引論：我們?yōu)槟砹?3篇人民幣匯率論文范文，供您借鑒以豐富您的創(chuàng)作。它們是您寫(xiě)作時(shí)的寶貴資源，期望它們能夠激發(fā)您的創(chuàng)作靈感，讓您的文章更具深度。

篇1

自20世紀(jì)70年代末以來(lái)，我國(guó)實(shí)施改革開(kāi)放的同時(shí)，伴隨著高速的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、高漲的投資率、快速的技術(shù)進(jìn)步，匯率作為一個(gè)基本的經(jīng)濟(jì)變量，逐漸確立了在經(jīng)濟(jì)生活中的中心地位，也伴隨著匯率制度的一系列改革，匯率的調(diào)整就和貿(mào)易收支聯(lián)系起來(lái)了。首先是1981年，也就是人民幣匯率制度的改革之時(shí)，匯率的調(diào)整就和進(jìn)出口聯(lián)系起來(lái)了。接著就是1994年1月1日，人民幣匯率實(shí)現(xiàn)了官方牌價(jià)與外匯調(diào)劑價(jià)格的統(tǒng)一并軌，從而確立了以市場(chǎng)供求為基礎(chǔ)、單一的、有管理的浮動(dòng)匯率制度。而在1996年12月我國(guó)外匯體制更是實(shí)現(xiàn)了人民幣經(jīng)常項(xiàng)目的自由兌換。2005年7月21日更是實(shí)施了人民幣匯率的重大改革：即時(shí)起人民幣對(duì)匯率升值到8.11元水平；人民幣不再盯住美元，改為參考一籃子貨幣匯率水平進(jìn)行調(diào)整。這樣，人民幣匯率和貿(mào)易收支的聯(lián)系變得就更加緊密了。

本文在構(gòu)建新的實(shí)際有效匯率后，運(yùn)用計(jì)量分析方法，對(duì)匯率變動(dòng)對(duì)中國(guó)外貿(mào)的影響展開(kāi)實(shí)證分析。定量分析方法采取的是現(xiàn)代計(jì)量經(jīng)濟(jì)學(xué)方法——ADF單位根檢驗(yàn)、Granger因果關(guān)系檢驗(yàn)法和最小二乘法。本文首先介紹國(guó)內(nèi)外匯率變動(dòng)對(duì)對(duì)外貿(mào)易影響的研究成果，第二部分為本文的核心內(nèi)容，首先計(jì)算出了1986-2002年人民幣實(shí)際有效匯率，然后展開(kāi)實(shí)證分析。本文最后得出結(jié)論。

二、國(guó)內(nèi)外研究文獻(xiàn)綜述

匯率變動(dòng)對(duì)外貿(mào)影響的研究始終是國(guó)際金融和國(guó)際貿(mào)易領(lǐng)域的重要研究問(wèn)題。對(duì)于該問(wèn)題的研究主要是以特定的經(jīng)濟(jì)環(huán)境為前提來(lái)進(jìn)行。各項(xiàng)研究對(duì)于其限定時(shí)期內(nèi)的匯率變動(dòng)與對(duì)外貿(mào)易的相關(guān)關(guān)系做出了較為詳盡準(zhǔn)確的描述，并得出不同的結(jié)論，各自產(chǎn)生不同結(jié)論的主要原因在于研究方法和數(shù)據(jù)選取上的差異，例如時(shí)間的推移、經(jīng)濟(jì)環(huán)境的變化以及其他決定因素的改變，都會(huì)使得前期的研究成功在解釋當(dāng)前問(wèn)題時(shí)受到局限。

對(duì)于該問(wèn)題的分析，最為著名的就是國(guó)際收支的“彈性分析法”。這類(lèi)分析的重點(diǎn)在于國(guó)際貿(mào)易在多大程度上對(duì)相對(duì)價(jià)格變化做出反應(yīng)，更具體地說(shuō)，就是貶值能否改善國(guó)際貿(mào)易收支。根據(jù)馬歇爾—勒納條件，當(dāng)進(jìn)口價(jià)格彈性和出口價(jià)格彈性之和大于1時(shí)，本幣貶值有利于改善貿(mào)易收支。在馬歇爾—勒納條件的基礎(chǔ)上，諸多經(jīng)濟(jì)學(xué)家進(jìn)行了進(jìn)一步的探討，得出的主張大致分為兩派，一派認(rèn)為馬歇爾—勒納條件通常不成立，另一派認(rèn)為馬歇爾—勒納條件可以成立。學(xué)者主要形成了兩種不同的觀點(diǎn)。以多恩布什(Dornbush,1976),Bahmani-Oskooee(1985,1989),JaimeMarquez(1990),MohsenBahmani-Oskooe和TaggertJ.Brooks(1999)等學(xué)者為代表“彈性悲觀派(elasticitypessimists)”。經(jīng)濟(jì)學(xué)家認(rèn)為對(duì)外貿(mào)易的進(jìn)出口需求價(jià)格彈性之和趨向于小于1,即本國(guó)貨幣貶值不利于貿(mào)易收支的改善。“彈性樂(lè)觀派”(elasticityoptimists)的經(jīng)濟(jì)學(xué)家則認(rèn)為對(duì)外貿(mào)易進(jìn)出口需求彈性之和趨向于大于1。主要由Gylfason,Thorvalur和OleRisager(1984),Marquez(1990),MohsenBahmaniOskooe(1998)等學(xué)者,通過(guò)建立包括行為方程和結(jié)構(gòu)方程在內(nèi)的宏觀經(jīng)濟(jì)模型,運(yùn)用協(xié)整分析方法等實(shí)證分析方法,證明了貶值在一定程度上可以改善貿(mào)易收支。

近年來(lái)，國(guó)內(nèi)有關(guān)人民幣匯率變動(dòng)對(duì)貿(mào)易收支的影響的研究也取得了一些進(jìn)展。

第一種看法認(rèn)為我國(guó)的進(jìn)出口需求的價(jià)格彈性嚴(yán)重不足。這一位著匯率貶值非但不能改善貿(mào)易收支，反而會(huì)導(dǎo)致進(jìn)出口狀況的惡化，因而匯率貶值政策將帶來(lái)負(fù)效果。如厲以寧教授（1991）對(duì)我國(guó)1970年-1983年的數(shù)據(jù)分析后認(rèn)為，我國(guó)的進(jìn)、出口需求價(jià)格彈性分別只有0.6871和0.0506。謝建國(guó)、陳漓高（2002）采用1978年-2000年的數(shù)據(jù)，利用雙邊分析法（美國(guó)、日本、歐盟）通過(guò)實(shí)證認(rèn)為人民幣匯率貶值對(duì)中國(guó)貿(mào)易收支的改善并沒(méi)有明顯影響，中國(guó)貿(mào)易收支的進(jìn)出口彈性?xún)H為0.089，中國(guó)貿(mào)易收支短期主要取決于國(guó)內(nèi)需求狀況，而長(zhǎng)期取決于國(guó)內(nèi)供給狀況。

第二種看法是我國(guó)的進(jìn)出口彈性出于臨界值，因而匯率變化對(duì)我國(guó)的貿(mào)易收支影響不是很明顯。如陳彪如教授（1992）運(yùn)用外經(jīng)貿(mào)部統(tǒng)計(jì)的1980-1989年的進(jìn)出口價(jià)格指數(shù)和貿(mào)易量指數(shù)進(jìn)行回歸后得到以下結(jié)果：我國(guó)的進(jìn)口需求價(jià)格為0.3007，出口需求價(jià)格彈性為0.7241.進(jìn)出口需求的價(jià)格彈性之和為1.0248，說(shuō)明人民幣貶值或升值對(duì)改善貿(mào)易收支的效果是微不足道的，經(jīng)濟(jì)總體增長(zhǎng)能夠使貿(mào)易收支改善。據(jù)高盛公司做出的一份研究報(bào)告表明，中國(guó)出口的匯率彈性系數(shù)約為0.2，如果以貿(mào)易額加權(quán)人民幣實(shí)際有效匯率下降1%的話；中國(guó)的出口額可望增長(zhǎng)0.2%，因此實(shí)際上，匯率的浮動(dòng)對(duì)目前中國(guó)外貿(mào)出口增長(zhǎng)帶來(lái)的影響是微乎其微的。找論文，上論文114。

第三種看法就是匯率貶值能夠改善貿(mào)易收支。戴祖祥（1997）以中國(guó)為研究對(duì)象，研究了兩個(gè)時(shí)間段。第一個(gè)研究的時(shí)間段為1981年-1995年，該階段出口價(jià)格彈性為-1.0331，加上根據(jù)IMF（1994）的統(tǒng)計(jì)分析得出的我國(guó)的進(jìn)口需求彈性為-0.3，進(jìn)出口需求彈性之和為-1.3331，說(shuō)明我國(guó)進(jìn)出口需求價(jià)格彈性滿足馬歇爾—勒納條件；第二個(gè)研究的時(shí)間段為1985年-1995年，該階段出口價(jià)格彈性為-1.1234，同樣加上IMF(1994)的統(tǒng)計(jì)分析得出的我國(guó)的進(jìn)口需求彈性-0.3，進(jìn)出口需求彈性之和為-1.4331，認(rèn)為匯率貶值有利于貿(mào)易收支改善。謝智勇、徐璋等8人（1999年研究得出結(jié)論：通過(guò)實(shí)際匯率所測(cè)定的我國(guó)進(jìn)出口商品的需求彈性之和為9.2523，遠(yuǎn)大于馬歇爾—勒納條件中的臨界值1，說(shuō)明我國(guó)的進(jìn)出口商品完全滿足馬歇爾—勒納條件，匯率變動(dòng)對(duì)我國(guó)進(jìn)出口貿(mào)易有影響。朱真麗、寧妮（2002）對(duì)我國(guó)貿(mào)易1981年-2000年的多邊和雙邊價(jià)格彈性進(jìn)行了分析，研究對(duì)象為美、日、香港，進(jìn)出口價(jià)格彈性之和為-2.71，貨幣貶值能夠改善貿(mào)易收支。以上研究得出的結(jié)論之所以不很一致，主要原因在于它們基于不同的研究時(shí)間、不同的研究方法得出的結(jié)果。從時(shí)間上看，他們分別研究了70年代80年代90年代的情況，比較結(jié)論可知，隨著時(shí)間的推移，中國(guó)對(duì)外貿(mào)易價(jià)格彈性逐步增大，這與經(jīng)濟(jì)不斷發(fā)展、對(duì)外開(kāi)放力度加強(qiáng)的基本宏觀經(jīng)濟(jì)情況是相適應(yīng)的。

三、人民幣實(shí)際有效匯率對(duì)中國(guó)出口貿(mào)易影響的實(shí)證分析

（一）選用貿(mào)易份額權(quán)重，計(jì)算1986至2002的人民幣實(shí)際有效匯率

篇2

在人民幣匯率的討論中，人民幣均衡匯率水平一直是焦點(diǎn)話題之一。它是人民幣匯率水平被高估還是低估，低估多少的論證基礎(chǔ)，也是支持升值和反對(duì)升值論的論證基礎(chǔ)。國(guó)內(nèi)不少學(xué)者試圖運(yùn)用多種方法建立實(shí)證模型，來(lái)建立人民幣均衡匯率和實(shí)際匯率的判斷基礎(chǔ)。張斌認(rèn)為均衡匯率水平是同時(shí)滿足了內(nèi)部均衡和外部均衡時(shí)的匯率水平。他用非貿(mào)易品供給和需求均衡的方程以及中長(zhǎng)期自主性國(guó)際收支均衡作為外部均衡，并在此基礎(chǔ)上建立了人民幣均衡匯率模型。他的研究結(jié)果支持人民幣實(shí)際有效匯率自2002年以來(lái)被低估，并認(rèn)為中長(zhǎng)期內(nèi)人民幣升值在所難免（張斌2003）。秦宛順等人運(yùn)用中國(guó)貿(mào)易條件、貿(mào)易差額和外匯儲(chǔ)備變化等因素驗(yàn)證了中國(guó)人民幣實(shí)際匯率有升值壓力。他們建議，在保持名義匯率基本穩(wěn)定的前提下，應(yīng)允許人民幣實(shí)際有效匯率有一定幅度升值（秦宛順等，2004）。但是也有學(xué)者持人民幣不存在被低估的結(jié)論，認(rèn)為東南亞金融危機(jī)以來(lái)，人民幣實(shí)際上升值，中國(guó)出口主要依靠退稅維持增長(zhǎng)，到2002年，這一數(shù)額已高達(dá)2000多億元，成為沉重的財(cái)政負(fù)擔(dān)。這實(shí)際上意味著，如果沒(méi)有這些出口退稅，中國(guó)相當(dāng)一部分出口企業(yè)早已處于嚴(yán)重虧損甚至倒閉境地，據(jù)此，人民幣就應(yīng)當(dāng)貶值（王國(guó)剛，2003）。

在探索人民幣均衡匯率水平的討論中，也有人試圖通過(guò)購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)來(lái)判斷名義人民幣匯率的低估。由于簡(jiǎn)單的購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)模型直接比較兩國(guó)的物價(jià)水平，而物價(jià)水平受該國(guó)人均收入水平及物價(jià)體系的影響頗大，難以簡(jiǎn)單用來(lái)作為均衡匯率的依據(jù)。“有人試圖建立多國(guó)模型（張曉樸，2003），也有人試圖將其他因素作為修正系數(shù)用來(lái)修正購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)模型，如用貨幣需求模型加以修正，并以此作為理論上人民幣的均衡匯率水平（惠曉峰等，1999）。不過(guò)，也有學(xué)者認(rèn)為發(fā)達(dá)國(guó)家市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下的匯率理論，多數(shù)對(duì)人民幣用不上。由于中國(guó)與美國(guó)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展程度、經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)和消費(fèi)結(jié)構(gòu)差異甚大，無(wú)法找到適合兩國(guó)籃子的商品，從而按一價(jià)定律計(jì)算出平價(jià)。加上兩國(guó)的稅收、價(jià)格、福利、補(bǔ)貼政策差異很大，因此，計(jì)算人民幣對(duì)美元的絕對(duì)購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)，會(huì)有許多數(shù)值，從1美元等于0.5元人民幣到5元，難以令人信服，不能作為衡量人民幣匯率的依據(jù)。中國(guó)與美國(guó)的物價(jià)指數(shù)可比性不強(qiáng)，各有大量”非貿(mào)易品“對(duì)匯率無(wú)直接影響。因此，相對(duì)購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)也不能作為匯率中、短期調(diào)整的依據(jù)。（陳建梁，2000）

筆者認(rèn)為，在缺乏一個(gè)有效率的外匯市場(chǎng)的條件下，我們無(wú)法準(zhǔn)確評(píng)估由所謂均衡匯率所決定的名義匯率的高或低。盡管理論模型有其指導(dǎo)價(jià)值，但我國(guó)目前存在的外匯市場(chǎng)是在資本項(xiàng)目未開(kāi)放條件下建立的市場(chǎng)，甚至經(jīng)常項(xiàng)目的外匯收支也仍然存在較多的限制條件，因此，這些理論模型的運(yùn)用存在著先天的不足。在資本流動(dòng)對(duì)匯率影響越來(lái)越大的今天，僅靠經(jīng)常項(xiàng)目的收支狀況來(lái)判斷一國(guó)貨幣匯率水平是否低估顯然是非常片面的。而根據(jù)外匯儲(chǔ)備的增減狀況來(lái)判斷匯率水平的高低，也同樣存在明顯的偏差。比如，外匯儲(chǔ)備第一大國(guó)日本在20世紀(jì)80年代日元對(duì)美元大幅度升值后，國(guó)際收支仍然長(zhǎng)期保持順差，外匯儲(chǔ)備仍然不斷增加。日元由]美元兌換260日元升至110日元，很難再認(rèn)為日元仍然繼續(xù)被低估。（o因此，依據(jù)國(guó)際收支狀況和外匯儲(chǔ)備的增減來(lái)判斷貨幣匯率的高低，說(shuō)服力也不夠。所以，在目前的市場(chǎng)條件下，筆者只贊成現(xiàn)行人民幣匯率水平是否對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展有利的判斷標(biāo)準(zhǔn)，而不贊成高估低估之說(shuō)。

二、兩極化和中間匯率之爭(zhēng)

在人民幣匯率的討論中，國(guó)際匯率體系的發(fā)展趨勢(shì)也是人民幣匯率是否應(yīng)該繼續(xù)維持釘住美元的國(guó)際宏觀背景，常常被一些分析所引證。—些國(guó)外學(xué)者在東南亞金融危機(jī)之后對(duì)國(guó)際匯率進(jìn)行了考察，尤其是對(duì)危機(jī)國(guó)家匯率制度的改變考察后認(rèn)為，各國(guó)的匯率制度有向兩極發(fā)展的趨勢(shì)，即要么實(shí)行貨幣局一類(lèi)的固定匯率制，要么放棄釘住而改為浮動(dòng)匯率制。持這一觀點(diǎn)的主要代表人物有艾肯格林等（EichengreenandHausmann，1999）、費(fèi)雪（Fischer，2001）和愛(ài)德華茲（Edwards，2001）等人。國(guó)內(nèi)學(xué)者在論證人民幣應(yīng)該放棄僵滯型的釘住美元，實(shí)行有管理的浮動(dòng)時(shí)，或多或少都受匯率制度“兩極化”的影響。如王學(xué)武（2000）丁建平（2002）等人都認(rèn)為人民幣匯率的改革應(yīng)考慮這一國(guó)際匯率制度發(fā)展趨勢(shì)。

但是，國(guó)際學(xué)術(shù)界對(duì)匯率兩極論遠(yuǎn)非持該觀點(diǎn)的人所宜稱(chēng)的那樣是一個(gè)共識(shí)，對(duì)兩極論表示懷疑的也大有人在。威廉姆森（Williamson，2000）的研究就證明兩極論缺乏實(shí)證根據(jù)。據(jù)卡沃等人（CalvoandReinhart，2002）的研究，很多名義上實(shí)行了浮動(dòng)或管理浮動(dòng)的國(guó)家，實(shí)際上并未真正實(shí)行浮動(dòng)，它們?nèi)匀辉诓煌潭壬厢斪∶涝驓W元，尤其是發(fā)展中國(guó)家具有“害怕浮動(dòng)”的傾向。最近羅高夫等人（Rogoff等，2003）的研究也證明匯率兩極化判斷并無(wú)根據(jù)，處于中間的匯率制度，即保持穩(wěn)定又有一定彈性的匯率制度仍有很強(qiáng)的生命力，而且對(duì)發(fā)展中國(guó)家有利。國(guó)內(nèi)認(rèn)為兩極匯率不適合中國(guó)學(xué)者也不在少數(shù)。張斌認(rèn)為，中國(guó)匯率制度選擇的多重目標(biāo)決定了中國(guó)經(jīng)濟(jì)在轉(zhuǎn)軌時(shí)期采取相對(duì)靈活的中間匯率制度。同時(shí)，客觀的經(jīng)濟(jì)條件也不允許中國(guó)采取完全浮動(dòng)或者是嚴(yán)格固定匯率制度（張斌，1999）。張靜等人的研究也認(rèn)為世界上絕大多數(shù)發(fā)展中國(guó)家實(shí)行的是中間匯率制度，在中國(guó)目前的經(jīng)濟(jì)條件下，選擇一種適宜的中間匯率制度是最符合中國(guó)未來(lái)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的（張靜、汪壽陽(yáng)，2004）。

筆者認(rèn)為，匯率制度選擇兩極化即便曾在東南亞金融危機(jī)后出現(xiàn)過(guò)，也是一種暫時(shí)的現(xiàn)象，它并不是一種不可逆轉(zhuǎn)的發(fā)展趨勢(shì)。一些發(fā)展中國(guó)家在受金融危機(jī)沖擊之后實(shí)行了有管理的浮動(dòng)并不能證明兩極化的觀點(diǎn)，因?yàn)樗麄儺?dāng)中有很多又在金融形勢(shì)穩(wěn)定后回歸到事實(shí)上的釘住匯率制或爬行釘住。固定匯率制國(guó)家增多是參加區(qū)域貨幣聯(lián)盟的國(guó)家增加了，他們由于無(wú)法單獨(dú)維持匯率穩(wěn)定才加入了區(qū)域貨幣聯(lián)盟。根據(jù)IMF的最新統(tǒng)計(jì)，在187個(gè)成員中，實(shí)行獨(dú)立浮動(dòng)為40個(gè)，有管理浮動(dòng)的為43個(gè)，參加貨幣聯(lián)盟為40個(gè)、實(shí)行貨幣局制度為8個(gè)，傳統(tǒng)釘住匯率制的為40個(gè)，實(shí)行水平區(qū)間釘住、爬行釘住、爬行區(qū)間的各為5個(gè)。也就是說(shuō)，如果將獨(dú)立浮動(dòng)和貨幣聯(lián)盟以及貨幣局看作是兩極的話，那么多數(shù)國(guó)家仍處于中間地帶。另?yè)?jù)羅高夫等人（Rogoff，2003）的研究，在實(shí)踐中真正實(shí)行釘住或有限彈性匯率制度的國(guó)家約占成員國(guó)總數(shù)60%，實(shí)行管理浮動(dòng)或浮動(dòng)的只有40%.在發(fā)達(dá)國(guó)家中，由于歐元區(qū)國(guó)家被算作實(shí)行固定匯率制，實(shí)行浮動(dòng)匯率的比重只有40%.發(fā)展中國(guó)家中實(shí)行浮動(dòng)匯率制的只有30%，約70%實(shí)行的是釘住或有限的彈性匯率制度。只有新興工業(yè)化國(guó)家相反，約60%選擇了浮動(dòng)或管理浮動(dòng)制。而且，近兩年有不少經(jīng)歷危機(jī)沖擊后實(shí)行了浮動(dòng)匯率制的發(fā)展中國(guó)家又回歸到了相對(duì)穩(wěn)定的釘住匯率制。因此，兩極化匯率制度并不能作為國(guó)際匯率制度發(fā)展的新特征，筆者倒是認(rèn)為兼顧匯率穩(wěn)定和靈活性才是全球匯率體系發(fā)展的新特征。不同程度穩(wěn)定性和靈活性相結(jié)合的中間匯率制度，如水平區(qū)間釘住、爬行釘住、爬行區(qū)間等仍將具有生命力。人民幣匯率制度的改革也應(yīng)該是在保持穩(wěn)定的同時(shí)，逐漸增加靈活性，而不是簡(jiǎn)單地向浮動(dòng)匯率過(guò)渡。

三、浮動(dòng)和釘住，孰優(yōu)孰劣

在有關(guān)人民幣匯率的討論中，除了人民幣需要不需要升值的爭(zhēng)論外，人民幣是否應(yīng)該浮動(dòng)恐怕是爭(zhēng)論得的最多的問(wèn)題之一。教科書(shū)上對(duì)浮動(dòng)匯率和固定匯率制的優(yōu)缺點(diǎn)有著全面的分析論證，但匯率制度的選擇歸根到底是在靈活性和穩(wěn)定性之間作選擇，浮動(dòng)匯率提供了宏觀調(diào)節(jié)上的靈活性，可以使貨幣當(dāng)局調(diào)節(jié)外部經(jīng)濟(jì)失衡的成本降低，享有較大的國(guó)內(nèi)貨幣政策的獨(dú)立性；固定匯率則提供了穩(wěn)定的微觀國(guó)際金融環(huán)境，使企業(yè)等經(jīng)濟(jì)主體從事國(guó)際經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的成本降低，有利于開(kāi)展國(guó)際經(jīng)濟(jì)活動(dòng)。各類(lèi)教科書(shū)上關(guān)于浮動(dòng)匯率和固定匯率優(yōu)缺點(diǎn)的分析都可以歸結(jié)到上述這個(gè)根本性的孰優(yōu)孰劣的判斷上。這樣，我們也就不難理解為什么只有少數(shù)發(fā)達(dá)國(guó)家實(shí)行的是浮動(dòng)匯率制，而絕大多數(shù)發(fā)展中國(guó)家選擇了釘住或爬行釘住等變相的固定匯率制。

發(fā)展中國(guó)家為什么傾向于實(shí)行穩(wěn)定的匯率制度？筆者認(rèn)為，根本的原因在于其微觀經(jīng)濟(jì)主體通常在國(guó)際市場(chǎng)上競(jìng)爭(zhēng)力不強(qiáng)，缺乏應(yīng)對(duì)匯率風(fēng)險(xiǎn)的能力；發(fā)展中國(guó)家政府為了保證國(guó)際貿(mào)易和投資的順利發(fā)展，就有必要通過(guò)固定匯率制為企業(yè)提供穩(wěn)定的金融環(huán)境，降低他們的交易成本。當(dāng)然，這樣做也有成本，即當(dāng)外部經(jīng)濟(jì)活動(dòng)失衡時(shí)，實(shí)行固定匯率制的國(guó)家要付出比較高的調(diào)節(jié)成本，如果調(diào)節(jié)不當(dāng)或嚴(yán)重滯后，可能會(huì)引發(fā)危機(jī)。但是，只要匯率穩(wěn)定所產(chǎn)生的收益足夠大，這種調(diào)節(jié)成本和風(fēng)險(xiǎn)并不能讓其放棄穩(wěn)定的釘住匯率制。另外，多數(shù)發(fā)展中國(guó)家宏觀經(jīng)濟(jì)狀況都不夠穩(wěn)定，浮動(dòng)匯率制使它們的貨幣對(duì)外價(jià)值處于不斷的波動(dòng)之中，這比較容易引起貨幣替換，嚴(yán)重的還會(huì)出現(xiàn)事實(shí)上的美元化現(xiàn)象。這也是多數(shù)國(guó)家在政治上難以接受的。

雖然中國(guó)的宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境與很多發(fā)展中國(guó)家不一樣，但企業(yè)缺乏應(yīng)對(duì)匯率波動(dòng)的意識(shí)和能力是一種客觀存在。當(dāng)然浮動(dòng)匯率論會(huì)爭(zhēng)論說(shuō)，如果不創(chuàng)造客觀環(huán)境來(lái)培育企業(yè)的這種意識(shí)和能力，情況永遠(yuǎn)也不會(huì)改變。所以，筆者認(rèn)為應(yīng)該逐漸地改變匯率干預(yù)的僵滯狀況，但過(guò)渡到浮動(dòng)匯率制需要有一個(gè)比較長(zhǎng)的過(guò)程。

基于這樣的前提，人民幣匯率制度不宜迅速地過(guò)渡到管理浮動(dòng)，而是應(yīng)該選擇爬行釘住或區(qū)間內(nèi)的爬行釘住。從目前世界上各國(guó)所實(shí)行的匯率種類(lèi)看，爬行釘住是僅次于傳統(tǒng)釘住的穩(wěn)定型匯率制度，但靈活性又比傳統(tǒng)釘住制要高。管理浮動(dòng)是僅次于單獨(dú)浮動(dòng)的浮動(dòng)匯率制，屬于非穩(wěn)定性的匯率制度。當(dāng)然，管理力度可以因管理當(dāng)局的選擇而變化，但這一制度一般不對(duì)市場(chǎng)上發(fā)生的主要?jiǎng)邮庍M(jìn)行干預(yù)，這顯然與人民幣需要保持基本穩(wěn)定的目標(biāo)不符。

也有不少學(xué)者提議人民幣實(shí)行一攬子貨幣釘住（卜永祥，2003），這在理論上應(yīng)該是正確的，它能夠滿足人民幣匯率保持基本穩(wěn)定的要求。但是，在實(shí)踐中，釘住的貨幣籃子的確定和權(quán)重的選擇都會(huì)使釘住的水平發(fā)生很大的波動(dòng)，而這種波動(dòng)對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響并不能保證都是積極的。另外，釘住一攬子貨幣的匯率制度，人民幣匯率的波動(dòng)是被動(dòng)的，受籃子內(nèi)貨幣匯率波動(dòng)的影響。當(dāng)籃子內(nèi)貨幣之間匯率發(fā)生較大幅度變動(dòng)時(shí)，人民幣釘住一攬子貨幣的匯率波動(dòng)幅度要大于爬行波動(dòng)的幅度，這在人民幣由剛性釘住向有一定彈性釘住的制度過(guò)渡時(shí)，也不是一種較理想的狀態(tài)。筆者認(rèn)為，釘住一攬子貨幣制度應(yīng)該成為爬行釘住制實(shí)行了一段時(shí)間以后的第二過(guò)渡階段。

也有學(xué)者建議人民幣實(shí)行匯率目標(biāo)區(qū)制度（李揚(yáng)，2003），這與爬行釘住的建議比較接近。但是，如果目標(biāo)區(qū)確定的不合適，在短期內(nèi)匯率有可能一下子就達(dá)到目標(biāo)區(qū)的上下限，并在以后的較長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)在這個(gè)新的上限或下限上形成事實(shí)上的新釘住匯率，除非過(guò)了不久，又得重新確定新的目標(biāo)區(qū)。所以筆者認(rèn)為，在匯率變動(dòng)的壓力積聚了較長(zhǎng)的時(shí)間或比較大以后，由釘住匯率制過(guò)渡到稍有彈性的爬行釘住比較合適。如果在爬行的基礎(chǔ)上再確定一個(gè)爬行的區(qū)間，應(yīng)該也是比較好的選擇，但它與一般所說(shuō)的匯率目標(biāo)區(qū)已經(jīng)有了較大的區(qū)別。一般意義上的匯率目標(biāo)區(qū)是讓匯率在目標(biāo)區(qū)內(nèi)浮動(dòng)，達(dá)到上下限后再干預(yù)，它在短期內(nèi)浮動(dòng)的幅度比爬行浮動(dòng)要大的多。

爬行釘住的好處是顯而易見(jiàn)的。它可以使貨幣管理當(dāng)局比較靈活地確定爬行的幅度和干預(yù)的力度，保持人民幣匯率的基本穩(wěn)定，同時(shí)也向經(jīng)濟(jì)主體傳遞可接受的匯率變動(dòng)信息，使經(jīng)濟(jì)主體逐漸樹(shù)立匯率波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)，并采取措施來(lái)管理匯率風(fēng)險(xiǎn)，為今后逐步擴(kuò)大匯率的市場(chǎng)程度奠定基礎(chǔ)。考慮到我國(guó)利率市場(chǎng)化的改革還在進(jìn)行中，伴隨著資本市場(chǎng)開(kāi)放程度的擴(kuò)大，利率平價(jià)機(jī)制對(duì)匯率的影響會(huì)逐漸顯現(xiàn)，爬行釘住也可以比較好地適應(yīng)這一轉(zhuǎn)軌所帶來(lái)的影響。因?yàn)槭袌?chǎng)化程度不高的利率水平難免會(huì)與國(guó)際利率水平發(fā)生差異，資本市場(chǎng)的逐漸放松管制會(huì)使套利行為逐漸增加，如果匯率剛性釘住，套利的風(fēng)險(xiǎn)極低，爬行釘住可以增加套利的成本，對(duì)套利產(chǎn)生一定的抑制作用，而同時(shí)又會(huì)避免因套利產(chǎn)生的匯率大幅度波動(dòng)。

當(dāng)然，對(duì)爬行的區(qū)間應(yīng)該設(shè)定多大，每日、每周、以及月度年度可以波動(dòng)的幅度以多大為宜，這都需要根據(jù)一定的宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境和經(jīng)濟(jì)發(fā)展目標(biāo)采調(diào)整和確定，以不引起經(jīng)濟(jì)震蕩和不影響對(duì)外經(jīng)濟(jì)活動(dòng)為宜。

有不少贊成浮動(dòng)匯率的觀點(diǎn)都會(huì)提到匯率僵滯會(huì)導(dǎo)致投機(jī)者的沖擊，進(jìn)而引發(fā)金融危機(jī)，而浮動(dòng)匯率可以有效地避免由投機(jī)沖擊引發(fā)的貨幣危機(jī)。筆者認(rèn)為，發(fā)展中國(guó)家貨幣匯率的穩(wěn)定對(duì)其經(jīng)濟(jì)發(fā)展具有重要作用，匯率穩(wěn)定作為政策目標(biāo)并無(wú)過(guò)錯(cuò)。一些國(guó)家之所以發(fā)生金融危機(jī)，是在匯率穩(wěn)定的機(jī)制上出了問(wèn)題。但這并不證明浮動(dòng)匯率制是發(fā)展中國(guó)家的必然選擇，因?yàn)閰R率的頻繁波動(dòng)對(duì)大多數(shù)發(fā)展中國(guó)家而言同樣要付出高昂的代價(jià)，如進(jìn)出口受抑、經(jīng)濟(jì)活動(dòng)受干擾、乃至出現(xiàn)貨幣替代現(xiàn)象等。伴隨著資本市場(chǎng)的開(kāi)放，發(fā)展中國(guó)家穩(wěn)定匯率的機(jī)制需要改善，外匯市場(chǎng)干預(yù)必須與整個(gè)貨幣政策更緊密地相聯(lián)系，利率和通貨膨脹率將變得更敏感，需與外部保持相對(duì)的均衡。正是基于這樣的一種分析，筆者建議，貨幣當(dāng)局在選擇匯率制度以及調(diào)整匯率水平時(shí)，必須注意匯率政策與其他政策的協(xié)調(diào)，注意國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)均衡與外部均衡的關(guān)系。

