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篇1
一、 金融危機產生原因
1.美國聯邦儲備的低利率政策
研究此次金融危機的導火索美國次貸危機,不可避免地要回顧一下美國房地產價格在過去幾年內的變化。根據美國聯邦住房企業監督辦公室(簡稱OFHEO)的數據顯示,美國的房地產價格從2001年1月份到2007年1月份總共提高了76%,在佛羅里達和加利弗尼亞的增幅甚至超過了140%。這種房地產價格的暴漲是建立在個人收入的明顯增加和失業率持續降低的基礎上。但最主要的原因則是相對較低的貸款利率刺激了對房地產的需求。在利率降低的情況下,實物投資(如房地產)比投資于資金市場上收益更大,特別是當房地產的供給在短期內保持不變的情況下,更推動了其價格的飆升。從2001年1月份開始美國聯邦儲備在短短的一年時間內,將基準利率從6.5%降到1.75%,到2003年6月時基準利率只有1%。
隨著上世紀末到本世紀初“新經濟泡沫”的破裂,從2001年開始,美國聯邦儲備為避免經濟蕭條,開始大幅度降低利率。這種擴張性的貨幣資金政策同樣引起了很大的爭議,一方面,通過低利率的方式給市場投入資金,在短期內不會影響資金價值的穩定性。但是另一方面,過多地注入資金會引起資產價格膨脹。美國房地產價格在過去幾年里的發展也證明了這個觀點的準確性。
對于熱衷于貸款消費的美國人來說,利率的降低就意味著購買力的增加。那么貸款數量的增加在所難免。而對于投資者來說,低利率意味著投資傳統債券(如國家債券)的收益相對較低。一些機構性的債券投資者如投資銀行, 休基金會,人壽保險公司因此面臨壓力,他們基于組合考慮必須將手中的大部分資金投資于債券市場,而傳統證券的低收益迫使他們去投資收益和風險相對較高的金融衍生品。 那么這些產品是如何產生的呢?
2.金融衍生產品的快速發展
近幾年來金融衍生品在資本市場上起到了越來越重要的作用。建造或者購買房屋者一般情況下不能用自用資金承擔全部費用,通常他們會用抵押的形式來尋求銀行貸款。銀行提供貸款咨詢、設計貸款合同、通過吸收儲戶存款進行融資并發放貸款,同時銀行將貸款納入銀行資產負債表,并監管貸款的執行情況。但是,隨著社會經濟的高速發展,這種傳統的業務模式已適應不了放貸銀行及其它金融機構和投資者對高額利潤的追求。在過去的幾十年里,特別是在美國,貸款證券化得到了空前的發展。通過以下分析,我們可以了解一下貸款證券化的形成過程:
(1)抵押貸款的發放。銀行自己或通過不同的中介如汽車銷售商,抵押貸款經紀人,商場等等,以抵押的形式發放貸款,房屋和汽車被作為抵押物 (在美國房屋抵押貸款公司也可以發放住房貸款,房屋被作為抵押品)。
(2)抵押貸款的轉移。銀行將抵押貸款轉賣給其他金融機構,從中收取手續費。此時的貸款業務已不同于傳統的方式,放貸銀行成了經營貸款的中間商。
(3)證券化的一級組合。住房抵押貸款公司(或投資銀行)從商業銀行收購符合放貸標準的抵押貸款,再將這些貸款按照償付的時間順序和信用等級由評級公司(rating agent)進行風險鑒定后分類打包,以抵押貸款支持證券(簡稱MBS)或者是資產支持證券(簡稱ABS)的形式在證券市場上進行出售,回籠的資金再用于收購新的住房抵押貸款。通過證券化這個渠道,銀行系統內成千上萬個零散貸款變成了具有定價和流動性的證券,可以在資本市場上自由流通。
(4)證券化的二級組合。在組合MBS和ABS的時候,也附帶出現了一些風險度較高的債券。在這種情況下,發行抵押貸款債券的機構將次類債券和其它優質債券進行重新混合,推出一種新型債券:抵押債務債券(簡稱CDO)。這時債券發行機構通過評級公司,借用內部固定的數學模型,將原本評級在投資級以下的抵押貸款(這里主要是指次級抵押貸款)轉化為形式上適合各種風險偏好投資者,并且具有較高信用等級的新型債券CDO。就也是為什么將近80%的低值的次級抵押貸款債券變成了受人追捧的AAA級的債券。
(5)結構性投資工具。為滿足進一步的融資需求,一些銀行又借助結構性投資工具(SIV)的形式發行高評級的、資產支持的商業票據(ABCP)來重新獲得資金用于CDO的再投資,以賺取0.25%的利差。發行ABCP是一種短期的融資方式,它的期限通常只有1到3個月,并且由發起銀行對發行的CDO進行擔保。
(6)投資者。在證券市場上MBS、ABS、CDO被不同類型的金融機構和投資者所購買。如投資基金、對沖基金、銀行、退休基金會、人壽保險公司,個人投資者及許多外國投資機構等購買。就這樣,一個完整的融資、投資鏈條就此形成了。
過去幾年里房地產泡沫不停的被吹大,這個鏈條一直運行順暢。美聯儲實行低利率政策,房地產價格持續上漲。一些貸款機構借機放寬房屋抵押貸款資格審核。一方面,貸款中間紀紀人可以通過發放貸款收取可觀的中介費。另一方面,通過房屋作為抵押品,即使貸款者出現還款困難,因為房價上漲,拍賣房屋的收益仍然可以抵消貸款本息。美國的住房抵押貸款有5種:優級、次優級、次級、追加，以及聯邦住房管理局和退伍軍人管理局給低收入家庭及退伍軍人提供的抵押貸款。其中前三種貸款形式是按借款者的信用條件和貸款所占資產的比重來劃分的。次級貸款的主要對象是信用等級差、貸款所占比重大、并缺乏資產評估證明、收入證明和貸款記錄證明的客戶。此種貸款相對風險較大,但在房地產市場一片火紅的形勢下,即使是這種風險貸款也可以在證券市場上變成受人追捧的具有高信用等級的明星債券。于是為吸引更多的客戶,一些貸款機構在放貸操作上也提供很多優惠政策:如借款人開始階段支付較低利息, 或者開始階段只支付利息不償還本金,或用房屋再抵押來取得更多的貸款。這種寬松的借貸條件根本就不顧及借款人的償付能力。就這樣,次級抵押貸款的金額由2001年的2160億美元猛增加到2006年的6000億美元。
此時的次級抵押貸款通過不同方式的組合, 已經滲透到資本市場的各個環節,加上世界上很多富余的資金在資本市場上尋找高收益的投資產品,在美國房地產市場一片看好的情況下,許多大型投資基金和外國投資機構紛紛購買由次級抵押貸款所產生的衍生產品 MBS,ABS及CDO。特別是CDO以它的高信用等級,高回報率而倍受投資者的青睞。次級貸款的風險就這樣被傳遞給全球的投資者。到2007年,美國共計發行了5.8萬億美元各種抵押債券, 其中8500億美元為國外投資者所持有。
3.還貸違約嚴重
從2004年中期開始,美國聯邦儲備開始貨幣緊縮政策而提高基準利率。在接下來的兩年的時間內,優級貸款的利率升高了2%,對于次級抵押貸款來說,由于貸款機構在放貸時給予了相應的優惠,在開始兩年內采用的優惠利率剛好在這其間結束,利率實際提升了約3%。到2006年6月美國的基準利率已升至到5.25%。由次引起了一系列連鎖反應。低收入的借貸者已經沒有能力來償還愈來愈多的貸款本息,在這種情況下只能拍賣他們的房屋。由于房屋市場上此時已是供過于求,房地產價格呈下降趨勢。出現了大量資不抵債的情況。銀行和各種投資者手頭的沒有被擔保的貸款形式的債權增多。
4.銀行資金拆借市場上的信任危機
從2007年上半年開始,持續的利率抬高和房地產價格的下跌,導致次級抵押貸款本息的償還拖欠率達到了它的頂峰。由于房地產價格的持續走低,評級公司不得不對已有的貸款抵押債券的價值重新估值。結果是次類債券價值出現了大幅度縮水。一些投資者 開始放棄貸款抵押債券的收購并在證券市場上拋售。
2007年6月,美國美林銀行(Merill Lynch) 試圖在證券市場上拋售由貝爾斯登投資銀行(Bear Stearns)下屬的兩個對沖基金發行的CDO,來降低因兩個對沖基金倒閉帶來的損失,但是此時的現實情況是:已經沒有人購買此類債券,雖然它們擁有AAA或者AA高信用級別。這里要特別提到對沖基金和SIV在金融危機中起到的作用。商業銀行和房屋貸款抵押公司將次級抵押貸款以結構性的投資形式在資本市場上進行了再融資。貸款的償還請求權被作為有債權擔保的債券在證券市場上發行。同時一些投資銀行或者商業銀行利用美國近年來監管金融市場的松懈,致力于沖基金和SIV的發展,因為它們在購買(發行)債券時不受最低儲備基金的限制,其業務都不納入發起銀行的資產負債表。SIV通過發行短期ABCP來購買高回報率的結構性債券,并且不斷發行新的ABCP來償還到期的ABCP而進行滾動融資。由于此時房價下滑、次級貸出現問題,發起銀行必須承擔義務。這些嚴重虧損和資不抵債的對沖基金和SIV不得不重新列入資產負債表。所以當危機爆發時,銀行不可避免地要承擔其損失。很多對沖基金也不得不關閉和清算。
對沖基金的關閉和銀行的巨額損失導致了私人和機構性的投資者對以房地產做抵押的投資工具缺乏信任度,他們不愿意再繼續承擔投資風險,并在短的時間內從資本市場抽出大量資金或者不再投資于此類債券。投資者們的小心謹慎使由銀行和房地產抵押貸款公司操作的以房地產抵押貸款證券化的融資和通過SIV發行ABCP的融資陷入了停頓。造成的結果是發行次類債券的銀行,對于已經到期的短期貸款不能通過新的融資進行償還,他們只能動用自有的流動資金。造成銀行流動資金短缺。而此時銀行間也出現信任危機,因為沒有人知道誰擁有多少這種房地產抵押債券。銀行擔心盲目地投入資金會造成更大的損失,所以銀行間的資金拆借也沒有象以前那樣順暢。這種通過次貸危機引起的大量流動資金的需求, 在資金拆借市場上表現為拆借利率在短期內突然升高。2007年8月9日在世界范圍內銀行間的拆借利率相比于央行的標準利率大幅度上升,特別是在美國。這一天也被很多經濟學家認為是金融危機的開始。
二、 金融危機的表現及影響
這場被稱為自二戰以來最嚴重和最危險的金融危機所造成的損失,和前幾次主要發生在發展中國家的金融危機不可同日而語。根據世界貨幣基金組織統計,世界金融機構截止到2008年9月共計損失約13000億美元。從以下幾個方面我們可以看出金融危機的表現及影響:
美國許多商業銀行,投資銀行,證券公司紛紛倒閉,銀行間的信任度急劇下降。這種負面影響也像傳染病波及到歐美其他國家的銀行,各國央行不得不大量投入資金、降低基準利率對金融市場進行干預。
2008年9月隨著美國第四大投資銀行雷曼兄弟銀行以及華盛頓相互銀行相繼破產,金融危機也到達了它的頂峰。對金融系統安全性的不信任感，以及經濟增長預測的大幅度降低造成世界股票市場經歷了又一次股市狂跌,僅2008年10月份的第二個星期世界上幾大股票交易所的主要股票指數跌幅高達20%到25%。
從2008年下半年開始,金融危機對實體經濟的影響開始逐漸擴大。金融危機對實體經濟的影響特別表現在西方工業國家的支柱產業汽車工業上。從2008年10月份開始,由于汽車銷售量的下降,歐洲的主要汽車生產廠家已大幅度降低了生產數量。2008年12月中旬,美國政府宣布給通用和克萊斯勒兩大汽車公司提供134億美元的緊急貸款,以幫助其渡過難關。世界貨幣基金組織在2008年11月初預測,2009年將是自二戰以來的第一個全球性的經濟蕭條。全球經濟增長率約為2.2%(經濟增長率如低于3%就被稱為蕭條),美國和德國的經濟甚至會出現負增長。各國政府紛紛推出振興經濟措施,來避免經濟下滑。
此次金融危機對我國金融機構機構的直接損失不是特別巨大,據統計,建行,中行,工行共計持有112.56億美元的抵押債券。相對來說涉及的金額較小。但是由于金融危機已影響到實體經濟,所以我國的外貿出口已呈現下降趨勢。從目前情況來看,玩具制造業和紡織業已受到沖擊。世界銀行預測,我國2009年的經濟增長率將只有7.5%。經濟增長率的降低將會直接影響到勞動就業。這也給我國政府提出了一個新的挑戰。2008年11月初我國政府宣布將在2009年投入46000億人民幣以拉動內需,緩解因經濟增長緩慢而帶來的負面影響。
三、 金融危機的經驗和教訓
各國政府和中央銀行的干預并不能從根本上解決問題,重要的是在總結經驗,吸取教訓,并在將來采取預防措施,避免類似的連鎖反應。只有這樣國際金融市場才能恢復正常運轉,同時為世界經濟的蓬勃發展奠定一個新的,良好的基礎。以下總結出幾點我們應該從這次危機中吸取的經驗和教訓,也可以給我國的金融市場的發展提供借鑒:
1.這次金融危機起源于美國的次貸危機,因此美國應當首先解決好自己的問題
這其中涉及到美國人基本觀念的改變。其一,美國人崇尚消費,很多人甚至在沒有足夠的還款能力的情況下借貸消費,造成的結果是私人家庭的負債日益增加,抗風險能力低下。其二,對金融市場管制的極端放松和自由化,以及過分相信市場經濟的自我治愈和自我調節能力。當危機出現時再考慮金融市場的規范化。多年來人們一直忽視了這樣一個問題,一個正常運轉的市場經濟也需要一個穩定的監管機制。此外,美國聯邦儲備長期實行低利率的貨幣政策,對危機的形成負有不可推卸的責任。
2.加強信息透明度
在次級貸款證券市場上首先要解決的問題是信息透明化和重新贏得投資者的信任。在過去的幾年里,抵押貸款證券化變得十分復雜,對抵押物財產的價值很難進行正確的估價,特別是CDO。在目前情況下,這種形式的債券幾乎已經沒有市場。這就要求此類證券的發行者將證券的結構簡單化,并且提供債權及抵押物安全性的詳細資料。只有在這種情況下,投資者才會愿意承擔投資風險。同樣投資者也應要求發行者持續提供關于債權及抵押物安全性的詳細資料,以便他們自己對債券的風險性進行評估。而貸款償付能力的審核和監控屬于銀行本職業務,這就要求在債權證券化后, 銀行繼續履行這項職責。
3.提高對信用評級機構的有效監督
對抵押資產價值的評估應實行一個國際標準。出于盈利的考慮80%的次級貸款抵押證券被評級機構給予了AAA級的評價。這種錯誤的評估會直接導致投資者出現決策失誤,在這里也要求資產價值評估模型的透明性和對風險較高的債券加以特別注明。
4.風險自我保證
比信息透明度更有說服力的是對風險的自我擔保。發行貸款抵押證券的銀行和房貸公司應該將發行的風險較高的債券納入資金平衡表,并且發行者必須持有一定比例的發行債券(至少20%),這樣一來可以減少發行抵押債券的盲目性, 因為銀行的自有資金不能全部被占用。一旦貸款出現問題,風險將會被內部消化,吸收不至于引起連鎖反應。
參考文獻:
篇2
一、公允價值之爭的背景
由美國次貸風波引發的金融危機已波及全球,在這場金融危機中,公允價值會計備受爭議。為什么之前作為防范金融風險利劍的公允價值會計,在本次金融危機中被指責為導火線?
