xié)議，施工企業(yè)有效地規(guī)避了房地產(chǎn)企業(yè)的信用風(fēng)險(xiǎn)，只要工程項(xiàng)目能順利建成就不存在拖欠工程款的問題，同時(shí)施工企業(yè)投入的資金也作為資本取得了利息回報(bào)。房地產(chǎn)企業(yè)的也能利用這一期權(quán)交易降低風(fēng)險(xiǎn)。

3 總結(jié)

投資者在對房地產(chǎn)進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)預(yù)測和分析時(shí)，應(yīng)注重從宏觀和客觀兩個(gè)方面進(jìn)行考慮，采取必要的措施降低投資風(fēng)險(xiǎn)，提高投資效益。投資者應(yīng)從主觀上樹立正確的風(fēng)險(xiǎn)意識，加強(qiáng)投資的可行性研究，采用定性分析的方法對投資風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行總體把握。

參考文獻(xiàn)：

篇11

私法的核心精神是自由，福利經(jīng)濟(jì)學(xué)認(rèn)為合同法乃至私法應(yīng)主要著眼于促進(jìn)交易，著眼于財(cái)富最大化。2009年2月2日，《金融時(shí)報(bào)》主編萊納爾－巴伯對總理采訪，表示:“我們渴望平等與公正的社會(huì)，這個(gè)社會(huì)里人們可以在自由和平等的環(huán)境中實(shí)現(xiàn)自己的發(fā)展。”但私法制度設(shè)計(jì)、解釋與適用的關(guān)鍵卻在自由與強(qiáng)制的交匯點(diǎn)上，因此，財(cái)富在交易雙方之間如何分配不宜由私法調(diào)整。正如布坎南在《自由、市場與國家》中所說的那樣:“許多經(jīng)濟(jì)學(xué)家在人的行為的所有方面，都把他構(gòu)造成一個(gè)財(cái)富的極大化者，他們沒有看到的是，除非被約束在共同利益的界限內(nèi)，否則在規(guī)范含義上，人不可能是‘自由’的。不受任何約束的人是一頭野獸，這是一個(gè)必須為我們所有人承認(rèn)的簡單而基本的事實(shí)。”現(xiàn)實(shí)的悖論是，民間金融市場主體在事實(shí)上廣泛存在，其交易相位對經(jīng)濟(jì)金融政策，尤其是貨幣政策產(chǎn)生一定的影響，民間金融市場主體出現(xiàn)伊始都具有隱蔽性、臨時(shí)性的特點(diǎn)，如合會(huì)，它是我國民間常見的一種融資方式，數(shù)額少則數(shù)百，多則可達(dá)千萬甚至上億，影響甚廣。如果民間金融市場主體在法律上沒有得到明確的界定，其行為合法與非法的界限依然含混不清，那么民間金融市場主體就不可能在法治的經(jīng)濟(jì)中得到健康的發(fā)展，必然是畸形發(fā)展。由于我國的金融管制比較嚴(yán)格，有些地下的民間金融主體，融資規(guī)模較大，有合法規(guī)范發(fā)展的需求，司法實(shí)踐中就順應(yīng)了私法的社會(huì)化的潮流。更深層面上而言，應(yīng)該進(jìn)一步放松管制是基于私法的社會(huì)化的考量，這樣有利于民間金融市場主體培育。首先是因?yàn)樵诮鹑诮灰字校M管某些干涉能夠促進(jìn)個(gè)案的公正，但時(shí)刻存在的受干涉的威脅同時(shí)也會(huì)嚴(yán)重影響交易的安全，使全體商事交易的參與者都被迫付出法律確定性受損害的成本，尤其商事交易中的價(jià)格確定往往是在瞬息萬變的社會(huì)環(huán)境中進(jìn)行的，獲利與虧損，常系于一念之差，若法律強(qiáng)加干涉，必將極大地延緩交易的進(jìn)行;其次，債務(wù)人作為商事主體，逐利目的明確，更具專業(yè)性，擅長成本收益的計(jì)算，通常會(huì)量力而行，無法律給以額外關(guān)注的必要;第三，商事主體通常是以公司形式存在的經(jīng)營者，其自然人股東已擁有有限責(zé)任等制度的保護(hù)，也正因此，債權(quán)人在放貸時(shí)亦會(huì)非常謹(jǐn)慎，在此背景下，再管制交易以保護(hù)相關(guān)自然人的必要性不大;第四，在企業(yè)經(jīng)營中，限制人們從事冒險(xiǎn)的經(jīng)營與社會(huì)要求鼓勵(lì)企業(yè)家精神的取向有所沖突。即使進(jìn)行管制，人們也可以通過其他辦法加以規(guī)避，強(qiáng)行管制的效果并不理想。就民間金融而言，有利于主體培育的環(huán)境便是穩(wěn)定的貨幣、穩(wěn)健與具公信力的機(jī)構(gòu)體系和有利于經(jīng)濟(jì)發(fā)展的市場。