四、“三元悖論”與匯率穩(wěn)定

贊成人民幣迅速過(guò)度到浮動(dòng)匯率的一個(gè)理論根據(jù)是西方經(jīng)濟(jì)學(xué)理論所推導(dǎo)的在匯率穩(wěn)定、資本自由流動(dòng)和獨(dú)立自主的貨幣政策大三角之間只能選取兩者的結(jié)論。由于克魯格曼在蒙代爾—弗萊明模型基礎(chǔ)上比較系統(tǒng)地論述過(guò)三者之間的關(guān)系，并提出了“Trilemma”概念，故也被成為“蒙代爾—克魯格曼三元悖論”。它使得不少學(xué)者相信資本項(xiàng)目開(kāi)放以后，只能放棄匯率穩(wěn)定而采取浮動(dòng)匯率制。因?yàn)槿嗣駧诺淖杂蓛稉Q和資本項(xiàng)目的開(kāi)放已經(jīng)被明確地定為我國(guó)金融開(kāi)放目標(biāo)之一。就目前而言，人民幣匯率的穩(wěn)定是建立在我國(guó)資本項(xiàng)目尚未開(kāi)放的基礎(chǔ)上的。

筆者認(rèn)為，上述理論的前提是資本項(xiàng)目開(kāi)放后資本完全自由流動(dòng)，不再受政府控制。但是資本市場(chǎng)的開(kāi)放不等于資本流動(dòng)的完全自由化，有管理和有規(guī)則的開(kāi)放，抑制投機(jī)資本的流動(dòng)，適當(dāng)管制居民的外匯資本交易可以與人民幣資本項(xiàng)目的自由兌換并行不悖。拉美和東亞國(guó)家的實(shí)踐已經(jīng)證明，缺乏有效的監(jiān)管和失當(dāng)?shù)淖杂苫瑫?huì)給國(guó)際投機(jī)者提供興風(fēng)作浪的機(jī)會(huì)，放大金融體系內(nèi)原有的風(fēng)險(xiǎn)，而外部投機(jī)者所引發(fā)的羊群效應(yīng)擴(kuò)展至國(guó)內(nèi)投資者，將會(huì)使資本市場(chǎng)出現(xiàn)嚴(yán)重扭曲并導(dǎo)致難以控制的金融危機(jī)。因此對(duì)國(guó)際投機(jī)性資本流動(dòng)進(jìn)行控制并不意味著否定資本市場(chǎng)開(kāi)放，適當(dāng)管制居民的外匯資本交易也不影響資本市場(chǎng)開(kāi)放所帶來(lái)的積極效應(yīng)。資本市場(chǎng)開(kāi)放后仍然可以而且應(yīng)該進(jìn)行適當(dāng)?shù)馁Y本流動(dòng)管理，而且，如果獨(dú)立的貨幣政策并不意味著脫離世界經(jīng)濟(jì)周期和國(guó)際市場(chǎng)的行情去設(shè)立政策目標(biāo)，那么在這個(gè)大三角之間尋求一種新的均衡就不是不可能的。

事實(shí)上，對(duì)多數(shù)發(fā)展中國(guó)家而言，在金融市場(chǎng)越來(lái)越一體化的今天，即使資本市場(chǎng)不開(kāi)放，國(guó)內(nèi)的貨幣政策的制定也必須考慮國(guó)際金融市場(chǎng)的影響。如果國(guó)內(nèi)利率水平長(zhǎng)期過(guò)分偏離國(guó)際水平，隱型的套利資本流動(dòng)同樣會(huì)對(duì)國(guó)內(nèi)貨幣政策的產(chǎn)生沖擊，使政策效率下降。現(xiàn)實(shí)生活中，一個(gè)開(kāi)放型的發(fā)展中國(guó)家的貨幣政策也只具有相對(duì)的獨(dú)立性，當(dāng)大規(guī)模短期資金在一國(guó)流進(jìn)流出時(shí)，即使實(shí)行浮動(dòng)匯率制，該國(guó)的貨幣政策效率也會(huì)因受到?jīng)_擊而下降。比如，當(dāng)該國(guó)提高利率以抑制經(jīng)濟(jì)過(guò)熱，防止通過(guò)膨脹時(shí)，國(guó)際短期資金會(huì)因?yàn)槔实牟町惗罅苛魅耍m然利率平價(jià)的作用會(huì)使該國(guó)貨幣的即期匯率上升，遠(yuǎn)期匯率下降，從而抑制套利資金的過(guò)分流人，但是流人的外資將會(huì)大大降低該國(guó)貨幣政策效率是勿庸置疑的。因此，絕對(duì)意義上的貨幣獨(dú)立性實(shí)際上已經(jīng)不存在。

篇3

有些人主張人民幣應(yīng)該堅(jiān)持以市場(chǎng)供求為基礎(chǔ)的匯率機(jī)制，但這種提法并不嚴(yán)謹(jǐn)。因?yàn)閰R率的市場(chǎng)是國(guó)際外匯市場(chǎng)，中國(guó)目前不是可兌換的貨幣，也不參與國(guó)際外匯市場(chǎng)交易，因此實(shí)際是無(wú)法以市場(chǎng)供求為基礎(chǔ)。因此實(shí)際上需要從政府的意愿來(lái)決定匯率機(jī)制(exchangerateregime)問(wèn)題。

有很多可供選擇的匯率機(jī)制。通常認(rèn)為有九種匯率制度，1.自由浮動(dòng)，2.管理浮動(dòng)，3.目標(biāo)區(qū)，4.一籃子釘住，5.爬行釘住，6.可調(diào)節(jié)釘住，7.真正固定釘住，8.聯(lián)系匯率制，9.貨幣聯(lián)盟。關(guān)于匯率機(jī)制的分析，其實(shí)并不是一個(gè)純理論問(wèn)題，而是一個(gè)實(shí)證研究問(wèn)題。迄今為止的實(shí)證研究，尚未給出一致的結(jié)論。有些研究甚至認(rèn)為，匯率機(jī)制無(wú)關(guān)緊要，即所謂“匯率機(jī)制的中性假設(shè)”。國(guó)際學(xué)術(shù)界關(guān)于哪一種匯率機(jī)制好的討論并沒(méi)有定論。國(guó)內(nèi)的討論中有一些觀點(diǎn)認(rèn)為浮動(dòng)匯率機(jī)制要優(yōu)于固定匯率，而且認(rèn)為這才符合市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)原理實(shí)際是不了解國(guó)際上多年的研究成果。香港數(shù)十年實(shí)行聯(lián)系匯率制并不影響人們承認(rèn)香港是自由市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的典范。而歐盟內(nèi)部實(shí)行貨幣聯(lián)盟對(duì)于歐洲經(jīng)濟(jì)的發(fā)展也起到很好的作用。

1997年亞洲金融危機(jī)之后，國(guó)際理論界很多人認(rèn)可的是“兩極化”觀點(diǎn)(即自由浮動(dòng)和管理浮動(dòng)所代表的浮動(dòng)匯率機(jī)制，和聯(lián)系匯率和貨幣聯(lián)盟所代表的固定匯率機(jī)制)，而不認(rèn)同“中間匯率機(jī)制”(即上述第(3)，(4)，(5)，(6)種匯率機(jī)制)。所有國(guó)家在歷史上的不同時(shí)期都實(shí)行過(guò)不同的匯率機(jī)制。因此國(guó)際上近年有研究認(rèn)為，在貧窮的發(fā)展中國(guó)家，特別是金融體制尚未發(fā)展、與國(guó)際資本市場(chǎng)沒(méi)有很好整合的國(guó)家，采用固定匯率會(huì)運(yùn)行良好并具有可持續(xù)性。對(duì)于發(fā)達(dá)國(guó)家而言，它們?cè)鲩L(zhǎng)率高而通脹率低，“真正”浮動(dòng)匯率制更為適用。對(duì)于新興市場(chǎng)而言，比較適用中間的浮動(dòng)匯率制。

固定匯率機(jī)制的主要好處有兩點(diǎn)；

1、減少交易成本和匯率風(fēng)險(xiǎn)，有利于貿(mào)易和投資。

2、提供貨幣政策控制通貨膨脹的有信用的固定錨。

從這個(gè)角度來(lái)分析問(wèn)題，目前人民幣對(duì)于美元的固定匯率也是一種有利于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的匯率政策，實(shí)際上即使對(duì)于一個(gè)相對(duì)長(zhǎng)的時(shí)期，中國(guó)實(shí)行固定匯率機(jī)制也是利大干弊。而如果從刺激經(jīng)濟(jì)的政策角度來(lái)看，改變匯率機(jī)制會(huì)增加交易成本和匯率風(fēng)險(xiǎn)，不利于貿(mào)易和投資，也是不宜“退出”為好。

總理在2010年3月14日的記者招待會(huì)上所回答的第一個(gè)問(wèn)題是有關(guān)人民幣匯率水平，他的回答十分清楚：我認(rèn)為人民幣的幣值沒(méi)有低估。這個(gè)結(jié)論從學(xué)術(shù)上和政治上都是正確的，在當(dāng)前國(guó)內(nèi)國(guó)外的討論中如此表態(tài)十分有力，比一些含糊不清的說(shuō)法要好的多。

這次表態(tài)還澄清了概念上的問(wèn)題，即中美的雙邊名義匯率，以及人民幣的多邊有效匯率，和實(shí)際多邊有效匯率(有效即指多邊，因此有時(shí)也常省略)對(duì)于這些概念的混淆是目前有關(guān)討論中的常見(jiàn)現(xiàn)象。人民幣對(duì)于美元目前是釘住，但對(duì)于其他貨幣是浮動(dòng)，因?yàn)槊涝獙?duì)于這些貨幣的匯率是浮動(dòng)。因此如果說(shuō)在刺激經(jīng)濟(jì)的特殊時(shí)期有特殊的人民幣匯率政策，即在一定時(shí)期我們實(shí)行了盯住美元的匯率政策也只對(duì)中美匯率可以成立，對(duì)于其他匯率是不成立的，對(duì)于實(shí)際多邊有效匯率也是不成立的。

一些討論是從多國(guó)的角度討論了進(jìn)出口和貿(mào)易順差的情況，這樣分析對(duì)于反駁那些只談中美貿(mào)易，并認(rèn)為只要中美貿(mào)易中，美國(guó)存在逆差就應(yīng)該讓人民幣升值的國(guó)內(nèi)外議論是合適的。因?yàn)橐粋€(gè)國(guó)家不可能只從對(duì)于一個(gè)國(guó)家的貿(mào)易情況的評(píng)估就調(diào)整自己的匯率政策。實(shí)際上除了歐美市場(chǎng)外，中國(guó)還要面對(duì)其他的貿(mào)易市場(chǎng)。同時(shí)也要看到并不是只有中國(guó)的對(duì)美出口會(huì)擠壓美國(guó)制造業(yè)的工人，實(shí)際上所有具有制造業(yè)能力，同時(shí)勞動(dòng)成本低的國(guó)家的對(duì)美出口都對(duì)美國(guó)制造業(yè)的工人產(chǎn)生壓力。所以匯率問(wèn)題永遠(yuǎn)是一個(gè)多邊的問(wèn)題，而不是雙邊的問(wèn)題。

篇4

平穩(wěn)性檢驗(yàn)在對(duì)宏觀時(shí)間序列數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證分析時(shí)要對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行平穩(wěn)性檢驗(yàn)，以防止出現(xiàn)偽回歸現(xiàn)象。根據(jù)協(xié)整檢驗(yàn)的方法，運(yùn)用EViews6.0軟件，對(duì)LFR和LER兩個(gè)變量進(jìn)行ADF平穩(wěn)性檢驗(yàn)。這里采用AIC準(zhǔn)則和SC準(zhǔn)則選擇ADF檢驗(yàn)的最優(yōu)滯后期，條件是保持殘差項(xiàng)不相關(guān)，最佳滯后長(zhǎng)度為二者的最小值，這里的結(jié)果是1。回歸中各變量只有截距項(xiàng)，因?yàn)樾蛄袥](méi)有表現(xiàn)出任何趨勢(shì)且有非零均值。外匯儲(chǔ)備額和匯率均無(wú)法通過(guò)5%的顯著性檢驗(yàn)，表現(xiàn)出不平穩(wěn)，但其一階差分均是平穩(wěn)的，這兩個(gè)變量是同階單整的，即均服從于I(1)，因此可以構(gòu)建協(xié)整方程。

三、結(jié)論和建議

(一)結(jié)論

2003-2013年期間，中國(guó)外匯儲(chǔ)備連年增長(zhǎng)，人民幣相對(duì)于美元升值。根據(jù)我們的研究，研究期內(nèi)我國(guó)的外匯儲(chǔ)備額和人民幣對(duì)美元中間匯率是具有長(zhǎng)期協(xié)整關(guān)系的，這就意味著這種趨勢(shì)可能會(huì)一直延續(xù)下去。從格蘭杰因果檢驗(yàn)的結(jié)果來(lái)看，外匯儲(chǔ)備是人民幣匯率變動(dòng)的格蘭杰原因，也即外匯儲(chǔ)備的增長(zhǎng)最終會(huì)導(dǎo)致人民幣升值，而且外匯儲(chǔ)備的增長(zhǎng)在長(zhǎng)期內(nèi)也會(huì)給人民幣匯率升值造成一定的壓力。我國(guó)應(yīng)該采取科學(xué)的匯率政策引導(dǎo)人民幣匯率升降，逐步降低人民幣匯率的升值壓力，以此來(lái)進(jìn)一步遏制外匯儲(chǔ)備的過(guò)快增長(zhǎng)。

(二)建議

1.改革我國(guó)的銀行結(jié)售匯制度自2008年我國(guó)取消了經(jīng)常項(xiàng)目的強(qiáng)制性結(jié)售匯以后，公眾結(jié)匯的數(shù)額的確有所緩和，但是隨著近幾年來(lái)人民幣升值態(tài)勢(shì)不斷加強(qiáng)，公眾為了避免外匯貶值，只得盡早換外匯為人民幣。而且比較最近兩年我國(guó)的外匯儲(chǔ)備增長(zhǎng)會(huì)發(fā)現(xiàn)取消經(jīng)常項(xiàng)目的強(qiáng)制結(jié)售匯并沒(méi)有改變我國(guó)外匯儲(chǔ)備增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)。國(guó)家采取政策增加結(jié)售匯的手續(xù)費(fèi)可以抑制公眾結(jié)售匯的沖動(dòng)，相關(guān)部門(mén)必須進(jìn)一步加強(qiáng)對(duì)結(jié)售匯的管理和檢測(cè)，讓現(xiàn)行的統(tǒng)計(jì)制度更加科學(xué)和嚴(yán)密。

篇5

1人民幣匯率存在的主要問(wèn)題

1.1現(xiàn)行的單一釘住匯率比較刻板，不能及時(shí)反映對(duì)外經(jīng)濟(jì)關(guān)系的巨大變化

當(dāng)我國(guó)和歐美等發(fā)達(dá)國(guó)家經(jīng)濟(jì)周期不盡一致，尤其是兩種貨幣的利差較大時(shí)，我國(guó)貨幣政策操作的難度增加。一般地說(shuō)，一國(guó)匯率制度或貨幣政策的安排是同它的經(jīng)濟(jì)周期相一致的。在釘住匯率下，釘住國(guó)的匯率必然隨著被釘住國(guó)匯率的變化而變化。當(dāng)釘住國(guó)的經(jīng)濟(jì)周期同被釘住國(guó)不一致時(shí)，釘住國(guó)匯率變化的方向很可能對(duì)其經(jīng)濟(jì)的發(fā)展是不利的。這種情況必然帶來(lái)其國(guó)內(nèi)貨幣政策的扭曲，降低貨幣政策的有效性。

1.2在世界經(jīng)濟(jì)發(fā)生急劇變化的情況下，決定出口不是名義匯率而是實(shí)際有效匯率

人民幣名義匯率不能真實(shí)反映市場(chǎng)的供求變化狀況，加劇了國(guó)內(nèi)外物價(jià)的脫節(jié)，不利于對(duì)外經(jīng)濟(jì)貿(mào)易的發(fā)展。當(dāng)我國(guó)貿(mào)易出口競(jìng)爭(zhēng)國(guó)的匯率大幅波動(dòng)時(shí)，不利于發(fā)揮人民幣匯率機(jī)制的調(diào)節(jié)作用。而實(shí)際匯率的貶值將改變國(guó)內(nèi)需求與國(guó)外需求的比例，促使出口增加。而實(shí)際匯率的升值將導(dǎo)致出口能力下降。1994年匯率并軌以來(lái)，我國(guó)的名義有效匯率變化不太大，但實(shí)際有效匯率升值了30％以上。但由于我國(guó)的人民幣匯率是釘住美元的，當(dāng)我國(guó)貿(mào)易出口競(jìng)爭(zhēng)國(guó)通過(guò)貶值擴(kuò)大出口時(shí)，就必然對(duì)人民幣匯率的變化產(chǎn)生很大的壓力。為了釘住美元，我國(guó)不得不在貿(mào)易中做出較大的犧牲。

1．3不利于培育金融機(jī)構(gòu)和企業(yè)的匯率風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)和促進(jìn)資本市場(chǎng)的發(fā)展

匯率風(fēng)險(xiǎn)來(lái)自于匯率變化的不確定性。由于匯率的變化，使得在外匯交易和進(jìn)出口貿(mào)易結(jié)算中的風(fēng)險(xiǎn)不斷增加，金融機(jī)構(gòu)和進(jìn)出口企業(yè)作為外匯交易和貿(mào)易的主要參與者，必須增強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)，并運(yùn)用靈活的風(fēng)險(xiǎn)管理技巧，才能規(guī)避交易中的風(fēng)險(xiǎn)。然而，在單一釘住匯率條件下，匯率的變化被人為的因素所左右，從表面上看，匯率的風(fēng)險(xiǎn)降低了。但由于被釘住的匯率是浮動(dòng)的，因此這種人為地控制匯率變化是根本做不到的。它在一定程度上會(huì)淡化人們的風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)，對(duì)于外匯交易的主體必然是不利的。

1.4人民幣匯率的形成機(jī)制不完善，對(duì)國(guó)內(nèi)企業(yè)實(shí)行的強(qiáng)制結(jié)售匯使得中央銀行承擔(dān)了每天外匯供求差額的責(zé)任

強(qiáng)制性的結(jié)售匯不僅使國(guó)內(nèi)企業(yè)和外資企業(yè)處于一種不平等的競(jìng)爭(zhēng)地位，而且強(qiáng)制性的結(jié)匯還使中央銀行處于被動(dòng)地位。目前我國(guó)外匯儲(chǔ)備已超過(guò)4000億美元，但當(dāng)外匯儲(chǔ)備增加到一定數(shù)量后，如果在國(guó)內(nèi)企業(yè)外匯需求不多的情況下，中央銀行還要繼續(xù)買(mǎi)入市場(chǎng)多余的外匯。而買(mǎi)入外匯的同時(shí)需要支付人民幣，這在通貨膨脹的情況下將會(huì)影響國(guó)家宏觀貨幣政策的有效性。

1.5加劇了資本外逃

資本外逃是一種不正常的資本流動(dòng)，隨著國(guó)際資本的頻繁流動(dòng)，許多新興市場(chǎng)國(guó)家相繼出現(xiàn)資本外逃的現(xiàn)象。我國(guó)在20世紀(jì)90年代，也出現(xiàn)了較嚴(yán)重的資本外逃現(xiàn)象。然而，我國(guó)資本外逃的原因卻不同于墨西哥、俄羅斯和東南亞國(guó)家：一是我國(guó)的資本外逃不是因?yàn)橥顿Y者出于恐慌或懷疑而導(dǎo)致短期資本流動(dòng)；二是我國(guó)的資本外逃也不是對(duì)政治或經(jīng)濟(jì)危機(jī)、稅負(fù)加重、惡性通貨膨脹等因素所作出的反映。實(shí)際上我國(guó)資本外逃的原因除了在于來(lái)自壓抑的金融環(huán)境、不成熟的金融市場(chǎng)以及不完善的法律監(jiān)管外，還在于對(duì)外匯風(fēng)險(xiǎn)的規(guī)避。雖然政府承諾保持不貶值，但是在人民幣匯率釘住美元的情況下，周邊國(guó)家貨幣的貶值卻加劇了人們對(duì)人民幣貶值的預(yù)期，資本外逃成為一種現(xiàn)實(shí)的選擇。

2人民幣匯率制度改革的基本思路

2.1人民幣匯率制度改革的促進(jìn)因素

2．1．1國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)的更加開(kāi)放

根據(jù)國(guó)民經(jīng)濟(jì)與社會(huì)發(fā)展第十個(gè)五年計(jì)劃，我國(guó)金融業(yè)的發(fā)展將進(jìn)入新的階段，要建立和完善適應(yīng)社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的金融市場(chǎng)體系和組織體系。從目前的改革來(lái)看，利率市場(chǎng)化正在逐步推進(jìn)，貨幣市場(chǎng)的改革和發(fā)展已取得明顯成效，資本市場(chǎng)的發(fā)展也進(jìn)入新的階段。特別是我國(guó)加入WTO后，外貿(mào)和外資的總量、流向和結(jié)構(gòu)都將發(fā)生顯著變化，從而對(duì)外匯市場(chǎng)的供求基礎(chǔ)產(chǎn)生影響；外資金融機(jī)構(gòu)進(jìn)入國(guó)內(nèi)市場(chǎng)后，將對(duì)國(guó)內(nèi)金融交易服務(wù)提出全新的要求；服務(wù)于銀行間外匯市場(chǎng)的交易中心，也將受到來(lái)自國(guó)外金融中介機(jī)構(gòu)激烈競(jìng)爭(zhēng)的挑戰(zhàn)。

2．1．2國(guó)際金融市場(chǎng)發(fā)展趨勢(shì)多變

從國(guó)際金融市場(chǎng)的發(fā)展趨勢(shì)看，一是經(jīng)濟(jì)和金融的國(guó)際化推動(dòng)著金融市場(chǎng)的一體化，因特網(wǎng)技術(shù)的發(fā)展將使一體化進(jìn)程不斷加快；二是金融市場(chǎng)的電子化極大地提高著市場(chǎng)發(fā)展的速度和效率；三是市場(chǎng)創(chuàng)新層出不窮，在活躍市場(chǎng)的同時(shí)也使市場(chǎng)投機(jī)活動(dòng)日益猖獗，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)一步加大，市場(chǎng)監(jiān)管的難度進(jìn)一步加大。

2．1．3亞洲貨幣合作的進(jìn)程加快

亞洲金融危機(jī)的教訓(xùn)表明，過(guò)分依賴(lài)美元的匯率安排威脅到了亞洲經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定發(fā)展，亞洲國(guó)家要維護(hù)金融穩(wěn)定，不能依賴(lài)不斷增加的外匯儲(chǔ)備，必須積極開(kāi)展亞洲貨幣合作。其模式有中國(guó)與東盟十國(guó)之間建立自由貿(mào)易區(qū)，中國(guó)、日本、韓國(guó)三國(guó)之間建立自由貿(mào)易區(qū)，日本與東盟十國(guó)之間建立自由貿(mào)易區(qū)三種模式。不論哪種模式，加強(qiáng)亞洲地區(qū)的貿(mào)易和金融的合作，已成為亞洲各國(guó)和地區(qū)的普遍要求。隨著我國(guó)與周邊國(guó)家經(jīng)濟(jì)貿(mào)易關(guān)系的加強(qiáng)，從國(guó)際經(jīng)濟(jì)政策協(xié)調(diào)的角度，我國(guó)應(yīng)當(dāng)以積極的態(tài)度推進(jìn)亞洲的貨幣合作。通過(guò)貨幣合作促進(jìn)成員間貿(mào)易的進(jìn)一步增長(zhǎng)、穩(wěn)定成員間匯率和促進(jìn)區(qū)域的金融穩(wěn)定。

2.2人民幣匯率制度改革的目標(biāo)和思路

根據(jù)我國(guó)實(shí)際，人民幣匯率制度改革，主要是解決兩個(gè)方面的問(wèn)題：一是確定匯率水平；二是確定匯率調(diào)整方式。改革的基本思路是一切從實(shí)際出發(fā)、循序漸進(jìn)，絕不能操之過(guò)急、一蹴而就。同時(shí)應(yīng)綜合考慮多方利益，把匯率制度改革同我國(guó)貨幣政策獨(dú)立性、國(guó)際收支狀況、國(guó)際貨幣合作及國(guó)際匯率制度的新趨勢(shì)聯(lián)系起來(lái)，制定好人民幣匯率制度改革的近、中、長(zhǎng)期目標(biāo)。

篇6

隨著人民幣匯率形成機(jī)制逐步完善和金融市場(chǎng)建設(shè)不斷加強(qiáng)，2006年人民幣匯率彈性明顯增強(qiáng)，初步形成了市場(chǎng)供求關(guān)系導(dǎo)向的匯率機(jī)制，人民幣匯率運(yùn)行機(jī)制更趨市場(chǎng)化。

1.人民幣名義匯率呈波動(dòng)性升值態(tài)勢(shì)

人民幣匯率屢創(chuàng)匯改以來(lái)新高，名義匯率波動(dòng)性升值。2006年5月15日，中國(guó)人民銀行的人民幣兌美元匯率中間價(jià)為7.9982元，{1}首次“破八”。此后人民幣匯率保持在小額波動(dòng)中的穩(wěn)步上漲，人民幣對(duì)美元匯率中間價(jià)屢創(chuàng)新高。僅在2006年11月內(nèi)，人民幣匯率中間價(jià)相繼突破了7.88、7.87、7.86、7.85和7.84五個(gè)整數(shù)關(guān)口，當(dāng)月累計(jì)升值近400個(gè)基點(diǎn)。2006年12月28日，人民幣匯率更是創(chuàng)出1美元兌7.8149元的新高；與2005年12月30日1美元兌換人民幣8.0702元相比，已上升2553個(gè)基點(diǎn)，升值幅度高達(dá)3.17%。人民幣對(duì)美元的加速升值，導(dǎo)致人民幣對(duì)港幣也加速升值。在2006年底，港幣現(xiàn)鈔兌換人民幣也首次跌破1比1，人民幣進(jìn)入“港元區(qū)間”。

2.人民幣匯率雙向運(yùn)行態(tài)勢(shì)顯現(xiàn)

人民幣匯率持續(xù)上升之后會(huì)出現(xiàn)一定幅度的回調(diào)，雙向運(yùn)行態(tài)勢(shì)顯現(xiàn)。2006年3月6日開(kāi)始，人民幣匯率出現(xiàn)6個(gè)交易日的連跌，人民幣匯率呈現(xiàn)雙向浮動(dòng)特征；8月中旬和9月下旬，人民幣匯率經(jīng)歷了較大回調(diào)；11月17日，連續(xù)第五個(gè)交易日下跌，美元兌人民幣匯率中間價(jià)已經(jīng)達(dá)到了7.8745。人民幣匯率共下跌78個(gè)基點(diǎn)，成為自3月份以來(lái)的最大單周跌幅。匯率下滑的主要原因是前期的升幅過(guò)大，累積的大量回調(diào)壓力得到集中釋放，這也是人民幣匯率運(yùn)行機(jī)制更趨市場(chǎng)化的體現(xiàn)。

人民幣在短期內(nèi)連續(xù)走高又蓄勢(shì)下跌，無(wú)論朝哪個(gè)方向，累計(jì)的漲跌幅度都相當(dāng)可觀，這也顯示了人民幣匯率不僅日間的波動(dòng)在日趨活躍，而且階段性的波動(dòng)區(qū)間也在放大，彈性不斷增強(qiáng)。與人民幣對(duì)美元匯率相比較，人民幣對(duì)日元和歐元匯率的波動(dòng)幅度相對(duì)較大。

3.人民幣匯率仍屬于基本穩(wěn)定的態(tài)勢(shì)

與國(guó)際金融市場(chǎng)主要貨幣間匯率的波動(dòng)相比，人民幣對(duì)美元的升值速度和波動(dòng)幅度仍屬小幅漸進(jìn)。例如歐元兌美元，2006年1月初為1歐元兌1.1980美元，到11月29日為1歐元兌1.3146美元，升值18%，其中僅11月份就升值了2.9%。美元兌日元匯率，2006年初和11月末基本相同，但5月16日的年內(nèi)最低點(diǎn)110.07與10月13日的年內(nèi)最高點(diǎn)119.81，則相差達(dá)8.6%。英鎊兌美元，2006年1月3日為1英鎊兌1.7404美元，11月29日升值為1英鎊兌1.9492美元，漲幅為12%。由此可見(jiàn)，人民幣匯率仍屬于基本穩(wěn)定的態(tài)勢(shì)。

(二)影響人民幣匯率走勢(shì)的因素

1.正確看待人民幣匯率升值

人民幣匯率之所以出現(xiàn)緩慢升值的態(tài)勢(shì)，從深層原因來(lái)看，與我國(guó)經(jīng)濟(jì)總量地位的提升和持續(xù)增長(zhǎng)的預(yù)期密切相關(guān)。從宏觀經(jīng)濟(jì)因素看，近幾年來(lái)我國(guó)經(jīng)濟(jì)一直保持快速穩(wěn)定的增長(zhǎng)，2004年和2005年的GDP增長(zhǎng)率分別達(dá)到了10.1%和9.9%，2006年GDP增長(zhǎng)率維持在10%以上。從長(zhǎng)期來(lái)看，一國(guó)匯率水平與該國(guó)經(jīng)濟(jì)實(shí)力呈正相關(guān)的關(guān)系。因此，判斷人民幣的長(zhǎng)期匯率走勢(shì)，來(lái)自于對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期走勢(shì)的分析，這是決定未來(lái)人民幣匯率走勢(shì)最為關(guān)鍵的因素。從現(xiàn)階段我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)走勢(shì)來(lái)看，未來(lái)我國(guó)有望進(jìn)入一個(gè)相對(duì)穩(wěn)定的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)周期，特別是新一輪宏觀調(diào)控已經(jīng)發(fā)揮了作用。在可以預(yù)見(jiàn)的未來(lái)，如果沒(méi)有重大干擾因素，我國(guó)經(jīng)濟(jì)將會(huì)呈現(xiàn)穩(wěn)定增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，這也就意味著人民幣匯率的長(zhǎng)期發(fā)展趨勢(shì)是升值的。但由于經(jīng)濟(jì)發(fā)展周期性規(guī)律的作用，匯率會(huì)有回歸走勢(shì)即螺旋式盤(pán)旋上升的表現(xiàn)。

需要注意的是，看待人民幣匯率的變化需要把握視角的轉(zhuǎn)變，由過(guò)去“釘”住“美元匯率”轉(zhuǎn)向關(guān)注“一籃子貨幣匯率”。人民幣匯率機(jī)制改革后，人民幣匯率已從固定匯率變?yōu)橐允袌?chǎng)供求為基礎(chǔ)、參考一籃子貨幣進(jìn)行調(diào)節(jié)、有管理的浮動(dòng)匯率制度。而且在國(guó)際外匯市場(chǎng)匯率波動(dòng)日益加劇以及貿(mào)易多元化的大背景下，觀察人民幣匯率的變化不僅要有“一籃子貨幣匯率”的視角，更應(yīng)該注重從“美元匯率”轉(zhuǎn)向“有效匯率”。根據(jù)國(guó)際金融的一般理論，貨幣升值或匯率上浮會(huì)產(chǎn)生“獎(jiǎng)入限出”的效應(yīng)，即鼓勵(lì)進(jìn)口、限制出口。2006年下半年以來(lái)，我國(guó)的情況恰恰相反，進(jìn)口價(jià)格漲幅顯著超過(guò)出口價(jià)格漲幅，而這種情況通常是在貨幣貶值的情況下才會(huì)發(fā)生。顯而易見(jiàn)，如果從真實(shí)有效匯率(REER)來(lái)看，人民幣匯率不是在升值，而是在貶值。

在人民幣兌美元的幾次快速升值過(guò)程中，人民幣兌歐元、英鎊、日元出現(xiàn)了大幅貶值，這就使得人民幣升值的效果大打折扣。匯改時(shí)確定的人民幣匯率機(jī)制是參考一籃子貨幣進(jìn)行調(diào)節(jié)，因而關(guān)注人民幣匯率應(yīng)該從對(duì)美元的單邊匯率轉(zhuǎn)向有效匯率。雖然據(jù)不同的有效匯率計(jì)算方法計(jì)算出的有效匯率結(jié)果不盡相同，但可以肯定的是，在人民幣兌美元升值幅度遠(yuǎn)小于兌歐元、日元等非美主要貨幣的貶值幅度時(shí)，從有效匯率的角度來(lái)看，人民幣還是處于貶值狀態(tài)。在目前人民幣匯率中間價(jià)確定方式以及美元走弱的情況下，人民幣要實(shí)現(xiàn)有效匯率升值，對(duì)美元的升值幅度可能還要大一些。我們不要將目光僅僅局限于人民幣兌美元的漲跌上，而應(yīng)多視角透視匯率的變動(dòng)，這樣才能正確理解人民幣匯率的波動(dòng)。