公允價值會計準則在美國金融界的應用具有一個特殊的背景,“公允價值”概念是20世紀80年代由美國儲蓄和房屋貸款危機而引入的。在20世紀80年代,美國曾發生嚴重的儲蓄和貸款危機,由于利用會計手段掩蓋問題貸款而最終導致400多家金融機構破產。許多人對歷史成本會計的有用性產生了懷疑,因為許多破產之后的金融機構在歷史成本會計下,他們對外披露的超出資本管制要求的資產凈值仍然為正。在這種背景下,開始引入并大量運用公允價值進行金融資產的計量,美國金融界希望通過公允價值計量,能更公允地反映金融資產的價值。雖然公允價值的應用獲得了實質性的突破,然而圍繞公允價值的爭論卻沒有停止過。各個指南之間的差異產生了應用上的不一致,增加了公允價值計量應用的難度。在這種背景下,SFASl57應運而生,并為多方所接受,為規范公允價值的計量及披露提供了統一框架。然而,隨著金融危機的爆發,有關公允價值的爭論又被推到了風浪之上。
在金融危機期間,金融實務界以及一些政界要員站在了攻擊者一方,對公允價值大加指責,并給美國國會施加政治壓力,要求停止運用公允價值。而美國證券交易委員會(SEC)和美國財務會計準則委員會(FASB)則站在了守擂方,面對各種指責和壓力,極力維護公允價值會計的地位。金融危機下美國各方對公允價值的反映如表1所示:
SEC的調查報告使這場爭論暫告一個段落,但這絕不是關于公允價值討論的句點。危機中孕育變革,這次金融危機的發生使人們重新思考關于公允價值的科學性、缺陷及其改進等問題。
二、公允價值:“決策有用”觀的選擇
核算是會計的核心內容,而計量屬性是核算的基礎。長期以來,歷史成本計量一直作為最主要的計量模式而在會計核算中占據重要位置。然而,隨著經濟的飛速發展和經營環境的變化,利率、匯率、大宗商品及金融資產價格大幅波動,企業面臨的經營環境越來越不確定,這一傳統計量模式已不能完全滿足不斷變化的環境。歷史成本會計所提供的信息已不能如實反映報告日與資產或負債相關的會計信息,也無法反映市場價格變動對企業財務狀況和經營成果的影響。而公允價值計量能夠適應變化的環境,具有反映現在和面向未來的計量屬性。盡管在本次金融危機中,公允價值計量模式飽受爭議,FASB和IASC在堅持公允價值方面也不斷進行著讓步,但公允價值準則依然存在,而且也不可能因此退出歷史舞臺。
公允價值計量符合決策有用觀的目標要求。在現代市場環境下,會計所能夠提供的信息要滿足“決策有用觀”的目標,這既是公允價值得以運用的先決條件,也是會計目標對計量方式的選擇。如何使會計計量為投資者、債權人以及其他會計信息使用者提供對其投資、信貸等活動更為有用的信息,滿足各方對會計信息的需求,是會計計量要完成的重要任務。尤其隨著信息使用者對信息質量要求的不斷提高,人們開始更加關注會計目標,更多地傾向于決策有用觀。會計目標的這種轉變也為公允價值計量模式的產生、發展提供了重要的科學依據。只要決策有用的會計目標仍然得到認可,公允價值會計的基礎就難以動搖。因此在實踐中,SFAS、IAS以及中國會計準則都陸續引入了公允價值計量。公允價值的運用是“決策有用觀”會計目標下的科學選擇。
另外,不斷變化的經濟環境也要求公允價值在計量方面不斷發揮優勢,使提供的會計信息更能夠滿足“決策有用觀”的需要。從公允價值產生的歷史來看,相對于傳統的計量模式其更適用于不斷變化的經濟環境。企業的經營環境日益復雜,如果仍然采用歷史成本計量,就不能真實地反映企業資產和負債的現實價值,而公允價值更能真實地反映企業的資產、負債和現金流量。經濟的快速發展使會計所處的環境不斷發生變化,債券市場、股票市場、期貨市場等金融市場和金融工具的迅速發展對會計計量提出了新的要求。公允價值的運用可以很好地解決金融資產的計量問題,公允價值計量在及時反映金融工具價值的走勢方面具有獨特的優勢,能夠揭示蘊藏的潛在風險,便于信息使用者做出恰當的決策。這也是在新經濟環境下滿足會計“決策有用觀”的必然選擇。
不能簡單地因為金融危機而否定公允價值計量,危機不是永遠的,它只是經濟發展周期的特殊階段。當經濟走出危局進入正常發展階段的時候,不斷變化的經濟環境還會使公允價值發揮出其在價值計量中的優勢。
三、公允價值在實踐應用中的局限性
在金融危機中,公允價值會計受到了很多質疑。引發這次全球金融危機的導火線是美國次貸危機,其實質是因為放貸過松、風險管理不足,而非公允價值本身。但是透過危機,我們也看到了公允價值在實踐應用中的局限性。
(一)公允價值的順周期問題
經濟周期通常會依次經歷發展、頂峰、衰退和觸底反彈這四個階段。從經濟的發展周期來看,公允價值會計具有助長周期性波動的特點,尤其在經濟周期中的特殊階段或者臨界拐點處,公允價值計量有一個放大的作用。公允價值使資產負債表的擴張或者收縮速度加快,導致盲目的不顧后果的行為產生,從而促使泡沫膨脹或蕭條加劇。正如法國銀行聯合會曾警告的,公允價值計量在泡沫時期可以增強幸福感,在危機時期會使恐慌情緒不斷升級。所以,在公允價值運用中要考慮和解決其存在的順周期問題。
(二)公允價值受市場有效性的影響
確定金融資產的公允價值應充分考慮市場是否活躍、正常、有秩序,公允價值應用受到市場有效性的影響。如果市場處于正常狀況,市場價格就比歷史成本計量模式下的過去價格更具意義。但是市場一旦失靈,在極度恐慌情緒彌漫的情況下,市場價格就并非理性的了。公允價值的形成需要有一個有序的市場交易。2008年9月30日,SEC針對非活躍與非理性市場情況下采用公允價值的會計處理方式了指導意見,在某種程度上放松了157號準則的規定。FCAG ① 就此問題展開了多次磋商,在2009年召開的會議中強調:需要在特定情況下確定公允價值計量的指南。市場不是萬能的,如果一個流動性和有序的金融市場條件已不具備,那么按報告日的公允價值計量只反映了偏離均衡價值的市場價格,公允價值其實并不公允。
(三)公允價值計量的不確定性
公允價值的計量離不開基礎數據,但數據的準確性、完整性、相關性以及恰當性等方面則需要相應的職業判斷。職業判斷是公允價值計量中必要的操作手段,但是職業判斷也增加了公允價值計量的不確定性。而且,不同的估計方法以及模型選擇也使公允價值計量缺乏一定的可比性。我國的新會計準則對公允價值的職業判斷進行了說明,在公允價值的應用方面強調:“公允價值應當能夠可靠計量”的限制條件,要求企業在確認公允價值時遵從客觀依據,確保信息的相關性和可靠性,不允許企業因過多運用職業判斷而增大公允價值確定的隨意性”,以求在公允價值應用中減少不確定性。
四、啟示與借鑒
我國于2006年2月正式了《企業會計準則――基本準則》和38項具體準則,引入公允價值計量模式成為我國新《企業會計準則》的亮點之一,這也是與《國際財務報告準則》趨同的一個主要標志。是否在會計準則中引入公允價值進行計量,一直以來是我國會計準則制定工作中一個頗具爭議的問題。2006年的新會計準則借鑒國際經驗,確立了公允價值的應用,也使公允價值之爭暫告段落。然而,金融危機的發生又使公允價值成為熱議的話題。在國際金融危機的影響下,中國經濟形勢面臨諸多挑戰和不確定因素。借鑒美國經驗和教訓,進一步完善我國的公允價值計量模式顯得尤為重要。
(一)進行金融市場建設,加強金融風險管理
由于我國金融市場的穩定發展,我國在公允價值計量方面還沒出現西方國家面臨的尷尬處境。金融市場的健康發展以及有效的風險管理是實施公允價值計量的重要保證。只有加強金融市場建設、化解金融風險,才能為公允價值的應用提供良好的環境。我國新會計準則在公允價值的應用方面強調“公允價值應當能夠可靠計量”的限制條件,明確了非活躍市場下或僅考慮估值技術更公允情況下公允價值的確定方式,在我國目前穩定的金融環境中,這個框架能夠滿足我國資本市場的計量要求。然而,從長遠來看,只有建立健全穩定的金融市場、加強金融風險管理,才能為公允價值的應用提供良好的市場環境。
(二)加快制定公允價值估價指引
美國財務會計準則157號、國際會計準則39號以及中國企業會計準則第22號都對確定公允價值的方法進行了排序:即第一級市價法,適用于存在活躍市場的資產或負債。第二級參照法,適用于不存在活躍市場,參考熟悉情況并自愿交易各方最近進行的市場交易中使用的價格,或參照實質上相同的其它資產或負債的當前公允價值確定。第三級估值法,適用于不存在活躍市場,也不滿足參照法的兩個條件的,采用合理的估值技術來確定其公允價值。三個層次在實際運用中,分別從第一層次開始,按順序依次進行選擇。顯然,第一層次的公允價值屬于最佳估價模式,以活躍市場報價確定公允價值能反映金融資產的真實價值,具有可操作性。但是如果第一層次和第二層次無法進行估價,則要應用第三層次,即利用股價技術確定公允價值。第三層次在實務中也是難于操作并廣受爭議的一個層次。選用估值模型、確定模型參數具有一定的主觀性,所估算的公允價值準確性、合理性對該公司利潤的真實性都具有重大的影響。對于我國而言,由于其金融市場發展相對較慢,估值技術也不夠成熟,所以在公允價值估價方面尚需要一個完整的指引,以指導估值模型的選用、模型參數的確定等具體的工作,這對于公允價值計量的應用具有重要的現實意義。
(三)加強與國際準則制定機構的溝通協作,爭取準則制定的話語權
我國2006年頒布實施的新企業會計準則在包括引入公允價值計量模式等很多方面,基本上實現了和國際會計準則的趨同。這次金融危機使公允價值會計面臨很多爭議,同時也使國際會計準則制定機構面臨很多壓力。面臨來自各方的爭議,FASB和IASC也都在不斷松動其觀點,FASB于2009年3月17日,了《決定市場是否非活躍和交易是否非賤價急售》、《非暫時性減值的確認和列報》兩項征求意見稿,其規定顯然是妥協的產物。征求意見稿為企業判斷非活躍市場和賤價急售提供了更多的操作空間,這必將降低會計信息的一致性,無益于提高會計信息質量,無法為投資者提供決策有用的信息。征求意見稿的實施會影響國際上公允價值會計的發展方向,如果美國的新準則獲準通過,也將影響我國會計準則制定的方向。為此,我國的準則制定機構應該密切跟蹤公允價值會計的國際發展方向,與國際上的準則制定機構保持溝通協作,爭取在準則制定中有更多的話語權。
(四)加強公允價值會計信息披露和內部控制建設
我國現階段還沒有對公允價值信息披露的相關規范文件,公允價值信息披露規定散見于各具體準則中。上市公司對于公允價值信息的披露缺少統一的披露形式,在實際應用中往往照搬準則的原則性條款,自主披露意愿不強,這不能滿足信息使用者對會計信息的要求。所以公允價值信息披露應是謹慎基礎上的進一步加以規范。另外,我國現有的企業內部控制規范中沒有充分考慮到公允價值計量問題,這也影響到公允價值計量的質量。所以,只有進一步提高公允價值披露的質量,提供更加真實、及時、全面的公允價值會計信息,并通過加強內部控制制度建設,加強公允價值計量方面的內控和管理,才能更有效地保證公允價值計量和披露的質量。