(二)民間金融市場主體培育

與其他市場一樣，金融市場也是一個(gè)生產(chǎn)要素市場，民間金融市場更是一種純粹的市場金融形式和市場金融交易制度，因?yàn)槊耖g金融市場中的交易行為都是市場化的，隨行就市。市場行為是民間金融市場主體存在的表現(xiàn)。民間金融市場主體行為是經(jīng)濟(jì)行為和法律行為結(jié)合體。民間金融市場為社會(huì)交換提供場所，在這個(gè)市場中，具有獨(dú)立經(jīng)濟(jì)利益和資產(chǎn)，從事交易活動(dòng)，享有民事權(quán)利、承擔(dān)民事責(zé)任的法人或自然人即民間金融市場主體。在當(dāng)前我國市場不完備的情況下，從金融服務(wù)的提供者來看，那些面臨著較大的宏觀經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)或者難以解決的逆向選擇、道德風(fēng)險(xiǎn)和合約履行等問題的金融機(jī)構(gòu)可能拒絕向一些客戶提供服務(wù)，盡管這也構(gòu)成了金融排斥，但這可能是催生民間金融市場主體的較好時(shí)機(jī)。我國著名社會(huì)學(xué)家提出“差序格局”說，指出中國鄉(xiāng)村社會(huì)以宗法群體為本位，人與人之間的關(guān)系以親屬關(guān)系為主軸的網(wǎng)絡(luò)關(guān)系，是一種差序格局。在差序格局下，每個(gè)人都以自己為中心結(jié)成網(wǎng)絡(luò)。可以說，我國的民間金融是以資本的形式嵌入差序格局中。民間金融市場主體具有以下三個(gè)優(yōu)勢:一是信息優(yōu)勢。正規(guī)金融市場中信息非對稱現(xiàn)象經(jīng)常存在，而民間金融市場主體與當(dāng)事人由于彼此之間比較了解，與交易相關(guān)的信息極其容易獲得且高度透明。二是成本優(yōu)勢。在民間金融市場主體交易過程中，一般不需要對交易方進(jìn)行公關(guān)活動(dòng)而支付尋租成本，其交易前的信息搜集成本和交易后的管理成本較正規(guī)金融低。三是效率優(yōu)勢。民間金融市場主體交易手續(xù)簡便，交易過程快捷，交易效率較高。隨著以民營經(jīng)濟(jì)為代表的非公有制經(jīng)濟(jì)日益壯大以及與市場經(jīng)濟(jì)體制相適應(yīng)的非人格化的觀念的確立，民間資本大量積累，這是推動(dòng)我國經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的資金力量，民間金融市場的內(nèi)容更加廣泛，主體逐漸多元化，運(yùn)行環(huán)境日趨復(fù)雜化。應(yīng)該來講，只要民間金融市場主體沒有對國家的金融管理制度造成破壞，這類主體是應(yīng)該被允許存在的。真正的民間金融市場主體采用現(xiàn)代公司制的治理結(jié)構(gòu)和市場化的運(yùn)營模式，完全與市場接軌，股權(quán)獨(dú)立，經(jīng)營自主，遵循市場經(jīng)濟(jì)適者生存的競爭法則，只要行業(yè)有利可圖，就會(huì)有新的主體進(jìn)入，通過競爭提高效率，這樣的市場主體才具有活力。以融資擔(dān)保機(jī)構(gòu)為例，其多由政府出資設(shè)立，以政策性扶持為重要經(jīng)營目的，依靠自身經(jīng)營擴(kuò)充資本金的能力有限，只靠低額的擔(dān)保費(fèi)收入是難以實(shí)現(xiàn)持續(xù)發(fā)展的，需要得到政府定期或不定期的資金補(bǔ)助。金融制度具有透明度:因此，應(yīng)鼓勵(lì)引導(dǎo)民間資本設(shè)立新型地方民間金融機(jī)構(gòu)，構(gòu)建多層次、多樣化、多類型的金融機(jī)構(gòu)體系。

效率視角下的合同衡平與消費(fèi)者保護(hù)