2.美元走勢(shì)成為影響人民幣匯率短期變動(dòng)的直接因素

由于人民幣匯率由參考“一籃子貨幣匯率”決定，因此它對(duì)美元的匯率，在很大程度上要受到美元在國(guó)際匯市總體表現(xiàn)的影響。回顧2006年人民幣匯率走勢(shì)的幾次大幅波動(dòng)不難發(fā)現(xiàn)，美元在國(guó)際匯市的起伏幾乎成了決定人民幣匯率短期走勢(shì)的主要因素。人民幣匯率在2006年8月中旬的短期急速走低，其外部因素正是美元當(dāng)時(shí)對(duì)其他國(guó)際貨幣整體走強(qiáng)。10月份以來(lái)，每當(dāng)國(guó)際匯市上美元跌到一個(gè)新的低點(diǎn)，人民幣匯率就跟隨創(chuàng)出新高；而一旦美元反彈，人民幣匯率就會(huì)出現(xiàn)回調(diào)。特別是進(jìn)入11月份以來(lái)，美元和人民幣之間反向聯(lián)動(dòng)更為明顯，每次美元指數(shù)創(chuàng)出階段性新低，人民幣匯率幾乎都會(huì)報(bào)以匯改以來(lái)的新高。

在美國(guó)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)表現(xiàn)不佳的影響下，美元遭受沉重打擊，美元兌各主要貨幣大幅下挫。2006年以來(lái)，美元相對(duì)于其他主要貨幣總體走弱，美元兌歐元匯率、美元兌英鎊匯率都跌至近兩年的最低水平。11月底，美國(guó)調(diào)低了2006年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)及通貨膨脹預(yù)期值，而美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)議紀(jì)要也顯示出多數(shù)成員預(yù)期經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)將放緩；此外，美國(guó)公布的勞工市場(chǎng)失業(yè)救濟(jì)人數(shù)遠(yuǎn)高于市場(chǎng)預(yù)期。這些因素加重了市場(chǎng)對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)前景的悲觀情緒，推動(dòng)了市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)可能降息的預(yù)期，因而導(dǎo)致美元進(jìn)一步疲軟，人民幣匯率進(jìn)一步升值。

二、人民幣匯率變動(dòng)對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)的影響

從總體上來(lái)看，人民幣匯率變動(dòng)對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的影響是正面的。2006年，人民幣匯率的波動(dòng)和升值并沒(méi)有超出金融體系和企業(yè)的承受能力范圍；經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)不僅沒(méi)有減慢，而且保持了強(qiáng)勁的勢(shì)頭。人民幣匯率改革的實(shí)踐已表明，除了局部行業(yè)受到預(yù)料中的影響之外，總體上我國(guó)的宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行保持在相當(dāng)穩(wěn)健的水平上，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、物價(jià)和外貿(mào)形勢(shì)都相當(dāng)良好，如2006年GDP增長(zhǎng)達(dá)到10.6%，外貿(mào)順差達(dá)到了1770億美元。我國(guó)的企業(yè)和金融機(jī)構(gòu)對(duì)于匯率浮動(dòng)表現(xiàn)出良好的適應(yīng)能力，能夠把匯率機(jī)制改革的影響加以消化，這就為下一階段繼續(xù)推進(jìn)匯率改革奠定了良好的基礎(chǔ)。

(一)人民幣匯率變動(dòng)對(duì)企業(yè)的影響

人民幣兌美元自2005年7月匯改后一直保持著升值趨勢(shì)，但同時(shí)，2006年以來(lái)貿(mào)易順差卻屢次創(chuàng)出歷史新高，也就是說(shuō)人民幣升值并未降低貿(mào)易順差的增長(zhǎng)，這說(shuō)明我國(guó)企業(yè)適應(yīng)人民幣匯率升值的能力在增強(qiáng)。另一個(gè)有力的證據(jù)是，自2005年匯改以來(lái)，固定資產(chǎn)投資規(guī)模仍然居高不下，而這些投資中的大部分是以出口導(dǎo)向型為主的。企業(yè)之所以擴(kuò)大投資，說(shuō)明企業(yè)還是有利可圖的。這反過(guò)來(lái)也證明人民幣漸進(jìn)小幅升值對(duì)出口的沖擊是有限的。究其原因，主要有以下兩點(diǎn)。一是出口企業(yè)實(shí)際盈利能力比預(yù)期高，升值強(qiáng)化并提高了國(guó)內(nèi)企業(yè)的生產(chǎn)效率和競(jìng)爭(zhēng)能力。從匯改后一年來(lái)的情況看，人民幣升值對(duì)出口企業(yè)的影響，更多地體現(xiàn)為國(guó)內(nèi)企業(yè)之間的競(jìng)爭(zhēng)加劇以及企業(yè)效率的提高。這種競(jìng)爭(zhēng)的加劇，則體現(xiàn)為出口產(chǎn)品的價(jià)格降幅超過(guò)人民幣升值的幅度。當(dāng)然也有一種可能，即部分企業(yè)以前隱藏了利潤(rùn)。二是企業(yè)在匯改進(jìn)程中增加了抗風(fēng)險(xiǎn)的能力，已經(jīng)開(kāi)始逐漸適應(yīng)匯率改革的方向，并逐漸學(xué)會(huì)運(yùn)用多種匯率避險(xiǎn)工具來(lái)應(yīng)對(duì)匯率風(fēng)險(xiǎn)。多樣化的匯率避險(xiǎn)手段包括提高產(chǎn)品檔次、技術(shù)含量和附加值、提高生產(chǎn)效率、降低中間消耗、提高品牌影響力和運(yùn)用金融工具規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn)等，其中企業(yè)使用金融衍生產(chǎn)品、改用非美元貨幣結(jié)算和投資外匯理財(cái)產(chǎn)品的比例均有所上升。另一方面，匯率形成機(jī)制改革后，遠(yuǎn)期結(jié)售匯業(yè)務(wù)范圍和交易主體進(jìn)一步擴(kuò)大，企業(yè)使用遠(yuǎn)期結(jié)售匯的便利度明顯提高。而銀行間人民幣遠(yuǎn)期市場(chǎng)和掉期市場(chǎng)的逐漸活躍，也從一個(gè)側(cè)面說(shuō)明企業(yè)對(duì)新型匯率避險(xiǎn)工具的適應(yīng)能力和匯率風(fēng)險(xiǎn)管理意識(shí)都有所增強(qiáng)(巴曙松，2006)。[1]

從國(guó)內(nèi)上市公司的案例分析中也可以看出，人民幣匯率改革對(duì)企業(yè)而言是利大于弊的。以2006年4月底披露年報(bào)的上市公司為樣本，可以看出，自人民幣匯率體制改革和大半年的適度升值以來(lái)，企業(yè)的匯兌損失不僅沒(méi)有放大，反而實(shí)現(xiàn)了較大的匯兌凈收益。總體而言，受益企業(yè)的平均受益金額，是受損企業(yè)平均受損金額的8.3倍。同時(shí)，匯率改革對(duì)特定區(qū)域的影響，取決于企業(yè)應(yīng)對(duì)匯率風(fēng)險(xiǎn)的管理能力，且大企業(yè)云集的地區(qū)(例如上海、北京等地)，比中小企業(yè)遍地開(kāi)花的地區(qū)要做得好很多。

(二)人民幣匯率波動(dòng)對(duì)金融機(jī)構(gòu)的影響

金融機(jī)構(gòu)對(duì)于匯率浮動(dòng)的承受能力也逐漸增強(qiáng)。2005年7月人民幣匯率形成機(jī)制改革時(shí)，人民幣匯率一次性上調(diào)了2%；一年之后，人民幣升值3%以上，其間市場(chǎng)交易日間和日內(nèi)波動(dòng)幅度加大，金融體系運(yùn)行正常。這與匯改之后的一系列配套政策有很大關(guān)系。匯率形成機(jī)制改革以來(lái)，中國(guó)人民銀行頒布了一系列的政策法規(guī)，逐步放寬銀行現(xiàn)匯、現(xiàn)鈔買(mǎi)賣(mài)價(jià)差限制，引導(dǎo)掛牌匯率由對(duì)稱(chēng)性向非對(duì)稱(chēng)性發(fā)展，外匯定價(jià)從“一視同仁”到差別定價(jià)發(fā)展。“一日多價(jià)”的實(shí)施進(jìn)一步強(qiáng)化了銀行匯率風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)，并促使商業(yè)銀行從人民幣匯率產(chǎn)品的定價(jià)機(jī)制、平盤(pán)方法、操作流程、風(fēng)險(xiǎn)管理、IT系統(tǒng)以及市場(chǎng)營(yíng)銷(xiāo)等多個(gè)方面全面加強(qiáng)匯率風(fēng)險(xiǎn)管理體系的建設(shè)。而各類(lèi)金融衍生業(yè)務(wù)的陸續(xù)推出，對(duì)商業(yè)銀行在提高金融衍生品的定價(jià)能力和風(fēng)險(xiǎn)管理水平方面提出了更高的要求。另外，商業(yè)銀行也意識(shí)到其中存在的巨大商機(jī)，通過(guò)加快業(yè)務(wù)創(chuàng)新?tīng)?zhēng)取在新的競(jìng)爭(zhēng)格局中搶占先發(fā)優(yōu)勢(shì)，并鞏固自身的生存適應(yīng)能力。在積極引導(dǎo)客戶增強(qiáng)對(duì)人民幣匯率機(jī)制認(rèn)識(shí)的基礎(chǔ)上，針對(duì)不同的客戶需求，為客戶提供相應(yīng)的避險(xiǎn)、保值、高附加值的產(chǎn)品和服務(wù)，適時(shí)推出新的外匯理財(cái)產(chǎn)品，有效規(guī)避和控制匯率風(fēng)險(xiǎn)；與此同時(shí)，積極開(kāi)發(fā)風(fēng)險(xiǎn)管理、風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖及投資產(chǎn)品，綜合運(yùn)用利率、匯率等價(jià)值互動(dòng)的機(jī)理，分別對(duì)進(jìn)出口企業(yè)采取不同的定價(jià)政策。

(三)人民幣匯率波動(dòng)對(duì)股票市場(chǎng)的影響

對(duì)股市而言，本幣升值預(yù)期主要會(huì)帶來(lái)四方面的益處：吸引國(guó)際資本流入，獲得以本幣計(jì)值資產(chǎn)升值的收益；在實(shí)行外匯管制情況下，本幣升值會(huì)出現(xiàn)將外幣資產(chǎn)轉(zhuǎn)換為本幣資產(chǎn)的趨勢(shì)，改善股市資金供求關(guān)系；為了抑制更多投機(jī)資金進(jìn)入國(guó)內(nèi)，央行將有意維持一定幅度的本外幣利差，傾向于保持低利率，為股市發(fā)展提供較為寬松的金融壞境；國(guó)際流動(dòng)資本具有較強(qiáng)的投機(jī)性，將主要投資于容易變現(xiàn)、流動(dòng)性高的證券市場(chǎng)。歷史經(jīng)驗(yàn)表明，一國(guó)本幣升值往往導(dǎo)致以本幣計(jì)價(jià)的資產(chǎn)升值，特別是以股市為代表的虛擬資產(chǎn)，其升值幅度將遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)本幣升值的幅度。匯改之后，不少投資者對(duì)人民幣升值趨勢(shì)及其對(duì)證券市場(chǎng)的深遠(yuǎn)影響仍然認(rèn)識(shí)不足，對(duì)能從人民幣升值中受益的板塊也存在較大的認(rèn)識(shí)局限。由于人民幣升值預(yù)期是支持我國(guó)股市長(zhǎng)期向好的重要因素，并將成為今后幾年市場(chǎng)反復(fù)經(jīng)營(yíng)的投資主題之一，因此，投資者應(yīng)樂(lè)觀看待今后的股市行情，重點(diǎn)關(guān)注那些能從人民幣升值中受益的行業(yè)板塊。當(dāng)然，下一步將不再停留于人民幣升值的概念炒作上，而將逐步轉(zhuǎn)向從人民幣升值中受益的行業(yè)和上市公司業(yè)績(jī)的挖掘上。

毫無(wú)疑問(wèn)，隨著人民幣匯率形成機(jī)制改革效應(yīng)的進(jìn)一步釋放，新的匯率制度在優(yōu)化我國(guó)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)、促進(jìn)產(chǎn)業(yè)升級(jí)、推動(dòng)對(duì)外貿(mào)易結(jié)構(gòu)的調(diào)整、實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)可持續(xù)發(fā)展等方面的積極作用將會(huì)進(jìn)一步顯現(xiàn)。

三、人民幣匯率政策趨勢(shì)與匯率走勢(shì)

由于匯率走勢(shì)與匯率形成機(jī)制相輔相成，完善匯率機(jī)制才能形成合理均衡的匯率水平(王元龍，2005)。[2]而匯率形成機(jī)制的完善又取決于未來(lái)的匯率政策取向，因此，有必要結(jié)合人民幣未來(lái)匯率政策趨勢(shì)來(lái)分析預(yù)測(cè)2007年人民幣匯率的走勢(shì)。

(一)人民幣匯率政策趨勢(shì)預(yù)測(cè)

2007年人民幣匯率政策的主要任務(wù)應(yīng)當(dāng)是在穩(wěn)定匯率的前提下，從政策上弱化和消除人民幣升值的預(yù)期，主要表現(xiàn)在以下四個(gè)方面。

1.貨幣政策將突出匯率政策

針對(duì)當(dāng)前我國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行狀況，央行提出，將協(xié)調(diào)運(yùn)用多種貨幣政策工具，加強(qiáng)流動(dòng)性控制，合理控制貨幣信貸增長(zhǎng)，維護(hù)總量平衡。將發(fā)展外向型經(jīng)濟(jì)與擴(kuò)大內(nèi)需戰(zhàn)略有效地協(xié)調(diào)起來(lái)，其關(guān)鍵是促進(jìn)國(guó)際收支趨向平衡，這是當(dāng)前我國(guó)經(jīng)濟(jì)戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型和政策選擇的著力點(diǎn)，也是改善當(dāng)前宏觀調(diào)控的有效途徑(中國(guó)人民銀行貨幣政策分析小組，2006)。[3]央行在2006年8月第二次加息之后，我國(guó)的利率政策操作已經(jīng)告一段落，貨幣政策調(diào)控的重心開(kāi)始向匯率政策轉(zhuǎn)移。可以預(yù)計(jì)，人民幣匯率政策將成為現(xiàn)階段我國(guó)貨幣政策的重心。但需指出的是，匯率政策成為貨幣政策重心，其內(nèi)涵是多方面的，如擴(kuò)大人民幣匯率波動(dòng)幅度、增強(qiáng)人民幣彈性、完善外匯市場(chǎng)運(yùn)行體制、加快外匯市場(chǎng)產(chǎn)品創(chuàng)新、調(diào)整外匯管理政策等等，而不可將目光僅僅盯在匯率本身以及簡(jiǎn)單地理解為人民幣要加快升值上。

2.采取多層次的政策組合

我國(guó)“雙順差”的失衡經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)以及國(guó)際收支的不平衡，是由深層次制度因素和結(jié)構(gòu)因素造成的。促進(jìn)我國(guó)國(guó)際收支趨向平衡和實(shí)現(xiàn)匯率均衡，要求合適的政策組合。這種政策組合至少包括三個(gè)層次：一是實(shí)際匯率調(diào)整和名義匯率調(diào)整相結(jié)合；二是匯率政策和外貿(mào)、外資、投資、產(chǎn)業(yè)等宏觀政策調(diào)整相結(jié)合；三是結(jié)構(gòu)調(diào)整與制度變革相結(jié)合。毫無(wú)疑問(wèn)，單項(xiàng)政策的調(diào)整或單純依靠匯率升值難以從根本上解決我國(guó)國(guó)際收支不平衡問(wèn)題，而應(yīng)從圍繞以消費(fèi)需求為主擴(kuò)大內(nèi)需、降低儲(chǔ)蓄率、調(diào)整外資優(yōu)惠政策、擴(kuò)大進(jìn)口和市場(chǎng)開(kāi)放等結(jié)構(gòu)性政策以及匯率浮動(dòng)等方面共同入手，多管齊下進(jìn)行調(diào)整。

3.適時(shí)調(diào)整匯率水平

匯率政策的核心是匯率水平的調(diào)整或匯率變動(dòng)。匯率作為一攬子政策的組成部分，之所以能夠在調(diào)節(jié)我國(guó)國(guó)際收支不平衡中發(fā)揮一定的作用，關(guān)鍵在于適時(shí)地采取合適的調(diào)整方式來(lái)調(diào)整匯率水平，即通過(guò)匯率水平的調(diào)整來(lái)適當(dāng)發(fā)揮匯率政策在實(shí)現(xiàn)總量平衡、結(jié)構(gòu)調(diào)整及經(jīng)濟(jì)發(fā)展戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型中的獨(dú)特作用。

所謂采取合適的調(diào)整方式來(lái)調(diào)整匯率水平，就是指在名義匯率與實(shí)際匯率不一致的情況下，央行根據(jù)貨幣政策和匯率政策的要求，以適應(yīng)我國(guó)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定發(fā)展的需要為出發(fā)點(diǎn)，調(diào)整名義匯率或調(diào)整實(shí)際匯率，或調(diào)整名義匯率和實(shí)際匯率相結(jié)合。從我國(guó)當(dāng)前的情況來(lái)看，如前所述，匯率政策的操作將采取實(shí)際匯率調(diào)整和名義匯率調(diào)整相結(jié)合的方式。

第一，調(diào)整名義匯率。主要措施是進(jìn)一步擴(kuò)大人民幣兌美元匯率波動(dòng)區(qū)間，例如從當(dāng)前日均波幅的0.3%，逐漸放寬到日均1%的范圍。人民幣匯率波幅范圍的擴(kuò)大，將會(huì)增加投機(jī)資金的風(fēng)險(xiǎn)，使投機(jī)的動(dòng)力減少，從而減少人民幣升值的壓力。需要強(qiáng)調(diào)的是，人民幣名義匯率水平的調(diào)整應(yīng)該是小幅的、漸進(jìn)的。從匯率制度改革一年來(lái)的情況看，人民幣名義匯率升值了3.3%，而中美之間的利率差額為3.1%，這種狀況使得投機(jī)人民幣升值的熱錢(qián)流入并沒(méi)有獲得預(yù)期的收益。正如美國(guó)斯坦福大學(xué)羅納德·麥金農(nóng)教授(RonaldI.McKinnon)所指出：中國(guó)央行將嚴(yán)格控制人民幣兌美元匯率，將這一匯率的日變動(dòng)幅度限制在非常微小的水平，而人民幣兌美元就以這一幅度持續(xù)波動(dòng)著。但人民幣匯率的具體變動(dòng)時(shí)間可以無(wú)章可循，以免給投機(jī)者享受免費(fèi)午餐的機(jī)會(huì)。他認(rèn)為，重要的是要維持人民幣的溫和升值并使升值幅度與美中兩國(guó)的通貨膨脹率差值相一致。要避免重蹈日本的覆轍，中國(guó)央行至少要密切關(guān)注美國(guó)的通貨膨脹水平和利率水平，并據(jù)此制定其以匯率為基礎(chǔ)的貨幣政策。人民幣兌美元匯率應(yīng)在嚴(yán)格控制的前提下逐步升值(羅納德·麥金農(nóng)，2006)。[4]維持貨幣穩(wěn)定是央行貨幣政策的首要任務(wù)，并以此維持經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的穩(wěn)定性。在這個(gè)前提下，人民幣匯率調(diào)整將會(huì)是一個(gè)漸進(jìn)的過(guò)程，決不會(huì)是一蹴而就的事情。

第二，調(diào)整實(shí)際匯率。主要措施是通過(guò)外貿(mào)、外資、投資、產(chǎn)業(yè)等宏觀政策的調(diào)整，引起實(shí)際匯率的變動(dòng)，如調(diào)整外資優(yōu)惠政策、轉(zhuǎn)變外貿(mào)增長(zhǎng)方式、調(diào)整出口退稅等稅收政策、調(diào)整收入分配政策等都可達(dá)到調(diào)整實(shí)際匯率的效果，實(shí)現(xiàn)匯率均衡。具體而言，一是將我國(guó)外資政策的重點(diǎn)從提供稅收優(yōu)惠政策轉(zhuǎn)向完善投資軟環(huán)境，為外資提供正常經(jīng)營(yíng)所需要的條件，以遏制投資主體的短期投機(jī)行為與假外資等套稅行為；同時(shí)減弱優(yōu)惠政策的競(jìng)爭(zhēng)，加快統(tǒng)一內(nèi)外資企業(yè)稅收制度，實(shí)現(xiàn)外資企業(yè)和內(nèi)資企業(yè)的公平競(jìng)爭(zhēng)。二是逐步取消出口退稅政策，并開(kāi)征資源型和資源密集型產(chǎn)品的出口稅收。三是提高法定的最低工資標(biāo)準(zhǔn)，以利于提高低收入階層的收入，刺激國(guó)內(nèi)消費(fèi)，促使企業(yè)從低價(jià)競(jìng)爭(zhēng)策略轉(zhuǎn)向技術(shù)創(chuàng)新、產(chǎn)品創(chuàng)新的差異化競(jìng)爭(zhēng)戰(zhàn)略。即通過(guò)實(shí)際匯率升值的方式實(shí)現(xiàn)匯率的均衡(潘英麗，2006)。[5]

4.發(fā)展和完善外匯市場(chǎng)體系

發(fā)展和完善外匯市場(chǎng)、逐步放開(kāi)外匯交易已成為大勢(shì)所趨。由于我國(guó)采用了更為靈活的管理浮動(dòng)匯率制，匯率波動(dòng)幅度將逐漸增大，匯率風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題會(huì)顯得更為突出，迫切需要開(kāi)辦銀行間、銀行與其它交易主體間的遠(yuǎn)期交易、調(diào)期交易、貨幣互換、外幣期貨、期權(quán)等金融風(fēng)險(xiǎn)管理業(yè)務(wù)，增加外匯交易工具，以滿足企業(yè)對(duì)沖外匯風(fēng)險(xiǎn)的要求。要將以銀行為主的銀行間外匯交易市場(chǎng)擴(kuò)展到銀行、企業(yè)和個(gè)人均大量參與的完善的外匯交易市場(chǎng)，并適當(dāng)放松資本管制，穩(wěn)步推進(jìn)資本項(xiàng)目可兌換。目前，各類(lèi)企業(yè)按實(shí)需原則均可開(kāi)立外匯結(jié)算賬戶，并且企業(yè)可保留的外匯額度相當(dāng)大，這為企業(yè)規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn)提供了一條途徑，但同時(shí)也增加了企業(yè)持有外匯頭寸的風(fēng)險(xiǎn)。因此，要進(jìn)一步建立和完善外匯經(jīng)紀(jì)商制度，讓更多的企業(yè)能夠通過(guò)外匯經(jīng)紀(jì)商來(lái)規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn)，并進(jìn)一步使手中的外匯保值增值。同時(shí)，要繼續(xù)深化外匯管理改革，改進(jìn)經(jīng)常項(xiàng)目外匯賬戶管理，進(jìn)一步滿足企業(yè)和個(gè)人的外匯需求；要著力促進(jìn)外匯市場(chǎng)發(fā)展，完善外匯市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量和風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)機(jī)制，促進(jìn)市場(chǎng)結(jié)構(gòu)和交易方式復(fù)合化發(fā)展，增強(qiáng)金融機(jī)構(gòu)自主定價(jià)能力和風(fēng)險(xiǎn)控制能力，鼓勵(lì)金融機(jī)構(gòu)在控制風(fēng)險(xiǎn)的前提下積極進(jìn)行金融創(chuàng)新，為企業(yè)、居民提供更加豐富的避險(xiǎn)產(chǎn)品，拓寬市場(chǎng)投資渠道。

匯率制度改革與匯率衍生品市場(chǎng)的發(fā)展是相互聯(lián)系、相輔相成的。匯率制度改革對(duì)發(fā)展匯率衍生品市場(chǎng)提出了現(xiàn)實(shí)的需求，匯率制度改革是我國(guó)金融體制改革的一項(xiàng)重要內(nèi)容。由于長(zhǎng)期實(shí)行固定匯率制度，我國(guó)的金融機(jī)構(gòu)和企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理意識(shí)嚴(yán)重不足，匯率形成機(jī)制改革對(duì)這些企業(yè)和金融機(jī)構(gòu)提出了巨大的挑戰(zhàn)。要解決這一問(wèn)題，除了對(duì)這些金融機(jī)構(gòu)和企業(yè)進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)防范意識(shí)的教育和宣傳外，還要向這些機(jī)構(gòu)提供管理風(fēng)險(xiǎn)的手段和工具，使金融機(jī)構(gòu)、企業(yè)能夠利用這些工具來(lái)管理風(fēng)險(xiǎn)，提高對(duì)匯率風(fēng)險(xiǎn)的承受能力。另一方面，匯率衍生產(chǎn)品市場(chǎng)的發(fā)展對(duì)于推動(dòng)匯率制度改革也具有非常重要的作用。廣大金融機(jī)構(gòu)和企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理的工具和手段豐富了，風(fēng)險(xiǎn)管理的本領(lǐng)增強(qiáng)了，我們才可能考慮進(jìn)一步深化匯率制度改革以及加快改革的步伐，這一點(diǎn)在進(jìn)行匯率制度改革過(guò)程中是十分重要的。

隨著人民幣匯率形成機(jī)制改革的穩(wěn)步推進(jìn)，包括匯率衍生品在內(nèi)的我國(guó)金融衍生品市場(chǎng)將醞釀重大突破。我國(guó)將在借鑒國(guó)際經(jīng)驗(yàn)和防范風(fēng)險(xiǎn)的基礎(chǔ)上，配合匯率制度改革的進(jìn)程，循序漸進(jìn)地推出更多的金融衍生產(chǎn)品，為企業(yè)和金融機(jī)構(gòu)提供風(fēng)險(xiǎn)管理工具，并大力推動(dòng)交易托管集散等基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，為衍生產(chǎn)品市場(chǎng)的發(fā)展搭建一個(gè)良好的平臺(tái)。

(二)2007年人民幣匯率走勢(shì)的預(yù)測(cè)

1.人民幣匯率將繼續(xù)維持雙向波動(dòng)、小幅升值趨勢(shì)

可以預(yù)計(jì)，2007年人民幣匯率不會(huì)一次性大幅升值。盡管人民幣的升值速度有加快的趨勢(shì)，但這只是受到市場(chǎng)因素影響的短期狀況，人民幣不可能非理性升值，更不會(huì)一次性大幅升值。在我國(guó)金融體系還不是很健全、經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)還不夠合理的情況下，過(guò)早實(shí)現(xiàn)匯率比較大的靈活性，將可能對(duì)社會(huì)經(jīng)濟(jì)生活產(chǎn)生巨大的損害。因此，對(duì)于人民幣匯率要靈活到什么程度，應(yīng)該有一個(gè)充分探討并統(tǒng)一認(rèn)識(shí)的過(guò)程。我國(guó)企業(yè)長(zhǎng)期以來(lái)處于利率、匯率都相對(duì)穩(wěn)定的環(huán)境下發(fā)展，因此需要給企業(yè)一個(gè)適應(yīng)利率、匯率變化的時(shí)間。

2007年，在人民幣升值預(yù)期壓力明顯大于實(shí)體經(jīng)濟(jì)內(nèi)在升值需求的情況下，特別是在我國(guó)金融改革進(jìn)入了關(guān)鍵時(shí)期，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)、金融的不確定因素較多，我國(guó)金融機(jī)構(gòu)和企業(yè)對(duì)浮動(dòng)匯率尚需有個(gè)適應(yīng)過(guò)程；而且在匯率調(diào)整對(duì)改善國(guó)際經(jīng)濟(jì)不平衡影響有限的情況下，大幅度輕率調(diào)整人民幣匯率，風(fēng)險(xiǎn)過(guò)大，不利于國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)金融的穩(wěn)定。因此，在人民幣匯率調(diào)整方面，仍會(huì)繼續(xù)保持“主動(dòng)性、可控性和漸進(jìn)性”的原則，人民幣匯率未來(lái)走勢(shì)將會(huì)在雙向波動(dòng)中實(shí)現(xiàn)人民幣的小幅升值。

2.人民幣匯率浮動(dòng)區(qū)間將會(huì)在適宜時(shí)間放寬

人民幣匯率彈性還有較大空間，波幅有望放寬。在較小的浮動(dòng)空間和較強(qiáng)的升值預(yù)期下，匯率走勢(shì)可能會(huì)形成單邊上升的局勢(shì)；而在一個(gè)較大的浮動(dòng)空間內(nèi)，匯率存在雙向走勢(shì)。即在較短時(shí)間里，可能是人民幣升值幅度加大；但在更長(zhǎng)時(shí)間里，則是人民幣匯率漲跌空間進(jìn)一步擴(kuò)大。這將給投機(jī)資金帶來(lái)一定壓力和風(fēng)險(xiǎn)，使其投機(jī)進(jìn)出的風(fēng)險(xiǎn)成本增大，從而可望抑制其強(qiáng)烈預(yù)期下的投機(jī)操作。隨著人民幣匯率變動(dòng)不確定性增加，投機(jī)人民幣升值的境外熱錢(qián)就有可能減少，從而使外匯儲(chǔ)備增長(zhǎng)勢(shì)頭有所減緩。

2006年下半年以來(lái)，人民幣匯率彈性逐步增強(qiáng)，波動(dòng)幅度明顯放寬，單日波幅多次逼近3%這一限制區(qū)間，因此放寬匯率波幅的時(shí)機(jī)已經(jīng)成熟。選擇此時(shí)放寬人民幣對(duì)美元匯率的波幅，有助于打破人民幣單邊升值預(yù)期，釋放人民幣的升值壓力。但通過(guò)行政性升值措施不僅會(huì)打破各種市場(chǎng)的均衡，不利于匯率、利率的市場(chǎng)化進(jìn)程，也會(huì)破壞市場(chǎng)的均衡。央行8月18日宣布上調(diào)存貸款基準(zhǔn)利率，8月21日開(kāi)市后，無(wú)論是貨幣市場(chǎng)還是債券市場(chǎng)，基本上沒(méi)有受到加息帶來(lái)的沖擊。這就是說(shuō)，市場(chǎng)發(fā)展日趨成熟為擴(kuò)大人民幣升值波動(dòng)幅度提供了基礎(chǔ)。合適的匯率浮動(dòng)區(qū)間是有管理的浮動(dòng)匯率制度的基礎(chǔ)，因此，人民幣匯率的浮動(dòng)區(qū)間應(yīng)根據(jù)我國(guó)經(jīng)濟(jì)金融發(fā)展和企業(yè)的實(shí)際情況，有步驟分階段地加以擴(kuò)大，最終將人民幣匯率從現(xiàn)行僵化的狀態(tài)中解脫出來(lái)，增加人民幣匯率的彈性。

關(guān)于時(shí)機(jī)的選擇，我們認(rèn)為，在進(jìn)一步推進(jìn)金融體系改革和外匯市場(chǎng)改革的基礎(chǔ)上，在基本吸納和消化已經(jīng)采取和準(zhǔn)備采取的一系列市場(chǎng)化改革因素后，當(dāng)產(chǎn)生了新的市場(chǎng)供求因素的刺激與推動(dòng)，才會(huì)出現(xiàn)適當(dāng)?shù)臅r(shí)機(jī)。然而，推出的仍是遵循有管理目標(biāo)的適度的浮動(dòng)區(qū)間；但也不排除在匯率改革措施因各方面原因仍不能釋放和消化市場(chǎng)等因素帶來(lái)的升值壓力時(shí)，提前適度擴(kuò)大人民幣匯率的浮動(dòng)區(qū)間。貨幣政策制定者應(yīng)根據(jù)市場(chǎng)發(fā)育狀態(tài)和經(jīng)濟(jì)金融形勢(shì)，結(jié)合國(guó)內(nèi)企業(yè)進(jìn)行結(jié)構(gòu)調(diào)整的適應(yīng)能力，適時(shí)調(diào)整匯率浮動(dòng)區(qū)間。可以預(yù)測(cè)，人民幣大幅升值的可能性不存在，但逐步擴(kuò)大人民幣匯率浮動(dòng)幅度應(yīng)該是發(fā)展趨勢(shì)。

基于以上分析，結(jié)合對(duì)匯率政策趨勢(shì)的預(yù)測(cè)，可以得出基本判斷：2007年人民幣匯率浮動(dòng)空間將會(huì)進(jìn)一步放寬，人民幣匯率在雙向波動(dòng)中小幅升值。

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注釋?zhuān)?/p>

{1}本文所引用的匯率數(shù)據(jù)均來(lái)自中國(guó)人民銀行官方網(wǎng)站()公布的人民幣匯率中間價(jià)。

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參考文獻(xiàn)：

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[3]中國(guó)人民銀行貨幣政策分析小組.2006年第二季度中國(guó)貨幣政策執(zhí)行報(bào)告[N].金融時(shí)報(bào)，2006-08-09(中國(guó)人民銀行網(wǎng)站http：//).