引起金融危機的原因是因為金融機構的風險管理缺損,而非公允價值本身。然而,危機孕育著變革。如果公允價值計量因為這次金融危機而有所完善和推進,未嘗不是一種進步。
【主要參考文獻】
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篇3
然而,從大量企業單位的用人信息反饋來看,近幾年畢業的大多數高職類畢業生的動手能力并不強,許多高職畢業生在進入社會后需3―5年的過渡期,或者進行專門的崗前培訓才能勝任工作崗位,而現在大多數企事業單位的用工方式都是希望能招之即用,各個院校對職業技能培訓和鑒定工作的開展則促進學生動手能力和專業水平的提高,從而增加高職學生的就業機會或縮短融入社會的適應期。
如何全面地對職業技能培訓和鑒定過程進行科學評價,不斷完善和規范新形勢下職業技能培訓和鑒定工作,滿足企事業單位的用人需要,是值得我們深入探討的。
一、對職業技能培訓和鑒定進行評價的作用
學生職業技能培訓和鑒定的教學評價既是對高職學生技術素質評估的過程,又是對技能培訓的教學能力和效果進行評估的過程;既包括社會的外部組織、權威機構對技能培訓教學的檢查評價,又包括學校、專業老師和學生的自我檢查及評價;既重視技能培訓教學的總結性評價和對技能鑒定和確認,又重視對技能培訓教學過程進行實時監控,以便改進技能培訓教學,不斷完善和規范技能培訓教學和鑒定工作。
結合近十幾年的具體技能培訓教學和鑒定工作,同行們的經驗,以及已經作過的大量的教學評價工作,我們認為對技能培訓和鑒定進行評價的作用大致如下:
1.信息反饋作用。首先具體指導老師通過評價可以進一步了解學生,找出起點的基礎情況與不足,以便改進教學方法,做到適時因人施教,達到調整技能培訓教學工作、間接提高學生的學習效果的目的,而學生也可以取人之長、補己之短,相互學習。
2.鑒別作用。通過評價,學生可以了解老師的教學質量和水平,對老師進行考察鑒別,幫助老師改進教學方法,提高技能操作與教學水平;還可以考察和鑒別學生的學習能力和潛力,從而因材施教,加強分類指導和個別輔導,提高培訓質量。通過鑒別,一批年輕的指導教師在經驗豐富的年長的老師的帶動下,操作水平猛進,而且理論起點又高,對新技術、新工藝的應用方面更能與時俱進。
3.強化作用。實踐證明,公平公正的教學評價可以更好地調動老師教學工作的積極性,激發教師教學的潛能。而學生也可以在老師的表揚、肯定及技能提高的過程中激發學習的積極性,達到教與學共同進步的理想境界。
4.促進作用。通過評價,教師可以對培訓所用教材、教學方法等方面的經驗和教訓進行總結,不斷引進新工藝、新材料、新技術和新的教學方法,吸引學生學習,對提高他們的動手能力和實際應用能力起到促進作用。
二、對職業技能培訓和鑒定評價的具體操作
在職業技能培訓和鑒定的過程中,不同的時期有著不同的目標和要求,我們要把學生技能培訓和鑒定過程中的實際表現和既定的教學目標加以比較,從而確定效果,就必須采用過程中的診斷評價、形成評價和總結評價來逐一實施。
1.診斷評價。在一個專業培訓的開始階段,教師可以用診斷評價對參與培訓的學生的入門水平進行預測和預判。具體做法是:發一些練習圖紙和練習課件給學生,通過作業和提問學生,了解學生是否具有學習新技能所必需的相關知識和技能基礎情況,在教學過程中觀察學生的學習興趣和習慣;也可以通過快捷的多媒體播放教學,收集學生的反饋信息,摸清學生的現有基礎和對新技術、新技能的理解程度,及時調整和修正合適的教學計劃,做到因人施教、因班施教。
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2008年,金融危機席卷全球,美國的頂級投資銀行陸續倒下,其中,2家破產,1家被收購,2家轉變為銀行控股公司。房利美和房地美這兩家房地產抵押公司也被美國政府強行實施“國有化”。
要追溯金融危機的形成,可以從房地產市場的繁榮,住房貸款的需求增加開始。投資銀行看到優質按揭市場趨于飽和,就開始轉向擁有低等級客戶的貸款機構。投行買下這些低等級貸款,將它們打包成債券,再由信用評級公司給予債券評級,之后到債券市場賣給全球的商業銀行和其他投資者,最終形成了“次級債”。我們發現,在次級債的形成過程中,涉及到了許多金融機構,風險是被一級一級傳遞下去的,一旦其中哪個環節出了問題,風險暴露出來,那么整個鏈條就會崩潰。
股票指數期貨,是一種以股票價格指數作為標的物的標準化金融期貨合約,是買賣雙方根據事先的約定,同意在未來某一個特定的時間按照事先確定的的股價指數大小,進行標的指數的買賣。股指期貨的推出對股票市場存在正、反兩個方面的影響。從正面影響來看,股指期貨的推出,會促進股票市場交易的活躍,有較好的市場價格發現功能。而從負面影響來看,股指期貨相較傳統金融工具對市場的敏感度更高,且保證金制度產生的杠桿性會帶來投機性,可能擴大風險。
二、金融危機的反思與教訓
(一)創新不能脫離實體經濟的需要
美國資本市場上有多種金融衍生品和證券化產品,衍生產品鏈條非常長,風險是被一級一級傳遞下去的。這就導致金融產品的過度衍生與基礎資產越離越遠,基礎資產的風險和收益特征被完全掩蓋,投資者難以評估基礎資產和衍生產品的風險狀況和內在價值。虛擬經濟脫離了實體經濟發展的需求,危機由此產生。
(二)杠桿效應不是萬能的
美國的投資銀行的資本充足率較低,杠桿效應大。為從繁榮的房地產市場獲取更多利益,投資銀行用很少的自有資本和大量借貸的方法來維持業務運營,發行次級債,這就產生了越大的杠桿率。然而,高杠桿性要求較高的流動性與之匹配,一旦投資銀行自身財務狀況出現惡化,公司持有大量的低等級的資產會造成投資銀行無法融資維持流動性,最終的結果便是遭遇擠兌而倒閉。
(三)政府監管是股票市場健康發展的保證
美國當局過于注重支持經濟增長、忽視了次貸風險,把對這種金融衍生品的評估責任完全拋給了私人債券評級機構,這就留下了可暗箱操作的空間。同時,這些評級機構采用的評級標準并不完全可靠,這就對這次危機起到了推波助瀾的作用。
三、我國股指期貨面臨的風險
(一)股指期貨的杠桿效應會產生風險
由于股指期貨交易的保證金要求不高,卻能簽訂價值是保證金數倍的合約,使期貨交易所涉及的金額大大超過股票現貨市場,增加波動風險。這種高杠桿性容易激發投資者的投機心理,引起金融市場的動蕩。由此可見,杠桿效應是產生股指期貨市場風險的重要原因。
(二)股指期貨的強制平倉機制會引致風險
股指期貨的強制平倉機制對風險有強化效應。由于強制平倉機制是反向交易,會加強了反方力量,使市場的從眾行為更為嚴重,價格出現一邊倒的趨勢,從而擴大股指期貨市場的風險,甚至可能會將這種風險傳導到其他金融市場而誘發金融危機。
四、構建股指期貨的有效監管體系
如今的經濟大環境已步入后金融危機時代,而中國期貨市場也初步形成證監會、期貨業協會和交易所的三級風險監管模式。國家還于2007年正式頒布實施了《期貨交易管理條例》,同時期頒布的還有《期貨交易所管理辦法》和《期貨公司管理辦法》。但這些條例與法規可能遠遠不夠,為吸取金融危機的教訓,建立有效的股指期貨監管體系,本文還有以下建議:
(一)完善股指期貨合約的設計
在合約的設計上,我們應吸取金融危機的教訓,創新不能脫離實體經濟的需要。針對股指期貨的杠桿效應和強制平倉的止損機制都會產生風險的特性,要合理設計保證金比例、持倉限量和漲跌停板等合約條款。同時,應該注意股指期貨參與者多空力量的平衡,逐漸引入賣空機制,同時實行較高的門檻。與商品期貨市場相比,股指期貨市場情況較為復雜,其推出會使部分現貨市場的投資者、參與股指期貨來規避風險,這也就意味著空頭的勢力將非常強大。市場的不成熟以及股票市場中無融券業務,可能造成無多頭與其對沖。總之,為了實現股指期貨市場健康發展的目的,我們應平衡多空力量,有針對性的設計合約中保證金水平、持倉限量等條款。
(二)加強宏觀市場監管機制的建設
股指期貨的監管是一項復雜的工作,需要各部門和機構的合作,除了微觀層面的股指期貨合約的設計,我們還要加強宏觀市場監管機制的建設監管。鑒于金融危機中政府監管不力的教訓,我們應當注意到我國現在的證監會、期貨業協會和交易所的三級風險監管模式中存在著薄弱環節,期貨業協會的作用并不突出,因此可以把期貨業協會的建設作為重點。建立完善的股指期貨法規,作好期貨業人才隊伍建設,加強期貨業從業人員職業道德培訓都是可以考慮的建議。
五、結束語
起源于美國房地產市場的金融危機席卷全球,以驚人的破壞力波及實體經濟。在這場金融海嘯中,中國也受到了很大的沖擊。在后金融危機時代,我國推出了股指期貨,由于這種衍生品具有杠桿性,風險較大的特點,我國的監管業面臨不小的挑戰。我們應該從美國的金融危機中吸取教訓,加強對股指期貨這種衍生品的全面審慎監管,有效防范和化解風險,進而保證股票市場穩定、健康的發展。
參考文獻:
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現時、歷史和未來都在考問我們。
由于工作的關系，自2007年初美國次貸危機爆發后，我們便時時刻刻關注整個事件的進展，分析可能產生的影響。我們在內部舉辦了每周的討論會，積累了大量的研究筆記。我們認為需要以中國學者的視角思考這次金融危機對未來的影響。在大家的共同努力下，終成《改變未來的金融危機》一書。
這本書的前三章從危機的緣起、爆發和蔓延，政府救市的得失與困惑，金融危機向經濟衰退的傳導三個方面審視這場危機。第四章解讀三個有代表性的案例，讓讀者對這場危機有更深入的認識。本書的后三章從教訓出發展望未來，從未來著眼分析現實。第五章剖析實體經濟與虛擬經濟、經濟金融全球化問題。第六章分析銀行業經營和金融監管中的問題與缺陷，并對重構銀行業和銀行監管進行初步的探索。第七章就目前備受爭議的國際貨幣體系何去何從進行簡要的評述。
利用業余時間寫一本書不是一件容易的事。寫一本關于目前尚在發生和發展中的金融危機的書，并希冀找出未來的方向更不是一件容易的事。我們在寫作中為一個又一個金融王國的轟然倒塌而震驚、為一個又一個事件中人性道德的喪失而沮喪，為一次又一次制度的缺陷而驚訝，為一批又一批財富的煙硝云散而惋惜，為一次又一次出現的人類的短視而痛苦。
我們在觀察中思考，在困惑中體會，在斑斑事件中尋找歷史，在層層硝煙中探尋明天。在寫作中，我們也在一次又一次紛繁的事件中看到新世紀的曙光，我們相信，這場金融危機不僅是百年來最嚴重的一次危機，也改變著未來世界經濟金融模式、格局和體系。全球經濟與金融發展將因為這一次百年不遇的金融危機，導致全球格局發生巨大的變化，包括各國經濟增長方式、金融發展模式、金融監管架構以及國際金融體系等都會重新定義。從中長期來看，全球格局的這一變化，可能意味著全球經濟與金融發展新時代的到來，意味著新一輪經濟周期的到來。在此過程中，各國、各企業與金融機構都面臨著各種風險，更面臨著巨大的轉型機遇。