(一)合同衡平

市場是配置資源的最佳方式，市場經(jīng)濟(jì)中遇到的問題最終還是要通過市場的手段來解決，這一點(diǎn)在溫州的民間借貸關(guān)系和行為中體現(xiàn)得最為明顯。先生曾在《鄉(xiāng)土中國》中將民間合會(huì)稱為互助會(huì)，并將其描述為“集體儲(chǔ)蓄和借貸機(jī)構(gòu)”。然而這種民間金融市場主體沒有獨(dú)立的財(cái)產(chǎn)，不像公司那樣可以成為獨(dú)立的法人組織;也很少與組織以外的人發(fā)生交易，甚至不需要像合伙那樣具有獨(dú)立的法律地位，因此，可以將這種不穩(wěn)定的民間金融市場主體理解為當(dāng)事人之間的一種合同行為。民間金融市場風(fēng)險(xiǎn)的主要來源是因?yàn)闆]有法律的規(guī)范和保障，導(dǎo)致合同失去平衡，消費(fèi)者保護(hù)保護(hù)闕如，因此依據(jù)合同衡平的理念，即使從經(jīng)濟(jì)學(xué)的觀點(diǎn)看，對合同自由進(jìn)行適當(dāng)限制也是必要的。限制合同自由功用的一個(gè)很重要的方面在于維持社會(huì)的基本結(jié)構(gòu)，從而使“社會(huì)”、“市場”的存在成為可能。正如康德所論，雖然人們有按照其個(gè)人意志行動(dòng)的自由，但此人的自由與彼人的自由難免會(huì)有所沖突，總會(huì)產(chǎn)生各自的邊界。正規(guī)金融市場形成信貸配額不能滿足經(jīng)濟(jì)發(fā)展的資金需求，以間接融資為主的金融體系難以為繼。發(fā)揮民間金融市場主體的作用是要確保市場對各方參與者來說都是自由和公平的。我國法律中亦有類似的規(guī)定，在實(shí)踐對合同衡平制度的理解與認(rèn)識存在差異，但總體而言均在不斷深化，這從法院對以下三個(gè)案件的審理和判決中就可以得到初步判斷。一是在穆進(jìn)寶等非法吸收公眾存款案件中，被告設(shè)立的互助會(huì)獲得了民政部門的批準(zhǔn)，并登記為社團(tuán)法人。被告通過互助會(huì)參與融資，互助會(huì)以獨(dú)立法人的形式承擔(dān)責(zé)任。二是在孫國群訴沈文煥等合同糾紛案件中，慈溪市人民法院認(rèn)為，“原、被告與其他會(huì)員之間為籌集互助會(huì)訂立的會(huì)單性質(zhì)上屬于多方合同，系各方當(dāng)事人真實(shí)意思表示，其內(nèi)容亦不違反法律規(guī)定，依法成立并合法有效，應(yīng)受法律保護(hù)”。據(jù)此，法院判令被告按照會(huì)單支付會(huì)錢。三是在張崇福訴陳乾永民間借貸糾紛上訴案件中，臺州市中級人民法院認(rèn)為，“上訴人與被上訴人等標(biāo)會(huì)行為，系民間調(diào)劑資金的互助行為，當(dāng)事人意思表示真實(shí)，亦不違反法律法規(guī)強(qiáng)制性規(guī)定，應(yīng)屬合法的民間借貸，依法應(yīng)受法律保護(hù)。”可見，臺州市中級人民法院把民間互質(zhì)的合會(huì)融資歸入民間借貸的范疇。

(二)消費(fèi)者保護(hù)

對于民間金融市場主體而言，它提供交易硬件設(shè)備和軟件信息服務(wù)的場所，可能會(huì)陷入“追逐高利”的旋渦而無法自拔，罔顧交易雙方的利益，隔絕了交易雙方，導(dǎo)致交易雙方造成信息非對稱狀態(tài)，為其實(shí)現(xiàn)自我牟利創(chuàng)造了便利條件。對社會(huì)公眾(消費(fèi)者)而言，它是一個(gè)融資供給、需求等經(jīng)濟(jì)信息的機(jī)構(gòu)。風(fēng)險(xiǎn)是所有金融組織都不可忽視的一個(gè)重要問題，預(yù)防和控制風(fēng)險(xiǎn)具有極端重要性。由于民間金融是一種草根性的制度設(shè)計(jì)，這種經(jīng)濟(jì)行為緊密嵌套在其他社會(huì)活動(dòng)中，因此可以通過與之關(guān)聯(lián)的社會(huì)活動(dòng)來確保民間金融的收益回收或違約懲罰，使得交易活動(dòng)能夠自我實(shí)施。尤其是在當(dāng)代社會(huì)經(jīng)濟(jì)生活中，消費(fèi)者逐漸成為法律上重要的主體對民間金融的合法性和風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行把控，盡力減少借貸雙方的法律糾紛和借貸風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)然，民間金融市場的消費(fèi)者保護(hù)不應(yīng)只是制定防范性措施，而是制造良好的機(jī)會(huì)，建立一個(gè)能夠支持金融消費(fèi)者和經(jīng)營者需要的金融新秩序。根據(jù)浙江省高級人民法院2012年7月統(tǒng)計(jì)顯示，2012年上半年，浙江省法院共受理民間借貸糾紛案件58037件，涉案標(biāo)的額283．9億元，同比分別上升26．98%和129．61%。其中，溫州、舟山以及湖州地區(qū)上升最為明顯，增幅分別達(dá)96．42%、87．37%和57．61%。而浙江省高級人民法院《關(guān)于審理民間借貸糾紛案件若干問題的指導(dǎo)意見》(浙高法［2009］297號)則認(rèn)為，“自然人與非金融企業(yè)之間的借貸中，企業(yè)將借貸資金用于合法生產(chǎn)經(jīng)營活動(dòng)，不構(gòu)成集資詐騙、非法吸收公眾存款等金融犯罪活動(dòng)的，不宜認(rèn)定借貸合同無效。”相對來說，浙江省對民間金融市場主體態(tài)度更加溫和，如果從文字層面理解，即使以市場主體的形式向不特定多數(shù)人籌集資金，但是沒有構(gòu)成金融犯罪活動(dòng)的，只要資金用于合法的生產(chǎn)經(jīng)營活動(dòng)，交易行為就是有效的，可以肯定的是，浙江地區(qū)的法院正試圖將民間金融市場主體的交易活動(dòng)納入到合法的范疇。