[4]羅納德·麥金農(nóng).人民幣匯率法則(TheYuanandtheGreenback)(N).TheWallStreetJournal，2006，(8)：29.

篇7

然而,人民幣小幅升值盡管在短期內(nèi)緩解了升值的壓力,但隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)的快速增長(zhǎng),它在不遠(yuǎn)的將來(lái)仍然會(huì)浮現(xiàn)出來(lái),這是由經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)差異的內(nèi)在規(guī)律決定的,是不以人的意志為轉(zhuǎn)移的。這也就意味著,在相當(dāng)長(zhǎng)的一段時(shí)間內(nèi),人民幣匯率會(huì)一直是困擾我國(guó)經(jīng)濟(jì)的一個(gè)重大問(wèn)題,那么人民幣匯率調(diào)整是否是必要的,它與科學(xué)發(fā)展觀是否有內(nèi)在的聯(lián)系?要回答這些問(wèn)題,就要理解匯率調(diào)整的影響,后者與政策調(diào)控的目標(biāo)息息相關(guān)。

一、我國(guó)政策調(diào)控的目標(biāo)

我國(guó)是個(gè)大國(guó),人民幣升值與否應(yīng)該以是否有利于我國(guó)維持經(jīng)濟(jì)的持續(xù)增長(zhǎng)和實(shí)現(xiàn)科學(xué)發(fā)展觀、是否有利于實(shí)現(xiàn)工業(yè)化、是否有利于宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定為指針,既不能因國(guó)際壓力而使人民幣升值,也不應(yīng)因國(guó)際上的政治壓力和金融投機(jī)壓力而維持現(xiàn)狀。匯率制度改革和匯率水平調(diào)整會(huì)導(dǎo)致我國(guó)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的變化,并促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方式的變化,后者必須具備一定的條件,它們是由我國(guó)經(jīng)濟(jì)的基本因素決定的,因此匯率改革和調(diào)整的進(jìn)程必須與我國(guó)經(jīng)濟(jì)體制改革的進(jìn)程相適應(yīng)。中國(guó)人民銀行行長(zhǎng)周小川一再?gòu)?qiáng)調(diào),匯率調(diào)整“要按照內(nèi)部改革的邏輯和內(nèi)部需要解決的問(wèn)題的壓力,來(lái)設(shè)計(jì)我們所要進(jìn)行的改革,不管是稅收、利率還是匯率”,正是這個(gè)意思。

經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、價(jià)格穩(wěn)定、充分就業(yè)和國(guó)際收支平衡是政策調(diào)控的四大目標(biāo)。由于存在著內(nèi)在的沖突,它們不可能同時(shí)實(shí)現(xiàn)。經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的階段不同、國(guó)情不同、形式不同都會(huì)影響政府對(duì)這些目標(biāo)的偏好。當(dāng)價(jià)格穩(wěn)定更重要,當(dāng)局就會(huì)偏好能夠控制通貨膨脹的政策工具,如20世紀(jì)80年代初期的英美政府;當(dāng)充分就業(yè)更重要,當(dāng)局就會(huì)偏好能夠促進(jìn)就業(yè)的政策工具,如20世紀(jì)30年代的大蕭條;當(dāng)外部均衡相對(duì)于內(nèi)部均衡更重要,這大體上只存在于那些規(guī)模比較小的經(jīng)濟(jì)體中,此時(shí)外部均衡實(shí)現(xiàn)與否是內(nèi)部均衡實(shí)現(xiàn)與否的先決條件,這種情況下政府就會(huì)更偏好那些有利于外部均衡的政策工具;如果經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的要求壓倒其他目標(biāo),促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的政策工具和選擇就成為政府的首選,如二戰(zhàn)后日本和韓國(guó)成功實(shí)施的產(chǎn)業(yè)政策。

由于政策目標(biāo)之間的關(guān)系異常復(fù)雜,需要根據(jù)具體國(guó)情和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的具體階段對(duì)政策目標(biāo)的選擇進(jìn)行具體分析。那么,我國(guó)的政策目標(biāo)是什么呢?

我國(guó)的首要任務(wù)是實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)的現(xiàn)代化,而現(xiàn)代化某種意義上就是工業(yè)化,實(shí)際上如果沒(méi)有工業(yè)化,那么經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)就缺乏堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。首先,工業(yè)化具有規(guī)模效應(yīng),而只有當(dāng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)具備相當(dāng)規(guī)模的時(shí)候,占人口絕大部分的人群才會(huì)分享到經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的成果;其次,工業(yè)化是其它產(chǎn)業(yè)產(chǎn)生的基礎(chǔ)和發(fā)展的動(dòng)力。盡管在西方發(fā)達(dá)國(guó)家中,第二產(chǎn)業(yè)也即工業(yè)和建筑業(yè)在國(guó)民經(jīng)濟(jì)中占的比例越來(lái)越小,但它們無(wú)一例外是以發(fā)達(dá)的工業(yè)為基礎(chǔ)的。沒(méi)有發(fā)達(dá)的工業(yè),人們的收入水平就會(huì)偏低,自然不會(huì)出現(xiàn)對(duì)服務(wù)業(yè)的需求;第三,工業(yè)化對(duì)其它產(chǎn)業(yè)具有積極的促進(jìn)作用,因?yàn)楣I(yè)會(huì)為其它產(chǎn)業(yè)的發(fā)展提供更先進(jìn)的設(shè)備,也會(huì)解放更多的工業(yè)人口和農(nóng)業(yè)人口,他們會(huì)投身于第三產(chǎn)業(yè),也會(huì)形成新的產(chǎn)業(yè),這些都是促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的必要條件。

經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)不是絕對(duì)的,而是有條件的、受限制的。經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的第一個(gè)限制條件是通貨膨脹,如果經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的速度過(guò)快,它必然會(huì)催生通貨膨脹,通貨膨脹會(huì)破壞長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的基礎(chǔ)。通貨膨脹與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)這種關(guān)系在我國(guó)也是存在的,超過(guò)資源承受能力的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)往往引起通貨膨脹,而要控制通貨膨脹就要部分地犧牲經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的速度,1988年和1992年的通貨膨脹都造成了相當(dāng)程度的經(jīng)濟(jì)動(dòng)蕩,不得不采取嚴(yán)厲的措施制止通脹的惡化以維護(hù)經(jīng)濟(jì)在合理水平上的增長(zhǎng)。因此,經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的上限就是不催生通貨膨脹的增長(zhǎng)。

經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的第二個(gè)限制條件是就業(yè)率。盡管各國(guó)政府都追求充分就業(yè),但充分就業(yè)在不同的時(shí)代有不同的定義和比率,在不同的國(guó)家也有不同的要求。我國(guó)勞動(dòng)力規(guī)模龐大,如何使更多的公民盡可能地享有工作的權(quán)利是政府不得不時(shí)時(shí)刻刻掛在心上的事情。顯然,沒(méi)有經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng),也就沒(méi)有就業(yè)。為了使就業(yè)率維持在某個(gè)水平上,就需要經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)達(dá)到一定的水平。這也就同時(shí)決定了經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的下限,即使就業(yè)維持在某個(gè)水平之上的增長(zhǎng)。

通貨膨脹和就業(yè)是政策必須兼顧的兩個(gè)目標(biāo),盡管有時(shí)候政策會(huì)偏向于其中的一個(gè),但同時(shí)卻不能不同時(shí)考慮另外一個(gè),即如果為了控制通貨膨脹造成的失業(yè)超出了一定的限度,就會(huì)引發(fā)社會(huì)問(wèn)題;反之亦然,即如果為了促進(jìn)就業(yè)而造成了惡性的通貨膨脹,就會(huì)形成不穩(wěn)定的預(yù)期,影響經(jīng)濟(jì)的長(zhǎng)期增長(zhǎng)。

由通貨膨脹率決定的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的上限和由失業(yè)率決定的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的下限會(huì)構(gòu)成一個(gè)閉區(qū)間,可以將處于這個(gè)區(qū)間內(nèi)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)定義為均衡經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。當(dāng)經(jīng)濟(jì)處于均衡增長(zhǎng)狀態(tài),既不會(huì)導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)過(guò)熱和通貨膨脹,也不會(huì)導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)衰退和大規(guī)模失業(yè),這就是均衡的含義所在,它是平穩(wěn)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng),是在比較長(zhǎng)的時(shí)期內(nèi)能夠持續(xù)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。均衡經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)意味著經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的模式與要素稟賦是一致的,因?yàn)橹挥信c要素稟賦相一致,經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)才會(huì)是最集約、付出成本最小的。經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)也才既不會(huì)催生通貨膨脹,也不會(huì)導(dǎo)致高失業(yè)率,它既能保證經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的速度,也能保證經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的質(zhì)量,從而是可持續(xù)的。從這個(gè)角度講,均衡經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)就是與科學(xué)發(fā)展觀相一致的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。

當(dāng)然,經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)會(huì)改變要素稟賦,經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的方式應(yīng)該隨著要素稟賦的變遷而改變。均衡經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)不但是與要素稟賦相適應(yīng)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng),而且應(yīng)該是隨著要素稟賦變遷而變化的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng),這也就是科學(xué)發(fā)展觀要求的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。

將經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)與價(jià)格以及就業(yè)聯(lián)系起來(lái)并非是我們的首創(chuàng),早在20世紀(jì)60年代末,弗里德曼(1968)和費(fèi)爾普斯(1967)就分別獨(dú)立地提出了自然失業(yè)率的概念,這實(shí)際上是限定了經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的上限;后來(lái),莫迪利亞尼(1975)又提出了“非加速通貨膨脹失業(yè)率”(NAIRU)的概念,它是指不催生通貨膨脹或者不使通貨膨脹趨于惡化的失業(yè)率,它同樣是規(guī)定了經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的上限。我們提出的均衡經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)與自然失業(yè)率和非加速通貨膨脹失業(yè)率既有相同之處也有區(qū)別。相同之處在于都結(jié)合通貨膨脹和失業(yè)率來(lái)規(guī)定經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng),即經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)都是有條件的受到限制的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。區(qū)別體現(xiàn)為兩個(gè)方面:一是不但規(guī)定了經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的上限,還規(guī)定了經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的下限,這是根據(jù)我國(guó)國(guó)情對(duì)經(jīng)典的自然失業(yè)率和非加速通貨膨脹失業(yè)率理論的發(fā)展;二是價(jià)格和就業(yè)不再完全是一體的,而是分別規(guī)定了經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的上限和下限,這樣就避免了菲利普斯曲線斜率變化的影響,可以使政策工具的選擇更靈活。

二、匯率調(diào)整有利于科學(xué)發(fā)展觀的實(shí)現(xiàn)

在開(kāi)放經(jīng)濟(jì)下,要素的供需不僅僅由國(guó)內(nèi)要素的價(jià)格所決定,還會(huì)受到匯率的影響。匯率是決定國(guó)內(nèi)外要素相對(duì)價(jià)格的最重要因素,不同匯率水平下,國(guó)內(nèi)外要素的相對(duì)價(jià)格是大不一樣的。由于均衡經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)是一個(gè)區(qū)間,與經(jīng)濟(jì)基本面(我們稱(chēng)它為要素稟賦)相對(duì)應(yīng)的最合適的匯率水平必定也是一個(gè)區(qū)間,并且是有限的區(qū)間,這個(gè)區(qū)間對(duì)應(yīng)的匯率可以定義為均衡匯率。如果現(xiàn)實(shí)世界中的匯率處于區(qū)間內(nèi),那它就是與經(jīng)濟(jì)基本面相一致的,是不偏離的;如果它處于區(qū)間之外,那么匯率就與經(jīng)濟(jì)基本面不相一致,是偏離的;距離區(qū)間越遠(yuǎn),偏離程度越大,國(guó)內(nèi)外要素價(jià)格的差異也就越大。國(guó)內(nèi)外要素價(jià)格的偏離,就會(huì)出現(xiàn)對(duì)要素進(jìn)行套匯的空間,對(duì)國(guó)內(nèi)外要素的需求就會(huì)出現(xiàn)差異。

要素稟賦是不斷變化的,象我國(guó)這種處于現(xiàn)代化過(guò)程中的國(guó)家,要素稟賦變化得尤其劇烈而快速。

經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)初期,由于資本等要素相對(duì)稀缺,勞動(dòng)力和資源是相對(duì)豐裕的,為吸引資本、技術(shù)、知識(shí)等經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)必需的要素的一個(gè)可行的選擇是低估本幣,以外幣計(jì)價(jià)的本國(guó)勞動(dòng)和資源的價(jià)格相對(duì)便宜,這就會(huì)吸引其它要素進(jìn)入本國(guó),也會(huì)促進(jìn)本國(guó)資源的利用,這種經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)是由最初的要素稟賦決定的。

經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的過(guò)程同時(shí)也是改變要素稟賦的過(guò)程。經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)會(huì)降低資本、技術(shù)和組織管理等要素的稀缺性,同時(shí)提高資源的稀缺性。這種相對(duì)變化必然會(huì)改變不同要素包括資本、勞動(dòng)力、科學(xué)技術(shù)和資源等的相對(duì)比價(jià),也只有要素的相對(duì)比價(jià)隨著要素稟賦的變遷而變化,它才能使資源實(shí)現(xiàn)最優(yōu)配置。

然而,在固定匯率制度下,匯率是相對(duì)穩(wěn)定的,其調(diào)整必然會(huì)滯后于要素稟賦的變遷,這就會(huì)使國(guó)內(nèi)外要素的價(jià)格出現(xiàn)偏離,這種偏離就產(chǎn)生了對(duì)要素套匯的空間。當(dāng)本國(guó)要素價(jià)格偏低,本國(guó)資源是套匯的對(duì)象,會(huì)導(dǎo)致對(duì)本國(guó)資源的過(guò)度利用,并導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)的過(guò)熱;當(dāng)本國(guó)要素價(jià)格偏高,外國(guó)資源是套匯的對(duì)象,本國(guó)經(jīng)濟(jì)又會(huì)陷入蕭條。這就意味著,匯率的不適當(dāng)定值是宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的一個(gè)重要原因。

我國(guó)自2002年以來(lái)的經(jīng)濟(jì)過(guò)熱是國(guó)內(nèi)要素價(jià)格偏低的結(jié)果,其傳導(dǎo)機(jī)制有兩種:(1)將低估資源用于出口的機(jī)制。當(dāng)資源價(jià)格低估,將資源用于生產(chǎn)貿(mào)易品出口到國(guó)際市場(chǎng)上就會(huì)因要素價(jià)格的低估而享有價(jià)格優(yōu)勢(shì),這必然會(huì)促進(jìn)貿(mào)易品部門(mén)的發(fā)展,也會(huì)促進(jìn)出口的增加,結(jié)果會(huì)出現(xiàn)持續(xù)的貿(mào)易順差。(2)FDI對(duì)資源進(jìn)行套匯的機(jī)制。由于資源價(jià)格是低估的,FDI就會(huì)積極流入本國(guó)以對(duì)資源進(jìn)行套匯,尤其會(huì)大量進(jìn)入貿(mào)易品部門(mén),因?yàn)檫@可以對(duì)資源價(jià)格低估進(jìn)行雙重的套匯。這兩種機(jī)制的共同結(jié)果是對(duì)國(guó)內(nèi)資源的過(guò)度使用,這顯然是不可持續(xù)的,從而與科學(xué)發(fā)展觀的要求背道而馳。

匯率調(diào)整可以矯正要素價(jià)格和要素稟賦之間的關(guān)系,使要素價(jià)格能夠反映要素稟賦的現(xiàn)狀,使要素稟賦能夠得到最有效最集約地利用。具體說(shuō)來(lái),如果匯率不根據(jù)要素稟賦的變遷而調(diào)整,那么以前不怎么稀缺現(xiàn)在卻很稀缺的資源如原材料,由于其國(guó)內(nèi)價(jià)格與國(guó)際價(jià)格的差異,就會(huì)受到過(guò)度使用,未來(lái)可能需要付出更多的成本進(jìn)口目前正在過(guò)度使用的資源,這必然會(huì)危及經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的可持續(xù)性;相反,以前由于資本相對(duì)缺乏而不能滿足的需求,如專(zhuān)利和科學(xué)技術(shù)在匯率不進(jìn)行調(diào)整的情況下,它們的人民幣價(jià)格必然會(huì)較高,這就需要花費(fèi)較多的資源才能換得回來(lái),這對(duì)于科學(xué)技術(shù)的利用從而經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)升級(jí)是不利的。顯然,匯率調(diào)整是使要素價(jià)格與要素稟賦相適應(yīng)從而使各種要素都能得到有效利用的重要條件,從而也是實(shí)現(xiàn)科學(xué)發(fā)展觀的一個(gè)重要方面。

或許有人認(rèn)為,匯率低估會(huì)使我國(guó)的貿(mào)易順差增大,這就相當(dāng)于持有更多的對(duì)國(guó)外資源的要求權(quán),可以在國(guó)際市場(chǎng)上購(gòu)買(mǎi)原材料,以此保證我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)所需資源的供給。然而,現(xiàn)實(shí)情況并非如此,因?yàn)槭袌?chǎng)經(jīng)濟(jì)體系下,經(jīng)濟(jì)主體必然是以利潤(rùn)為導(dǎo)向的,人民幣匯率低估的必然結(jié)果是我國(guó)資源的價(jià)格低于國(guó)際市場(chǎng)上同類(lèi)資源的價(jià)格,這就會(huì)產(chǎn)生套匯的空間,是不同于對(duì)貨幣性資產(chǎn)套匯的對(duì)實(shí)物性資產(chǎn)的套匯,這種套匯方式更多地集中于貿(mào)易品部門(mén),因?yàn)槌杀臼怯萌嗣駧庞?jì)價(jià),而銷(xiāo)售價(jià)格卻可以用外幣如美元計(jì)價(jià),這里面除了由市場(chǎng)決定的平均利潤(rùn)外,還有不同貨幣計(jì)價(jià)產(chǎn)生的套匯利潤(rùn),這必然會(huì)導(dǎo)致對(duì)本國(guó)資源的濫用,而不可能依靠利用國(guó)際市場(chǎng)上的資源維持經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。

由此可以推論,并不是任何類(lèi)型的貿(mào)易順差都是有利的,只有那些有利于提高經(jīng)濟(jì)可持續(xù)增長(zhǎng)能力從而能夠促進(jìn)科學(xué)發(fā)展觀實(shí)現(xiàn)的貿(mào)易順差才是有利的;并非任何類(lèi)型的匯率低估都是有利的,只有那些能夠提高經(jīng)濟(jì)可持續(xù)增長(zhǎng)能力從而能夠促進(jìn)科學(xué)發(fā)展觀實(shí)現(xiàn)的匯率低估才是有利的;在匯率低估不利于經(jīng)濟(jì)可持續(xù)增長(zhǎng)時(shí),就要選擇匯率升值,通過(guò)匯率調(diào)整促進(jìn)科學(xué)發(fā)展觀的實(shí)現(xiàn)。

三、人民幣升值的影響與政策建議

我國(guó)的貿(mào)易依存度一直是比較高的,一直穩(wěn)定在40%左右,這就意味著人民幣匯率升值主要通過(guò)對(duì)進(jìn)出口部門(mén)的沖擊影響我國(guó)經(jīng)濟(jì),而這種沖擊又主要集中在出口部門(mén)。因?yàn)槲覈?guó)對(duì)進(jìn)口品的需求彈性比較小,而外國(guó)對(duì)我國(guó)出口品的需求彈性卻比較大,匯率小幅度升值對(duì)進(jìn)口的影響要小于對(duì)出口的影響。

筆者事前曾經(jīng)就人民幣匯率變動(dòng)對(duì)進(jìn)出口部門(mén)尤其是出口部門(mén)的沖擊作了小范圍調(diào)研。比較普遍的看法是人民幣升值盡管會(huì)加大出口成本,但幅度在10%以?xún)?nèi)不會(huì)造成根本性影響。由此可見(jiàn),盡管匯率升值對(duì)出口的影響要大于對(duì)進(jìn)口的影響,但2%的升值是我國(guó)出口部門(mén)能夠承受的。然而,他們又都表示,盡管小幅升值不可怕,但匯率浮動(dòng)卻是他們難以承受的,因?yàn)槲覈?guó)缺少成熟的外匯市場(chǎng),也缺少相應(yīng)的避險(xiǎn)工具,匯率波動(dòng)讓他們很難鎖定成本,而如果不能鎖定成本,收益就是很不確定的。

顯然,匯率制度由原先釘住美元改為釘住一攬子貨幣并允許在較大的范圍內(nèi)進(jìn)行浮動(dòng)對(duì)出口商的影響要遠(yuǎn)大于2%升值的影響。以前,中央銀行承擔(dān)了全部的匯率風(fēng)險(xiǎn),企業(yè)可以集中精力做好產(chǎn)品和市場(chǎng)開(kāi)發(fā)。現(xiàn)在,中央銀行將一部分匯率風(fēng)險(xiǎn)分散給了企業(yè),這盡管對(duì)于長(zhǎng)遠(yuǎn)的人民幣外匯市場(chǎng)的建立有積極意義,但企業(yè)在目前的情況下卻很難通過(guò)遠(yuǎn)期交易鎖定生產(chǎn)成本,因此會(huì)時(shí)刻面臨著匯率變動(dòng)的沖擊。這種沖擊并不會(huì)因?yàn)閰R率波動(dòng)幅度較小而可以忽略不計(jì),因?yàn)槠髽I(yè)經(jīng)營(yíng)的績(jī)效是按照“年”這個(gè)單位來(lái)計(jì)算的,但匯率波動(dòng)卻時(shí)刻都在發(fā)生

著,企業(yè)經(jīng)營(yíng)的績(jī)效是按“年”這個(gè)單位來(lái)計(jì)算的,但匯率波動(dòng)卻時(shí)刻都在發(fā)生著,企業(yè)經(jīng)營(yíng)的成本也就時(shí)刻在變,如果企業(yè)總是在高點(diǎn)買(mǎi)入而在低賣(mài)出,那累積起來(lái)的損失也是非常可觀的。因此,企業(yè)就不可能完全不顧匯率波動(dòng)而只關(guān)心經(jīng)營(yíng)、開(kāi)發(fā)和銷(xiāo)售這些實(shí)際事務(wù),還要關(guān)心貨幣事務(wù)。

我國(guó)現(xiàn)代化的關(guān)鍵是生產(chǎn)能力的形成,這又必須依靠企業(yè)的壯大。匯率升值盡管有利于產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí),但匯率波動(dòng)顯然不利于企業(yè)經(jīng)營(yíng)。由于未來(lái)20年是我國(guó)經(jīng)濟(jì)現(xiàn)代化的關(guān)鍵時(shí)期,如何采取有力措施沖銷(xiāo)匯率波動(dòng)的影響,從而為企業(yè)成長(zhǎng)創(chuàng)造一個(gè)平穩(wěn)的貨幣環(huán)境,促進(jìn)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定增長(zhǎng)是我國(guó)面臨的重大課題。

首先,為了促進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí),實(shí)現(xiàn)更集約的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng),促進(jìn)科學(xué)發(fā)展觀的實(shí)現(xiàn),要靈活利用匯率工具。具體而言,就是在時(shí)機(jī)成熟時(shí)主動(dòng)小幅升值,同時(shí)輔之以利率小幅調(diào)整的貨幣政策,使人民幣匯率在經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定增長(zhǎng)過(guò)程中穩(wěn)定地升值。匯率升值不是壞事,它是對(duì)有效率經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的褒獎(jiǎng),匯率貶值才是對(duì)低效增長(zhǎng)和不增長(zhǎng)的懲罰。

其次,要致力于建設(shè)一個(gè)有一定深度和廣度的外匯市場(chǎng)。所謂深度,就是市場(chǎng)規(guī)模應(yīng)該足夠大,不是一般規(guī)模的資金就能控制、操縱得了的,這樣才有利于匯率穩(wěn)定;所謂廣度,就是市場(chǎng)覆蓋面要足夠廣,交易主體是多元化的,只有這樣,預(yù)期才不至于是同一方向的,只有當(dāng)預(yù)期是多元的且能在某種程度上互相抵消時(shí),預(yù)期才可能是穩(wěn)定的,它對(duì)經(jīng)濟(jì)的沖擊也才會(huì)最小(李天棟等,2004,2005)。有一定廣度和深度的外匯市場(chǎng)是企業(yè)能夠避險(xiǎn)的必要條件。

再次,要致力于金融工具的建設(shè),只有當(dāng)金融工具是多樣化的,既能覆蓋即期交易,也能覆蓋遠(yuǎn)期交易時(shí),企業(yè)才能通過(guò)外匯市場(chǎng)進(jìn)行避險(xiǎn)(李天棟等,2004)。其中,遠(yuǎn)期金融工具尤其重要,因?yàn)樗擎i定成本、規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn)的主要工具。目前,四大國(guó)有商業(yè)銀行和其它股份制銀行如招商銀行都可以進(jìn)行遠(yuǎn)期交易,但是,目前的問(wèn)題是品種單一、市場(chǎng)規(guī)模小,當(dāng)然,企業(yè)缺乏相關(guān)意識(shí)也是一個(gè)非常重要的原因。

盡管匯率制度改革對(duì)企業(yè)有許多負(fù)面影響,但卻能夠促使企業(yè)更多地關(guān)注匯率風(fēng)險(xiǎn),也有利于外匯市場(chǎng)、交易主體和金融工具的培育。當(dāng)然,企業(yè)也會(huì)有一個(gè)逐步適應(yīng)的過(guò)程,政府一方面要實(shí)行積極而穩(wěn)定的匯率政策,避免匯率劇烈波動(dòng)的消極影響,另一方面要著力創(chuàng)造能夠平滑匯率波動(dòng)的外匯市場(chǎng)和金融工具。只有這樣,企業(yè)才能夠適應(yīng)匯率升值和波動(dòng)的影響,也才能保障現(xiàn)代化的實(shí)現(xiàn)。

四、結(jié)論

本文結(jié)合我國(guó)國(guó)情提出政策目標(biāo)是實(shí)現(xiàn)均衡經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的觀點(diǎn),它是與科學(xué)發(fā)展觀相適應(yīng)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。然后,本文分析了匯率調(diào)整與均衡經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間的關(guān)系,結(jié)論是匯率升值能夠促進(jìn)均衡經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng),從而有利于科學(xué)發(fā)展觀的實(shí)現(xiàn)。最后,本文分析了匯率及其制度調(diào)整的影響,并在政策搭配和制度建設(shè)方面提出了應(yīng)對(duì)的建議。

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篇8

1.1改革開(kāi)放以來(lái)人民幣匯率變動(dòng)趨勢(shì)

人民幣匯率從改革開(kāi)放以來(lái)幾經(jīng)變化，經(jīng)歷了從貶值到升值再到被動(dòng)貶值的演變，其間的走勢(shì)大致可分為四個(gè)階段：

第一階段：1979~1993年。由于計(jì)劃時(shí)期，人民幣匯率作為計(jì)劃核算工具，長(zhǎng)期固定并處于嚴(yán)重高估狀態(tài)，為了配合我國(guó)對(duì)外開(kāi)放的經(jīng)濟(jì)政策，人民幣匯率開(kāi)始進(jìn)行有步驟地下調(diào)，到1993年底，人民幣兌美元官方匯率下調(diào)了73%，與此同時(shí)，人民幣名義和實(shí)際匯率也分別下跌了68%和76%。

第二階段：1994年匯率并軌到1997年。1993年12月28日，央行宣布從1994年1月1日起實(shí)行人民幣官方匯率與外匯調(diào)劑市場(chǎng)匯率并軌，在人民幣匯率并軌后，人民幣匯率穩(wěn)定在1美元兌8.7元人民幣，人民幣匯率長(zhǎng)期高估的狀況得以改變。從1994年到1997年底，人民幣對(duì)美元匯率升值了4.8%，同期，人民幣名義和實(shí)際有效匯率分別上升了10.2%和38.7%。

第三階段：1998年亞洲危機(jī)到2001年。1997年亞洲金融危機(jī)爆發(fā)后，隨著東南亞和東亞國(guó)家或地區(qū)貨幣相繼貶值，使得對(duì)人民幣貶值抱有很強(qiáng)的預(yù)期，然而中國(guó)政府在1997年11月以后都多次向世界鄭重承諾：將人民幣匯率基本穩(wěn)定在828元人民幣兌100美元左右的水平。這一時(shí)期，由于東南亞和東亞國(guó)家或地區(qū)貨幣相繼貶值，人民幣匯率即相對(duì)升值，加之，世界多數(shù)貨幣對(duì)美元走軟，人民幣隨美元對(duì)其它貨幣走強(qiáng)。其間人民幣名義和實(shí)際有效匯率升幅分別達(dá)11.5%和9.8%。

第四階段：2002年至今。由于美國(guó)國(guó)際收支惡化、國(guó)際資產(chǎn)市場(chǎng)結(jié)構(gòu)調(diào)整以及國(guó)際局勢(shì)動(dòng)蕩等原因，自2002年上半年以來(lái)，美元結(jié)束了長(zhǎng)期堅(jiān)挺的態(tài)勢(shì)，出現(xiàn)了持續(xù)貶值，人民幣也跟隨美元被動(dòng)下調(diào)，到2003年底，人民幣名義和實(shí)際有效匯率跌度分別為12.3%和11.0%。

1.2人民幣匯率變動(dòng)的進(jìn)出口貿(mào)易量效應(yīng)

對(duì)于國(guó)際貿(mào)易來(lái)說(shuō)，匯率執(zhí)行著重要的價(jià)格轉(zhuǎn)換職能。因此，匯率的變動(dòng)對(duì)貿(mào)易流量具有重要的影響。一般來(lái)說(shuō)，本幣對(duì)外貶值會(huì)引起本國(guó)產(chǎn)品相對(duì)于外國(guó)產(chǎn)品價(jià)格的降低，從而誘發(fā)國(guó)外市場(chǎng)增大對(duì)本國(guó)產(chǎn)品需求的擴(kuò)大和本國(guó)市場(chǎng)對(duì)外國(guó)產(chǎn)品需求的減少，即鼓勵(lì)了出口而抑制了進(jìn)口；當(dāng)本幣升值，情況正好相反，引起出口下降和進(jìn)口增加，并且匯率變動(dòng)的進(jìn)出口效應(yīng)并不是“立竿見(jiàn)影”的，而是呈“J曲線”的。這是對(duì)匯率變動(dòng)貿(mào)易流量最為直觀的解釋。

在1981～1994年人民幣匯率貶值期間，我國(guó)同期出口總額由1981年的220.1億美元增加到1994年的1210.1億美元。因此，在我國(guó)對(duì)外貿(mào)易特別是出口的原因時(shí)，應(yīng)當(dāng)肯定匯率的變動(dòng)起到了一定的推動(dòng)作用。從1995年開(kāi)始到2001年，人民幣匯率就一直保持穩(wěn)中趨升的勢(shì)頭，因此出口增長(zhǎng)速度與前幾年相比有所減緩，尤其到了1998年，出口增長(zhǎng)率降至0.5%。從2002年至今，由于美元的貶值，造成人民幣的被動(dòng)貶值，致使出口又出現(xiàn)了大幅度的增長(zhǎng)。1981～2004年進(jìn)出口變動(dòng)情況見(jiàn)表1。

由此可見(jiàn)，匯率變動(dòng)產(chǎn)生較為明顯的出口效應(yīng)：匯率下調(diào)，刺激出口；匯率升值，抑制出口。國(guó)務(wù)院中心李建偉和中國(guó)社會(huì)院余明博士的回歸分析也證明了此結(jié)論。他們以1995年1月～2003年6月的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)為樣本，運(yùn)用兩階段最小二乘法，選擇國(guó)內(nèi)生產(chǎn)能力增加值、國(guó)際市場(chǎng)需求、國(guó)內(nèi)價(jià)格、人民幣實(shí)際有效匯率以及出口政策作為解釋變量進(jìn)行回歸分析，結(jié)果顯示：人民幣實(shí)際有效匯率與出口總額存在顯著相關(guān)關(guān)系，但產(chǎn)生影響存在一定的滯后期。當(dāng)期人民幣實(shí)際有效匯率每貶值一個(gè)百分點(diǎn)會(huì)刺激滯后5期的出口總額提高0.6615個(gè)百分點(diǎn)，接下來(lái)分析進(jìn)口情況，我們從上表可以看到：在人民幣貶值比較明顯的年歲里，如1981、1985、1986、1989和1994年，進(jìn)口增長(zhǎng)率均有所下降，其余各年進(jìn)口卻保持了較快的增長(zhǎng)。1995年人民幣開(kāi)始升值后，1995、1999和2000年進(jìn)口增長(zhǎng)很明顯，由于亞洲金融危機(jī)帶來(lái)的嚴(yán)峻的對(duì)外貿(mào)易局面，使我國(guó)1997和1998年的進(jìn)口增長(zhǎng)率分別降到2.5%和-1.5%。以上情況表明：匯率波動(dòng)具有一定的進(jìn)口貿(mào)易量效應(yīng)。李建偉和余明博士的回歸分析結(jié)果也顯示:人民幣實(shí)際有效匯率與進(jìn)口總額存在顯著相關(guān)關(guān)系，人民幣實(shí)際有效匯率每升值一個(gè)百分點(diǎn)，會(huì)導(dǎo)致滯后3期的進(jìn)口總額提高0.5643個(gè)百分點(diǎn)。