當我們從大洋的彼岸回望我們的祖國，我們為我國的金融體系經受住了危機的考驗而驕傲，我們也關注我國的經濟正在遭受主要發達經濟全面衰退的沖擊。我們深切地感到，理解這次危機的發生和發展，探討這次危機的原因和教訓，研究未來的制度建設，對我國未來的改革和發展具有重大意義，也是中國對人類共同建設更美好的未來的責任。
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一、金融危機給我國的經濟帶來了前所未有的挑戰
這次金融危機席卷了全球，給全球經濟當然也包括我國經濟帶來了極大的沖擊，給各個方面都造成了很大的負面影響。
1.對我國的進出口貿易特別是出口貿易造成了直接的打擊。我國最近幾年的對外貿易一直保持著很高的增長率，但在金融危機的影響下，我國的外貿出口已經出現衰退，原因之一是因為美國等發達國家一直是我國的主要出口對象，而金融危機造成了這些國家經濟的下滑和衰退，使其對外需求下降，直接影響了我國的出口貿易。
2.對我國的企業發展也造成了不利的影響。因為我國的主要出口國都受到金融危機的沖擊，進而減少了進口量，我國的出口量也隨之減少，造成了很多出口加工企業訂單減少，存貨增多，資金嚴重短缺，很多中小企業因此破產或面臨破產的威脅。金融危機也已經影響到了一些原材料期貨市場的資金供求和美元的貨幣價值，從而造成了很多原材料價格的大幅波動，我國的原材料大都依賴于進口，對于一些依靠加工進口原材料為生的的企業來說，價格的劇烈波動對其的影響顯而易見。
3.對我國的投資以及投機市場也有很大的的影響。在全球金融危機的環境下，存在太多潛在的風險和不確定的因素，再加上國際金融市場流動性異常緊張，勢必會影響國內和國際投資者對我國的投資，也會造成很多在我國已經投放的資金撤離國內市場。
4.對我國的消費造成了一定的影響。由于國內外經濟環境整體下滑，企業效益不佳，個人收入降低等原因，再加上我國消費者對于未來經濟形勢的顧慮，造成了整體消費水平的下降，特別是住房和汽車等的大額消費降低。
二、金融危機給我國的經濟帶來的機遇
經濟是一把雙刃劍，這次金融危機給我國帶來挑戰的同時，也帶來了千載難逢的發展機遇。
1.對改變我國主要靠出口拉動經濟增長的方式帶來了機遇。長期以來，我國主要靠出口和投資的高速增長來拉動我國經濟的高速增長，而金融危機使國外需求降低，國內消費水平下降，投資大量減少，這樣的環境中以往的增長模式難以見效，我國必須擴大國內消費，促進經濟增長由主要依靠投資和出口拉動向依靠消費、投資、出口協調拉動轉變。
2.對我國淘汰舊的產業，優化經濟結構帶來了機遇。我國的經濟結構一直存在著不合理的地方，國家也已經采取措施進行調整，金融危機的到來打亂了正常的調整步伐，而那些受到金融危機重創的產業恰恰是需要調整的舊的產業，金融危機的沖擊給我國加快經濟結構調整帶來了機遇。
3.對于企業進行并購和創新技術，提高我國產品的質量和國際競爭力帶來了機遇。金融危機的沖擊下，很多國內和國外的優勢企業股票嚴重縮水，經營困難，面臨倒閉破產，我國企業應該抓住這一機遇，選擇合適的企業進行并購，利用其先進的技術提高自己產品的競爭力。
這次百年一遇的金融危機給全球經濟帶來了嚴重的沖擊，我國雖不能獨善其身，卻也在政府采取的一系列的宏觀調控措施下，最大程度的避免了其所帶來的直接沖擊，我們更要從此次金融危機的引發原因等方面得出有利于我國經濟發展的啟示和教訓。
第一，要對房地產業的風險做充分的分析和重視。美國的次貸危機所引發的嚴重后果提醒我們，房地產價格全面下跌所帶來的危害與其他行業相比要嚴重的多，在我國房地產方面的投資和貸款也占很大的比例，因此，國家應該把穩定房地產市場作為宏觀調控的目的之一。
第二，從我國的國情出發，還是應該大力推進金融創新，并且加強監管的力度。美國金融體系中存在的監管缺失或監管漏洞也是引發危機的原因之一，這次金融危機的教訓告訴我們，在發揮金融創新分散風險、提高金融機構效率的同時，要加強相應的監管力度，做相應的風險分析，制定合理的應對政策。
第三，適當加快我國經濟增長方式的轉變。在金融危機的沖擊下，我國的出口企業遭受了嚴重的打擊，除了轉型別無選擇，中央也提出要把中國的“出口拉動型”經濟轉變為“內需拉動型”經濟，還必須提高國內需求的增長，以此帶動我國經濟的增長，各個企業也要提高自身的競爭力，創造好的品牌。
總的說來，這次金融危機雖然給我過經濟造成了一定的負面影響，也同時帶來了更大的機遇，而我國的經濟發展態勢和基本面總體運行良好，我國應從這次的金融危機中吸取經驗教訓，深化改革，加強監管，提高應對金融危機的能力，使我國在世界經濟全球化的道路上越走越好。
篇7
一是美國主導的世界金融制度出了問題。1944年7月，44個國家或政府的經濟特使聚集在美國新罕布什爾州的布雷頓森林，商討戰后的世界貿易格局。會議通過了《國際貨幣基金協定》，決定成立一個國際復興開發銀行（即世界銀行）和國際貨幣基金組織，以及一個全球性的貿易組織。后來人們習慣稱世界銀行和國際貨幣基金組織為布雷頓貨幣體系。布雷頓貨幣體系以黃金為基礎，以美元作為最主要的國際儲備貨幣。美元直接與黃金掛鉤，各國貨幣則與美元掛鉤。從50年代后期開始，隨著美國經濟競爭力逐漸削弱，其國際收支開始趨向惡化，出現了“美元過剩”情況，各國紛紛拋出美元兌換黃金，美國黃金儲備再也支撐不住日益泛濫的美元了，尼克松政府于1971年8月宣布，實行黃金與美元比價自由浮動，標志著布雷頓貨幣體系崩潰。之后，美元與黃金掛鉤不再受約束。美國可隨意印美元，剝奪世界經濟成果；世界各國也在研究如何給美元套上“韁繩”，并要求建立新的世界金融秩序。這是導致本次危機的制度性原因。
二是美國的消費增長模式出了問題。美國推行的是“高消費、低儲蓄、多借貸”的消費增長模式。為刺激經濟發展，美國政府出臺金融政策鼓勵窮人買房，可以不交首付。他們預測房價10年內漲一倍，假定一所100萬美元的房子10年后就是200萬美元，每年有10萬美元的溢價。這10萬美元5萬歸銀行還帳，5萬歸買房的窮人消費。現在是房價沒有上漲反而下跌為負資產，窮人還不上貸款，銀行虧損，房地產商倒閉，資金鏈斷裂。據權威人士估計，次貸所形成的虧損有2萬億美元，占美國gdp14萬億美元的1/7。目前美國70%的經濟靠個人消費，每戶5張以上信用卡，信用卡債務累計近1萬億美元，汽車和其他消費信貸1萬5千億美元，私人性質抵押貸款10萬億美元。整個美國的債務是多少，很難算清楚。正是這種“高消費、低儲蓄、多借貸”的消費增長模式促成了當今的金融危機。
三是美國金融監管出了問題。虛擬經濟是美國發展的一大特點，即通過高度依賴虛擬資本的循環來創造利潤。當前的美國金融危機是經濟過度虛擬化和自由化后果的集中反映。自上世紀美國進行產業結構調整以來，美國大量的實體制造業被轉移到了拉美和東南亞，而美國本土成了貿易、金融等服務業中心，隨后美國政府廢除了金融管制法，取而代之的是金融服務現代化法案，結束了美國銀行、證券、保險分業經營與分業監管的局面，開辟了世界金融業混業經營的局面。隨著信息技術的迅速進步、金融自由化程度的提高，以及經濟全球化的發展，虛擬資本的流動速度越來越快。由于金融管制的放松，與房地產相關的金融衍生產品也開始不斷泛濫。金融衍生品的過度使用，使人們投機心態加重，金融產品的真正基礎價值被忽視。馬克思政治經濟學的勞動價值論其實已經告誡我們，脫離了實體經濟的支撐，又沒有相應的管制措施，虛擬經濟就會逐漸演變成投機經濟，最終形成泡沫經濟。
二、美國金融危機對我國經濟的影響
美元作為世界主導貨幣，在世界經濟體系中一直處于霸權地位，因此，美國金融危機對整個世界經濟的影響不容忽視。加入wto之后，我國的經濟也越來越全球化，美國金融危機也將不可避免地為我國經濟的發展帶來一定的影響。
一是對我國金融業的影響。受美國金融危機的影響，全球經濟面臨的風險和不確定性不斷上升。此次浩劫我國也難幸免。在危機不斷擴散的過程中，美國不斷采取降息、注資、財政補貼等多種方式防止經濟衰退，這些政策在很大程度上又加劇了全球的流動性問題。再加上中、美利率倒掛，人民幣升值預期不變，更是無法阻擋國際熱錢流入我國的步伐，使我國再次成為國際資本保值增值的避風港，也使我國的美元資產投資暴露于風險之中。我國的1.9萬億美元外匯儲備資產中，目前大約有1萬億美元左右投資于美國國債與機構債。其中，我國持有“兩房”相關債券3000-4000億美元，占官方外匯儲備近20%；我國商業銀行持有“兩房”相關債券253億美元；我國商業銀行持有破產的雷曼兄弟公司相關債券約6.7億美元；中國投資公司持有美國投行摩根斯坦利9.9%的股份；雷曼對花旗集團香港子公司欠款額約為2.75億美元；中國銀行紐約分行也曾主導給雷曼貸款5000萬美元。若美元貶值、資產抵押品縮水，我國將替美國承擔風險。
二是對房地產業的影響。在國內樓市低迷的情況下，近來美國投行拋售在華物業。如華爾街著名投資銀行摩根士丹利出售在上海的部分住宅項目，除大摩之外，花旗也醞釀將一處上海住宅物業出手。這都是基于美國的金融體系出現問題才產生的連鎖反應。現在，我國經濟雖然沒有完全融入世界經濟，但也與世界經濟密切相關，所以美國投行拋售在華項目可能會加快中國房地產下滑。金融危機對我國房地產的影響，還表現在打擊購房者的信心。盡管各省市紛紛出臺房地產救市政策措施，但市場觀望氣氛濃郁。金融危機也使房地產融資更加困難。銀行給房地產公司的貸款在下降，已經上市的房地產公司通過債權和股權進行融資的路基本已經被堵死，未上市的房地產公司想通過公開發行股票的方式進行融資也基本行不通，從整體上看房地產業陷入了困境。
三是對進出口的影響。我國進出口總值超過gdp的60%，在美國國民借錢消費模式終結的情況下，“中國制造”隨之受到影響。進出口貿易對我國經濟非常重要，2007年經濟的增長，有2.5個百分點是進出口拉動的，而2008年出口明顯萎縮，1-9月份出口平均下滑4.8%。外需下降意味著外國消費者對高附加值產品和低附加值產品需求的同時下降。在這種環境下，出口商很可能沒有動力革新技術，而是被迫通過壓低產品價格去維持市場份額，這可能導致我國出口企業貿易條件的進一步惡化。由于近期美元逐漸反轉走強，原油、鐵礦石等商品的價格顯現下降趨勢，這對需要大量資源性產品的我國來說本屬利好消息，然而美國金融市場反復動蕩嚴重影響到美元匯率的走勢和持有者的信心，短期內弱勢美元的政策似乎已被市場所認可。如此一來，原油、鐵礦石等資源性產品的價格將被再度推高，我國進口以美元計價的大宗商品付出的成本也將大為增加。
四是對經濟增速的影響。目前經濟增長勢頭明顯回落。我國未來經濟下行壓力增大，尤其是工業增速明顯下滑。2008年1-9月我國gdp的增長率是9.9%，但9月份gdp的實際增長為9%，10月份的gdp增長率有可能低于9%，表明我國經濟上半年增長較快，下半年增速有所下滑。就我國近幾年經濟增長而言，gdp增長率2003年為10.0%，2004年為10.1%，2005年為10.4%，2006年為11.1%，2007年為11.9%，而2008年1-9月為9.9%，并且下半年存在下滑趨勢。2008年全年gdp增長將低于10%，相對近年來的強勁增長態勢而言，近期經濟增速下滑值得我們關注。