民間金融主體法律制度生成及監(jiān)管

(一)法律制度生成

制度變遷理論認(rèn)為，“如果預(yù)期的凈收益超過預(yù)期的成本，一項(xiàng)制度安排就會(huì)被創(chuàng)新。只有當(dāng)這一條件得到滿足時(shí)，我們才有可能發(fā)現(xiàn)在一個(gè)社會(huì)內(nèi)改變現(xiàn)有制度和產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)的企圖。”如何制定合理的管制規(guī)則，促進(jìn)民間金融主體法律制度的生成及適用，這既是經(jīng)濟(jì)實(shí)踐，也是法律實(shí)踐。制度生成在制度變遷的過程中始終處在核心的、關(guān)鍵性的地位。按照法理，平等主體間的權(quán)利義務(wù)的調(diào)整屬于民商法調(diào)整的范疇，政府及其附屬機(jī)構(gòu)不應(yīng)進(jìn)行行政干預(yù)。因?yàn)椋耖g金融主體法律制度的生成具有扶助貧弱的效果，并且未必造成經(jīng)濟(jì)效率的降低。要實(shí)現(xiàn)規(guī)范經(jīng)營，市場主體的經(jīng)營范圍必須由其公司章程規(guī)定，在營業(yè)執(zhí)照上載明并嚴(yán)格按照經(jīng)營范圍開展交易活動(dòng)。民間金融主體法律制度主要應(yīng)對主體的組織形式和經(jīng)營范圍作出明確規(guī)定。按照《公司法》、《公司登記管理?xiàng)l例》、《企業(yè)法人登記管理?xiàng)l例施行細(xì)則》和《無照經(jīng)營查處取締辦法》的規(guī)定，現(xiàn)行法律法規(guī)對于公司超范圍經(jīng)營行為的罰則規(guī)定不盡相同，甚至超范圍經(jīng)營也會(huì)因所涉及的前置許可項(xiàng)目不同而罰則不同。2005年和2010年，國務(wù)院先后頒布的兩個(gè)促進(jìn)民營經(jīng)濟(jì)和民間資本發(fā)展的若干意見(新、老“36條”)，均有允許民間資本進(jìn)入金融市場，興辦金融機(jī)構(gòu)的規(guī)定，但其實(shí)施效果均不理想。我們亟需在立法上廓清民間金融的功與罪的邊界和分野，而區(qū)分合法與非法應(yīng)具有一定的明確的標(biāo)準(zhǔn)。這方面，地方性法規(guī)有著不可替代的作用。各地可根據(jù)地方性法規(guī)確定監(jiān)管部門。采取聽證會(huì)等民主形式對監(jiān)管機(jī)構(gòu)進(jìn)行有效監(jiān)督，一味地采用行政、刑事手段來解決民間金融主體糾紛是欠妥的。民間金融市場主體之所以游離于現(xiàn)行的金融監(jiān)管體系之外，是因?yàn)闆]有正規(guī)的組織，整個(gè)市場處于“地下”活動(dòng)狀態(tài)。對民間金融市場主體應(yīng)該適用民商法體系，民間金融市場主體作為創(chuàng)新型的組織機(jī)構(gòu)，因而出臺專門的單行法規(guī)尤其顯得迫切。當(dāng)真正的民間金融市場主體的出現(xiàn)，就可以消除民間金融市場的種種亂象，實(shí)現(xiàn)規(guī)范發(fā)展。在區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展過程中，金融對區(qū)域經(jīng)濟(jì)社會(huì)轉(zhuǎn)型發(fā)展的支撐作用，金融業(yè)對經(jīng)濟(jì)發(fā)展的產(chǎn)出貢獻(xiàn)和素質(zhì)提升作用大大增強(qiáng)，經(jīng)濟(jì)與金融的和諧發(fā)展與良性互動(dòng)逐漸成為各級政府和民眾的共識。在浙江這樣一個(gè)民間金融非常發(fā)達(dá)的區(qū)域，貨幣政策的執(zhí)行必須考慮民間金融與正規(guī)金融的相互作用。地方政府具有提供公共服務(wù)的天然職能，政府從民間金融市場機(jī)構(gòu)的數(shù)據(jù)中發(fā)掘出有用的信息，掌握行業(yè)市場動(dòng)態(tài)和行情，為國家宏觀調(diào)控和政府決策提供依據(jù)。地方要抓住國家金融管理當(dāng)局對民間金融的看法轉(zhuǎn)變、民間金融可能合法地登堂入室的大好時(shí)機(jī)，率先完成民間金融的合法化和制度化，以國家法律的權(quán)威形式為民間金融企業(yè)家的創(chuàng)新精神提供制度保障。如溫州民間借貸登記服務(wù)中心是由民間資本發(fā)起設(shè)立、自主經(jīng)營、自負(fù)盈虧的企業(yè)法人，其主要經(jīng)營活動(dòng)和業(yè)務(wù)范圍是為民間金融交易提供登記備案、融資對接、交易款項(xiàng)支付結(jié)算、資產(chǎn)評估和法律咨詢服務(wù)。地方政府應(yīng)注重民間金融發(fā)展戰(zhàn)略短期、中期和長期的經(jīng)濟(jì)意義和實(shí)施效果，需要著力在推進(jìn)利率市場化改革和構(gòu)建區(qū)域民間金融市場上下功夫，為民間金融發(fā)展提供基礎(chǔ)支持。