1.3人民幣匯率變動(dòng)的貿(mào)易結(jié)構(gòu)調(diào)整效應(yīng)

從根本上說(shuō)，開(kāi)放經(jīng)濟(jì)條件下一國(guó)貿(mào)易結(jié)構(gòu)的變動(dòng)取決于各國(guó)產(chǎn)出結(jié)構(gòu)的變動(dòng)，在產(chǎn)出結(jié)構(gòu)受制于競(jìng)爭(zhēng)力的狀況下，貿(mào)易競(jìng)爭(zhēng)力的變化就成為推動(dòng)貿(mào)易結(jié)構(gòu)調(diào)整的根本力量。而匯率變動(dòng)事實(shí)上形成了對(duì)貿(mào)易價(jià)格力的不同影響，那么它一定會(huì)帶來(lái)貿(mào)易結(jié)構(gòu)的變動(dòng)。一般來(lái)說(shuō)，貨幣升值，會(huì)導(dǎo)致傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)貿(mào)易價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)力的下降，由此引起傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的衰落，形成這些產(chǎn)業(yè)的出口下降和進(jìn)口增加，與此同時(shí)，高技術(shù)含量產(chǎn)業(yè)卻得以建立和發(fā)展。反之，貨幣的持續(xù)貶值則會(huì)使出口商品結(jié)構(gòu)呈長(zhǎng)期低度化的趨勢(shì)。因?yàn)閰R率的長(zhǎng)期低估，使出口擴(kuò)張主要依賴(lài)于低廉的價(jià)格，導(dǎo)致無(wú)壓力進(jìn)行技術(shù)創(chuàng)新，使出口商品結(jié)構(gòu)長(zhǎng)期以勞動(dòng)密集型產(chǎn)品為主。但是，值得注意的是，一旦一個(gè)國(guó)家的高技術(shù)產(chǎn)品大部分銷(xiāo)往國(guó)外時(shí)，貨幣升值則不利于這類(lèi)產(chǎn)品的出口，并可能會(huì)抑制這類(lèi)產(chǎn)品的生產(chǎn)。

改革開(kāi)放以后，人民幣匯率的不斷變動(dòng)，推動(dòng)了我國(guó)貿(mào)易結(jié)構(gòu)的躍遷。1994年以前人民幣名義匯率的趨勢(shì)性貶值，引起了我國(guó)出口商品結(jié)構(gòu)由資源密集型向勞動(dòng)密集型轉(zhuǎn)變；進(jìn)口商品結(jié)構(gòu)中初級(jí)產(chǎn)品下降，工業(yè)制成品中機(jī)械及運(yùn)輸設(shè)備比重明顯上升。

根據(jù)宋泓的研究，在1992～1994年間，我國(guó)的綜合比較優(yōu)勢(shì)主要體現(xiàn)在服裝業(yè)、文體用品業(yè)、紡織業(yè)等10個(gè)勞動(dòng)密集型產(chǎn)業(yè)，比較劣勢(shì)主要集中在化學(xué)業(yè)、業(yè)、運(yùn)輸設(shè)備制造業(yè)等11個(gè)技術(shù)和資本密集型產(chǎn)業(yè)。這種結(jié)果基本反映了我國(guó)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平以及貿(mào)易結(jié)構(gòu)與匯率變動(dòng)的相關(guān)關(guān)系，由此可以得出結(jié)論：中國(guó)經(jīng)濟(jì)開(kāi)放進(jìn)程中匯率貶值的調(diào)整任務(wù)在20世紀(jì)90年代前期已經(jīng)大體完成。

1994年人民幣匯率出現(xiàn)了持續(xù)的升值趨勢(shì)，趨勢(shì)性貨幣升值刺激了我國(guó)相對(duì)先進(jìn)產(chǎn)品的發(fā)展，推動(dòng)了我國(guó)貿(mào)易結(jié)構(gòu)的升級(jí)。表2列出了我國(guó)1995～2004年1～9月初級(jí)產(chǎn)品、工業(yè)制成品和高技術(shù)產(chǎn)品的貿(mào)易特發(fā)系數(shù)變化情況，從中我們可以發(fā)現(xiàn)人民幣匯率變動(dòng)所引發(fā)的貿(mào)易結(jié)構(gòu)演變的軌跡。

從表2可以看出：在人民幣匯率的趨勢(shì)性升值過(guò)程中，勞動(dòng)密集型產(chǎn)品的貿(mào)易特發(fā)系數(shù)不斷下降，而資本和技術(shù)密集型產(chǎn)品的貿(mào)易特發(fā)系數(shù)則保持了穩(wěn)定的上升勢(shì)頭。貿(mào)易特發(fā)系數(shù)的差異變化反映了我國(guó)的貿(mào)易結(jié)構(gòu)正經(jīng)歷一個(gè)勞動(dòng)密集型產(chǎn)品、勞動(dòng)和資本密集型產(chǎn)品、資本和技術(shù)密集型產(chǎn)品的升級(jí)換代過(guò)程。

2我國(guó)對(duì)外貿(mào)易戰(zhàn)略的選擇

2.1以競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)為導(dǎo)向

所具有的靜態(tài)比較優(yōu)勢(shì)主要在于低廉的勞動(dòng)力成本，這一優(yōu)勢(shì)造就了中國(guó)作為低端產(chǎn)品的世界工廠地位。但是人民幣的升值趨勢(shì)愈來(lái)愈明顯，貿(mào)易條件持續(xù)惡化、貿(mào)易摩擦相繼增加等一系列越來(lái)越突出，加快產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)與出口產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)的要求日益迫切，為此，中國(guó)需要通過(guò)國(guó)內(nèi)改革與，超越稟賦的比較優(yōu)勢(shì)約束，創(chuàng)造國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。

創(chuàng)造國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)涉及兩個(gè)方面的問(wèn)題：一方面是貿(mào)易結(jié)構(gòu)導(dǎo)向的轉(zhuǎn)變，即以資源稟賦為導(dǎo)向轉(zhuǎn)向以國(guó)際市場(chǎng)需求為導(dǎo)向；另一方面是通過(guò)各種創(chuàng)新和交易效率的提高等途徑有效的進(jìn)行由比較優(yōu)勢(shì)到競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的轉(zhuǎn)化。比較優(yōu)勢(shì)是競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的基礎(chǔ)，而競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)是國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)中更具能動(dòng)性的因素，比較優(yōu)勢(shì)只有最終轉(zhuǎn)化為競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，才能形成真正的出口競(jìng)爭(zhēng)力。中國(guó)國(guó)內(nèi)和產(chǎn)業(yè)將比較優(yōu)勢(shì)轉(zhuǎn)化為競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的能力較差，中國(guó)不少企業(yè)和產(chǎn)業(yè)在國(guó)際市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中缺乏足夠的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。為扭轉(zhuǎn)這種局面，適應(yīng)人民幣升值和高技術(shù)產(chǎn)業(yè)發(fā)展的需要，中國(guó)外貿(mào)發(fā)展戰(zhàn)略認(rèn)比較優(yōu)勢(shì)為導(dǎo)向轉(zhuǎn)向以競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)為導(dǎo)向的軌道，實(shí)為必然的選擇。

2.2推進(jìn)制度創(chuàng)新和創(chuàng)新，提升對(duì)外貿(mào)易的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)

由于制度的形式和效率是有差異的，由此產(chǎn)生各國(guó)基于制度差異的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，這實(shí)際上是另一種尚未被人們高度重視的特殊競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。在有利于競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)持續(xù)提升的各種制度安排中，產(chǎn)權(quán)得到明晰界定且可得到明確保障以及戰(zhàn)略性貿(mào)易政策的正確實(shí)施是最有效的。因此應(yīng)通過(guò)制度創(chuàng)新努力構(gòu)建這樣一種環(huán)境：有關(guān)主體對(duì)其貢獻(xiàn)性努力能盈利且可持續(xù)，經(jīng)濟(jì)主體所從事的技術(shù)含量高、外部效應(yīng)大、動(dòng)態(tài)規(guī)模效應(yīng)突出的產(chǎn)業(yè)能得到政府的適當(dāng)保護(hù)與政策扶持。只有這樣，經(jīng)濟(jì)主體才會(huì)有創(chuàng)新的激勵(lì)提升自己的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，這不僅可以使經(jīng)濟(jì)主體獲得創(chuàng)新利潤(rùn)，而且可以使經(jīng)濟(jì)主體從政府的戰(zhàn)略性貿(mào)易政策中獲得更多的超額利潤(rùn)，同時(shí)也提升了我國(guó)的產(chǎn)業(yè)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，從而推動(dòng)中國(guó)貿(mào)易結(jié)構(gòu)的升級(jí)。

科技創(chuàng)新在提升對(duì)外貿(mào)易競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)中發(fā)揮著更為重要的作用。技術(shù)創(chuàng)新不僅使創(chuàng)新國(guó)在國(guó)際貿(mào)易中不斷保持競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，而且還會(huì)使它們得到額外的利潤(rùn)和更多的好處。

2.3大力發(fā)展高科技產(chǎn)業(yè)，推動(dòng)貿(mào)易結(jié)構(gòu)升級(jí)

人民幣匯率的升值，只會(huì)為技術(shù)密集型產(chǎn)業(yè)提供更好的盈利空間，而目前在中國(guó)9個(gè)高技術(shù)領(lǐng)域中，貿(mào)易競(jìng)爭(zhēng)力較強(qiáng)的只有機(jī)與通信技術(shù)、生物技術(shù)兩個(gè)領(lǐng)域，其它7個(gè)領(lǐng)域的貿(mào)易競(jìng)爭(zhēng)力指數(shù)為負(fù)數(shù)。因此，不斷提高高技術(shù)產(chǎn)業(yè)的比重，促進(jìn)高技術(shù)產(chǎn)品的出口，推動(dòng)貿(mào)易結(jié)構(gòu)升級(jí)，無(wú)疑成為今后貿(mào)易的發(fā)展方向。

為了推進(jìn)貿(mào)易結(jié)構(gòu)升級(jí)，在進(jìn)動(dòng)中，應(yīng)通過(guò)關(guān)稅的結(jié)構(gòu)分布所形成的有效保護(hù)以增加高技術(shù)產(chǎn)品的競(jìng)爭(zhēng)力，在出動(dòng)中，應(yīng)采用鼓勵(lì)高技術(shù)產(chǎn)品出口的戰(zhàn)略性貿(mào)易政策，以提高高技術(shù)產(chǎn)品出口面臨的名義有效匯率和出口效益。

篇9

人民幣匯率保持基本穩(wěn)定是亞洲金融危機(jī)以后中國(guó)一直采取的政策，也為許多國(guó)家所支持和贊同。目前人民幣匯率水平基本反映了中國(guó)經(jīng)濟(jì)的實(shí)際，保持人民幣匯率基本穩(wěn)定，既符合中國(guó)利益，也有利于周邊國(guó)家和世界經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定。

人民幣幣值的穩(wěn)定有利于中國(guó)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展

在當(dāng)前情況下，人民幣如果升值，相當(dāng)于人民幣購(gòu)買(mǎi)力增強(qiáng)，進(jìn)口會(huì)增加，國(guó)內(nèi)的物價(jià)水平則會(huì)下降，剛走出緊縮陰影的中國(guó)經(jīng)濟(jì)又將重新面對(duì)緊縮壓力。盡管從長(zhǎng)期來(lái)看，如果增加的進(jìn)口主要是為了改進(jìn)設(shè)備和生產(chǎn)力，并有利于出口增加的話，那么對(duì)國(guó)內(nèi)物價(jià)的負(fù)面影響可能會(huì)降至最低程度。但從國(guó)內(nèi)目前的情況來(lái)看，由于市場(chǎng)龐大，而且消費(fèi)者仍偏好進(jìn)口商品，因此，消費(fèi)品的進(jìn)口可能會(huì)超過(guò)生產(chǎn)資料的進(jìn)口，所以短期內(nèi)消費(fèi)品市場(chǎng)對(duì)物價(jià)的影響會(huì)大一些，從而可能會(huì)產(chǎn)生緊縮風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，人民幣升值所導(dǎo)致的出口減少，進(jìn)口商品的增加，將直接沖擊本國(guó)的工業(yè)，使就業(yè)問(wèn)題更加嚴(yán)重。人民幣升值還會(huì)使外國(guó)投資者的利潤(rùn)減少，利潤(rùn)率下降，減少?lài)?guó)外對(duì)中國(guó)的直接投資。

人民幣幣值保持穩(wěn)定有利于中國(guó)經(jīng)濟(jì)改革的穩(wěn)步進(jìn)行。我國(guó)最終要放開(kāi)資本賬戶，實(shí)行人民幣自由兌換，但在最終達(dá)到這些目標(biāo)之前，需要采取大量的改革措施，比如現(xiàn)在正在努力解決的銀行問(wèn)題，還有資本市場(chǎng)的改革問(wèn)題等。在這種情況下，過(guò)早實(shí)行人民幣的自由兌換就非常危險(xiǎn)，因此，需要維持人民幣幣值的穩(wěn)定。

人民幣匯率穩(wěn)定有利于世界經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定發(fā)展

繼續(xù)保持人民幣匯率基本穩(wěn)定有利于亞洲乃至世界經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定與發(fā)展。當(dāng)前，保持人民幣匯率基本穩(wěn)定，有利于發(fā)達(dá)國(guó)家從中國(guó)進(jìn)口更多的初級(jí)產(chǎn)品和輕工業(yè)制品，有助于這些國(guó)家產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的調(diào)整，提升其經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平。中國(guó)較低的勞動(dòng)力成本和相對(duì)便宜的出口商品價(jià)格，可以提高進(jìn)口國(guó)居民的實(shí)際收入水平，促進(jìn)消費(fèi)，拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。

中國(guó)經(jīng)濟(jì)在人民幣匯率保持基本穩(wěn)定的基礎(chǔ)上持續(xù)快速健康發(fā)展，會(huì)形成巨大的市場(chǎng)需求，有助于其他國(guó)家的出口。

當(dāng)前，西方一些國(guó)家將經(jīng)濟(jì)困難歸結(jié)到人民幣匯率過(guò)低，并認(rèn)為中國(guó)公司正在不停地?fù)寠Z全球份額，這種所謂的“中國(guó)出口”是極其錯(cuò)誤的。中國(guó)出口更多地源于西方跨國(guó)公司的全球戰(zhàn)略，而不是純粹依靠中國(guó)國(guó)內(nèi)公司的發(fā)展，中國(guó)出口的增長(zhǎng)，主要是由于跨國(guó)公司尋求成本降低的副產(chǎn)品。美國(guó)等一些國(guó)家貿(mào)易逆差劇增的原因不在于中國(guó)的人民幣匯率政策本身，而是其國(guó)內(nèi)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整等多種因素綜合作用的結(jié)果，人民幣升值并不能解決這些國(guó)家經(jīng)濟(jì)中出現(xiàn)的問(wèn)題。

人民幣匯率制度改革方向是實(shí)現(xiàn)人民幣資本項(xiàng)目下的自由兌換，并逐步實(shí)現(xiàn)人民幣的完全可兌換

實(shí)現(xiàn)人民幣資本項(xiàng)下的自由兌換是勢(shì)在必行的

目前，中國(guó)實(shí)行的有管理的浮動(dòng)匯率制度，在實(shí)行經(jīng)常項(xiàng)目自由兌換的同時(shí)也實(shí)施了嚴(yán)格的資本管制，因此，也不可避免地存在一些不足。例如，不能靈活反映市場(chǎng)供求，匯率在資源配置中的積極作用受到限制，國(guó)家承擔(dān)全部匯率風(fēng)險(xiǎn)，經(jīng)濟(jì)主體外匯風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)淡薄等。人民幣匯率制度的改革方向是實(shí)行真正的有管理浮動(dòng)匯率制，增加彈性和靈活性。從長(zhǎng)期看，應(yīng)增加匯率的彈性，擴(kuò)大匯率的浮動(dòng)區(qū)間，逐步過(guò)渡到人民幣的獨(dú)立浮動(dòng)。

放開(kāi)匯率管制，實(shí)現(xiàn)人民幣資本項(xiàng)下的自由兌換是勢(shì)在必行的。眾所周知，資本管制并不是最好的選擇。在宏觀經(jīng)濟(jì)、金融以及結(jié)構(gòu)性改革取得了顯著成效，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)已取得了很大發(fā)展，具備了很強(qiáng)的抗干擾能力的情況下，逐步取消資本管制，實(shí)現(xiàn)資本項(xiàng)目可兌換會(huì)帶來(lái)福利的增加：第一，實(shí)行資本項(xiàng)目可兌換有助于吸引國(guó)外資本。第二，資本的自由流動(dòng)會(huì)增強(qiáng)金融部門(mén)、企業(yè)的活力，增加人民福利。

要協(xié)調(diào)好資本項(xiàng)目開(kāi)放與人民幣匯率制度改革的關(guān)系

目前，我國(guó)還遠(yuǎn)不具備放開(kāi)資本項(xiàng)目的條件：國(guó)際貿(mào)易剛剛開(kāi)始自由化，利率還沒(méi)有市場(chǎng)化，微觀基礎(chǔ)尤其是商業(yè)銀行還沒(méi)有完全實(shí)現(xiàn)商業(yè)化運(yùn)作。在這種情況下放開(kāi)匯率管制，勢(shì)必增加外匯市場(chǎng)對(duì)人民幣的儲(chǔ)備需求，這將在國(guó)際收支平衡表上表現(xiàn)為資本項(xiàng)目輸出，而資本項(xiàng)目輸出有賴(lài)于經(jīng)常項(xiàng)目赤字，但中國(guó)的經(jīng)常項(xiàng)目又是盈余的。這樣，外匯市場(chǎng)人民幣的強(qiáng)勢(shì)就會(huì)得以保持。如果幣值一旦因此而形成“螺旋式上升”的勢(shì)頭，將會(huì)最終對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)造成傷害，出現(xiàn)經(jīng)濟(jì)蕭條和大面積失業(yè)。在這種情況下，放開(kāi)資本項(xiàng)目尤其是短期資本項(xiàng)目必然帶來(lái)對(duì)人民幣匯率的投機(jī)性攻擊，造成國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)的動(dòng)蕩。與資本項(xiàng)目放開(kāi)的收益相比，放開(kāi)的成本相對(duì)較高，因此，這種放開(kāi)應(yīng)是一個(gè)漸進(jìn)的過(guò)程。人民幣自由兌換是一項(xiàng)非常復(fù)雜的綜合體系，需要宏觀經(jīng)濟(jì)、微觀機(jī)制、金融體系、金融監(jiān)管、國(guó)際環(huán)境等多方面條件的改善。如果在這些條件尚不成熟的情況下進(jìn)行人民幣的自由兌換，很可能導(dǎo)致國(guó)際上一些短期資金快速進(jìn)入中國(guó)資本市場(chǎng)。如果整體宏觀形勢(shì)出現(xiàn)波動(dòng)，國(guó)際資金也很容易抽逃。在金融監(jiān)管、金融體系尚不健全的情況下，我國(guó)將很難對(duì)其進(jìn)行準(zhǔn)確分析，并采取有效措施。資本項(xiàng)目的放開(kāi)應(yīng)貫徹積極穩(wěn)妥、收益大于成本的原則，根據(jù)中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展和改革開(kāi)放的客觀需要，可有選擇、分步驟放寬對(duì)跨境資本交易活動(dòng)的限制，將那些對(duì)促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和提高對(duì)外開(kāi)放水平有積極作用、與之相伴的消極影響可控的資本項(xiàng)目挑選出來(lái)，先行試點(diǎn)，逐步擴(kuò)大。在資本項(xiàng)目尚未完全放開(kāi)之前人民幣匯率應(yīng)繼續(xù)實(shí)行有管理的浮動(dòng)，在資本項(xiàng)目完全放開(kāi)之后再采用獨(dú)立浮動(dòng)的匯率制度，這是符合中國(guó)國(guó)情的。

人民幣匯率制度改革的政策建議

放松對(duì)條件已成熟的資本項(xiàng)目的限制。加快實(shí)施“走出去”戰(zhàn)略，支持國(guó)內(nèi)企業(yè)海外直接投資；有條件地批準(zhǔn)部分外資跨國(guó)公司將暫時(shí)閑置的資金調(diào)往境外運(yùn)作，支持中資跨國(guó)公司補(bǔ)充其海外公司資本金或運(yùn)營(yíng)資金；允許合法移居國(guó)外的公民和非居民個(gè)人按規(guī)定匯出其在境內(nèi)合法擁有的資產(chǎn)；有選擇地引進(jìn)國(guó)際金融機(jī)構(gòu)在國(guó)內(nèi)發(fā)行人民幣債券；探索引入境內(nèi)合格機(jī)構(gòu)投資者制度；允許符合條件的非銀行金融機(jī)構(gòu)對(duì)外進(jìn)行證券投資等。

完善結(jié)售匯制度。人民幣匯率形成的市場(chǎng)要素不足，關(guān)鍵在于現(xiàn)行的強(qiáng)制結(jié)售匯制度。應(yīng)將目前國(guó)內(nèi)企業(yè)的強(qiáng)制結(jié)售匯制逐漸過(guò)渡到意愿結(jié)售匯制，擴(kuò)大允許保留經(jīng)常項(xiàng)目外匯收入的范圍，企業(yè)通過(guò)對(duì)持有還是賣(mài)出經(jīng)常項(xiàng)目外匯收入的選擇間接參與人民幣匯率形成：還可以對(duì)現(xiàn)有允許保留外匯結(jié)算賬戶的企業(yè)擴(kuò)大可以保留外匯的限額；另外，結(jié)匯寬限時(shí)間可以延長(zhǎng)，允許企業(yè)經(jīng)常項(xiàng)目收匯后在一定期限內(nèi)可以不結(jié)匯，這樣企業(yè)可以選擇適當(dāng)?shù)膬r(jià)格結(jié)匯。

篇10

一、商業(yè)銀行在人民幣匯率改革進(jìn)程中面臨的匯率風(fēng)險(xiǎn)

商業(yè)銀行面臨的風(fēng)險(xiǎn)很多,可以從多個(gè)角度進(jìn)行分類(lèi)。巴塞爾銀行監(jiān)管委員會(huì)1997年9月公布的《有效銀行監(jiān)管的核心原則》,將商業(yè)銀行風(fēng)險(xiǎn)分為信用風(fēng)險(xiǎn)、國(guó)家和轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、利率風(fēng)險(xiǎn)、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)、操作風(fēng)險(xiǎn)、法律風(fēng)險(xiǎn)和聲譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)八類(lèi)。市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的一個(gè)具體內(nèi)容是外匯風(fēng)險(xiǎn)。銀行作為外匯市場(chǎng)的造市者向客戶公布牌價(jià)并持有各類(lèi)幣種的敞口頭寸,在匯率波動(dòng)劇烈時(shí),外匯業(yè)務(wù)內(nèi)在的風(fēng)險(xiǎn)特別是外匯敞口頭寸的風(fēng)險(xiǎn)會(huì)增大。商業(yè)銀行匯率風(fēng)險(xiǎn)主要是由于匯率波動(dòng)的時(shí)間差、地區(qū)差以及幣種和期限結(jié)構(gòu)不匹配等因素造成的。匯率波動(dòng)帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)分為交易風(fēng)險(xiǎn)、折算風(fēng)險(xiǎn)和經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)三種類(lèi)型。

交易風(fēng)險(xiǎn)是指銀行在對(duì)客戶外匯買(mǎi)賣(mài)業(yè)務(wù)或在以外幣進(jìn)行貸款、投資以及隨之進(jìn)行的外匯兌換活動(dòng)中,因匯率變動(dòng)可能遭受的損失。比如,銀行開(kāi)展代客購(gòu)匯業(yè)務(wù),如果在得到客戶定單與交割期間匯率發(fā)生異常變動(dòng),就可能給銀行造成損失;銀行的外匯存款和外匯貸款的幣種頭寸不匹配時(shí),銀行的匯率風(fēng)險(xiǎn)就會(huì)增加;外幣存款期限與外幣資金運(yùn)用的期限不匹配時(shí),也會(huì)導(dǎo)致匯率風(fēng)險(xiǎn)上升;銀行在日常經(jīng)營(yíng)管理中需要保留一定量的未平盤(pán)頭寸,也承擔(dān)了匯率風(fēng)險(xiǎn)。

折算風(fēng)險(xiǎn)是指由于匯率變動(dòng)而引起商業(yè)銀行資產(chǎn)負(fù)債表某些外匯項(xiàng)目全額變動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn),其產(chǎn)生是因?yàn)檫M(jìn)行會(huì)計(jì)處理時(shí)將外幣折算為本國(guó)貨幣計(jì)算,而不同時(shí)期使用的匯率不一致,所以可能出現(xiàn)會(huì)計(jì)核算的損益。比如:銀行為了編制合并財(cái)務(wù)報(bào)表,需要將以外幣表示的資產(chǎn)和負(fù)債換算成本幣表示的資產(chǎn)和負(fù)債,這是就會(huì)面臨匯率換算的風(fēng)險(xiǎn),從而影響銀行的財(cái)務(wù)報(bào)告結(jié)果。

經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)是指由于匯率非預(yù)期變動(dòng)引起商業(yè)銀行未來(lái)現(xiàn)金流量變化的可能性,它將直接影響商業(yè)銀行整體價(jià)值的變動(dòng)。匯率變動(dòng)可能引起利率、價(jià)格、進(jìn)出口、市場(chǎng)總需求等經(jīng)濟(jì)情況的變化,這些又將直接或間接地對(duì)本行的資產(chǎn)負(fù)債規(guī)模、結(jié)構(gòu)、結(jié)售匯、國(guó)際結(jié)算業(yè)務(wù)量等產(chǎn)生影響。如:本幣匯率上升時(shí),國(guó)內(nèi)出口下降,收匯減少;進(jìn)口增長(zhǎng),對(duì)外付匯增加;外資外債流入減少,對(duì)外投資則可能擴(kuò)大。

當(dāng)前,商業(yè)銀行面臨的匯率風(fēng)險(xiǎn)表現(xiàn)在以下三個(gè)方面:

第一,商業(yè)銀行外匯資本金面臨的匯率風(fēng)險(xiǎn)。目前,國(guó)內(nèi)商業(yè)銀行的外匯資本金來(lái)源可主要分為三類(lèi):一是在境外股票市場(chǎng),通過(guò)公開(kāi)發(fā)行上市募集的外匯資金;二是由境外的戰(zhàn)略投資者認(rèn)購(gòu)一部分股權(quán)形成的外匯資本金;三是由國(guó)家通過(guò)外匯儲(chǔ)備注資方式形成的外匯資本金。受到人民幣匯率波動(dòng)的影響,銀行的外匯資本金折算成人民幣資本數(shù)額也會(huì)發(fā)生變動(dòng)。如果人民幣出現(xiàn)較大幅度升值,則商業(yè)銀行的總資本金數(shù)額可能會(huì)發(fā)生較大縮水,這無(wú)疑對(duì)商業(yè)銀行的資本充足率水平和經(jīng)營(yíng)績(jī)效會(huì)產(chǎn)生不利影響。

第二,資產(chǎn)與負(fù)債的匯率風(fēng)險(xiǎn)敞口。在國(guó)際匯率有變動(dòng)時(shí),銀行外匯資產(chǎn)的頭寸匹配和幣種搭配是否合理,將直接影響到商業(yè)銀行的抗風(fēng)險(xiǎn)能力。隨著我國(guó)開(kāi)放型經(jīng)濟(jì)的不斷發(fā)展,企業(yè)外匯資金需求不斷上升。對(duì)比快速增長(zhǎng)的外匯資金需求,商業(yè)銀行的外匯資金來(lái)源并沒(méi)有顯著增加。在過(guò)去兩年中,國(guó)內(nèi)銀行體系的外幣業(yè)務(wù)貸存比一度高達(dá)90%以上,反映出銀行外匯資金供應(yīng)相當(dāng)緊張。在這種情況下,為了保證外匯信貸業(yè)務(wù)的需要,多家銀行向主管部門(mén)申請(qǐng)了以人民幣資金購(gòu)買(mǎi)外匯,并向客戶發(fā)放外匯貸款。這樣做雖然解決了外匯資金來(lái)源問(wèn)題,但是也造成了銀行外匯資產(chǎn)與人民幣負(fù)債之間的幣種不匹配。當(dāng)人民幣出現(xiàn)升值時(shí),必然給商業(yè)銀行帶來(lái)匯率損失。

第三,結(jié)售匯等中間業(yè)務(wù)的匯率風(fēng)險(xiǎn)。由于人民幣匯率浮動(dòng)頻率和區(qū)間不斷加大,商業(yè)銀行的結(jié)售匯等中間業(yè)務(wù)的匯率問(wèn)題也逐漸顯現(xiàn)出來(lái)。按照新的匯率形成機(jī)制,人民幣兌美元匯率每天的波動(dòng)幅度在千分之三以?xún)?nèi)。目前,國(guó)內(nèi)銀行人民幣兌美元的牌價(jià)一般按照前一天人民銀行公布的中間價(jià)確定,同時(shí)對(duì)前一天各分支機(jī)構(gòu)結(jié)售匯的軋差頭寸在市場(chǎng)中平盤(pán)。如果出現(xiàn)市場(chǎng)平盤(pán)價(jià)低于對(duì)客戶的結(jié)算價(jià),銀行就要承擔(dān)其中的匯率損失。

二、商業(yè)銀行應(yīng)對(duì)匯率風(fēng)險(xiǎn)的手段

20世紀(jì)80年代以來(lái),金融創(chuàng)新和衍生工具的迅速發(fā)展,既給銀行業(yè)帶來(lái)了新的業(yè)務(wù)機(jī)遇和盈利增長(zhǎng)點(diǎn),同時(shí)也對(duì)銀行管理風(fēng)險(xiǎn)的能力提出了嚴(yán)峻的挑戰(zhàn)。隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)國(guó)際化程度日益加深,中國(guó)銀行業(yè)的資產(chǎn)和負(fù)債對(duì)匯率和利率的波動(dòng)變得更加敏感。利用外匯衍生產(chǎn)品則是規(guī)避外匯市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)最直接、最有效的手段。對(duì)商業(yè)銀行來(lái)說(shuō),不僅要規(guī)避自有資產(chǎn)、負(fù)債的風(fēng)險(xiǎn)或?yàn)樘桌M(jìn)行衍生產(chǎn)品交易,同時(shí)還要向客戶提供衍生產(chǎn)品交易服務(wù)。在人民幣匯率形成機(jī)制改革的過(guò)程中,商業(yè)銀行必然面臨匯率變動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn),在不斷推出新的金融衍生產(chǎn)品來(lái)防范匯率風(fēng)險(xiǎn)時(shí),對(duì)商業(yè)銀行自身經(jīng)營(yíng)管理也提出了更高的要求。

國(guó)外的環(huán)境也要求我國(guó)商業(yè)銀行加強(qiáng)外匯管理和外匯風(fēng)險(xiǎn)的防范。國(guó)際金融市場(chǎng)匯率變動(dòng)頻繁,特別是日元、馬克與美元匯率的波動(dòng)劇烈,直接影響到商業(yè)銀行外匯資產(chǎn)及負(fù)債的市場(chǎng)價(jià)值,使擁有大量外匯資產(chǎn)和經(jīng)營(yíng)外匯業(yè)務(wù)的商業(yè)銀行面臨較高的匯率風(fēng)險(xiǎn)。

規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn)的手段就是對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn),利用有效的衍生工具來(lái)規(guī)避風(fēng)險(xiǎn),但是目前市場(chǎng)上的工具太少,難以提供更好的手段來(lái)規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)。從目前的情況來(lái)看,銀行可供使用的金融衍生產(chǎn)品單一,主要集中在人民幣遠(yuǎn)期結(jié)售匯,而市場(chǎng)成交量規(guī)模也不大。人民幣匯率形成機(jī)制改革對(duì)銀行的風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避提出了更高的要求。在匯率市場(chǎng)化的同時(shí),匯率隨市場(chǎng)波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)就成為銀行迫切需要解決的問(wèn)題。商業(yè)銀行應(yīng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的手段主要有以下幾種,并受人民銀行的管理。

1、即期外匯市場(chǎng)