三、美國金融危機為我國留下的教訓
這場由美國引發的全球金融危機動蕩尚未達到盡頭，世界經濟增速明顯放緩，未來不確定因素還將繼續增多。所幸的是，由于我國參與全球化的步伐較為謹慎，因此較大程度地避免了美國金融危機的直接沖擊，但引發金融危機的一些成因卻為我國留下了深刻的教訓。
一要高度重視房地產市場的風險及其可能的擴散效應。美國發生的全方位甚至有可能終結現有金融體系的危機，誘因首先是房地產價格的泡沫。我們應看到，房地產市場已經成為我國經濟與金融的最大風險。在我國，房地產投資占全國固定資產投資的1/4，與房地產相關的貸款占銀行總貸款的1/3。房地產價格很可能出現全面性下跌，與股票市場相比，房價下降所帶來的后果要嚴重得多。因此，穩定房地產市場應該成為當前宏觀經濟政策的目標之一
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當然，我是能理解銀行家和宏觀經濟學家們紀念那家倒霉公司，倒不是對那幫猶太人有什么感情，而是希望所謂的“前事不忘，后事之師”。
但這真的有意義么？看看他們總結了什么，不外乎有三條：華爾街貪婪；格林斯潘時代貨幣政策過于寬松；還有新興市場儲蓄率太高。如果這些總結能達到前事不忘后事之師的作用，那為什么差不多100年來金融界人士在不斷總結經驗教訓—在這過程中他們一定舉行了好多次聚會了—而我們每過大約10年就會發生一次金融危機，而且這些金融危機的嚴重性并沒有隨著技術發展而變得越來越輕緩呢？
如果你翻看一下現代金融危機史就會發現，金融人士的Party最終都被證明是沒有效果的。
在1929年的時候，被認為引起市場暴跌的原因是投資者在根本不了解上市公司情況的前提下還運用了杠桿購買自己認為很棒的股票—當時也曾有投資者向上市公司索要經營情況報告，而被上市公司告知不要管閑事。
實際上，企業最重要的現金流量表一直到1950年代才被“發明”出來—雖然投資者使用的杠桿并不高，但這種瞎蒙的投資無疑會讓市場變得無厘頭。
而時間到了1998年，情況隨著技術進步有了很大改 善。
當時，引起危機的長期資本管理公司聘請了獲得諾貝爾獎的經濟學家當產品經理，而且運用最高性能的計算機分析投資獲益的數學模型，他們追求極大概率事件的獲益，然后用杠桿將其放大。
到了2000年以后，在美國市場上房地產抵押次級債投資組合開始盛行。
在很多投資者看來這種投資組合風險已經很小了，但顯然不少人認為也許風險還不夠小，所以市場上為了降低這種投資組合的風險，又發明了CDS—被叫做房地產抵押債券的違約掉期，就是那種可以以房地產抵押證券的保險—啊，簡直太安全了，投資者開始圍繞這些證券做出杠桿極高的金融衍生品，直到2008年金融危機爆發。
看到這個路徑了么？投資者喜歡高利潤，但討厭高風險。100年來，他們千方百計要做的就是找到風險最低的獲利方式，然后用杠桿把這個利潤放大。
金融危機之所以會不斷發生，原因就在于，很多投資者都在操作同一類大概率安全而杠桿很高的投資獲利方式的時候，小概率事件發生了。
金融危機對世界造成的破壞程度是由到底有多少投資者參與其中，以及杠桿到底有多高的乘數決定的。所以100多年來，金融家的聚會再多也無濟于 事。
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一、綜述
關于金融危機，比較權威的定義是由戈德斯密斯（1982）給出的 ，是全部或大部分金融指標——短期利率、資產（資產、證券、房地產、土地）價格、商業破產數和金融機構倒閉數——的急劇、短暫和超周期的惡化。其特征是基于預期資產價格下降而大量拋出不動產或長期金融資產，換成貨幣。金融危機可以分為貨幣危機、債務危機、銀行危機等類型。而近年來的金融危機越來越呈現出某種混合形式的危機。
（一）馬克思的金融危機理論
馬克思關于金融危機的理論是在批判李嘉圖的“比例”理論、薩伊的“市場均衡法則”的基礎上建立的。馬克思指出，貨幣的出現使商品的買賣在時間上和空間上出現分離的可能性，結果導致貨幣與商品的轉化過程出現不確定性，而貨幣作為支付手段的職能在客觀上又會產生債務支付危機的可能性；因此，導致金融危機和經濟危機的可能性的關鍵在于商品和貨幣各自不同的獨立運動價值特性。而只要商品、貨幣存在，經濟危機就不可避免，并且會首先表現為金融危機。
馬克思進一步指出，“一旦勞動的性質表現為商品的貨幣存在，從而表現為一個處于現實生產之外的東西，獨立的貨幣危機或作為現實危機尖銳化的貨幣危機，就是不可避免的。” 可見，馬克思是將貨幣金融危機分為兩種類型：伴隨經濟危機發生的貨幣金融危機和獨立的貨幣金融危機。伴隨經濟危機的金融危機主要是以市場競爭、資本積累以及信用等因素為現實條件，而獨立的貨幣金融危機則是金融系統內部紊亂的結果。同時馬克思特別強調了銀行信用在緩和和加劇金融危機中的作用。
總的來說，馬克思認為金融危機是以生產過剩和金融過剩為條件，表現為和銀行的流動性危機、債務支付危機，但是其本質上是貨幣危機。
（二）西方的金融危機理論
早期比較有的金融危機理論是由Fisher（1933）提出的債務－通貨緊縮理論。Fisher認為，在經濟擴張過程中，投資的增加主要是通過銀行信貸來實現。這會引起貨幣增加，從而物價上漲；而物價上漲又有利于債務人，因此信貸會進一步擴大，直到“過度負債”狀態，即流動資產不足以清償到期的債務，結果引起連鎖的債務－通貨緊縮過程，而這個過程則往往是以廣泛的破產而結束。在Fisher的理論基礎上，Minsky（1963）提出“金融不穩定”理論，Tobin（1980）提出“銀行體系關鍵”理論，Kindleberger（1978）提出“過度交易”理論， M.H.Wolfson（1996）年提出“資產價格下降”理論，各自從不同方面發展了Fisher的債務－通貨緊縮理論。
70年代以后的金融危機爆發得越來越頻繁，而且常常以獨立于實際經濟危機的形式而產生。在此基礎上，金融危機理論也逐漸趨于成熟化。從70年代到90年代大致分為三個階段。第一階段的金融危機模型是由P.Krugman（1979）提出的，并由R.Flood和P.Garber加以完善和發展，認為宏觀經濟政策和匯率制度之間的不協調是導致金融危機的原因；第二階段金融危機模型是由以M.Obstfeld（1994、1996）為代表，主要引入預期因素，對政府與私人之間進行動態博弈，強調金融危機由于預期因素存在的自促成性質以及經濟基礎變量對于發生金融危機的重要作用。1997年亞洲金融危機以后，金融危機理論發展至第三階段。許多學者跳出貨幣政策、匯率體制、財政政策、公共政策等傳統的宏觀經濟分析范圍，開始從金融中介、不對稱信息方面分析金融危機。其中有代表性的如Krugman(1998)提出的道德風險模型，強調金融中介的道德風險在導致過度風險投資既而形成資產泡沫化中所起的核心作用；流動性危機模型（J.Sachs，1998），側重于從金融體系自身的不穩定性來解釋金融危機形成的機理；“孿生危機”( Kaminsky & Reinhart， 1998 ) ，從實證方面銀行業危機與貨幣危機之間固有的聯系。 二、危機的國際經驗與教訓
從上看，早期比較典型的金融危機有荷蘭的“郁金香狂熱”、英格蘭的南海泡沫、法國的密西西比泡沫以及美國1929年的大蕭條等等。由于篇幅所限，本文僅回顧20世紀90年代以來所發生的重大金融危機，并試圖從中找出導致金融危機發生的共同因素，以為我國預防金融危機提供借鑒。
（一）90年代一共發生了五次大的金融危機，根據時間順序如下：
1.1992－1993年的歐洲貨幣危機
90年代初，兩德合并。為了東部地區，德國于1992年6月16日將其貼現率提高至8.75％。結果馬克匯率開始上升，從而引發歐洲匯率機制長達1年的動蕩。金融風波接連爆發，英鎊和意大利里拉被迫退出歐洲匯率機制。歐洲貨幣危機出現在歐洲經濟貨幣一體化進程中。從表面上看，是由于德國單獨提高貼現率所引起，但是其深層次原因是歐盟各成員國貨幣政策的不協調，從而從根本上違背了聯合浮動匯率制的要求，而宏觀經濟政策的不協調又與歐盟內部各成員國經濟發展的差異緊密相連。
2.1994－1995年的墨西哥金融危機。
1994年12月20日，墨西哥突然宣布比索對美元匯率的波動幅度將被擴大到15％，由于經濟中的長期積累矛盾，此舉觸發市場信心危機，結果人們紛紛拋售比索，1995年初，比索貶值30％。隨后股市也應聲下跌。比索大幅貶值又引起輸入的通貨膨脹，這樣，為了穩定貨幣，墨西哥大幅提高利率，結果國內需求減少，大量倒閉，失業劇增。在國際援助和墨西哥政府的努力下，墨西哥的金融危機在1995年以后開始緩解。墨西哥金融危機的主要原因有三：第一、債務規模龐大，結構失調；第二、經常項目持續逆差，結果儲備資產不足，清償能力下降；第三、僵硬的匯率機制不能適應經濟發展的需要。
3.1997－1998年的亞洲金融危機
亞洲金融危機是泰國貨幣急劇貶值在亞洲地區形成的多米諾骨牌效應。這次金融危機所波及的范圍之廣、持續時間之長、之大都為歷史罕見，不僅造成了東南亞國家的匯市、股市動蕩，大批金融機構倒閉，失業增加，經濟衰退，而且還蔓延到世界其它地區，對全球經濟都造成了嚴重的影響。亞洲金融危機涉及到許多不同的國家，各國爆發危機的原因也有所區別。然而亞洲金融危機的發生決不是偶然的，不同國家存在著許多共同的誘發金融危機產生的因素，如宏觀經濟失衡，金融體系脆弱，資本市場開放與監控，貨幣可兌換與金融市場發育不協調等（李建軍、田光寧，1998）。
4.1998－1999年的俄羅斯金融危機
受東南亞金融危機的波及，俄羅斯金融市場在1997年秋季大幅下挫之后一直處于不穩定狀態，到1998年5月，終于爆發了一場前所未有的大震蕩，股市陷入危機，盧布遭受嚴重的貶值壓力。俄羅斯金融危機是俄羅斯、經濟、危機的綜合反映 ，被稱為“俄羅斯綜合癥”。從外部因素上看，一方面是因為1997年亞洲金融危機的影響，另一方面則是由于世界石油價格下跌導致其國際收支惡化，財政稅收減少。但究其根本，國內政局動蕩，經濟長期不景氣，金融體系不健全，外債結構不合理則是深層次的原因。
5.1999－2000年的巴西金融危機
1999年 1月 7日，巴西米納斯吉拉斯州宣布該州因財源枯竭，90天內無力償還欠聯邦政府的 154億美元的債務。這導致當日巴西股市重挫 6%左右，巴西政府債券價格也暴跌4 4%，雷亞爾持續走弱，央行行長在三周內兩度易人。雷亞爾對美元的匯價接連下挫，股市接連下跌。“桑巴旋風”迅即向亞洲、歐洲及北美吹開，直接沖擊了拉美國家，歐洲、亞洲等國家的資本市場。巴西金融危機的外部原因主要是受亞洲和俄羅斯金融危機影響導致國際貿易環境惡化，而其內部原因則是公共債務和公共赤字日益擴大，國際貿易長期逆差，宏觀經濟政策出現失誤等多種因素作用的結果。