(二)監(jiān)督管理

篇12

我國在1993年以前的時(shí)候，銀行金融業(yè)根據(jù)當(dāng)年的市場環(huán)境，曾近進(jìn)行過有關(guān)銀行金融業(yè)混業(yè)經(jīng)營的相關(guān)性嘗試，但是，當(dāng)時(shí)我國的經(jīng)濟(jì)飛速發(fā)展，在當(dāng)時(shí)形成了國家經(jīng)濟(jì)相對過熱的局面，但是銀行業(yè)和相關(guān)政府管理部門卻監(jiān)管的水平相對較低，在1993年左右，全國性的范圍之內(nèi)出現(xiàn)了房地產(chǎn)熱和證券投資熱的經(jīng)濟(jì)形勢，當(dāng)年銀行中大量信貸資金沒有流向生產(chǎn)經(jīng)營的企業(yè)，反而并用于在市場中從事投機(jī)買賣的行為，導(dǎo)致當(dāng)時(shí)國家的金融秩序在一定程度上出現(xiàn)了混亂的局面。在1993年下半年的時(shí)候，國家開始下決心整頓當(dāng)時(shí)的金融秩序，重點(diǎn)對銀行等金融企業(yè)進(jìn)行整頓。隨后我國的銀行業(yè)、保險(xiǎn)業(yè)、證券業(yè)相互之間實(shí)行分業(yè)經(jīng)營的經(jīng)營模式。為了有效的加強(qiáng)管理，政府成立了銀監(jiān)會(huì)、證監(jiān)會(huì)和保監(jiān)會(huì)分別對銀行業(yè)、證券業(yè)、保險(xiǎn)業(yè)進(jìn)行有力的監(jiān)督管理工作。隨后我國的人大會(huì)議分別頒布實(shí)施了《商業(yè)銀行法》、《證券法》、《保險(xiǎn)法》、《信托法》，確立了在我國金融行業(yè)進(jìn)行分業(yè)經(jīng)營的相關(guān)模式。“

我國金融業(yè)在剛開始發(fā)展的時(shí)候，實(shí)行分業(yè)監(jiān)督管理的體制對于我國當(dāng)時(shí)的銀行業(yè)、信托業(yè)、證券業(yè)、保險(xiǎn)業(yè)的發(fā)展起到了一定性的促進(jìn)作用和效果。但是，在取得成績的同時(shí)也存在著一些相應(yīng)的問題：在我國的大多數(shù)基層地區(qū)，監(jiān)督管理機(jī)制還是很匱乏的；在一些城市當(dāng)中，對金融業(yè)進(jìn)行重復(fù)性監(jiān)督管理的現(xiàn)象也是十分的顯著；銀監(jiān)會(huì)、證監(jiān)會(huì)、保監(jiān)會(huì)等政府相關(guān)監(jiān)督管理部門之間的信息往往不能有效的實(shí)現(xiàn)共享；機(jī)構(gòu)型的監(jiān)督管理部門與當(dāng)時(shí)金融業(yè)務(wù)發(fā)展多樣化之間也存在著十分突出的矛盾；在一些地方明顯的存在監(jiān)管資源浪費(fèi)的情況。因此，怎么樣能夠更好的利用好現(xiàn)有的政府金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)的資源，防止相關(guān)金融監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)出現(xiàn)盲目性擴(kuò)張的情況，避免銀監(jiān)會(huì)、保監(jiān)會(huì)、證監(jiān)會(huì)等金融監(jiān)督管理部門在金融監(jiān)管的過程中出現(xiàn)“各自為政”、“濫設(shè)機(jī)構(gòu)”的情況，并將這些資源進(jìn)行統(tǒng)一的調(diào)配，綜合利用，爭取在最大限度上實(shí)現(xiàn)家督管理效果的最大化。