即期外匯市場(chǎng)是外匯遠(yuǎn)期交易工具的基礎(chǔ),外匯遠(yuǎn)期合約的定價(jià)需要即期匯率,因此需要不斷完善即期外匯市場(chǎng)。如:減少中央銀行對(duì)外匯市場(chǎng)的干預(yù)程度,由商業(yè)銀行等金融機(jī)構(gòu)承擔(dān)維持市場(chǎng)均衡的職能,使即期匯率逐漸市場(chǎng)化;放松對(duì)銀行即期外匯交易的頭寸限制,使其能夠根據(jù)自身需要決定持有外匯頭寸的規(guī)模以及進(jìn)行保值或投資行為;逐步允許投資項(xiàng)目的參與即期外匯交易,擴(kuò)大市場(chǎng)交易規(guī)模,提高市場(chǎng)流動(dòng)性。

2、開(kāi)辦銀行間遠(yuǎn)期外匯業(yè)務(wù)

銀行間遠(yuǎn)期外匯交易是指交易雙方以約定的外匯幣種、金額、匯率,在約定的未來(lái)某一日期交割的人民幣對(duì)外匯的交易。

國(guó)際業(yè)務(wù)受匯率變動(dòng)的影響是各家銀行都無(wú)法回避的,銀行在辦理遠(yuǎn)期結(jié)售匯業(yè)務(wù)中,會(huì)持有遠(yuǎn)期外匯頭寸。但國(guó)內(nèi)并沒(méi)有合適的渠道進(jìn)行遠(yuǎn)期結(jié)售匯頭寸拋補(bǔ),很多國(guó)內(nèi)銀行都選擇各種間接方式予以拋補(bǔ)。而遠(yuǎn)期業(yè)務(wù)的推出為銀行回避匯率風(fēng)險(xiǎn)提供了相應(yīng)的避險(xiǎn)工具。

從人民幣遠(yuǎn)期交易本身來(lái)看,一方面要考慮監(jiān)管、法規(guī)制度層面是否健全完善。往往在推出產(chǎn)品的時(shí)候,政策是比較早的出臺(tái)了,但仍有許多不健全的地方。由于我國(guó)金融市場(chǎng)規(guī)模有限、市場(chǎng)的流動(dòng)性不十分透明、市場(chǎng)工具也有所欠缺,這就要求我們根據(jù)企業(yè)自身的供求去選擇合適的工具,這樣統(tǒng)計(jì)的數(shù)據(jù)和流動(dòng)面是比較理性的。另一方面,我們正處在計(jì)劃和市場(chǎng)之間的轉(zhuǎn)換階段,計(jì)劃的手段和強(qiáng)度特別大,市場(chǎng)的[來(lái)源

部分在增強(qiáng),但是市場(chǎng)的工具是比較弱的。政策與市場(chǎng)的博弈不是很對(duì)稱(chēng)。利用市場(chǎng)化的手段和工具來(lái)發(fā)展中國(guó)的金融市場(chǎng)是一個(gè)利好,但目前,市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)主要集中于市場(chǎng)本身流動(dòng)性的風(fēng)險(xiǎn)和由此而帶來(lái)的道德風(fēng)險(xiǎn)。這個(gè)道德風(fēng)險(xiǎn)是超約束的,它與個(gè)人的品行、監(jiān)管的漏洞聯(lián)系在一起。因此,在發(fā)展銀行間外匯業(yè)務(wù)時(shí),要注意防范市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。

3、開(kāi)展掉期交易

掉期交易是指一筆即期與一筆遠(yuǎn)期交易的組合,是一種常用的對(duì)敞口頭寸進(jìn)行套期保值的方式。在人民幣與外幣掉期業(yè)務(wù)中,境內(nèi)機(jī)構(gòu)與銀行有一前一后不同日期、兩次方向相反的本外幣交易。在前一次交易中,境內(nèi)機(jī)構(gòu)用外匯按照約定匯率從銀行換入人民幣,在后一次交易中,該機(jī)構(gòu)再用人民幣按照約定匯率從銀行換回外匯;上述交易也可以相反辦理。掉期交易成為中央銀行進(jìn)行干預(yù)本國(guó)外匯市場(chǎng),進(jìn)行外匯儲(chǔ)備風(fēng)險(xiǎn)管理的有效工具。由于掉期交易操作靈活,適合在本國(guó)資本市場(chǎng)深度不夠,避免對(duì)即期外匯市場(chǎng)直接影響的情況,掉期交易在遠(yuǎn)期外匯交易中占有非常重要的地位。隨著我國(guó)匯率形成機(jī)制改革的逐步推進(jìn),掉期交易將廣泛使用在我國(guó)的外匯交易市場(chǎng),成為主要的匯率風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避工具之一。

掉期交易市場(chǎng)可引入做市商制度。由于掉期交易的風(fēng)險(xiǎn)較低,銀行可持有比即期頭寸更多的掉期頭寸,并且可以將掉期頭寸持有至下一個(gè)交易日,而對(duì)于即期外匯頭寸,銀行通常在交易日當(dāng)天結(jié)算頭寸來(lái)避免承擔(dān)匯率風(fēng)險(xiǎn)。在風(fēng)險(xiǎn)管理上,銀行可以擁有一個(gè)較高掉期頭寸,不需要頻繁地通過(guò)經(jīng)紀(jì)商或銀行間市場(chǎng)進(jìn)行沖抵掉期頭寸,可以節(jié)約交易成本。

4、外匯期貨、期權(quán)交易

外匯期貨是指簽訂貨幣期貨交易合同的買(mǎi)賣(mài)雙方約定在將來(lái)某時(shí)刻,按既定的匯率,相互交割若干標(biāo)準(zhǔn)單位數(shù)額的貨幣。外匯期貨交易作為外匯遠(yuǎn)期交易工具的一種,與遠(yuǎn)期外匯交易相互補(bǔ)充,發(fā)揮著特定的作用。外匯期貨市場(chǎng)的存在,使套利者能夠在外匯遠(yuǎn)期市場(chǎng)和外匯期貨市場(chǎng)這兩個(gè)市場(chǎng)進(jìn)行套利活動(dòng),從而有助于保持兩個(gè)市場(chǎng)的價(jià)格聯(lián)系,有利于價(jià)格形成的合理化。外匯期貨市場(chǎng)具有保證金交易、雙向交易和對(duì)沖機(jī)制等特點(diǎn),可以吸引社會(huì)公眾參與。

以上四種匯率風(fēng)險(xiǎn)防范的手段,由于交易方式各有不同,交易風(fēng)險(xiǎn)和交易成本存在差異,各自所適用的環(huán)境也有所不同,因此,在人民幣匯率形成機(jī)制改革不斷推進(jìn)的情況下,應(yīng)循序漸進(jìn)地推出遠(yuǎn)期外匯產(chǎn)品。目前,在完善即期外匯市場(chǎng)的同時(shí),應(yīng)重點(diǎn)發(fā)展人民幣與外匯間外匯遠(yuǎn)期市場(chǎng),積極開(kāi)展掉期交易,隨著人民幣匯率改革進(jìn)一步深化,匯率市場(chǎng)化程度的提高,適時(shí)推出外匯期貨、期權(quán)產(chǎn)品。

同時(shí),可借鑒發(fā)展中國(guó)家匯率自由化進(jìn)程中規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn)的經(jīng)驗(yàn)。從匯率改革成功國(guó)家的經(jīng)驗(yàn),可以看到很多國(guó)家在匯率制度改革以后,都進(jìn)行了外匯市場(chǎng)的完善,增加交易品種,來(lái)防范匯率風(fēng)險(xiǎn)。例如,韓國(guó)從1980年2月開(kāi)始,韓元與美元脫鉤,引入盯住一攬子匯率制度,開(kāi)始匯率制度市場(chǎng)化的改革。由于匯率浮動(dòng)空間加大,企業(yè)、銀行面臨的匯率風(fēng)險(xiǎn)增加,為了滿足企業(yè)的避險(xiǎn)需求,1980年7月,政府當(dāng)局批準(zhǔn)了韓元與外國(guó)貨幣間的遠(yuǎn)期交易。1982年7月,外匯指定銀行與客戶間遠(yuǎn)期交易的最長(zhǎng)期限從6個(gè)月延長(zhǎng)至1年,并取消了對(duì)外匯指定銀行間遠(yuǎn)期交易到期日的限制。對(duì)于遠(yuǎn)期合約的期限沒(méi)有特別限制,但是外匯指定銀行和非銀行客戶間遠(yuǎn)期合約的期限必須以真實(shí)交易為基礎(chǔ)。1983年5月,韓國(guó)政府取消了外國(guó)貨幣對(duì)韓元遠(yuǎn)期交易的資格限制,以前只有美元、英鎊、馬克和日元具有交易資格。1983年11月,韓國(guó)政府取消了對(duì)央行與國(guó)外銀行分行進(jìn)行掉期交易的限制,允許到期日在1年以上的長(zhǎng)期掉期交易。隨著80年代后期經(jīng)常項(xiàng)目赤字轉(zhuǎn)為盈余,曾經(jīng)因?yàn)殚L(zhǎng)期經(jīng)常項(xiàng)目赤字處于嚴(yán)格管制下的外匯交易也開(kāi)始實(shí)施自由化。匯率制度、頭寸管理和基本備案文件要求等領(lǐng)域開(kāi)始解除管制。1987年10月,韓國(guó)政府取消了對(duì)韓元與外國(guó)貨幣間遠(yuǎn)期交易合約的期限限制。1997年金融危機(jī)爆發(fā)后,韓國(guó)政府實(shí)行了完全浮動(dòng)的匯率制度,匯率由供求關(guān)系決定。由于匯率風(fēng)險(xiǎn)的進(jìn)一步加大,政府又免除了對(duì)遠(yuǎn)期和衍生產(chǎn)品交易的真實(shí)貿(mào)易背景的要求,并可通過(guò)外匯指定銀行進(jìn)行所有的衍生產(chǎn)品交易,包括韓元/美元的期貨與期權(quán)。由于外匯衍生交易品種的增加,逐漸滿足了匯率避險(xiǎn)要求。我們可以借鑒韓國(guó)政府逐步放寬對(duì)外匯交易的限制來(lái)規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn)。

三、我國(guó)商業(yè)銀行應(yīng)對(duì)匯率風(fēng)險(xiǎn)的建議

隨著人民幣匯率形成機(jī)制改革市場(chǎng)化進(jìn)程的深化,金融產(chǎn)品和服務(wù)創(chuàng)新的層出不窮,我國(guó)的商業(yè)銀行面臨著巨大的挑戰(zhàn),同時(shí)也面臨著空前的機(jī)遇。國(guó)內(nèi)銀行業(yè)如何在競(jìng)爭(zhēng)中不斷壯大自身實(shí)力和競(jìng)爭(zhēng)力,提高外匯業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理能力,適應(yīng)人民幣匯率形成機(jī)制改革,這是擺在我們面前緊迫的課題。

對(duì)于匯率風(fēng)險(xiǎn),商業(yè)銀行應(yīng)該充分發(fā)揮其中介作用,利用衍生工具為自己和其他經(jīng)濟(jì)主體提供規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的產(chǎn)品和服務(wù)。開(kāi)辦衍生產(chǎn)品交易業(yè)務(wù)對(duì)中國(guó)商業(yè)銀行意義重大,它不僅為商業(yè)銀行的外匯資產(chǎn)和負(fù)債提供了規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的管理工具和手段,更重要的是為中資銀行轉(zhuǎn)變?cè)鲩L(zhǎng)方式、擴(kuò)大中間業(yè)務(wù)收入提供了新的業(yè)務(wù)增長(zhǎng)點(diǎn)。然而,目前中資銀行對(duì)此項(xiàng)業(yè)務(wù)的認(rèn)識(shí)水平和運(yùn)用能力還很弱,因此,要加強(qiáng)培養(yǎng)金融衍生產(chǎn)品交易業(yè)務(wù)的經(jīng)營(yíng)管理能力,提高防范和控制金融衍生產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)的水平和能力,應(yīng)對(duì)人民幣匯率改革進(jìn)程中的匯率風(fēng)險(xiǎn)。

1、加強(qiáng)防范和控制風(fēng)險(xiǎn)制度和內(nèi)部控制建設(shè)

人民幣匯率形成機(jī)制改革后,國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)主體對(duì)市場(chǎng)提供更多、更好的匯率避險(xiǎn)服務(wù)有了更高的要求,人民幣對(duì)外幣間遠(yuǎn)期和掉期交易是銀行為客戶提供套期保值的主要匯率風(fēng)險(xiǎn)管理工具,也是國(guó)際外匯市場(chǎng)上通用的避險(xiǎn)工具。匯率衍生產(chǎn)品的推出,有助于國(guó)內(nèi)銀行盡快適應(yīng)匯率變化后的新環(huán)境,增強(qiáng)經(jīng)營(yíng)的風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)和管理風(fēng)險(xiǎn)的能力,為走向國(guó)際市場(chǎng)做好準(zhǔn)備。在中國(guó),金融衍生業(yè)務(wù)還是新業(yè)務(wù),即使在國(guó)際金融市場(chǎng)上,也是高風(fēng)險(xiǎn)業(yè)務(wù)領(lǐng)域,商業(yè)銀行應(yīng)盡快建立和完善風(fēng)險(xiǎn)防范制度,在此前提下大力發(fā)展金融衍生業(yè)務(wù)。另外,由于金融衍生產(chǎn)品交易業(yè)務(wù)具有極大的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn),銀行必須加強(qiáng)自身內(nèi)控建設(shè),如果銀行不能抓住機(jī)會(huì)加強(qiáng)內(nèi)控建設(shè),提高風(fēng)險(xiǎn)防范意識(shí),有可能為銀行經(jīng)營(yíng)帶來(lái)風(fēng)險(xiǎn)。

2、提高商業(yè)銀行的經(jīng)營(yíng)管理能力

我國(guó)外匯市場(chǎng)基礎(chǔ)建設(shè)的措施將隨人民幣匯率形成機(jī)制改革以及中國(guó)金融改革深化的步伐加快而接連出臺(tái)。對(duì)國(guó)內(nèi)商業(yè)銀行而言,活躍、有效的外匯市場(chǎng)一方面提供了風(fēng)險(xiǎn)管理與對(duì)沖的工具;另一方面,也擴(kuò)大了銀行的業(yè)務(wù)范圍,成為中外資銀行的一個(gè)競(jìng)爭(zhēng)的焦點(diǎn)領(lǐng)域。銀行根據(jù)自身業(yè)務(wù)與風(fēng)險(xiǎn)管理水平對(duì)客戶自主報(bào)價(jià)的能力反映了銀行的核心競(jìng)爭(zhēng)能力。商業(yè)銀行特別是內(nèi)資銀行必須在人民幣匯率產(chǎn)品的定價(jià)機(jī)制、平盤(pán)方法、操作流程、風(fēng)險(xiǎn)管理、IT系統(tǒng)以及市場(chǎng)營(yíng)銷(xiāo)等方面加強(qiáng)能力建設(shè),否則市場(chǎng)化的結(jié)果必將是優(yōu)勝劣汰,落后者在這個(gè)高度競(jìng)爭(zhēng)的市場(chǎng)中的差距將會(huì)被不斷拉大。

面對(duì)匯率風(fēng)險(xiǎn),商業(yè)銀行應(yīng)該切實(shí)轉(zhuǎn)變傳統(tǒng)的思維定勢(shì),積極打造新的盈利空間,針對(duì)不同的客戶需求,適時(shí)推出新的外匯理財(cái)產(chǎn)品,有效規(guī)避和控制匯率風(fēng)險(xiǎn)。在浮動(dòng)匯率時(shí)代,我國(guó)商業(yè)銀行必須改變傳統(tǒng)體制下的思路,以市場(chǎng)化的方式來(lái)應(yīng)對(duì)匯率的變化。商業(yè)銀行要積極創(chuàng)造外匯理財(cái)新市場(chǎng),如充分發(fā)揮人民幣外匯交易做市商的優(yōu)勢(shì),利用海外機(jī)構(gòu)網(wǎng)絡(luò),加速銀行的國(guó)際化進(jìn)程;在積極引導(dǎo)客戶增強(qiáng)對(duì)人民幣匯率機(jī)制認(rèn)識(shí)的基礎(chǔ)上,加快業(yè)務(wù)創(chuàng)新,為客戶提供相應(yīng)的避險(xiǎn)、保值、高附加值的產(chǎn)品和服務(wù);積極開(kāi)發(fā)風(fēng)險(xiǎn)管理的產(chǎn)品、風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖的產(chǎn)品以及投資產(chǎn)品,綜合運(yùn)用利率、匯率等價(jià)值互動(dòng)的機(jī)理,分別對(duì)進(jìn)出口企業(yè)采取不同的定價(jià)政策;加強(qiáng)對(duì)匯率風(fēng)險(xiǎn)管理的研究和實(shí)踐,密切關(guān)注匯率走勢(shì),有效控制匯率風(fēng)險(xiǎn)敞口,盡量規(guī)避匯率價(jià)格波動(dòng)造成的匯率風(fēng)險(xiǎn)。

3、加強(qiáng)金融衍生產(chǎn)品的創(chuàng)新

銀行要借人民幣匯率改革的機(jī)會(huì),大力發(fā)展外匯市場(chǎng)和各種金融產(chǎn)品,同時(shí)要使商業(yè)銀行能夠向客戶提供更多、更好的風(fēng)險(xiǎn)管理工具。商業(yè)銀行要精心制訂自身管理風(fēng)險(xiǎn)和承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的策略,不能像固定匯率制那樣可以把各種風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移給國(guó)家,要不斷提高金融產(chǎn)品的創(chuàng)新能力和定價(jià)能力,在競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境中為客戶提供更好的金融產(chǎn)品和金融服務(wù)。

可以借鑒國(guó)外成熟的匯率風(fēng)險(xiǎn)管理經(jīng)驗(yàn),與國(guó)外金融機(jī)構(gòu)合作,開(kāi)發(fā)外匯衍生產(chǎn)品,引進(jìn)國(guó)際市場(chǎng)上成熟的報(bào)價(jià)模型和風(fēng)險(xiǎn)管理軟件、技術(shù)來(lái)規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn)。如興業(yè)銀行的外匯寶業(yè)務(wù)采用了國(guó)際通行的"浮動(dòng)報(bào)價(jià)法"目前,國(guó)內(nèi)銀行通常采用固定差價(jià)點(diǎn)數(shù)的辦法制定外匯報(bào)價(jià),而該方法則是根據(jù)各交易幣種的活躍程度、匯率波動(dòng)等情況實(shí)時(shí)制定差價(jià)點(diǎn)數(shù)。在市場(chǎng)流動(dòng)性強(qiáng)、匯率波動(dòng)幅度小的情況下,該行會(huì)適當(dāng)縮小報(bào)價(jià)的差價(jià)點(diǎn)數(shù);在市場(chǎng)流動(dòng)性差,匯率波動(dòng)幅度大的情況下,該行會(huì)適當(dāng)擴(kuò)大報(bào)價(jià)的差價(jià)點(diǎn)數(shù)。通過(guò)采取上述措施有效控制了自身的匯率風(fēng)險(xiǎn),同時(shí)為投資者提供更加優(yōu)惠的報(bào)價(jià),實(shí)現(xiàn)了在風(fēng)險(xiǎn)可控前提下銀行與投資者的雙贏格局。

4、利用差別定價(jià)策略提高利潤(rùn),減小風(fēng)險(xiǎn)

篇11

一、人民幣短期匯率面臨的升值壓力

短期匯率水平是由外匯市場(chǎng)的供求狀況決定的。由于我國(guó)至今實(shí)行的是對(duì)貿(mào)易的強(qiáng)制結(jié)售匯制和對(duì)銀行外匯頭寸的額度管理，因此非政府部門(mén)對(duì)外匯保有量的調(diào)節(jié)余地不大，致使國(guó)際收支的差額基本上都被反映到了外匯市場(chǎng)的供求量上。又由于我國(guó)自1994年起就進(jìn)入經(jīng)常項(xiàng)目、金融與資本項(xiàng)目雙順差的格局（僅1998年例外），因此在國(guó)內(nèi)外匯市場(chǎng)上，外匯的供給遠(yuǎn)大于外匯的需求，使得央行不得不大量買(mǎi)人外匯以維持人民幣匯率的穩(wěn)定，以致我國(guó)外匯儲(chǔ)備急劇增加。可見(jiàn)，從市場(chǎng)實(shí)際外匯供求的角度來(lái)看，人民幣在一段時(shí)期以來(lái)一直面臨著升值的巨大壓力，完全依靠著央行在匯市單方面的買(mǎi)匯干預(yù)才避免了匯率升值的發(fā)生。而國(guó)際收支的雙順差以及外匯儲(chǔ)備的快速增加也正是國(guó)際輿論攻擊我國(guó)操縱人民幣匯率、低估幣值的主要理由之一。

所以，目前人民幣確實(shí)面臨著短期升值的巨大壓力。

二、人民幣長(zhǎng)期匯率面臨潛在的貶值趨勢(shì)

（一）購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)模型是對(duì)當(dāng)前均衡匯率水平的測(cè)定

較多的經(jīng)濟(jì)學(xué)家認(rèn)同購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)模型是信用本位制下尋求均衡匯率水平的基石。盡管對(duì)模型中使用的物價(jià)概念，如商品范圍、權(quán)重等因素的處理各有不同，但無(wú)論是國(guó)際金融機(jī)構(gòu)、國(guó)外學(xué)者，還是國(guó)內(nèi)專(zhuān)家，在近期計(jì)算得到的人民幣對(duì)美元的購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)水平都遠(yuǎn)低于目前1美元兌換8.27元人民幣的市場(chǎng)匯率水平。正是根據(jù)這一研究結(jié)果，許多中外學(xué)者認(rèn)同當(dāng)前人民幣匯率被低估了。

絕對(duì)購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)模型關(guān)注的是某一時(shí)點(diǎn)上中外的物價(jià)水平，相對(duì)購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)模型關(guān)注的是至某一時(shí)點(diǎn)止的過(guò)去一段時(shí)期內(nèi)發(fā)生的相對(duì)物價(jià)的變化，可見(jiàn)購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)模型是通過(guò)對(duì)至今為止的物價(jià)的計(jì)算，求得當(dāng)前均衡匯率的理論值。

沿用相對(duì)購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)的思路，如果要預(yù)測(cè)未來(lái)均衡匯率的變化趨勢(shì)，就應(yīng)該關(guān)注未來(lái)可能發(fā)生的物價(jià)變化。在這方面，貨幣模型有其獨(dú)到之處。

（二）貨幣模型與長(zhǎng)期匯率趨勢(shì)

貨幣模型通過(guò)物價(jià)變動(dòng)這個(gè)變量，將貨幣供應(yīng)量與長(zhǎng)期均衡匯率水平聯(lián)系在一起，具體的傳導(dǎo)機(jī)制是，在產(chǎn)出基本不變的情況下，一國(guó)貨幣供應(yīng)量相對(duì)于他國(guó)更快的增長(zhǎng)，將引起該國(guó)相對(duì)物價(jià)水平的上升，進(jìn)而導(dǎo)致其匯率的貶值；在潛在產(chǎn)出不斷增長(zhǎng)的情況下，如果一國(guó)貨幣供應(yīng)量相對(duì)于其產(chǎn)出的增長(zhǎng)速度快于他國(guó)，則該國(guó)的相對(duì)物價(jià)水平將上升，進(jìn)而導(dǎo)致其匯率的貶值。

然而貨幣供應(yīng)量相對(duì)于產(chǎn)出的更快擴(kuò)張未必立即引起物價(jià)水平的上升，受諸多因素的影響，其間可能存在一定的時(shí)滯，因此，已經(jīng)發(fā)生的貨幣擴(kuò)張未必立即在匯率上得到反應(yīng)。但是，作為一種存量，貨幣供應(yīng)量的不斷超額累積則預(yù)示著通賬風(fēng)險(xiǎn)的集聚，若不加以控制，終將在某些因素的促發(fā)下，點(diǎn)燃通脹的導(dǎo)火索，進(jìn)而對(duì)本幣匯率產(chǎn)生貶值的壓力，所以，貨幣供應(yīng)量相對(duì)于產(chǎn)出更快的擴(kuò)張，對(duì)未來(lái)的匯率趨勢(shì)是有著預(yù)示作用的。

（三）潛在的通脹壓力與人民幣長(zhǎng)期匯率趨勢(shì)

根據(jù)費(fèi)雪的交易方程式MV＝PT，其中P代表物價(jià)水平、M代表貨幣供應(yīng)量、V代表一定時(shí)期內(nèi)的貨幣流通速度、T代表一定時(shí)期內(nèi)發(fā)生的實(shí)際交易量，有dP／P＝dM／M+dV／V-dT／T.由于V在短時(shí)期內(nèi)可以因多種因素發(fā)生變化，但在長(zhǎng)時(shí)期內(nèi)，V主要取決于支付制度和人們的支付習(xí)慣，故可以合理地假定為不變，即有dV／V＝0，因此，從長(zhǎng)期來(lái)看，如果M的增速長(zhǎng)期高于T的增速，即倘若dM／M>dT／T，則終將引發(fā)物價(jià)的上漲，即dP／P>0.也就是說(shuō)從需求的角度來(lái)看，大量貨幣追逐少量商品是發(fā)生通貨膨脹的根源。

從另一個(gè)角度來(lái)看，由上式可以推得-dV／V＝dM／M-d（PT）／（PT），因此，如果貨幣供應(yīng)量M相對(duì)于名義交易量PT有更快的增長(zhǎng)，即倘若dM／M>d（PT）／（PT），則意味著短期內(nèi)貨幣流通速度V的暫時(shí)下降（即dV／V<0），以及通貨膨脹壓力的積累，從長(zhǎng)期來(lái)看，隨著V的回升，通脹壓力必將隨之釋放。由于dM／M>d（PT）／（PT）也意味著M／PT這一比例的不斷攀升，因此，后者也是衡量通脹潛在壓力的指標(biāo)。

由于一定時(shí)期內(nèi)的實(shí)際交易量T難以測(cè)量，因此，在假定經(jīng)濟(jì)貨幣化程度保持不變的情況下，通常使用同時(shí)期最終商品和勞務(wù)的產(chǎn)出量（實(shí)際GDP）來(lái)代替T，用名義GDP來(lái)代替PT.又由于M1是交易的媒介，能夠直接形成購(gòu)買(mǎi)力，而準(zhǔn)貨幣則能較為容易地轉(zhuǎn)化為M1，是潛在的購(gòu)買(mǎi)力，所以通常以M1／GDP和M2／GDP這兩個(gè)指標(biāo)來(lái)對(duì)貨幣與商品的名義相對(duì)量進(jìn)行衡量，再通過(guò)橫向與縱向的比較，預(yù)示通脹的潛在壓力。

改革開(kāi)放以來(lái)，我國(guó)貨幣供應(yīng)量（M1、M2）每年的增長(zhǎng)速度幾乎都遠(yuǎn)快于同期實(shí)際GDP增速與物價(jià)漲幅之和。1978年到2002年，我國(guó)名義GDP的年均增速為14.94%，而同期M1和M2的年均增速分別為22.29%和24.96%，比GDP增速高出50%左右。貨幣供應(yīng)量更快的增長(zhǎng)使得MI／GDP和M2／GDP這兩個(gè)比例迅速彪升，至2002年，已分別高達(dá)70.96%和182.42%，這不僅已遠(yuǎn)高于美日歐等發(fā)達(dá)國(guó)家的水平，也顯著地高于韓國(guó)、印度等周邊發(fā)展中國(guó)家

2.印度是2001年的數(shù)據(jù)。

作為一個(gè)逐步走向市場(chǎng)化的國(guó)家，經(jīng)濟(jì)貨幣化程度的不斷加深是80年代以來(lái)我國(guó)貨幣供應(yīng)量增速長(zhǎng)期高于名義GDP增速的一個(gè)主要原因。但如今出現(xiàn)的貨幣供應(yīng)量與名義GDP比例遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于發(fā)達(dá)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國(guó)家的現(xiàn)象則已經(jīng)超出了經(jīng)濟(jì)貨幣化可以解釋的范疇，只能說(shuō)明目前我國(guó)的貨幣流通速度確實(shí)已經(jīng)下降到了一個(gè)舉世無(wú)雙的極低水平。

我國(guó)經(jīng)濟(jì)自1998年起陷入通貨緊縮后，在積極的宏觀經(jīng)濟(jì)政策的引導(dǎo)下，貨幣供應(yīng)量的增速基本保持在同期名義GDP增速的近2.5倍的高水平，但與此同時(shí)，由物價(jià)水平負(fù)增長(zhǎng)所造成的通貨緊縮預(yù)期卻抑制了人們的消費(fèi)欲望，而各項(xiàng)改革的推進(jìn)又增添了人們對(duì)未來(lái)收支的不確定性，由此產(chǎn)生持幣觀望、儲(chǔ)幣預(yù)防的心態(tài)，致使新增貨幣被大量沉淀下來(lái)。因而在我國(guó)，具有價(jià)值貯藏功能、體現(xiàn)預(yù)防性動(dòng)機(jī)的準(zhǔn)貨幣占GDP的比例也較表1.中的所有其他國(guó)家（地區(qū)）要明顯高出許多。

盡管近年來(lái)貨幣流通速度的下降暫時(shí)遏制了高貨幣存量向通貨膨脹方向的演變，但是倘若出現(xiàn)某些因素促使人們消除對(duì)通貨緊縮的預(yù)期、繼而產(chǎn)生對(duì)通貨膨脹的預(yù)期，則隨著沉淀的貨幣投入周轉(zhuǎn)，大量貨幣追逐少量商品的局面將成為現(xiàn)實(shí)。而且在通脹預(yù)期下，人們急于將手中的貨幣兌換成商品，可能使貨幣流通速度回升至高于其長(zhǎng)期水平的狀態(tài)，從而加劇物價(jià)上漲的勢(shì)頭，因此，不排除形成嚴(yán)重的需求拉動(dòng)型通貨膨脹的可能。

可見(jiàn)，過(guò)[來(lái)

高的貨幣存量所形成的潛在的惡性通脹壓力預(yù)示著未來(lái)人民幣匯率存在貶值的可能。

（四）通貨膨脹的導(dǎo)火索

現(xiàn)實(shí)的物價(jià)上漲是改變?nèi)藗冮L(zhǎng)期形成的通縮預(yù)期的主要誘因，而在居民有效需求不足的背景下，這種初始的物價(jià)上漲則大多是由外生的需求沖擊和供給沖擊造成的。

2002年下半年以來(lái)，我國(guó)的物價(jià)環(huán)境已悄然出現(xiàn)了變化。受政府換屆的影響，各地政府投資沖動(dòng)高漲，推動(dòng)了投資需求的擴(kuò)張，繼而帶動(dòng)了生產(chǎn)資料價(jià)格的回升。同時(shí)，受海灣局勢(shì)不穩(wěn)定的影響，國(guó)際油價(jià)上漲，帶動(dòng)了國(guó)內(nèi)油價(jià)的不斷攀高。部分受此影響，從2003年1月起，居民消費(fèi)價(jià)格也一改長(zhǎng)期下跌的態(tài)勢(shì)，出現(xiàn)微幅的回升。

特別值得引起重視的是，2003年國(guó)慶后的短短數(shù)周，在糧食價(jià)格上漲的推動(dòng)下，全國(guó)各地農(nóng)副產(chǎn)品價(jià)格突然出現(xiàn)大面積的快速上漲，一些價(jià)格在一兩周內(nèi)的漲幅竟高達(dá)20%.據(jù)國(guó)內(nèi)糧食問(wèn)題專(zhuān)家稱(chēng)，從今年開(kāi)始恰逢我國(guó)糧食生產(chǎn)自然遵循的短周期的谷底與長(zhǎng)周期的谷度相疊加的階段，加之近幾年糧食播種面積的不斷減少、種植結(jié)構(gòu)的調(diào)整以及今年入秋以來(lái)水災(zāi)嚴(yán)重，國(guó)內(nèi)糧食將連續(xù)數(shù)年出現(xiàn)供不應(yīng)求的局面。與此同時(shí)，因美澳等主要產(chǎn)區(qū)受災(zāi)減產(chǎn)，國(guó)際糧價(jià)節(jié)節(jié)走高，從而限制了我國(guó)從國(guó)際市場(chǎng)的大量進(jìn)口。因而，國(guó)內(nèi)糧食價(jià)格在供給沖擊下快速上漲。由于糧食是其他農(nóng)副產(chǎn)品的原料或飼料，也是諸多工業(yè)的原材料，因此，糧價(jià)的上漲必會(huì)對(duì)其他工農(nóng)業(yè)產(chǎn)品的價(jià)格形成剛性的推動(dòng)；加之農(nóng)副產(chǎn)品是人們生活的必需品，2002年我國(guó)城鎮(zhèn)和農(nóng)村居民的恩格爾系數(shù)仍分別高達(dá)37.7%和46.2%，說(shuō)明食品消費(fèi)在居民支出結(jié)構(gòu)中仍占據(jù)相當(dāng)大的份額，因此，農(nóng)副產(chǎn)品的突然漲價(jià)將直接影響人們的生活，并嚴(yán)重影響人們對(duì)未來(lái)價(jià)格的預(yù)期，促使通脹預(yù)期的形成。考慮到國(guó)內(nèi)糧食儲(chǔ)備的逐年減少以及糧食生產(chǎn)形成新增供給能力的周期較長(zhǎng)這兩個(gè)因素，對(duì)于此次農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格上漲將對(duì)整個(gè)物價(jià)水平造成的后續(xù)影響值得引起高度的重視。