從這幾次金融危機可以看出金融危機其實就如同達摩克利斯之劍，時時懸在各國頭上，只不過是在不同時候降落在不同國家頭上而已。可以說，在全球范圍內不同程度的金融危機幾乎年年都有。事實上，2001年再度爆發阿根廷金融危機，由此可見金融危機的頻繁性。
20世紀以來典型的金融危機有以下幾個特點：(1).傳染性；(2).突然性；(3).破壞性；(4).頻繁性。總的來看，金融危機的爆發是一個多種因素共同作用的結果。從發展的趨向來看，金融體系內部越來越成為金融危機爆發的直接原因。然而宏觀經濟結構失調，僵硬的匯率制度，脆弱的金融體系，不合理的外債結構往往成為醞釀金融危機的土壤，也是導致這幾次金融危機的共同原因。
（二）金融危機的經驗與教訓
金融危機爆發頻率的增加為我國提供了重要的經驗和教訓。大致有以下幾點：
1.實施有彈性的匯率制度。對于一國經濟而言，大致可以選擇由市場決定的浮動匯率和由央行干預的固定匯率。比較而言，固定匯率在微觀經濟效率方面具有比較優勢，但是央行明確承諾維持匯率穩定的義務卻使得央行必須犧牲貨幣政策的自主權，而浮動匯率則可使貨幣政策能夠對各種沖擊做出反應，從而引致較優的宏觀經濟績效。然而實施固定匯率制卻并非意味著絕對地固定名義匯率，而應當動態調整以反映經濟發展的趨勢。事實證明，匯率變動的壓力如果不能以主動的方式加以化解，則必然就以危機的方式釋放。以墨西哥與泰國為例，僵硬的匯率制度越來越不能反映真實匯率變動的趨勢，從而固定匯率的壓力越來越大，結果在投機者的沖擊下，外匯儲備就會下降并引發市場信心危機。
2.對于國際救援寧可不可抱有期望
外部貸款援助往往被認為是最有效的反危機措施之一。來自IMF等外部貸款救援有利于穩定幣值，恢復危機發生國的經濟增長，但是其組織結構決定了其職能的發揮需要以極少數國家的利益為前提。IMF在墨西哥金融危機與亞洲金融危機中表現的差異就說明了這一點，而這其實又是兩次危機緩解時間巨大差異的重要原因之一。此外，IMF的貸款條件往往比較苛刻，甚至會以犧牲部分國家利益為代價，并且附帶著漫長的討價還價時間，這對處于危機中的國家是極為不利的。而這其實也就是馬來西亞首相馬哈蒂爾寧愿過貧困日子也不向IMF求援的原因。因此，對于在金融危機以后的國際救援不應給予太多指望。
3.適當的外債規模和結構
雙缺口模型證明了發展家即使在較高儲蓄率時也必然要借助于外資和外債。事實上，外資流入為發展中國家的經濟發展起到了極為重要的作用。但是外債的規模與結構應當控制在合理的范圍內，尤其是對于巨額短期資金進出應當適度從嚴，以減少金融市場的動蕩。在上述的幾次金融危機中，短期資金幾乎都起著推波助瀾的作用。此外，借入的外債于投資用途，而不應用于償還舊債，更不應當為特權階層所揮霍。
4.宏觀經濟失衡往往是爆發金融危機的重要原因。
這幾次金融危機，可以看出宏觀經濟失衡往往是金融危機爆發的前提條件。尤其是亞洲金融危機爆發在“東亞奇跡”正為世人所矚目之際，因此，其中緣由更值得沉思。事實上，在高增長光環的掩蓋下，以高投入和出口帶動的亞洲經濟中早已出現了嚴重的結構問題。經濟結構沒有及時調整加劇了經濟失衡，成為金融危機爆發的基本條件。 三、防范危機的現實思考
中國迄今為止沒有爆發過金融危機，主要可歸功于穩定的宏觀環境、良好的國際收支狀況、謹慎的金融自由化以及資本帳戶下的不可自由兌換。然而，雖然沒有遭受到金融危機的直接沖擊，卻并不意味著我國的金融系統有多么安全。事實上，我國在漸進改革中累積的深層次矛盾已經成為誘發金融危機的潛在因素。這大致表現在以下幾個方面：1.國有的改革；2．證券市場違規操作，過度投機現象；3．國有商業銀行改革問題。
在亞洲金融危機以后，IMF曾對金融危機的防范措施作了歸納，主要集中在以下五個方面：1.鼓勵各國政府實行健康的宏觀經濟政策；2.由國際結算銀行出面制定一系列的標準，鼓勵新興市場遵守這些標準；3.在IMF建立自動生效的援助機制，當符合標準的國家在遇到金融危機時，自動給予援助；4.IMF積極鼓勵新興市場使用價格手段來限制那些不適當的、過多的短期資本流入；5.注意力從限制短期貸款的發放轉移到確實讓放貸者承擔更大的風險。而對于我們國家而言，除了IMF所歸納的這五點之外，更重要的是要解決我國經濟中誘發金融危機產生的因素。從預防金融危機出發，構建健全的金融體系和有效的監管體系，并增強自身抵御金融危機的能力。
1.加強審慎的監管體系。審慎監管體系的脆弱性是許多國家爆發金融危機的重要原因。缺乏有效的監管，一國金融體系的運作就會失去安全屏障。而如果沒有一個強而有效的審慎監管體系，則由于明確或潛在的存款保險的存在以及不對稱信息的原因，銀行體系里將存在大量的道德風險。這樣，在發生危機時存款保險或政府會提供擔保的預期會誘使金融機構過度承擔風險，結果導致金融危機發生的更高概率（Le Fort，1989）。根據我國目前實施監管的現狀，應當重點從制度上完善監管體系，杜絕監管的漏洞，促使銀監會 、證監會、保監會分工協作高效運轉；培育金融監管體系運轉的微觀金融基礎；將金融系統內部控制與外部監管有效結合起來；改進和完善監管手段；監管監管者，平衡和制約監管者的權力和義務。
2. 完善和穩定金融體系。傳統的經濟認為市場導向型的金融系統優于銀行為主導的金融系統，然而更新的表明兩種金融系統各具優勢和劣勢 。對一國而言，選擇那一種模式更多地應當從其、和文化背景方面予以考慮。然而大多數經濟學家達成的共識是一個“好的”金融系統應當具備有效的體系，良好的標準，透明的金融制度，有效的資本市場和規范的公司治理。實踐證明，健全的金融體系將對抵御金融危機起著極其關鍵的作用。
3．改革低效的國有銀行體系。目前，國有銀行體系的低效運作已成為金融體系穩定的重要因素，而沉淀多年的歷史壞帳和低效率的銀行治理結構則加大了我國金融體系的脆弱性。高盛公司在其2002年12月的研究報告中指出，中國的銀行體系最值得擔心的倒不是類似東南亞金融危機中東南亞國家的銀行業所出現的摧枯拉朽般的倒閉風潮，最應當擔心的倒是像日本的金融體系一樣，因為遲遲不推出徹底的金融改革，不僅使得銀行體系一蹶不振，而且還嚴重制約了日本經濟的復蘇和增長潛力的發揮。此外，我國應當引入民營銀行，形成適度競爭的銀行體系。各國的實踐證明，市場化才是提高銀行體系運作效率的根本途徑。
4.謹慎推行金融自由化。70年代以后，許多國家在麥金農和肖的金融自由化理論指導下掀起了金融自由化的浪潮。然而不同國家金融自由化的績效卻相差甚遠。許多國家由于金融自由化不當導致了嚴重的金融危機。對于我國而言，金融自由化已成為現實的選擇，重要的是要為金融自由化創造有利的初始條件，謹慎地推進金融自由化進程。
5．建立金融危機預警系統。金融危機往往是金融風險積累的結果，因而事先監控和控制金融風險，將金融危機化解于未然就極為重要。對于金融體系中的風險因素，尤其是導致金融危機產生的潛在因素，如通貨膨脹、匯率、銀行體系風險、債務風險都應當納入金融危機的預警系統。
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[2] 貝內特T麥克勒姆，國際貨幣經濟學[M]，中國金融出版社，2001年
[3] 李建軍、田光寧，九十年代三大國際金融危機比較研究[M]，中國經濟出版社，1998年
[4] 陳學彬，當代金融危機的形成、擴散與防范機制研究[M]，上海財經大學出版社，2001年
篇11
一、對金融危機前貨幣政策的回顧
(一)危機前的宏觀經濟環境
在過去的三十年中，以貿易全球化、生產投資全球化和企業重組全球化為特征的經濟一體化趨勢日益明顯。發達國家和發展中國家的貿易開放度和金融開放度都有較大幅度的提高。進入2l世紀以來，國際經濟金融領域出現了許多值得關注的新趨勢。
一是全球經濟的持續高增長與低通脹現象并存，即菲利普斯曲線的扁平化(Flattened PhillipsCurve)。此次金融危機爆發之前，世界各國經濟普遍處于歷史高增長時期，與此同時，通貨膨脹處于低位平穩狀態(圖1)，表明經濟的實際增長與其增長潛力基本保持一致。總體來看，這種增長是十分健康的(IMF。2009)。
二是各國經濟周期同步化(synchronization)的趨勢逐步增強。上世紀七十年代以來，工業化國家和發展中國家的貿易開放度和金融開放度都有較大幅度的提高，各國貿易和金融聯系日益密切，經濟周期的趨同性也開始在國際間進行傳導。2001年12月在美聯儲公開市場委員會的會議中，委員們就曾指出“世界經濟表現出前所未有的同步性”。在這種情況下，近年來一些主要國家的貨幣政策操作呈現出了同步化的趨勢。
三是全球失衡(Global Imbalances)的程度不斷加深。全球失衡是指各主要國家外部經濟的失衡，即各國國際收支的失衡(圖2)。主要表現為：一是美國經常賬戶逆差不斷擴大，通過大舉發行債券進行融資；二是東亞經濟體以及各主要石油輸出國經常賬戶順差的不斷擴大，外匯儲備迅速增加。歷史上曾出現過的一些經濟失衡現象往往局限在局部國家和地區，而此次失衡卻帶有全球性的特征，其規模之大、范圍之廣、原因之復雜以及調整之困難都是空前的。普遍認為，全球經濟失衡是各國經濟政策與經濟活動相互作用的結果。從各國經濟內部看，失衡是儲蓄與投資不平衡的結果；從世界經濟的角度看，這次失衡也與經濟全球化、外包全球化和供應鏈重組等密切相關。
對于這種全球失衡條件下的高增長、低通脹的宏觀經濟態勢，國際社會有著各種詮釋。不少學者也強調這種態勢未必可持續(Obsffeld和Rogoff，2004)，但總體看來，對未來樂觀的情緒在各國央行和經濟學界占據上風。例如，美聯儲前主席格林斯潘認為，盡管存在“長期利率之謎”，但美國勞動生產率增長較快，美國經濟表現出較強的靈活性；此外，不少學者認為，東亞以及中東歐國家勞動力迅速融入世界經濟，使得全球生產成本不斷降低，這些都是全球經濟可持續增長的動力。
(二)危機前的貨幣政策
為克服高科技泡沫破滅和“9.11”恐怖事件的負面影響，2001年1月--2003年6月，美聯儲連續13次下調聯邦基金利率，從6.5％降至1％的歷史最低水平，而且在1％的水平停留了一年之久，直到2004年才逐漸加息(圖3)。短期利率在較長時間保持低位，反映出了當時美聯儲對宏觀經濟的基本判斷和政策立場。
與此同時，美國長期利率持續走低(圖4)。這主要是由于美元處于儲備貨幣地位，石油輸出國和部分新興市場國家并無其他太多的投資渠道，又將大量貿易盈余資金投向美元資產。盡管后來美聯儲不斷提高聯邦基金利率，但長期利率并沒有相應提高，致使其貨幣政策效力受到影響。回過頭來看這段歷史背景，我們可以清楚意識到，這種良好的宏觀經濟環境、寬松貨幣政策以及對未來普遍樂觀的預期背后卻潛藏著重大的系統性金融風險。
二、反思金融危機的教訓：貨幣政策的視角
(一)貨幣政策是否過于寬松?