二、對金融監(jiān)管的認(rèn)識不充分

根據(jù)我國對國外金融監(jiān)督管理的學(xué)習(xí)可以發(fā)現(xiàn)：我國在對銀行業(yè)實(shí)施金融監(jiān)督管理過程，會(huì)出現(xiàn)因?yàn)閷?shí)施監(jiān)管工作任務(wù)的當(dāng)事人個(gè)人在自身的學(xué)識水平、自身所處的金融地位、監(jiān)管者本人的職業(yè)特征、國家相關(guān)政策在執(zhí)行過程出現(xiàn)的差異，在認(rèn)識上所發(fā)生偏差等而出現(xiàn)了不同的金融監(jiān)管者就有不同的行為表達(dá)。如果我們從社會(huì)中經(jīng)濟(jì)環(huán)境和銀行業(yè)等金融機(jī)構(gòu)自身的多方面因素的影響進(jìn)行考慮，往往是金融監(jiān)管當(dāng)局在對銀行業(yè)等金融機(jī)構(gòu)在監(jiān)管過程中，缺乏通盤性的考慮，再加上在一些基層地區(qū)，被監(jiān)管者自身對監(jiān)督管理工作不夠了解，認(rèn)識也不到位。就出現(xiàn)了在一些基層地區(qū)，有些銀行業(yè)等金融機(jī)構(gòu)時(shí)常出現(xiàn)違規(guī)經(jīng)營的事情，在我國的一些地方，還存在著當(dāng)?shù)卣畬鹑诒O(jiān)管不夠重視，沒有充分認(rèn)識到其重要性和特殊意義。

三、現(xiàn)行分業(yè)監(jiān)管體制不適合金融全球化的趨勢

我國現(xiàn)行的金融監(jiān)督管理體制仍然是對金融業(yè)進(jìn)行分業(yè)的監(jiān)督管理工作。這種體制有其自身的優(yōu)勢：能夠讓中國人民銀行在第一時(shí)間內(nèi)就可以根據(jù)景榮市場的變化，來調(diào)整相關(guān)的貨幣政策，滿足經(jīng)濟(jì)發(fā)展的需要，這樣就可以有效的保障貨幣政策的相對獨(dú)立。但是，自從我國加入世貿(mào)組織以后，就不得不面對要對外開放我們的金融市場，允許國外的資本進(jìn)入我國的金融市場中來，這樣，我國現(xiàn)行的分業(yè)金融監(jiān)管就不能滿足發(fā)展的需要了，一些不斷也就逐漸的顯現(xiàn)了出來。例如，銀監(jiān)會(huì)、證監(jiān)會(huì)、保監(jiān)會(huì)等監(jiān)管部門之間的監(jiān)管信息不能有效的進(jìn)行溝通，相互之間不能做到互通有無，而監(jiān)管部門在進(jìn)行監(jiān)管的過程中，又會(huì)出現(xiàn)監(jiān)管重疊的現(xiàn)象，很難對實(shí)行混業(yè)監(jiān)管的金融機(jī)構(gòu)實(shí)現(xiàn)有效的監(jiān)管工作。

四、監(jiān)管難以跟上金融創(chuàng)新的步伐

借鑒國外對金融行業(yè)的監(jiān)督管理的成功經(jīng)驗(yàn)，并對我國的金融監(jiān)管的現(xiàn)狀進(jìn)行分析，可以總結(jié)出這樣的相關(guān)結(jié)論：目前，導(dǎo)致我國金融行業(yè)處在潛在威脅的，主要存在兩大方面的原因，其中一方面的原因是由于，廣大的銀行顧客對銀行內(nèi)部的信息不是很了解，甚至是知之甚少，另一方面的原因，則是在銀行業(yè)等金融體系的內(nèi)部存在著監(jiān)管方面的漏洞，這兩方面的原因是造成現(xiàn)在金融監(jiān)管難以跟上金融創(chuàng)新步伐的最主要原因。要想有效的解決這兩方面的問題，最直接也最有效的辦法就是要銀行業(yè)等金融機(jī)構(gòu)要維護(hù)顧客知情的權(quán)利，