在外生性供求沖擊的影響下，國(guó)內(nèi)物價(jià)回升跡象明顯，并由此逐步改變著人們對(duì)未來(lái)物價(jià)趨勢(shì)的預(yù)期，進(jìn)而可能促使巨額的貨幣存量轉(zhuǎn)變?yōu)閷?shí)際購(gòu)買(mǎi)力，形成供給推動(dòng)型通脹和需求拉動(dòng)型通脹的交互作用，共同引導(dǎo)通貨膨脹時(shí)代的到來(lái)。

三、匯率趨勢(shì)相悖造成的困境

（一）匯率政策面臨的困境

由近期國(guó)際收支大幅順差所造成的人民幣短期匯率的升值趨勢(shì)，和由過(guò)高的貨幣存量所集聚的潛在的通貨膨脹壓力所造成的人民幣匯率長(zhǎng)期的貶值趨勢(shì)，構(gòu)成了目前人民幣匯率升值不妥、貶值亦不妥的困境。而且，一旦處置不當(dāng)，將給國(guó)際國(guó)內(nèi)游資提供巨大的套匯空間，進(jìn)而引發(fā)金融動(dòng)蕩，并對(duì)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)造成嚴(yán)重傷害。

盡管出現(xiàn)一定的通貨膨脹能推高國(guó)內(nèi)物價(jià)，有助于減少貿(mào)易順差，進(jìn)而減輕人民幣短期升值的壓力，從而緩解長(zhǎng)短期匯率趨勢(shì)的困境，但在目前極低的利率環(huán)境下，即使是出現(xiàn)溫和的通脹也會(huì)給利率政策的操作帶來(lái)極大的困難。

（二）利率政策面臨的困境

在貨幣存量業(yè)已過(guò)量累積的背景下，由外生性沖擊造成的輕微通脹是否會(huì)一發(fā)不可收，這關(guān)鍵取決于人們對(duì)物價(jià)前景的預(yù)期。人們對(duì)于未來(lái)物價(jià)將上漲的預(yù)期是不斷推動(dòng)實(shí)際物價(jià)水平螺旋式攀升的內(nèi)在動(dòng)力。

所以，在通脹初露端倪之際，就立即小幅提升利率，將通脹萌芽徹底遏制，有助于人們維持對(duì)于物價(jià)穩(wěn)定的預(yù)期，阻斷物價(jià)內(nèi)生性攀升的路徑，因此是控制通脹最為有效的方式。但是，立即提升利率的做法雖能防治通脹，卻提高了國(guó)內(nèi)外（實(shí)際）利差的水平，反而會(huì)增添眼下人民幣升值的壓力，加劇匯率水平面臨的困境。

如果容忍物價(jià)水平的上漲，在目前極低的存款利率水平下，即便是出現(xiàn)每年2—3個(gè)百分點(diǎn)的溫和通脹，就會(huì)令一年期、甚至五年期的定期存款陷入實(shí)際利率為負(fù)的境地，加之實(shí)際物價(jià)水平的提高會(huì)形成對(duì)未來(lái)物價(jià)繼續(xù)上漲的預(yù)期，這將導(dǎo)致人們把存款大量提現(xiàn)，購(gòu)買(mǎi)實(shí)物以期保值，從而引發(fā)一定程度的搶購(gòu)風(fēng)潮，推動(dòng)物價(jià)更快地上漲。為了穩(wěn)定人們對(duì)儲(chǔ)蓄的信心、抑制搶購(gòu)，央行將被迫提高存款利率，而且提高幅度必須較為可觀才能收到實(shí)效。在目前的利率體系下，作為基準(zhǔn)利率的法定存款利率出現(xiàn)可觀的提升必然帶動(dòng)市場(chǎng)利率的普遍攀升，導(dǎo)致固定收益率證券的價(jià)格大幅下跌。

在近幾年低利率的環(huán)境下，隨著積極財(cái)政政策的施行，已經(jīng)發(fā)行了大量中長(zhǎng)期、低固定票面利率的國(guó)債和金融債，其中的大部分被這些年資金寬裕的銀行和保險(xiǎn)公司所持有。利率上升導(dǎo)致國(guó)債價(jià)格的暴跌將迫使這些金融機(jī)構(gòu)大量計(jì)提減值準(zhǔn)備，削弱其贏利能力，這對(duì)于寄希望于在人世緩沖期內(nèi)盡快消化不良資產(chǎn)的中國(guó)銀行業(yè)不啻為一個(gè)沉重的打擊，甚至還會(huì)危及一些壽險(xiǎn)公司未來(lái)的償付能力。

盡管可以通過(guò)對(duì)國(guó)債施行保值貼補(bǔ)來(lái)保證金融機(jī)構(gòu)的利益，但由于每一個(gè)百分點(diǎn)的保值貼補(bǔ)率將使中央財(cái)政每年多支出超過(guò)300億元，這對(duì)于財(cái)政赤字業(yè)已龐大、尚有近3000億元出口退稅欠款未償?shù)闹醒胴?cái)政來(lái)說(shuō)，無(wú)疑是雪上加霜。因此，目前并不具備對(duì)固息國(guó)債實(shí)施保值貼補(bǔ)的經(jīng)濟(jì)條件。

四、突破困境之路

（一）平衡貿(mào)易收支，化解短期升值壓力

1.繼續(xù)降低出口退稅率

我國(guó)自1985年開(kāi)始實(shí)行出口退稅制度，退稅率幾經(jīng)起落，至1999年，為了應(yīng)對(duì)東南亞金融危機(jī)對(duì)我國(guó)出口造成的嚴(yán)峻挑戰(zhàn)，一舉將平均退稅率調(diào)高至15.11%的水平。但目前出口退稅欠稅的問(wèn)題卻相當(dāng)嚴(yán)重。據(jù)統(tǒng)計(jì)，截至2002年末，累計(jì)出口退稅欠款已達(dá)2477億元，預(yù)計(jì)2003年底將超過(guò)3000億元。巨額的出口退稅已令中央財(cái)政不堪重負(fù)，因此，在高比例退稅支持下的貿(mào)易順差是被扭曲了的、是缺乏可持續(xù)性的。2003年10月13日，國(guó)務(wù)院出臺(tái)了《國(guó)務(wù)院關(guān)于改革現(xiàn)行出口退稅機(jī)制的決定》，拉開(kāi)了降低出口退稅平均水平的序幕。

通過(guò)在適當(dāng)時(shí)機(jī)進(jìn)一步降低出口退稅率，減少低附加值商品的出口，不僅能使貿(mào)易順差合理減少、減輕人民幣短期面臨的升值壓力，還能起到減輕財(cái)政的負(fù)擔(dān)、優(yōu)化出口結(jié)構(gòu)的功效。

2.加快履行入世承諾

根據(jù)入世協(xié)議的規(guī)定，我國(guó)的平均進(jìn)口關(guān)稅在5年入世緩沖期內(nèi)將逐步降低。面對(duì)目前由國(guó)際收支順差帶來(lái)的升值壓力，我國(guó)可以加快履行入世承諾的步伐，提前降低關(guān)稅等進(jìn)口障礙，同時(shí)增加戰(zhàn)略性物資儲(chǔ)備的進(jìn)口，這樣，通過(guò)增加進(jìn)口，不僅能緩解短期升值的壓力，還能為我國(guó)在世貿(mào)組織贏得良好的聲譽(yù)，更能為未來(lái)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展提供充足的資源儲(chǔ)備。

（二）疏導(dǎo)通脹壓力，削弱長(zhǎng)期貶值傾向

1.維護(hù)物價(jià)穩(wěn)定的預(yù)期

鑒于預(yù)期在通脹形成中的關(guān)鍵作用，使人們確立未來(lái)物價(jià)將保持穩(wěn)定的看法在防治通脹中就顯得尤為重要。因此，一方面政府可以利用在90年代初期成功治理通脹所贏得的聲譽(yù)，在輿論導(dǎo)向上倡導(dǎo)零通脹下經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的發(fā)展模式，抑制“搞一點(diǎn)通脹也無(wú)妨”之類(lèi)言論的蔓延，促使人們形成政府將有效抑制通脹發(fā)生的預(yù)期，從而對(duì)未來(lái)物價(jià)環(huán)境的穩(wěn)定抱有信心；另一方面，對(duì)于外生性的沖擊，政府應(yīng)動(dòng)用儲(chǔ)備予以遏制，并協(xié)調(diào)相關(guān)物資的生產(chǎn)和進(jìn)口計(jì)劃，縮小未來(lái)的供求缺口，特別是對(duì)于糧價(jià)等牽涉城鄉(xiāng)平衡發(fā)展大計(jì)、應(yīng)該合理回升的因素，應(yīng)通過(guò)庫(kù)存儲(chǔ)備和產(chǎn)量計(jì)劃的調(diào)節(jié)，使其價(jià)格保持每年穩(wěn)中略升的態(tài)勢(shì)，杜絕因供求缺口過(guò)大以致價(jià)格突然暴漲現(xiàn)象的發(fā)生，以免引發(fā)恐慌，進(jìn)而對(duì)物價(jià)預(yù)期造成沖擊。

2.降低貨幣供應(yīng)增速

在目前我國(guó)經(jīng)濟(jì)已經(jīng)復(fù)蘇的背景下，貨幣政策不必再延續(xù)前幾年通過(guò)貨幣供應(yīng)量的超高增長(zhǎng)來(lái)誘導(dǎo)經(jīng)濟(jì)回升的策略，而應(yīng)該將貨幣政策的重心轉(zhuǎn)移到維持經(jīng)濟(jì)在低通脹下的健康成長(zhǎng)上來(lái)。因此，需要降低貨幣供應(yīng)量的增長(zhǎng)速度，使其與名義GDP的增速保持恰當(dāng)比例，從

而減少超額貨幣的積累，以免進(jìn)一步加大通脹的壓力。

3.拓展多層次市場(chǎng)，吸納貨幣存量

篇12

一、良好的國(guó)際收支狀況是人民幣匯率穩(wěn)定的直接因素

國(guó)際收支狀況是決定和影響一定貨幣匯率變化的直接因素。一國(guó)國(guó)際收支發(fā)生順差,就會(huì)引起外國(guó)貨幣在外匯市場(chǎng)上供應(yīng)增加,順差國(guó)的貨幣匯率就會(huì)上升;反之,一國(guó)國(guó)際收支逆差,就會(huì)引起在外匯市場(chǎng)上外匯供應(yīng)短缺,逆差國(guó)的貨幣匯率就會(huì)下跌。就我國(guó)國(guó)際收支狀況看,1994年以來(lái),國(guó)際收支連年順差,其中外貿(mào)順差,資本項(xiàng)目下凈流入,外匯儲(chǔ)備連年增長(zhǎng),由1993年底212億增加到1998年底1450億美元。人民幣匯率穩(wěn)定,由1994年底并軌時(shí)1美元兌換87元人民幣升值到1美元兌換83元人民幣。這表明國(guó)內(nèi)外匯市場(chǎng)在相當(dāng)長(zhǎng)時(shí)期內(nèi)已處于供大于求的局面,人民幣有升值的要求。為減輕人民幣升值的壓力,央行入市操作,收兌美元投放人民幣。但基礎(chǔ)貨幣投放過(guò)多,又使央行貨幣政策選擇空間狹小。因此,政府適時(shí)推出外匯改革措施。一是擴(kuò)大居民因私出國(guó)個(gè)人用匯的范圍和標(biāo)準(zhǔn);二是把外商投資企業(yè)納入結(jié)售匯體系;三是允許符合一定條件的中資企業(yè)保留一定額度的現(xiàn)匯。這一系列改革使人民幣沒(méi)能進(jìn)一步升值,保持相對(duì)穩(wěn)定的狀態(tài)。在亞洲各國(guó)貨幣大幅貶值的情況下,我國(guó)未來(lái)的國(guó)際收支會(huì)如何演變,這將直接影響人民幣匯率的走向。

1貿(mào)易收支狀況分析。從中長(zhǎng)期看,貿(mào)易收支狀況在整個(gè)國(guó)際收支中具有決定的意義。1997年,我國(guó)外貿(mào)受亞洲金融危機(jī)影響較小,當(dāng)年外貿(mào)進(jìn)出口總額3250億美元;比上年增長(zhǎng)121%。其中出口1827億美元,增長(zhǎng)209%,進(jìn)口14236億美元,增長(zhǎng)25%,全年貿(mào)易順差403億美元。1998年,亞洲金融危機(jī)對(duì)我國(guó)外貿(mào)出口的影響日益顯露和加深,全年實(shí)現(xiàn)外貿(mào)進(jìn)出口額32393億美元,比上年下降04%。其中出口18376億美元,比上年增長(zhǎng)05%,進(jìn)口14017億美元,比上年下降15%,貿(mào)易順差4359億美元。1999年,我國(guó)外貿(mào)仍面臨較大的困難和挑戰(zhàn),但仔細(xì)分析,也面臨一些有利因素。從外部看,對(duì)我國(guó)外貿(mào)出口影響最大的亞洲金融危機(jī)各國(guó)和地區(qū)的金融形勢(shì)已經(jīng)穩(wěn)定,經(jīng)濟(jì)已度過(guò)最困難的時(shí)期,1999年大部分國(guó)家和地區(qū)經(jīng)濟(jì)會(huì)出現(xiàn)恢復(fù)性增長(zhǎng)。貨幣幣值穩(wěn)定并可能出現(xiàn)一定程度升值,這有利于我國(guó)恢復(fù)對(duì)該地區(qū)的出口。同時(shí),我國(guó)實(shí)施的出口多元化戰(zhàn)略仍會(huì)繼續(xù)發(fā)揮作用。從內(nèi)部看,決定貿(mào)易收支最基本的因素是國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)狀況。1999年,我國(guó)國(guó)民經(jīng)濟(jì)將繼續(xù)保持較高增長(zhǎng)速度,社會(huì)商品零售物價(jià)將在低位徘徊。在這樣的局面下,外貿(mào)出口面臨的有利因素是:首先國(guó)家對(duì)外貿(mào)出口給予政策支持。國(guó)家采用出口退稅、稅收優(yōu)惠、出口信貸等手段鼓勵(lì)出口。由于亞洲貨幣貶值的壓力,國(guó)家一方面加快了出口退稅進(jìn)度。另一方面,從1998年1月1日起提高紡織品和機(jī)械產(chǎn)品的出口退稅率,6月1日起提高煤炭、鋼鐵等產(chǎn)品的出口退稅率,1999年1月1日起又一次提高了機(jī)電、紡織、鋼材、水泥等產(chǎn)品的出口退稅率。適當(dāng)?shù)奶岣叱隹谕硕惵士梢越档统隹谄髽I(yè)的成本,增強(qiáng)產(chǎn)品國(guó)際市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。同時(shí),銀行加大對(duì)外貿(mào)企業(yè)支持力度,對(duì)產(chǎn)品有市場(chǎng)有效益的企業(yè)優(yōu)先提供貸款;特別是對(duì)機(jī)電產(chǎn)品出口給予政策支持;提高向外經(jīng)貿(mào)企業(yè)貸款比例。這些政策措施使企業(yè)資金緊張狀況明顯改善。其次,出口成本的穩(wěn)定為出口增長(zhǎng)提供了條件。企業(yè)產(chǎn)品成本主要是由原材料、工資、運(yùn)費(fèi)及稅金構(gòu)成。從原材料看,1994年以來(lái),由于人民幣持續(xù)小幅升值,這使得以進(jìn)口原材料從事生產(chǎn)的外貿(mào)企業(yè)成本相應(yīng)下降。與此同時(shí),國(guó)內(nèi)物價(jià)逐步下降,原材料價(jià)格也呈跌勢(shì)。從工資看,我國(guó)工資增長(zhǎng)率不斷下降。自1995年以來(lái),我國(guó)工資增長(zhǎng)率下降30%多。原材料和工資下降,使企業(yè)換匯成本下降。據(jù)沿海主要港口城市的統(tǒng)計(jì),1997年退稅后出口換匯成本為7966元人民幣。估計(jì)1998年以后仍會(huì)大體如此。這是因?yàn)?一是1996年以來(lái),中央銀行連續(xù)六次降息,貸款利率水平不斷下降;二是1997年10月中國(guó)又一次較大幅度地降低關(guān)稅,幅度達(dá)26%,這使以進(jìn)口原料和中間產(chǎn)品從事加工的出口企業(yè)可以相應(yīng)地降低其成本;三是物價(jià)穩(wěn)定,并略有下降,因此,可為出口的穩(wěn)定和增長(zhǎng)創(chuàng)造相應(yīng)的條件。再次,國(guó)有外貿(mào)企業(yè)積極轉(zhuǎn)變經(jīng)營(yíng)機(jī)制和增長(zhǎng)方式。近年來(lái),隨著外貿(mào)體制的改革,現(xiàn)代企業(yè)制度逐步確立,以及人民幣小幅升值的壓力,使國(guó)有外貿(mào)企業(yè)逐漸改變了過(guò)去那種依靠本幣貶值刺激出口的粗放型經(jīng)營(yíng)方式。開(kāi)始加強(qiáng)管理,挖掘內(nèi)部潛力,大力降低成本,提高經(jīng)濟(jì)效益,加快技術(shù)改造,調(diào)整商品出口結(jié)構(gòu),實(shí)行多元化市場(chǎng)戰(zhàn)略,取得了明顯的成效,逐漸走上效益型的對(duì)外貿(mào)易之路。因此,作為出口規(guī)模擴(kuò)張主導(dǎo)因素的一般貿(mào)易,其增長(zhǎng)的內(nèi)在動(dòng)力和機(jī)制已相對(duì)穩(wěn)定,今后將繼續(xù)發(fā)揮作用。第四,外商投資企業(yè)出口增長(zhǎng)勢(shì)頭強(qiáng)勁,成為對(duì)外貿(mào)易的生力軍。外商投資企業(yè)總體技術(shù)水平較高,對(duì)外熟悉國(guó)際市場(chǎng),應(yīng)變能力強(qiáng);對(duì)內(nèi)管理完善,機(jī)制靈活,企業(yè)新建,人員負(fù)擔(dān)輕,自有資金充裕,成本控制好,同時(shí)又可享受有關(guān)優(yōu)惠政策。在上述因素共同作用下,其出口換匯成本普遍低于中資企業(yè)。出口增長(zhǎng)速度較快,在全國(guó)總出口額中所占比例從前幾年的10%上升到1997年的407%,1998年進(jìn)一步上升為42%。上述分析表明,現(xiàn)行的匯率水平是有利于出口的。亞洲金融危機(jī)后,在東亞各國(guó)貨幣大幅貶值的嚴(yán)峻形勢(shì)下,1997、1998年貿(mào)易順差403億、3459億美元也支持這一論點(diǎn)。事實(shí)有力地證明了至少在目前人民幣匯率并不存在高估問(wèn)題。但同時(shí)我們也要清醒地看到,1998年我國(guó)出口增速下降較大。究其原因,主要是受向亞洲出口大幅下降的影響,應(yīng)該說(shuō)主要是受外部環(huán)境的影響。當(dāng)然,在現(xiàn)行的匯率水平下,部分企業(yè)、主要是中資企業(yè)出口虧損,企業(yè)在補(bǔ)償可變資本后,僅能補(bǔ)償部分不變資本。但即使這樣,國(guó)內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)供大于求的總體格局迫使企業(yè)通過(guò)出口去尋求市場(chǎng),這既符合企業(yè)本身生存與發(fā)展的需要,也符合社會(huì)需要和利益,同時(shí)也會(huì)獲得政府的支持。

2資本收支狀況分析。影響外匯供求從而影響貨幣匯率的還有資本項(xiàng)目收支狀況。當(dāng)一國(guó)有資本大量流入時(shí),在外匯市場(chǎng)上外匯供過(guò)于求,外匯匯率下跌;反之,外匯求過(guò)于供,外匯匯率上升。改革開(kāi)放以來(lái),流入中國(guó)的外資4200多億美元,其中2747億美元為直接投資,外債為1460億美元。在借入的1460億美元外債中,85%左右是長(zhǎng)期債務(wù),僅有15%是短期債務(wù),外債結(jié)構(gòu)合理,無(wú)論償債率、負(fù)債率和短期債務(wù)比率都大大低于國(guó)際通行標(biāo)準(zhǔn)。具體看,從1994年以來(lái),資本項(xiàng)目下凈流入規(guī)模較大且比較穩(wěn)定,1994、1995、1996、1997年四年實(shí)際利用外資分別為326億美元、370億美元、400億美元、452億美元。我國(guó)連續(xù)四年成為全球?qū)嶋H利用外資數(shù)額居第二位的國(guó)家。外資大規(guī)模的流入,外匯供過(guò)于求,給人民幣帶來(lái)了較大的升值壓力,為避免本幣升值幅度過(guò)大給我國(guó)出口帶來(lái)不利影響,央行入市在外匯市場(chǎng)上大規(guī)模收購(gòu)美元。可以說(shuō),近年人民幣處于升值狀態(tài)是市場(chǎng)供求關(guān)系演變和央行干預(yù)的結(jié)果。央行不會(huì)也不應(yīng)該在貿(mào)易持續(xù)順差并規(guī)模較大時(shí)應(yīng)部分企業(yè)要求及市場(chǎng)預(yù)期引導(dǎo)本幣貶值。亞洲金融危機(jī)將在一定程度上影響中國(guó)吸引外資,但影響不大。這是因?yàn)槲覈?guó)吸引外國(guó)直接投資主要的不是取決于東南亞有關(guān)國(guó)家的對(duì)華投資。因此,近期我國(guó)外資流入規(guī)模仍將處于較高水平。亞洲金融危機(jī)發(fā)生后,為抵消其對(duì)我國(guó)吸引外資的消極影響,1998年我國(guó)政府已出臺(tái)了進(jìn)一步吸引外資政策措施,其主要有:第一,實(shí)行優(yōu)惠政策。對(duì)外商投資于高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)項(xiàng)目需進(jìn)口的設(shè)備免征關(guān)稅和進(jìn)口環(huán)節(jié)增值稅;投資于其他鼓勵(lì)類(lèi)項(xiàng)目需進(jìn)口設(shè)備減半征收關(guān)稅和進(jìn)口環(huán)節(jié)增值稅。第二,補(bǔ)充修改《外商投資產(chǎn)業(yè)指導(dǎo)目錄》進(jìn)一步加大開(kāi)放的程度,拓寬允許外商投資的領(lǐng)域,引導(dǎo)外商投資與我國(guó)的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整相結(jié)合。第三,引導(dǎo)和鼓勵(lì)外商到中西部投資。對(duì)我國(guó)產(chǎn)業(yè)政策中限制外商投資,但能發(fā)揮人力資源和自然資源優(yōu)勢(shì)的項(xiàng)目允許外商在中西部興辦;中西部地區(qū)的省會(huì)和沿邊城市享受沿海開(kāi)放城市的優(yōu)惠政策。上述一系列政策措施將在今后發(fā)揮作用。同時(shí),由于我國(guó)避免了金融危機(jī)的直接沖擊,并承諾人民幣不貶值,減少了投資風(fēng)險(xiǎn),增強(qiáng)了外商投資的信心。1998年1—11月我國(guó)吸引外商直接投資達(dá)417億美元。中國(guó)仍然被列為最佳的投資國(guó)之一。因此,可以預(yù)計(jì),從中長(zhǎng)期看,只要中國(guó)改革開(kāi)放方針不改變,外資就會(huì)繼續(xù)大量流入。這是因?yàn)?中國(guó)經(jīng)濟(jì)進(jìn)入長(zhǎng)期穩(wěn)定發(fā)展時(shí)期,經(jīng)濟(jì)體制改革帶來(lái)的經(jīng)濟(jì)和社會(huì)的結(jié)構(gòu)調(diào)整,巨大的人口和收入水平的提高,國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的擴(kuò)張潛力,極高的儲(chǔ)蓄率所轉(zhuǎn)化的投資率,低廉的勞動(dòng)成本和充裕的人材,教育投資的持續(xù)增長(zhǎng)和人口素質(zhì)的提高,高新技術(shù)在生產(chǎn)中的廣泛應(yīng)用,政治的穩(wěn)定等已經(jīng)變成投資的良好預(yù)期。

分析顯示,中國(guó)的國(guó)際收支短期內(nèi)不會(huì)發(fā)生逆轉(zhuǎn),良好的國(guó)際收支狀況是人民幣匯率穩(wěn)定的直接因素。

二、低水平的通貨膨脹是人民幣匯率長(zhǎng)期穩(wěn)定的根本原因

在當(dāng)代不兌現(xiàn)的信用貨幣制度下,兩國(guó)貨幣之間的比率,從根本上來(lái)說(shuō)是由各自所代表的價(jià)值量決定的。一國(guó)貨幣的對(duì)外價(jià)值是對(duì)內(nèi)價(jià)值的體現(xiàn)。物價(jià)是一國(guó)貨幣價(jià)值在商品市場(chǎng)的體現(xiàn)。通貨膨脹就意味著該國(guó)貨幣所代表的價(jià)值量下降,因此,國(guó)內(nèi)外通貨膨脹率的差異是決定匯率長(zhǎng)期趨勢(shì)中的基本因素。在國(guó)內(nèi)外商品市場(chǎng)相互聯(lián)系的條件下,一國(guó)較高的通貨膨脹率會(huì)反映在經(jīng)常項(xiàng)目收支上。因?yàn)?高通貨膨脹率會(huì)降低本國(guó)商品在國(guó)際市場(chǎng)上的競(jìng)爭(zhēng)能力,導(dǎo)致出口減少,繼而出口外匯收入減少;同時(shí),又會(huì)提高外國(guó)商品在本國(guó)市場(chǎng)上的競(jìng)爭(zhēng)能力,引起進(jìn)口增加,進(jìn)而外匯支出增加。這一減一增會(huì)影響外匯市場(chǎng)上的供求狀況,從而影響匯率的變化。其次,通貨膨脹的差異還會(huì)影響人們對(duì)匯率的預(yù)期,反映在資本項(xiàng)目收支上。一國(guó)通貨膨脹率較高,貨幣對(duì)內(nèi)價(jià)值下降,人們預(yù)期該國(guó)貨幣的匯率將下降,由此進(jìn)行貨幣替換,即把手中持有的該國(guó)貨幣轉(zhuǎn)化為其他國(guó)家貨幣,使該國(guó)貨幣在外匯市場(chǎng)上現(xiàn)實(shí)下跌。總之,一國(guó)通貨膨脹高于它國(guó),該國(guó)貨幣在外匯市場(chǎng)上就會(huì)趨于貶值。反之,則會(huì)升值。中國(guó)經(jīng)濟(jì)改革的取向是確立社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制。隨著改革的深入,國(guó)內(nèi)商品市場(chǎng)與國(guó)際商品市場(chǎng)聯(lián)系日益緊密,國(guó)內(nèi)價(jià)格體系與國(guó)際價(jià)格體系逐漸接軌,國(guó)內(nèi)物價(jià)總水平持續(xù)上升。據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局統(tǒng)計(jì)顯示,1978年至1997年20年間,我國(guó)通貨膨脹年均約725%。與此同時(shí),人民幣連續(xù)16年貶值,由1978年1美元兌換15元人民幣下跌到1993年底的1美元兌換87元人民幣,年均貶值約116%。1994年我國(guó)外匯管理體制改革,實(shí)行人民幣匯率并軌,即人民幣兌美元的官方匯率與市場(chǎng)調(diào)劑匯率合二為一,將人民幣兌美元由57比1的官方匯率下調(diào)為87比1市場(chǎng)調(diào)劑匯率。從此以后,人民幣市場(chǎng)匯率即名義匯率開(kāi)始穩(wěn)定并緩慢升值。從理論上說(shuō),人民幣的實(shí)際有效匯率是人民幣名義匯率的基礎(chǔ)。實(shí)際有效匯率是按照對(duì)外貿(mào)易國(guó)別權(quán)重加權(quán)平均計(jì)算的多邊匯率指數(shù)。實(shí)際有效匯率一般反映的是一國(guó)貨幣的長(zhǎng)期匯率水平。自1994年人民幣匯率并軌以后,1994—1996年中國(guó)國(guó)內(nèi)出現(xiàn)較高的通貨膨脹,三年累計(jì)高達(dá)426%,這說(shuō)明人民幣購(gòu)買(mǎi)力下降,對(duì)內(nèi)貶值426%。由于貨幣的對(duì)內(nèi)價(jià)值決定其對(duì)外價(jià)值。因此,人民幣對(duì)外價(jià)值即名義匯率也應(yīng)貶值426%。但實(shí)際情況是,人民幣的市場(chǎng)名義匯率不僅沒(méi)有貶值,反而由87元人民幣兌換1美元升值到83元人民幣兌換1美元,小幅升值約4%左右,兩者相加約升值466%。如果考慮到美國(guó)同期每年有約3%的通脹率,三年累計(jì)共有9%通脹率的因素。人民幣實(shí)際有效匯率仍大幅升值376%左右。近年來(lái),國(guó)內(nèi)學(xué)者運(yùn)用購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)理論,根據(jù)國(guó)際比較項(xiàng)目進(jìn)行的計(jì)量分析表明,人民幣的購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)匯率遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于現(xiàn)行的人民幣市場(chǎng)匯率,具有潛在的長(zhǎng)期升值壓力而非貶值壓力。事實(shí)上,人民幣有效匯率的穩(wěn)中趨升走勢(shì),也就相應(yīng)地奠定了人民幣名義匯率穩(wěn)定的基礎(chǔ)。從我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行看,自1993年下半年宏觀調(diào)控以來(lái),高增長(zhǎng)、低通脹的目標(biāo)已經(jīng)基本實(shí)現(xiàn)。商品供給總量相對(duì)于有支付能力的社會(huì)需求已相對(duì)過(guò)剩,物價(jià)持續(xù)回落并穩(wěn)定,買(mǎi)方市場(chǎng)已經(jīng)出現(xiàn)。過(guò)剩的生產(chǎn)能力和快速增長(zhǎng)的存貨是當(dāng)前的主要特征。在這樣一種宏觀經(jīng)濟(jì)背景下,預(yù)期今后一段時(shí)間內(nèi)我國(guó)出現(xiàn)較高通貨膨脹的可能性不大。其原因是:第一,以糧食為主的農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格近期內(nèi)會(huì)比較穩(wěn)定。近年來(lái),由于中央始終把農(nóng)業(yè)放在工作的首位,狠抓農(nóng)業(yè)和農(nóng)村工作,糧食連年獲得大豐收,國(guó)家和廣大農(nóng)民手中有充足的糧食儲(chǔ)備,這就為糧食及以糧食為原料的農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格穩(wěn)定提供了充分保證。第二,國(guó)有企業(yè)的預(yù)算約束在逐步變硬。隨著國(guó)有企業(yè)改革的深入,企業(yè)作為市場(chǎng)主體的地位逐步確立,投資饑渴癥現(xiàn)象大大減少。投資需求疲軟使生產(chǎn)資料商品價(jià)格難以大幅上升。第三,商業(yè)銀行轉(zhuǎn)變經(jīng)營(yíng)管理方式,注重經(jīng)濟(jì)效益。隨著金融體制改革的深入,《商業(yè)銀行法》和《貸款通則》的實(shí)施,使國(guó)有商業(yè)銀行的貸款行為日益規(guī)范。首次普遍出現(xiàn)了惜貸,國(guó)有商業(yè)銀行年度貸款額度沒(méi)完成計(jì)劃的現(xiàn)象。這不僅顯示出銀行貸款講求效益,還使貸款增長(zhǎng)導(dǎo)致貨幣供應(yīng)量擴(kuò)張推動(dòng)物價(jià)上漲的因素受到強(qiáng)力制約。第四,財(cái)政赤字帶來(lái)的貨幣超經(jīng)濟(jì)發(fā)行導(dǎo)致通貨膨脹因素被杜絕。中國(guó)人民銀行法禁止中央銀行向財(cái)政透支,這從制度上排除了財(cái)政出現(xiàn)赤字?jǐn)D銀行,央行印鈔票彌補(bǔ)財(cái)政赤字引發(fā)通貨膨脹的可能性。第五,央行的“保持貨幣幣值的穩(wěn)定,并以此促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)”的貨幣政策目標(biāo)約束自己實(shí)行廉價(jià)貨幣政策,制造通貨膨脹的可能性。因此,只要國(guó)內(nèi)不出現(xiàn)惡性通貨膨脹,隨著多數(shù)國(guó)有企業(yè)改組、改制、改革成功并走出困境,科學(xué)技術(shù)的進(jìn)步和勞動(dòng)效率的提高,人民幣匯率將長(zhǎng)期保持穩(wěn)定,可能持續(xù)一個(gè)較長(zhǎng)的歷史時(shí)期。