從理論上講，我們可以從如下兩個方面考察此次金融危機前貨幣政策的寬松程度。
一是從扣除物價因素后的實際利率來看(圖5)，主要發達國家經濟體的實際短期利率從2001--2005年間保持在歷史低位，尤其是美國還出現了較長時間的負利率情形，資金成本顯得十分低廉。
二是從泰勒規則的偏離程度來看(圖6)，2001--2006年間西方主要經濟體的貨幣政策也顯得相當寬松。一個粗略但簡單的測度貨幣政策偏離常態的方法是計算貨幣缺口，即比較短期利率與通過泰勒規則計算出來的基準利率之間的差異(Taylor,1993)。一般認為，市場化程度較高國家的貨幣政策往往遵循泰勒規則，即基準利率水平取決于：(1)中性實際利率，該利率是潛在產出增長率的函數；(2)消費者價格指數與通脹目標的偏離；(3)產出缺口。根據泰勒規則的計算，我們發現2001--2006年間主要發達經濟體尤其是美國的短期利率明顯低于泰勒規則的合理水平。
(二)貨幣政策是否高度關注過多的流動性?
此次危機之前，國際社會已經有許多關于“全球流動性過剩”的討論。首先，從傳統意義的流動性測度指標來看，危機前全球流動性確實呈現出快速增長的態勢(圖7)。
另外，從全球資本流動的角度來看，美國吸收了全球近一半的資本輸入，東亞國家和石油輸出國成為主要的凈資本輸出國(圖8)。對于美國而言，如此大規模的資本流入是史無前例的，這也大幅增加了其國內的流動性。
與此同時，隨著金融創新的迅猛發展，各種證券化產品和衍生工具層出不窮(圖9)，許多市場人士也將其視為流動性的有機組成部分。這實際上大幅拓寬了傳統意義上流動性的概念(圖10)。從貨幣政策的角度來看，這種廣義的流動性并不是中央銀行能直接控制的(Bollard，2007)。
(三)貨幣政策是否及時應對資產價格過度膨脹?
低利率加上對未來的過度樂觀情緒，刺激了對更高風險資產的投資熱情，推高了國際上的各項資產價格(圖11-13)。對格林斯潘當政以來美聯儲貨幣政策的實證研究表明(Bordo和Jeanne，2002)。聯邦基金利率主要是根據通貨膨脹以及總需求狀況而設定的，聯儲沒有在資產價值高估時使用聯邦基金利率加以阻止，相反，似乎默許了這種高估。除了言語上提到了資產市場的“不理性繁榮”外，格林斯潘
并沒有真正地試圖去影響資產價格。
在流動性充裕的背景下，“另類投資”大幅增加，投資對象包括對沖基金、衍生產品、大宗商品、次級房貸甚至是藝術品等。低利率環境同樣使金融機構傾向于提高財務杠桿率，擴大負債規模。在金融監管相對寬松的情況下，高杠桿率導致的高風險在資產泡沫產生的初期往往不會立即顯現，相反，在短期內還會產生高利潤并推高公司股價。這就進一步刺激投資機構管理層傾向于更高的杠桿率，冒更大風險，容易形成惡性循環。這一趨勢直接體現在歐洲和美國十家最大公開上市銀行的資產負債表上(圖14)。這些銀行的總資產在過去五年增長了約一倍，增至15萬億歐元，而決定資本要求的風險加權資產的增長幅度較為有限，增至約5萬億歐元。此外，貸款占總資產的比例顯著下降，而投資增長(證券交易等)十分迅速。值得一提的是，由存款提供融資的貸款明顯減少，銀行越來越依靠貨幣市場的流動性。然而，這些資金來源的利息成本對金融市場波動極為敏感。現在回過頭來看，這些新因素似乎在當時并沒有引起各主要中央銀行的充分重視。
三、對金融危機后貨幣政策目標的再思考
通過對此次危機前各主要經濟體貨幣政策的回顧，我們可以清楚地看到，中央銀行往往只是將注意力集中于一般意義上通貨膨脹和宏觀經濟行為，并沒有充分意識到資產市場的“通貨膨脹”的危害以及不斷累積的系統性金融風險，直到危機全面爆發。雖然危機前有部分央行官員表示要關注資產價格，但如何關注以及關注程度是否足夠并沒有十分明確。危機的教訓告訴我們，應該對傳統的貨幣政策目標及實現途徑等進行重新審視，及時適應國際經濟和金融市場形勢的不斷變化。
(一)貨幣政策應更加積極地應對資產價格特別是房地產價格的波動
此次危機的教訓表明，資產價格波動很可能對實體經濟產生巨大的影響，資產價格特別是房地產價格由膨脹到崩潰的急劇變化很可能引發長時間的經濟衰退和通貨緊縮。從這個角度來看，上世紀20--30年代的美國大蕭條和90年代的日本經濟衰退就是兩個十分典型的例子，此次危機似乎重復了同樣的故事。
一個值得思考的問題是：貨幣當局應該在事前去阻止資產泡沫破裂，還是在事后采取一些措施。此次危機后各國政府采取的各種應對措施實際上就是對資產泡沫破裂后的被動補救。如果各央行事先對資產價格泡沫有前瞻性的預見，是否能夠降低危機的程度甚至阻止危機?國際貨幣基金組織近期的一項反事實(Counter-factual)研究表明，如果危機前美聯儲不實行低利率的政策，房地產價格泡沫將得到一定程度的抑制(圖15)。當前的實踐中，各國央行似乎更傾向于采取被動型的貨幣政策，即在資產價格崩潰之后再來對付其后果。從這次危機的實踐來看，這種做法的成本可能過大，央行也許應事先對資產價格進行一些反應，尤其是對于那些抵押貸款以及各類資產市場較為發達的國家。
編制更加全面甚至創新的指標體系，有助于央行擺脫傳統分析的局限，更加準確地分析不斷變化的經濟金融形勢。從目前來看，有幾類指標特別值得關注或監測：一是房地產市場的各類指數；二是更廣義的貨幣供應量，如M3(Liang，2007)；三是貨幣條件指數(哈繼銘等，2009)或金融條件指數；四是金融機構的各種杠桿率指標等。這些指標再加上傳統的經濟金融指標，將能更加全面地反映現實經濟中流動l生狀況及其對傳統物價水平的影響。
值得一提的是，歷次資產價格膨脹及其危機都是不盡相同。貨幣政策關注或對資產價格進行反應的程度取決于各國金融體系的結構、發展階段，以及資產價格膨脹是否伴隨有金融部門、企業和家庭的高杠桿率等因素。例如，上世紀90年代末的高科技泡沫并沒有伴隨過高的杠桿率，因此當時泡沫的破滅對實體經濟的影響相對有限；另外，此次金融危機比高科技泡沫時期程度更深的原因還包括此次危機直接沖擊了系統性重要的金融部門的資產負債表。因此，歷史的數據或經驗只能作為決策的借鑒和參考，而不能生搬硬套地直接用于未來經濟金融形勢的判斷。
篇12
這場危機帶來的最重要的變化，或許就是改變了美國在世界經濟中的作用。數十年來，美國消費者一直是全球經濟增長的主要動力；此次危機爆發后，世界已經無法繼續指望債臺高筑的美國消費者來帶領世界走出危機，各國紛紛開始尋找新的經濟發展動力，將目光轉向其他國家或者國內。當然，雖然遭受了打擊，美國仍然是全球第一經濟大國，世界經濟不可能在一夜之間擺脫對美國的依賴，也沒有國家能夠在一夜之間取代美國的地位。不過，至少我們可以期待，未來的世界經濟將不再是單發動機，而會是雙發動機或者多發動機。
二、經濟增長模式遭拷問
這場危機改變了不少國家的命運，一些國家幾乎是一夜之間，從“天堂”墜入“地獄”。不論是愛爾蘭，還是波羅的海三國，抑或是冰島，都在這場危機中遭受到了最沉重的打擊。過度的金融泡沫或房地產泡沫，曾讓這些國家的經濟快速增長，無限風光，但在經濟高速增長的表面之下，卻累積著可怕的風險。也就是說，他們的經濟增長模式存在重大問題，需要糾正。然而，或許只有一場危機，只有泡沫破滅后帶來的極端痛苦，才能真正促使這些國家反思存在的問題。對這些國家來說，如果能夠從這種最沉重的打擊中進行最徹底的反思，吸取最深刻的教訓，當是不幸中之萬幸。對其他國家來說，這些國家的遭遇和教訓，其隱藏重大弊端的經濟增長模式，同樣值得引以為戒。
三、不再迷信西方經濟理念
這場危機改變了人們的諸多觀念。美國層出不窮的金融創新令很多人眼花繚亂，無比羨慕。就連引發這場危機的“次級貸款”也曾被視為金融創新之舉。然而，一場危機讓人們意識到，所謂的金融創新，很大一部分無異于制造金融泡沫，只不過是華爾街用來圈錢的種種伎倆。可以說，這場危機打破了對西方和美國經濟理念和政策的迷信，也打破了西方在經濟、金融等領域的優越感。對很多國家和民眾來說，美國和西方今后將不再只是學習的目標，還將是批判的對象。這種觀念上的變化意味著，非西方國家將以更加獨立的思想和更加平等的地位，與美國和西方進行各種交流。
四、新興經濟體話語權增強
毋庸置疑，中國、印度等亞洲經濟體正在快速成長，并不斷擴大其在全球經濟版圖中的分量，為世界經濟提供新的推動力。或許可以說，這場危機在暴露美國經濟實力的缺陷和局限性的同時，凸顯了中國、印度等國日益增強的經濟實力。美國總統奧巴馬14日在紐約重申其金融改革計劃原則，并呼吁國會盡快批準該計劃。
在金融危機發生一周年之際，奧巴馬來到位于紐約華爾街的聯邦大廳，再次闡述金融監管改革的三項原則，即保護消費者、堵住金融系統和監管系統的漏洞、強化國際合作。奧巴馬表示，目前沒有理由可以讓人因為金融市場的穩定而自滿，他還警告華爾街停止不負責任的冒險行為。奧巴馬呼吁國會在今年內批準其金融監管改革計劃。他還強調政府干預資本市場的必要性，但同時強調自己仍然是自由市場力量的堅定信仰者。
五、分散投資理論在危機期間失靈
首先，各國資本市場從來沒有像今天這樣聯系得如此緊密。經濟全球化是當今世界經濟中的最大特點，而經濟全球化又必然導致貿易、投資和金融的全球化。當美國市場開始下跌時，投資者把資金從其它資本市場撤回美國，從而引發多米諾骨牌似的下跌。當投資者急需現金的時候，他們不計成本地拋售所有投資，包括股票、債券、商品和基金等，就連傳統的避險天堂——黃金在此次危機中也未能幸免。
其次，次貸產品上的分散投資是一種假象。從房價的角度來看，次貸產品的分散投資是風險轉移，而不是分散投資理論成立的基石風險分享，也就是說當一個投資品種(比如股票)下跌的時候，另外的投資品種卻在上升(比如債券)。因此，當美國房價出現全國性普降后，次貸產品的分散投資并沒有減少風險，而是風險在不同的投資者之間轉移。
由于這場國際金融危機源于全球經濟的核心國家（美國）和核心部門（金融業），是市場經濟自發運行的結果，其負面影響將是非常深遠而廣泛的。全球通貨緊縮與通貨膨脹風險。受需求下降和流動性短缺的影響，2009年全球通貨緊縮的風險加大。尤其是發達國家陷入通貨緊縮的可能性更大。經濟衰退階段的流動性短缺是市場缺乏信心的結果。短期內金融機構的惜貸傾向有可能會引發通貨緊縮。但是，我們認為中期內通貨膨脹風險會加大。為遏制金融危機，各國注入了大量流動性。其中包括連續大幅降息，美國聯邦基金利率已經降到接近零，歐洲中央銀行也把利率降到了歷史最低點；中央銀行通過金融市場直接注入大量資金以緩解流動性短缺；政府發行債務以救助金融機構。這些為將來的通貨膨脹埋下了隱患。一旦金融市場趨于穩定，流動性泛濫將會再次出現。