五、宏觀審慎性監(jiān)管問題

我國在對銀行業(yè)等金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行監(jiān)督管理的時(shí)候，往往都是采用宏觀審慎監(jiān)管實(shí)體的方式方法，往往很難產(chǎn)生高效全面的效果。宏觀審慎監(jiān)管的好處就在于：政府相關(guān)的監(jiān)督管理部門可以對金融市場有著很全面的了解和認(rèn)識，隨時(shí)掌握最新的市場動(dòng)態(tài)，對于金融市場中可能產(chǎn)生的行業(yè)危險(xiǎn)進(jìn)行必要性的防范。但是問題也依然存在，全國大大小小的所有銀行業(yè)都?xì)w中國人民銀行進(jìn)行管理，央行自身有足夠的權(quán)力對這行銀行金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行監(jiān)管，但是，目前全國各地的銀行金融機(jī)構(gòu)是遍地開花，金融機(jī)構(gòu)呈現(xiàn)出快速發(fā)展的強(qiáng)進(jìn)勢頭，各家銀行金融機(jī)構(gòu)，在遵守國家法律法規(guī)的前提條件之下，可以根據(jù)市場的變化情況，進(jìn)行有效的調(diào)配工作，這就對央行的監(jiān)管權(quán)力提出了相應(yīng)的挑戰(zhàn)，無形之中增加了中國人民銀行的壓力。也擾亂了金融市場的原有秩序。

參考文獻(xiàn)：

篇13

一、外資銀行在我國的發(fā)展現(xiàn)狀

根據(jù)我國銀監(jiān)會(huì)的數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，截止2010年底，共有45個(gè)國家和地區(qū)的185家銀行在我國設(shè)立了216個(gè)代表處。14個(gè)國家和地區(qū)的銀行在我國設(shè)立了37個(gè)外商獨(dú)資銀行（其中下設(shè)223家分行）、2家合資銀行（其中下設(shè)6家分行，1家附屬機(jī)構(gòu)）、1家外商獨(dú)資財(cái)務(wù)公司。另有25個(gè)國家和地區(qū)的74家外國銀行在我國設(shè)立了90家分行。（如表1所示）

同時(shí)，44家外國銀行分行、35家外資法人銀行獲準(zhǔn)經(jīng)營人民幣業(yè)務(wù)，56家外資銀行獲準(zhǔn)從事金融衍生產(chǎn)品的交易業(yè)務(wù)。

在華外資銀行資產(chǎn)總額達(dá)到1.74萬億元，同比增長29.13%，占全國金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)總額的2.55%。由此可見，外資銀行已經(jīng)成為我國金融體系的重要組成部分。

二、外資銀行給我國銀行業(yè)帶來的機(jī)遇

1、增強(qiáng)市場競爭，有利于我國銀行的體制改革

外資銀行在產(chǎn)品創(chuàng)新和經(jīng)營管理方面有較為明顯的優(yōu)勢，外資銀行的進(jìn)入給國內(nèi)銀行帶來了較大的競爭壓力，迫使國內(nèi)銀行自助創(chuàng)新，積極開拓新的業(yè)務(wù)，改善經(jīng)營管理水平，提高自身的競爭力。

2、有利于我國金融產(chǎn)品的不斷創(chuàng)新

創(chuàng)新是促進(jìn)金融發(fā)展、提高金融業(yè)效率的重要手段。外資銀行由于歷史原因和所在國家的經(jīng)濟(jì)發(fā)展現(xiàn)狀，都具有雄厚的實(shí)力和先進(jìn)的經(jīng)營管理理念，這對于我國國內(nèi)銀行的發(fā)展來說，可以學(xué)習(xí)、借鑒外資銀行的先進(jìn)技術(shù)和不斷創(chuàng)新的金融產(chǎn)品，尤其是主導(dǎo)現(xiàn)代國際金融市場主流的金融衍生工具和相關(guān)產(chǎn)品。

3、有利于國內(nèi)銀行的國際化發(fā)展

外資銀行的進(jìn)入為我國銀行業(yè)走向國際化提供了可能，根據(jù)WTO的互惠原則，我國銀行在海外開展業(yè)務(wù)會(huì)相對受到較為寬松的政策限制。國內(nèi)銀行在海外設(shè)立分行或網(wǎng)店有利于提升我國銀行的品牌化建設(shè)，同時(shí)推進(jìn)我國銀行的國際化道路。

三、外資銀行給我國銀行業(yè)帶來的挑戰(zhàn)

1、業(yè)務(wù)方面

外資銀行進(jìn)入我國，會(huì)加劇銀行業(yè)的競爭，外資銀行實(shí)行混業(yè)經(jīng)營，具有多樣化的服務(wù)和金融產(chǎn)品，能夠做到針對不同客戶的實(shí)際需求提供差異化的個(gè)性化服務(wù)，吸引眾多的客戶，例如，美國的花旗銀行就有300多種金融產(chǎn)品供顧客選擇。所以在業(yè)務(wù)方面，外資銀行相比國內(nèi)銀行來說，最大的優(yōu)勢就是中間業(yè)務(wù)發(fā)展較為成熟，服務(wù)較為完善。