三、強(qiáng)勁持續(xù)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)是人民幣匯率穩(wěn)定的物質(zhì)基礎(chǔ)

貨幣問(wèn)題本質(zhì)上是經(jīng)濟(jì)問(wèn)題,經(jīng)濟(jì)狀況是決定貨幣的基本因素。世界經(jīng)濟(jì)發(fā)展的歷史經(jīng)驗(yàn)證明,經(jīng)濟(jì)的強(qiáng)勁增長(zhǎng)是貨幣穩(wěn)定和升值的物質(zhì)基礎(chǔ)。1978年中國(guó)經(jīng)濟(jì)改革開(kāi)放以來(lái),經(jīng)濟(jì)每年平均以98%的速度增長(zhǎng),經(jīng)濟(jì)規(guī)模總量按現(xiàn)行市場(chǎng)匯率折算已據(jù)世界前列。從改革開(kāi)放的20年看,在中國(guó)經(jīng)濟(jì)持續(xù)增長(zhǎng)中,人民幣匯率先是經(jīng)歷了不斷下跌的過(guò)程,由1978年1美元兌換15元人民幣一直跌到1993年底的87元市場(chǎng)調(diào)劑價(jià),匯率走出了與基本經(jīng)濟(jì)狀況不一致的走勢(shì)。然而從1994年初人民幣匯率并軌以后,人民幣匯率才開(kāi)始穩(wěn)定并緩慢升值,呈現(xiàn)了與基本經(jīng)濟(jì)狀況密切相關(guān)一致的走勢(shì)。在亞洲金融危機(jī)影響日益深化的情況下,雖然人民幣匯率穩(wěn)定與堅(jiān)挺給我國(guó)外貿(mào)帶來(lái)了巨大的壓力,從而對(duì)我國(guó)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)帶來(lái)了一定的負(fù)面影響,但從國(guó)際國(guó)內(nèi)金融經(jīng)濟(jì)形勢(shì)分析,促進(jìn)我國(guó)經(jīng)濟(jì)持續(xù)增長(zhǎng)的因素仍居主導(dǎo)地位。從國(guó)際環(huán)境看,世界經(jīng)濟(jì)在經(jīng)受了亞洲金融危機(jī)影響,1998年增長(zhǎng)速度下降后,1999年會(huì)出現(xiàn)恢復(fù)性增長(zhǎng)。這是因?yàn)?一是大部分金融危機(jī)發(fā)生國(guó)和地區(qū)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)了穩(wěn)定和復(fù)蘇的積極信號(hào),經(jīng)濟(jì)與金融混亂和最困難的時(shí)間已經(jīng)過(guò)去。1999年經(jīng)濟(jì)會(huì)出現(xiàn)恢復(fù)性增長(zhǎng)或增長(zhǎng)。二是世界主要經(jīng)濟(jì)體經(jīng)濟(jì)仍保持較快增長(zhǎng)。美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)仍保持強(qiáng)勁勢(shì)頭,繼續(xù)承擔(dān)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的主要?jiǎng)恿ΑW盟由于統(tǒng)一貨幣的實(shí)施,成本的降低,經(jīng)濟(jì)仍將保持增長(zhǎng)。日本由于一系列刺激經(jīng)濟(jì)的政策措施出臺(tái),估計(jì)1999年以后經(jīng)濟(jì)會(huì)有一定的起色。三是全球性的降息活動(dòng)為投資和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)提供了有利條件。世界經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定與增長(zhǎng)將為我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)提供良好的外部環(huán)境。

但對(duì)匯率起決定作用的是國(guó)內(nèi)基本經(jīng)濟(jì)狀況。1999年以后,我國(guó)經(jīng)濟(jì)仍將保持高速增長(zhǎng)。其主要理由是:首先,國(guó)家宏觀經(jīng)濟(jì)政策的調(diào)整為經(jīng)濟(jì)的持續(xù)增長(zhǎng)創(chuàng)造了有利條件。面對(duì)亞洲金融危機(jī)及近年逐步回落的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率,政府采取了適當(dāng)?shù)呢泿耪吆头e極的財(cái)政政策以促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。適當(dāng)調(diào)整擴(kuò)大內(nèi)需的重點(diǎn)和固定資產(chǎn)投資結(jié)構(gòu),投資向交通、能源、通信、原材料等基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)傾斜,大力支持面向市場(chǎng)需求的技術(shù)改造和技術(shù)創(chuàng)新投資,積極支持災(zāi)區(qū)重建和中西部地區(qū)的開(kāi)發(fā)和發(fā)展,繼續(xù)支持發(fā)展居民住宅建設(shè),積極支持中小企業(yè)的發(fā)展。其次,國(guó)有企業(yè)的深化改革,將為經(jīng)濟(jì)持續(xù)增長(zhǎng)提供新的增長(zhǎng)點(diǎn)。根據(jù)國(guó)有企業(yè)的現(xiàn)實(shí)情況與全球經(jīng)濟(jì)一體化和知識(shí)經(jīng)濟(jì)的挑戰(zhàn),大力深化對(duì)國(guó)民經(jīng)濟(jì)進(jìn)行戰(zhàn)略性改組,逐步消化過(guò)去低水平重復(fù)建設(shè)形成的結(jié)構(gòu)性矛盾和房地產(chǎn)過(guò)度投機(jī)造成的泡沫經(jīng)濟(jì),積極引導(dǎo)和規(guī)范國(guó)有企業(yè)按市場(chǎng)規(guī)律兼并和重組,促進(jìn)產(chǎn)業(yè)資本存量結(jié)構(gòu)的調(diào)整和優(yōu)化,支持國(guó)有大中型企業(yè)到資本市場(chǎng)融資,以加快企業(yè)的技術(shù)改造和創(chuàng)新,為產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的全面升級(jí)創(chuàng)造條件,從根本上解決深層次的結(jié)構(gòu)矛盾,為經(jīng)濟(jì)的持續(xù)發(fā)展提供健康的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)基礎(chǔ)。再次,我國(guó)地域遼闊,有著巨大的潛在市場(chǎng),這是我國(guó)特有的自然優(yōu)勢(shì)。由于我國(guó)地域遼闊,經(jīng)濟(jì)發(fā)展不平衡,產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的梯度推移有著廣闊的空間,借助于江河流域,使經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)由東向西推移,使東中西部發(fā)展相連結(jié)。這是周邊國(guó)家所沒(méi)有的自然優(yōu)勢(shì),也是我國(guó)潛在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率可以在一個(gè)較長(zhǎng)時(shí)期內(nèi)維持較高水平的原因之一。同時(shí),我國(guó)人均GDP水平仍很低,經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)仍處于工業(yè)化的進(jìn)程之中,這種情況在未來(lái)10年左右時(shí)間仍不會(huì)發(fā)生大的變化,因此,未來(lái)相當(dāng)長(zhǎng)的時(shí)間內(nèi),經(jīng)濟(jì)仍會(huì)保持適度的快速增長(zhǎng)。在經(jīng)濟(jì)的快速增長(zhǎng)過(guò)程中,經(jīng)濟(jì)質(zhì)量會(huì)有較大提高,經(jīng)濟(jì)效益會(huì)更好,通貨膨脹會(huì)明顯地低于改革開(kāi)放前20年,這將為人民幣匯率的穩(wěn)定提供堅(jiān)實(shí)的物質(zhì)基礎(chǔ)。

四、合理、有效、完善的外匯管理體制為人民幣匯率穩(wěn)定提供了制度性保障

篇13

在人民幣匯率的討論中，人民幣均衡匯率水平一直是焦點(diǎn)話題之一。它是人民幣匯率水平被高估還是低估，低估多少的論證基礎(chǔ)，也是支持升值和反對(duì)升值論的論證基礎(chǔ)。國(guó)內(nèi)不少學(xué)者試圖運(yùn)用多種方法建立實(shí)證模型，來(lái)建立人民幣均衡匯率和實(shí)際匯率的判斷基礎(chǔ)。張斌認(rèn)為均衡匯率水平是同時(shí)滿足了內(nèi)部均衡和外部均衡時(shí)的匯率水平。他用非貿(mào)易品供給和需求均衡的方程以及中長(zhǎng)期自主性國(guó)際收支均衡作為外部均衡，并在此基礎(chǔ)上建立了人民幣均衡匯率模型。他的研究結(jié)果支持人民幣實(shí)際有效匯率自2002年以來(lái)被低估，并認(rèn)為中長(zhǎng)期內(nèi)人民幣升值在所難免（張斌2003）。秦宛順等人運(yùn)用中國(guó)貿(mào)易條件、貿(mào)易差額和外匯儲(chǔ)備變化等因素驗(yàn)證了中國(guó)人民幣實(shí)際匯率有升值壓力。他們建議，在保持名義匯率基本穩(wěn)定的前提下，應(yīng)允許人民幣實(shí)際有效匯率有一定幅度升值（秦宛順等，2004）。但是也有學(xué)者持人民幣不存在被低估的結(jié)論，認(rèn)為東南亞金融危機(jī)以來(lái)，人民幣實(shí)際上升值，中國(guó)出口主要依靠退稅維持增長(zhǎng)，到2002年，這一數(shù)額已高達(dá)2000多億元，成為沉重的財(cái)政負(fù)擔(dān)。這實(shí)際上意味著，如果沒(méi)有這些出口退稅，中國(guó)相當(dāng)一部分出口企業(yè)早已處于嚴(yán)重虧損甚至倒閉境地，據(jù)此，人民幣就應(yīng)當(dāng)貶值（王國(guó)剛，2003）。

在探索人民幣均衡匯率水平的討論中，也有人試圖通過(guò)購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)來(lái)判斷名義人民幣匯率的低估。由于簡(jiǎn)單的購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)模型直接比較兩國(guó)的物價(jià)水平，而物價(jià)水平受該國(guó)人均收入水平及物價(jià)體系的影響頗大，難以簡(jiǎn)單用來(lái)作為均衡匯率的依據(jù)。“有人試圖建立多國(guó)模型（張曉樸，2003），也有人試圖將其他因素作為修正系數(shù)用來(lái)修正購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)模型，如用貨幣需求模型加以修正，并以此作為理論上人民幣的均衡匯率水平（惠曉峰等，1999）。不過(guò)，也有學(xué)者認(rèn)為發(fā)達(dá)國(guó)家市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下的匯率理論，多數(shù)對(duì)人民幣用不上。由于中國(guó)與美國(guó)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展程度、經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)和消費(fèi)結(jié)構(gòu)差異甚大，無(wú)法找到適合兩國(guó)籃子的商品，從而按一價(jià)定律計(jì)算出平價(jià)。加上兩國(guó)的稅收、價(jià)格、福利、補(bǔ)貼政策差異很大，因此，計(jì)算人民幣對(duì)美元的絕對(duì)購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)，會(huì)有許多數(shù)值，從1美元等于0.5元人民幣到5元，難以令人信服，不能作為衡量人民幣匯率的依據(jù)。中國(guó)與美國(guó)的物價(jià)指數(shù)可比性不強(qiáng)，各有大量”非貿(mào)易品“對(duì)匯率無(wú)直接影響。因此，相對(duì)購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)也不能作為匯率中、短期調(diào)整的依據(jù)。（陳建梁，2000）

筆者認(rèn)為，在缺乏一個(gè)有效率的外匯市場(chǎng)的條件下，我們無(wú)法準(zhǔn)確評(píng)估由所謂均衡匯率所決定的名義匯率的高或低。盡管理論模型有其指導(dǎo)價(jià)值，但我國(guó)目前存在的外匯市場(chǎng)是在資本項(xiàng)目未開(kāi)放條件下建立的市場(chǎng)，甚至經(jīng)常項(xiàng)目的外匯收支也仍然存在較多的限制條件，因此，這些理論模型的運(yùn)用存在著先天的不足。在資本流動(dòng)對(duì)匯率影響越來(lái)越大的今天，僅靠經(jīng)常項(xiàng)目的收支狀況來(lái)判斷一國(guó)貨幣匯率水平是否低估顯然是非常片面的。而根據(jù)外匯儲(chǔ)備的增減狀況來(lái)判斷匯率水平的高低，也同樣存在明顯的偏差。比如，外匯儲(chǔ)備第一大國(guó)日本在20世紀(jì)80年代日元對(duì)美元大幅度升值后，國(guó)際收支仍然長(zhǎng)期保持順差，外匯儲(chǔ)備仍然不斷增加。日元由]美元兌換260日元升至110日元，很難再認(rèn)為日元仍然繼續(xù)被低估。（o因此，依據(jù)國(guó)際收支狀況和外匯儲(chǔ)備的增減來(lái)判斷貨幣匯率的高低，說(shuō)服力也不夠。所以，在目前的市場(chǎng)條件下，筆者只贊成現(xiàn)行人民幣匯率水平是否對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展有利的判斷標(biāo)準(zhǔn)，而不贊成高估低估之說(shuō)。

二、兩極化和中間匯率之爭(zhēng)

在人民幣匯率的討論中，國(guó)際匯率體系的發(fā)展趨勢(shì)也是人民幣匯率是否應(yīng)該繼續(xù)維持釘住美元的國(guó)際宏觀背景，常常被一些分析所引證。—些國(guó)外學(xué)者在東南亞金融危機(jī)之后對(duì)國(guó)際匯率進(jìn)行了考察，尤其是對(duì)危機(jī)國(guó)家匯率制度的改變考察后認(rèn)為，各國(guó)的匯率制度有向兩極發(fā)展的趨勢(shì)，即要么實(shí)行貨幣局一類(lèi)的固定匯率制，要么放棄釘住而改為浮動(dòng)匯率制。持這一觀點(diǎn)的主要代表人物有艾肯格林等（EichengreenandHausmann，1999）、費(fèi)雪（Fischer，2001）和愛(ài)德華茲（Edwards，2001）等人。國(guó)內(nèi)學(xué)者在論證人民幣應(yīng)該放棄僵滯型的釘住美元，實(shí)行有管理的浮動(dòng)時(shí)，或多或少都受匯率制度“兩極化”的影響。如王學(xué)武（2000）丁建平（2002）等人都認(rèn)為人民幣匯率的改革應(yīng)考慮這一國(guó)際匯率制度發(fā)展趨勢(shì)。

但是，國(guó)際學(xué)術(shù)界對(duì)匯率兩極論遠(yuǎn)非持該觀點(diǎn)的人所宜稱(chēng)的那樣是一個(gè)共識(shí)，對(duì)兩極論表示懷疑的也大有人在。威廉姆森（Williamson，2000）的研究就證明兩極論缺乏實(shí)證根據(jù)。據(jù)卡沃等人（CalvoandReinhart，2002）的研究，很多名義上實(shí)行了浮動(dòng)或管理浮動(dòng)的國(guó)家，實(shí)際上并未真正實(shí)行浮動(dòng)，它們?nèi)匀辉诓煌潭壬厢斪∶涝驓W元，尤其是發(fā)展中國(guó)家具有“害怕浮動(dòng)”的傾向。最近羅高夫等人（Rogoff等，2003）的研究也證明匯率兩極化判斷并無(wú)根據(jù)，處于中間的匯率制度，即保持穩(wěn)定又有一定彈性的匯率制度仍有很強(qiáng)的生命力，而且對(duì)發(fā)展中國(guó)家有利。國(guó)內(nèi)認(rèn)為兩極匯率不適合中國(guó)學(xué)者也不在少數(shù)。張斌認(rèn)為，中國(guó)匯率制度選擇的多重目標(biāo)決定了中國(guó)經(jīng)濟(jì)在轉(zhuǎn)軌時(shí)期采取相對(duì)靈活的中間匯率制度。同時(shí)，客觀的經(jīng)濟(jì)條件也不允許中國(guó)采取完全浮動(dòng)或者是嚴(yán)格固定匯率制度（張斌，1999）。張靜等人的研究也認(rèn)為世界上絕大多數(shù)發(fā)展中國(guó)家實(shí)行的是中間匯率制度，在中國(guó)目前的經(jīng)濟(jì)條件下，選擇一種適宜的中間匯率制度是最符合中國(guó)未來(lái)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的（張靜、汪壽陽(yáng)，2004）。

筆者認(rèn)為，匯率制度選擇兩極化即便曾在東南亞金融危機(jī)后出現(xiàn)過(guò)，也是一種暫時(shí)的現(xiàn)象，它并不是一種不可逆轉(zhuǎn)的發(fā)展趨勢(shì)。一些發(fā)展中國(guó)家在受金融危機(jī)沖擊之后實(shí)行了有管理的浮動(dòng)并不能證明兩極化的觀點(diǎn)，因?yàn)樗麄儺?dāng)中有很多又在金融形勢(shì)穩(wěn)定后回歸到事實(shí)上的釘住匯率制或爬行釘住。固定匯率制國(guó)家增多是參加區(qū)域貨幣聯(lián)盟的國(guó)家增加了，他們由于無(wú)法單獨(dú)維持匯率穩(wěn)定才加入了區(qū)域貨幣聯(lián)盟。根據(jù)IMF的最新統(tǒng)計(jì)，在187個(gè)成員中，實(shí)行獨(dú)立浮動(dòng)為40個(gè)，有管理浮動(dòng)的為43個(gè)，參加貨幣聯(lián)盟為40個(gè)、實(shí)行貨幣局制度為8個(gè)，傳統(tǒng)釘住匯率制的為40個(gè)，實(shí)行水平區(qū)間釘住、爬行釘住、爬行區(qū)間的各為5個(gè)。也就是說(shuō)，如果將獨(dú)立浮動(dòng)和貨幣聯(lián)盟以及貨幣局看作是兩極的話，那么多數(shù)國(guó)家仍處于中間地帶。另?yè)?jù)羅高夫等人（Rogoff，2003）的研究，在實(shí)踐中真正實(shí)行釘住或有限彈性匯率制度的國(guó)家約占成員國(guó)總數(shù)60%，實(shí)行管理浮動(dòng)或浮動(dòng)的只有40%.在發(fā)達(dá)國(guó)家中，由于歐元區(qū)國(guó)家被算作實(shí)行固定匯率制，實(shí)行浮動(dòng)匯率的比重只有40%.發(fā)展中國(guó)家中實(shí)行浮動(dòng)匯率制的只有30%，約70%實(shí)行的是釘住或有限的彈性匯率制度。只有新興工業(yè)化國(guó)家相反，約60%選擇了浮動(dòng)或管理浮動(dòng)制。而且，近兩年有不少經(jīng)歷危機(jī)沖擊后實(shí)行了浮動(dòng)匯率制的發(fā)展中國(guó)家又回歸到了相對(duì)穩(wěn)定的釘住匯率制。因此，兩極化匯率制度并不能作為國(guó)際匯率制度發(fā)展的新特征，筆者倒是認(rèn)為兼顧匯率穩(wěn)定和靈活性才是全球匯率體系發(fā)展的新特征。不同程度穩(wěn)定性和靈活性相結(jié)合的中間匯率制度，如水平區(qū)間釘住、爬行釘住、爬行區(qū)間等仍將具有生命力。人民幣匯率制度的改革也應(yīng)該是在保持穩(wěn)定的同時(shí)，逐漸增加靈活性，而不是簡(jiǎn)單地向浮動(dòng)匯率過(guò)渡。

三、浮動(dòng)和釘住，孰優(yōu)孰劣

在有關(guān)人民幣匯率的討論中，除了人民幣需要不需要升值的爭(zhēng)論外，人民幣是否應(yīng)該浮動(dòng)恐怕是爭(zhēng)論得的最多的問(wèn)題之一。教科書(shū)上對(duì)浮動(dòng)匯率和固定匯率制的優(yōu)缺點(diǎn)有著全面的分析論證，但匯率制度的選擇歸根到底是在靈活性和穩(wěn)定性之間作選擇，浮動(dòng)匯率提供了宏觀調(diào)節(jié)上的靈活性，可以使貨幣當(dāng)局調(diào)節(jié)外部經(jīng)濟(jì)失衡的成本降低，享有較大的國(guó)內(nèi)貨幣政策的獨(dú)立性；固定匯率則提供了穩(wěn)定的微觀國(guó)際金融環(huán)境，使企業(yè)等經(jīng)濟(jì)主體從事國(guó)際經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的成本降低，有利于開(kāi)展國(guó)際經(jīng)濟(jì)活動(dòng)。各類(lèi)教科書(shū)上關(guān)于浮動(dòng)匯率和固定匯率優(yōu)缺點(diǎn)的分析都可以歸結(jié)到上述這個(gè)根本性的孰優(yōu)孰劣的判斷上。這樣，我們也就不難理解為什么只有少數(shù)發(fā)達(dá)國(guó)家實(shí)行的是浮動(dòng)匯率制，而絕大多數(shù)發(fā)展中國(guó)家選擇了釘住或爬行釘住等變相的固定匯率制。

發(fā)展中國(guó)家為什么傾向于實(shí)行穩(wěn)定的匯率制度？筆者認(rèn)為，根本的原因在于其微觀經(jīng)濟(jì)主體通常在國(guó)際市場(chǎng)上競(jìng)爭(zhēng)力不強(qiáng)，缺乏應(yīng)對(duì)匯率風(fēng)險(xiǎn)的能力；發(fā)展中國(guó)家政府為了保證國(guó)際貿(mào)易和投資的順利發(fā)展，就有必要通過(guò)固定匯率制為企業(yè)提供穩(wěn)定的金融環(huán)境，降低他們的交易成本。當(dāng)然，這樣做也有成本，即當(dāng)外部經(jīng)濟(jì)活動(dòng)失衡時(shí)，實(shí)行固定匯率制的國(guó)家要付出比較高的調(diào)節(jié)成本，如果調(diào)節(jié)不當(dāng)或嚴(yán)重滯后，可能會(huì)引發(fā)危機(jī)。但是，只要匯率穩(wěn)定所產(chǎn)生的收益足夠大，這種調(diào)節(jié)成本和風(fēng)險(xiǎn)并不能讓其放棄穩(wěn)定的釘住匯率制。另外，多數(shù)發(fā)展中國(guó)家宏觀經(jīng)濟(jì)狀況都不夠穩(wěn)定，浮動(dòng)匯率制使它們的貨幣對(duì)外價(jià)值處于不斷的波動(dòng)之中，這比較容易引起貨幣替換，嚴(yán)重的還會(huì)出現(xiàn)事實(shí)上的美元化現(xiàn)象。這也是多數(shù)國(guó)家在政治上難以接受的。

雖然中國(guó)的宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境與很多發(fā)展中國(guó)家不一樣，但企業(yè)缺乏應(yīng)對(duì)匯率波動(dòng)的意識(shí)和能力是一種客觀存在。當(dāng)然浮動(dòng)匯率論會(huì)爭(zhēng)論說(shuō)，如果不創(chuàng)造客觀環(huán)境來(lái)培育企業(yè)的這種意識(shí)和能力，情況永遠(yuǎn)也不會(huì)改變。所以，筆者認(rèn)為應(yīng)該逐漸地改變匯率干預(yù)的僵滯狀況，但過(guò)渡到浮動(dòng)匯率制需要有一個(gè)比較長(zhǎng)的過(guò)程。

基于這樣的前提，人民幣匯率制度不宜迅速地過(guò)渡到管理浮動(dòng)，而是應(yīng)該選擇爬行釘住或區(qū)間內(nèi)的爬行釘住。從目前世界上各國(guó)所實(shí)行的匯率種類(lèi)看，爬行釘住是僅次于傳統(tǒng)釘住的穩(wěn)定型匯率制度，但靈活性又比傳統(tǒng)釘住制要高。管理浮動(dòng)是僅次于單獨(dú)浮動(dòng)的浮動(dòng)匯率制，屬于非穩(wěn)定性的匯率制度。當(dāng)然，管理力度可以因管理當(dāng)局的選擇而變化，但這一制度一般不對(duì)市場(chǎng)上發(fā)生的主要?jiǎng)邮庍M(jìn)行干預(yù)，這顯然與人民幣需要保持基本穩(wěn)定的目標(biāo)不符。

也有不少學(xué)者提議人民幣實(shí)行一攬子貨幣釘住（卜永祥，2003），這在理論上應(yīng)該是正確的，它能夠滿足人民幣匯率保持基本穩(wěn)定的要求。但是，在實(shí)踐中，釘住的貨幣籃子的確定和權(quán)重的選擇都會(huì)使釘住的水平發(fā)生很大的波動(dòng)，而這種波動(dòng)對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響并不能保證都是積極的。另外，釘住一攬子貨幣的匯率制度，人民幣匯率的波動(dòng)是被動(dòng)的，受籃子內(nèi)貨幣匯率波動(dòng)的影響。當(dāng)籃子內(nèi)貨幣之間匯率發(fā)生較大幅度變動(dòng)時(shí)，人民幣釘住一攬子貨幣的匯率波動(dòng)幅度要大于爬行波動(dòng)的幅度，這在人民幣由剛性釘住向有一定彈性釘住的制度過(guò)渡時(shí)，也不是一種較理想的狀態(tài)。筆者認(rèn)為，釘住一攬子貨幣制度應(yīng)該成為爬行釘住制實(shí)行了一段時(shí)間以后的第二過(guò)渡階段。

也有學(xué)者建議人民幣實(shí)行匯率目標(biāo)區(qū)制度（李揚(yáng)，2003），這與爬行釘住的建議比較接近。但是，如果目標(biāo)區(qū)確定的不合適，在短期內(nèi)匯率有可能一下子就達(dá)到目標(biāo)區(qū)的上下限，并在以后的較長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)在這個(gè)新的上限或下限上形成事實(shí)上的新釘住匯率，除非過(guò)了不久，又得重新確定新的目標(biāo)區(qū)。所以筆者認(rèn)為，在匯率變動(dòng)的壓力積聚了較長(zhǎng)的時(shí)間或比較大以后，由釘住匯率制過(guò)渡到稍有彈性的爬行釘住比較合適。如果在爬行的基礎(chǔ)上再確定一個(gè)爬行的區(qū)間，應(yīng)該也是比較好的選擇，但它與一般所說(shuō)的匯率目標(biāo)區(qū)已經(jīng)有了較大的區(qū)別。一般意義上的匯率目標(biāo)區(qū)是讓匯率在目標(biāo)區(qū)內(nèi)浮動(dòng)，達(dá)到上下限后再干預(yù)，它在短期內(nèi)浮動(dòng)的幅度比爬行浮動(dòng)要大的多。

爬行釘住的好處是顯而易見(jiàn)的。它可以使貨幣管理當(dāng)局比較靈活地確定爬行的幅度和干預(yù)的力度，保持人民幣匯率的基本穩(wěn)定，同時(shí)也向經(jīng)濟(jì)主體傳遞可接受的匯率變動(dòng)信息，使經(jīng)濟(jì)主體逐漸樹(shù)立匯率波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)，并采取措施來(lái)管理匯率風(fēng)險(xiǎn)，為今后逐步擴(kuò)大匯率的市場(chǎng)程度奠定基礎(chǔ)。考慮到我國(guó)利率市場(chǎng)化的改革還在進(jìn)行中，伴隨著資本市場(chǎng)開(kāi)放程度的擴(kuò)大，利率平價(jià)機(jī)制對(duì)匯率的影響會(huì)逐漸顯現(xiàn)，爬行釘住也可以比較好地適應(yīng)這一轉(zhuǎn)軌所帶來(lái)的影響。因?yàn)槭袌?chǎng)化程度不高的利率水平難免會(huì)與國(guó)際利率水平發(fā)生差異，資本市場(chǎng)的逐漸放松管制會(huì)使套利行為逐漸增加，如果匯率剛性釘住，套利的風(fēng)險(xiǎn)極低，爬行釘住可以增加套利的成本，對(duì)套利產(chǎn)生一定的抑制作用，而同時(shí)又會(huì)避免因套利產(chǎn)生的匯率大幅度波動(dòng)。

當(dāng)然，對(duì)爬行的區(qū)間應(yīng)該設(shè)定多大，每日、每周、以及月度年度可以波動(dòng)的幅度以多大為宜，這都需要根據(jù)一定的宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境和經(jīng)濟(jì)發(fā)展目標(biāo)采調(diào)整和確定，以不引起經(jīng)濟(jì)震蕩和不影響對(duì)外經(jīng)濟(jì)活動(dòng)為宜。

有不少贊成浮動(dòng)匯率的觀點(diǎn)都會(huì)提到匯率僵滯會(huì)導(dǎo)致投機(jī)者的沖擊，進(jìn)而引發(fā)金融危機(jī)，而浮動(dòng)匯率可以有效地避免由投機(jī)沖擊引發(fā)的貨幣危機(jī)。筆者認(rèn)為，發(fā)展中國(guó)家貨幣匯率的穩(wěn)定對(duì)其經(jīng)濟(jì)發(fā)展具有重要作用，匯率穩(wěn)定作為政策目標(biāo)并無(wú)過(guò)錯(cuò)。一些國(guó)家之所以發(fā)生金融危機(jī)，是在匯率穩(wěn)定的機(jī)制上出了問(wèn)題。但這并不證明浮動(dòng)匯率制是發(fā)展中國(guó)家的必然選擇，因?yàn)閰R率的頻繁波動(dòng)對(duì)大多數(shù)發(fā)展中國(guó)家而言同樣要付出高昂的代價(jià)，如進(jìn)出口受抑、經(jīng)濟(jì)活動(dòng)受干擾、乃至出現(xiàn)貨幣替代現(xiàn)象等。伴隨著資本市場(chǎng)的開(kāi)放，發(fā)展中國(guó)家穩(wěn)定匯率的機(jī)制需要改善，外匯市場(chǎng)干預(yù)必須與整個(gè)貨幣政策更緊密地相聯(lián)系，利率和通貨膨脹率將變得更敏感，需與外部保持相對(duì)的均衡。正是基于這樣的一種分析，筆者建議，貨幣當(dāng)局在選擇匯率制度以及調(diào)整匯率水平時(shí)，必須注意匯率政策與其他政策的協(xié)調(diào)，注意國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)均衡與外部均衡的關(guān)系。

四、“三元悖論”與匯率穩(wěn)定

贊成人民幣迅速過(guò)度到浮動(dòng)匯率的一個(gè)理論根據(jù)是西方經(jīng)濟(jì)學(xué)理論所推導(dǎo)的在匯率穩(wěn)定、資本自由流動(dòng)和獨(dú)立自主的貨幣政策大三角之間只能選取兩者的結(jié)論。由于克魯格曼在蒙代爾—弗萊明模型基礎(chǔ)上比較系統(tǒng)地論述過(guò)三者之間的關(guān)系，并提出了“Trilemma”概念，故也被成為“蒙代爾—克魯格曼三元悖論”。它使得不少學(xué)者相信資本項(xiàng)目開(kāi)放以后，只能放棄匯率穩(wěn)定而采取浮動(dòng)匯率制。因?yàn)槿嗣駧诺淖杂蓛稉Q和資本項(xiàng)目的開(kāi)放已經(jīng)被明確地定為我國(guó)金融開(kāi)放目標(biāo)之一。就目前而言，人民幣匯率的穩(wěn)定是建立在我國(guó)資本項(xiàng)目尚未開(kāi)放的基礎(chǔ)上的。

筆者認(rèn)為，上述理論的前提是資本項(xiàng)目開(kāi)放后資本完全自由流動(dòng)，不再受政府控制。但是資本市場(chǎng)的開(kāi)放不等于資本流動(dòng)的完全自由化，有管理和有規(guī)則的開(kāi)放，抑制投機(jī)資本的流動(dòng)，適當(dāng)管制居民的外匯資本交易可以與人民幣資本項(xiàng)目的自由兌換并行不悖。拉美和東亞國(guó)家的實(shí)踐已經(jīng)證明，缺乏有效的監(jiān)管和失當(dāng)?shù)淖杂苫瑫?huì)給國(guó)際投機(jī)者提供興風(fēng)作浪的機(jī)會(huì)，放大金融體系內(nèi)原有的風(fēng)險(xiǎn)，而外部投機(jī)者所引發(fā)的羊群效應(yīng)擴(kuò)展至國(guó)內(nèi)投資者，將會(huì)使資本市場(chǎng)出現(xiàn)嚴(yán)重扭曲并導(dǎo)致難以控制的金融危機(jī)。因此對(duì)國(guó)際投機(jī)性資本流動(dòng)進(jìn)行控制并不意味著否定資本市場(chǎng)開(kāi)放，適當(dāng)管制居民的外匯資本交易也不影響資本市場(chǎng)開(kāi)放所帶來(lái)的積極效應(yīng)。資本市場(chǎng)開(kāi)放后仍然可以而且應(yīng)該進(jìn)行適當(dāng)?shù)馁Y本流動(dòng)管理，而且，如果獨(dú)立的貨幣政策并不意味著脫離世界經(jīng)濟(jì)周期和國(guó)際市場(chǎng)的行情去設(shè)立政策目標(biāo)，那么在這個(gè)大三角之間尋求一種新的均衡就不是不可能的。