鑒于金融業在這次危機中所受到的沉重打擊，從金融管理體制到金融機構的組織結構、從金融工具到風險定價、從融資模式到金融機構的資產負債結構都將面臨調整。這種調整意味著金融業在一定時期內難以成為拉動經濟進入新一輪繁榮周期的基礎產業。
為了彌補巨大的貿易赤字和預算赤字,美國必須創造出巨額的“新的美元”,通過美元其國際貨幣的特殊地位來彌補美國的巨額債務,而每年創造出來的巨額美元流向其他各國之后,又通過金融渠道最終流入到了美國的金融市場和房地產市場。這使得美國的房市和金融股市近十年出現了不正常的瘋狂增長。而這樣的泡沫式增長必然會出現破滅的時候。在大家的預期和信心出現動搖的時候,整個增長鏈就如同崩塌的大廈一樣一下子全部癱瘓。而這時侯也就出現了這次的金融危機了。
參考文獻：
篇13
金融的本質是信用，金融創新的泛濫導致了信用的濫用，給社會經濟埋下了禍根，引發了次貸危機。如何認識和應對這次危機，就成為我們金融內審工作者當前探討、分析的熱點問題。
一、美國次貸危機產生的機理
次貸危機的根本原因在于美元本位的國際貨幣體系和美國消費的過度膨脹。特別是布雷頓森林體系崩潰后，全球形成了以美金為本位的信用貨幣體系，而美國則進入了無約束的美金泛濫時期。
美國次貸危機產生的原因除了以上大的宏觀經濟因素以外主要還有以下原因：
一是政府對經濟運行缺乏必要的監管。美國一度放縱經濟泛濫增長，在宏觀層面對經濟運行缺失必要的監管，甚至在某些領域沒有實施監管。無政府狀態是導致次貸危機的根本條件，由于對房貸市場缺失必要的監管，使其無限膨脹，形成了巨大經濟泡沫。美國是世界經濟，在當今全球經濟中占據主導地位，這個巨型經濟泡沫一旦破滅，勢必對全球經濟產生巨大沖擊。
二是金融機構內部的風險控制機制十分脆弱。盲目追求擴張發展，追逐高額利潤，忽略了風險管理，使次級抵押貸款標準降低，并一降再降，最終導致風險失控。
三是過度擴張金融衍生產品。在前幾年美國樓市最火爆的時候，很多按揭公司為了擴張業務，牟取更高利率，介入了次級房貸業務，從而促使金融新產品無限度的不斷擴張，在很大程度上掩蓋和隱藏了次級房貸的危害性。特別是次級房貸證券化，信貸違約掉期等不透明的復雜金融衍生產品的推波助瀾，構筑了房地產市場空前的虛假繁榮。
四是金融機構對投資者缺乏盡職調查。由于高額利潤的驅使和非常火爆的銷售市場，使房地產開發商不顧社會實際需求狀況，沒有重視必要的市場調查，盲目擴張業務。很多金融機構也沒有實施可行性的市場需求調研，在利潤最大化的誘導下，忽略了對實體經濟發展的真實需求及日益俱增的市場風險控制，不斷推出新金融衍生產品，最終使這些金融業務純粹變成了金錢游戲，與分散風險的初衷背道而馳，更加加劇了信用危機。
五是各個環節的信息披露不充分。特別是在貸款證券化過程中，信息傳遞鏈條過長，導致信息披露不全面，不準確，層層失真，包括發行人、承銷商、資產管理人、信用評級機構和投資者很難獲得足夠真實的信息。
六是信用評級嚴重脫離實際，使評級結果不夠真實、準確。在經濟利益誘導下，信用評級機構受自身利益驅動，在主觀上存在聽任自然的不盡職盡責的現象。另一方面由于當時房地產市場異常旺盛，使各類經濟實體以往的經營業績普遍向好，由此形成的風險管理模型和宏觀計量經濟學模型，所反映的是好時期的數據，數據具有片面性，提供的信用評級結果是虛假的，沒有真實地反映經濟實體機構的經營狀況及本來面目，從而潛藏了巨大的金融風險。
二、金融危機對我國金融業的啟示
美國次貸危機對全球銀行業界來說都是一個深刻的教訓，我國銀行業應充分借鑒，特別是對我們商業銀行內控管理及內審工作來說，有以下幾點啟示：
(一)有效控制金融風險是金融企業安全、高效、穩鍵經營的基本保障。金融業應盡快建立和完善全面的風險管理體系，風險管理流程設計等多方面的制度基礎。次貸危機引發了百年罕見的金融危機，與以往歷次危機相比，次貸危機的不確定性、擴散性、加速性更加明顯。世界經濟日趨一體化的趨勢，加速了全球金融一體化。特別是世界經濟結構及金融市場各要素之間的相互影響、相互決定的復雜關系，導致金融危機的全球化已成必然。近幾年，我國工、農、中、建、交五個大型國有商業銀行中，工、中、建、交四個大型國有商業銀行完成股份制改造后已在境內外成功上市。農業銀行目前也已完成了股份制改造，正在積極準備上市。我國銀行業的經營管理模式已與國際接軌。如何加強風險管理，進行多元化經營和提升國際競爭力，是我國金融業亟待解決的重大問題。
美國經過幾百年的發展，已經構建并發展了世界上最發達的金融體系，而在這次次貸危機中，美國的金融機構和金融體系卻不堪一擊，一籌莫展。面對當前的這次金融危機，我國金融業應當很好地進行反思和總結，我們既要學習借鑒國外成功的內控管理經驗，也要從次貸危機中汲取深刻的教訓。特別是在經營管理和風險控制方面，要研究如何堅持具有中國特色的優秀傳統經營管理模式，屏棄陳舊落后的不適應國際化經營管理模式。要把國際金融業最成熟的風險管理理念與我國優秀的傳統管理經驗有機地結合起來，在風險管理和經營方略上應做到有所為，有所不為，絕不能重蹈美國的覆轍。
(二)深刻研究和認識金融業務發展與金融產品創新。多年來，我國大型金融企業基本上都是國有的，在國內金融市場上占據著絕對統治地位，銀行業的興衰決定著中國金融體系的命運。因此，我國金融業一直受到國家積極保護和高度監管。就目前金融危機影響來看，我國銀行業受到全球金融動蕩的沖擊較小。但是，隨著我國金融改革步伐及對外開放步驟的日益加快，與國際化接軌是我國金融業面臨的必然趨勢，我們在看到內在優勢與良好發展機遇的同時，還要看到所面臨的嚴峻形勢和許多不足。我國金融業今后將面臨三個方面的挑戰。一是銀行業必將向混業經營模式轉變。其經營模式或業務模式必將影響我國金融業的發展格局，使銀行業處于多元化的業務競爭當中。我國金融機構應及早與國際接軌，探索混業經營的內控管理和風險控制對策與措施，在綜合化經營的同時，實現效益最大化的目標，進一步提高國際競爭力。二是金融創新與金融衍生產品必將得到大力快速的發展。目前，我國金融業務發展及金融衍生產品創新還處于起步階段，為適應金融業務國際化需要，今后，我國必將加快金融創新及金融衍生產品的發展。這次金融危機產生的原因之一，就是金融創新導致的信用過度擴張。因此，我國應高度警覺和及早控制金融衍生產品創新所帶來的風險。三是國家對金融業的監管模式及銀行業務管理手段必將進行革新。隨著金融全球化步伐加快，國家對金融業監管模式必將進行重大變革。在金融業內部應盡快探索和制定與國際接軌的內控管理及風險防范機制。
(三)亟待探索和提高風險管理技術。過去，我們總認為美國內部控制和風險管理方面的技術是最先進的，近些年來，我們一直都在學習和借鑒美國內控管理經驗和模式，并引進了許多管理理念和內控管理方法。但經過這次金融危機來看，美國的風險管理技術和內控管理機制，并不是完善可靠的，還存在諸多弊端和不足，尤其對風險隱患揭示和控制還缺乏必要的手段，以致引發了金融危機。同時，從世界各國來看，近年來，雖然國際風險管理技術大力發展，各國對風險管理都有所重視和加強，但在本次金融危機中也未幸免于難。因此，必須改革和創新風險管理技術，在國際上建立統一的金融監管組織架構，以及建立適度有效的監管手段和標準已經成為必然趨勢。另外，我國要積極探索和提高具有中國特色的，并能夠適應國際金融一體化的風險管理技術，盡快健全和完善風險管理機制，以確保在金融國際化的發展軌道上健康穩健運行。
三、商業銀行強化風險管理的對策與措施
面對金融危機持續蔓延的嚴峻形勢，以及我國金融業所面臨的機遇和挑戰，我國商業銀行要審時度勢，應最大限度的提高風險防控能力，及早建立與國際接軌的科學規范的風險管理機制。
(一)強化金融監管力度，有效防控金融風險。商業銀行業務廣泛涉及到社會經濟各個領域和個人，在整個社會經濟體系中的地位非常特殊、非常重要，對社會經濟影響巨大。我們國家應借鑒美國次貸危機教訓，研究和制定適合當前金融全球化模式的金融監管機制，進一步強化金融宏觀調控，促進商業銀行強化風險管理力度，嚴防突發性、擴散性等重大金融風險事件的發生。
(二)商業銀行應培育良好的企業文化。防范和化解金融風險是商業銀行安全、高效、穩鍵經營的基本保障，商業銀行應把風險控制當作首要任務。特別是要加強內控管理基礎性工作，構建良好的內控環境，培育優秀的企業文化，要進一步提高全體員工的風險防范意識，使風險管理工作融人到銀行業務的每個環節。特別是要調動員工參與并推進內控建設與風險管理的積極性、主動性與創造性。
(三)完善內控制度，加強風險管理。內部控制作為商業銀行經營管理活動的基礎，不僅是防范控制金融風險、保障業務穩健發展的一個重要手段，也是提高經營效率、實現經營目標的一個重要保障。一是要在全體員工中樹立內控優先的理念。內控理念是內控體系的靈魂，只有增強全體員工的風險防范意識，認真主動地把內控理念貫徹落實到銀行各項日常工作及每一個業務環節，才能提升內部控制和風險管理的效率與效果。二是要建立和完善內控制度和風險管理機制。內控制度是規范行為的準則，是內控建設和風險管理的基本內容。商業銀行要按照“完整性、系統性、科學性、超前性和有效性”的要求建立健全內控制度體系。要根據我國金融管理的基本法規，參照國際金融慣例建立和完善內控制度與風險管理機制。特別是要對重要業務及重點環節的關鍵控制點制定出規范合理，適度有效的監督制約制度，以嚴防各類風險事件的發生。三是要建立風險防控體系，切實發揮“三道防線”的功能。第一道防線是自控防線。要完善對各個業務操作環節的監督防控機制，注重對銀行從業人員道德素質的修煉及制度觀念的培養。第二道防線是互控防線。要利用現代化的技術手段，構筑起對全部業務操作過程的監控體系。業務部門要配備專職或兼職檢查監督機構和監督人員，對該控制的風險點都能不疏不漏地進行有效監督。第三道防線是監控防線。要建立健全內部審計監督機制，要對各個營業機構、重要崗位、重要環節實施現場或非現場的事前、事中、事后的全過程監控和審計檢查。