2、人才建設(shè)方面

外資銀行在我國開展業(yè)務(wù)，必然會(huì)選擇優(yōu)秀的國內(nèi)人員為其開展業(yè)務(wù)，以便更快的熟悉我國市場，占領(lǐng)我國的金融市場。同時(shí)外資銀行非常重視人才的培訓(xùn)，且擁有優(yōu)厚的福利待遇和舒適的工作環(huán)境，同時(shí)提供出國培訓(xùn)、旅游等機(jī)遇，從而吸引了大量的國內(nèi)銀行的優(yōu)秀人才。國內(nèi)銀行的人才流失也反映了這一點(diǎn)。

3、金融監(jiān)管方面

自2006年12月11日開始，我國已經(jīng)全面履行了銀行業(yè)對外開放的承諾，外資銀行的大規(guī)模進(jìn)入，銀行業(yè)將呈現(xiàn)出混業(yè)經(jīng)營的發(fā)展趨勢，這對于我國的金融監(jiān)管體制及水平提出了較大的挑戰(zhàn)。

四、我國銀行業(yè)的發(fā)展策略

1、轉(zhuǎn)變銀行的經(jīng)營理念

面對外資銀行的挑戰(zhàn)，國內(nèi)銀行應(yīng)該加快轉(zhuǎn)變銀行的經(jīng)營理念，樹立客戶至上的服務(wù)理念，以客戶需求為中心，不斷推出具有高附加值的新產(chǎn)品，為客戶提供優(yōu)質(zhì)的個(gè)性化服務(wù)。此外，國內(nèi)銀行還應(yīng)該牢固樹立以市場為中心的經(jīng)營理念，不斷研究市場變化，了解市場動(dòng)態(tài)，幫助企業(yè)和客戶做出正確的決策，從而走出一條適應(yīng)市場經(jīng)濟(jì)需要的健康發(fā)展之路。

2、大力發(fā)展股份制和民營銀行

隨著我國銀行業(yè)的全面對外開放，外資銀行的進(jìn)入使得國內(nèi)銀行在金融市場上的壟斷優(yōu)勢逐漸喪失。因此，監(jiān)管當(dāng)局應(yīng)該放寬市場準(zhǔn)入條件，大力發(fā)展股份制和民營銀行，培養(yǎng)與外資銀行競爭的新生力量。與此同時(shí)，國內(nèi)銀行之間也必須加強(qiáng)合作，共同應(yīng)對外資銀行的挑戰(zhàn)。通過合作加強(qiáng)業(yè)務(wù)交流，為客戶提供高質(zhì)量的服務(wù)，使其在激烈的市場競爭中立于不敗之地。

3、加強(qiáng)與外資銀行的合作

為了達(dá)到優(yōu)勢互補(bǔ)、利益共享的目的，中外資銀行之間應(yīng)該建立一種股權(quán)上相互配合、業(yè)務(wù)上相互滲透的新型合作關(guān)系。外資銀行通過積極入股國內(nèi)銀行可以利用國內(nèi)銀行的客戶資源和經(jīng)營網(wǎng)絡(luò)，加快實(shí)現(xiàn)本土化經(jīng)營。同樣，國內(nèi)銀行也可以利用外資銀行的外匯資金優(yōu)勢和國際網(wǎng)絡(luò)資源，進(jìn)入國際金融市場。此外，國內(nèi)銀行也可以利用外資銀行在國際業(yè)務(wù)方面的優(yōu)勢，克服自己在國際結(jié)算等業(yè)務(wù)方面的不足。外資銀行也可以利用國內(nèi)銀行在人民幣業(yè)務(wù)方面的優(yōu)勢，獲得票據(jù)貼現(xiàn)等方面的業(yè)務(wù)，從而實(shí)現(xiàn)互利共贏的局面。

4、實(shí)施人才發(fā)展的戰(zhàn)略

隨著外資銀行不斷進(jìn)入我國，國內(nèi)銀行必須重視人才的培養(yǎng)與管理，實(shí)施人才發(fā)展戰(zhàn)略。當(dāng)務(wù)之急就是要建立科學(xué)的收入分配制度、績效考核制度以及人才激勵(lì)制度，防止人才的流失。同時(shí)，國內(nèi)銀行還應(yīng)該加快引進(jìn)國外管理人才，為我國銀行業(yè)的國際化進(jìn)程提供堅(jiān)實(shí)的后備力量。此外，國內(nèi)也應(yīng)該加強(qiáng)企業(yè)文化建設(shè)，激發(fā)員工的積極性和創(chuàng)造性，為員工提供廣闊的發(fā)展前景，使其發(fā)揮最大的潛能。

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